并購對目標上市公司融資約束的緩解效應

黃麗英 常熟市水務投資發展有限公司

一、引言

隨著世界經濟的迅速發展，企業并購是拓展業務范圍，增強上市公司競爭力，提高資源配置效率和促進企業發展的重要途徑。美國從19世紀末通過幾次企業并購，企業之間出現了多元化發展和資源的有效配置，企業的競爭力迅速提升，紛紛涌現出許多著名的巨頭企業。我國2011年由于經濟的發展和相關行業快速的發展壯大，我國出現了活躍的并購市場，其并購金額創以前年度的新高，但是，由于我國內部市場的不健全、企業融資方式單和融資渠道單一等特殊國情，造成我國融資難度大，企業實現并購也存在許多的問題，況且并購后的最終效果和預期的相差甚遠。所以，如何解決好我國企業并購和融資約束問題是我們目前亟待解決的問題。

融資約束降低了企業的現金水平，限制了企業的投資機會。要緩解融資約束的途徑是通過資本市場的直接融資和金融機構等間接融資。但由于受到資本市場和金融機構的限制，為獲取融資要付出高昂的成本費用，所以通過并購可以給企業建立一個融資平臺從而來緩解企業的融資約束的影響。

本文對企業融資約束問題和企業并購結合起來，研究了企業并購對融資約束的影響，證明企業并購在一定程度上緩解企業融資約束問題。這樣不僅深化對我國并購和融資約束的研究探討，也豐富了我國對融資約束的相關理論，具有重要的理論指導意義和實用價值。

二、企業并購和融資約束的概念

（一）企業并購。企業并購的概念很廣泛，本文將企業并購概括為企業通過購買目標企業（一般情況下將被并購者稱之為目標企業）的相關股權或者購買資產來獲取目標企業的控制權或者經營權的一種行為。

（二）融資約束。對融資約束理解，企業內外部的資金使用成本（即融資成本）存在差異時，企業會更加使用內部資金進行投資活動，從而會影響企業從外部取得資金的因素對投資決策的制約程度，其制約的程度代表了融資約束的大小。所謂外部融資是企業通過發行發票和債券直接獲取資金的方式，內部融資是企業動用自身經營所得的資金來滿足投資的資金需求。

三、相關理論分析

關于融資約束的理論主要是信息不對稱理論，信息不對稱理論是由于從事交易活動的不同主體握信息和看待問題角度掌的不同，造成掌握信息多的一方擁有優勢地位，而信息少的一方處于不利地位。Williamson認為，基于信息不對稱理論，內部資本市場相對于外部資本市場，資源能夠得到更好的配置和利用。信息不對稱的資本市場由于企業資金不足，需要進行外部融資，并且外部融資成本高，造成內部融資成本和外部融資成本存在差異，企業往往傾向于內部資金，企業會預留更多資金在企業內部用于外部投資，而不會采取從外部獲得資金的方式。信息不對稱造成企業進行投資決策時具有一定局限性，引起企業投資過度或者投資不足的情況，如果出現投資不足，企業也面臨融資約束問題，可能促使企業通過并購來緩解融資約束的問題。

關于并購的相關理論是內部資本市場理論。很多學者認為內部資本市場是可以緩解融資約束問題并可以高效利用資金。通過“活錢效應”和“多錢效應”兩份方法來緩解融資約束，活錢效應是在企業集團內部形成內部資本市場，對內部資金進行統一的調配，發揮資金的最大效應；多錢效應是利用企業下面子公司進行融資以獲取更多的資金，來滿足整個企業的資金需求。

在并購活動中，資本市場存在許多客觀因素的限制，存在融資約束的企業往往受到國家宏觀信貸政策和自身經營狀況的影響，企業的融資活動往往受到融資約束的影響，本文從兩方面對并購對融資約束的作用和程度進行分析，并得出幾點結論。

企業為了對外投資，由于企業內部資金缺乏，就必須采取內部和外部進行融資，因為企業外部融資面臨了許多困難，由于資本市場具有其特殊性的多種限制，企業要獲取資金的主要途徑是通過外部融資的間接融資即向銀行等金融機構進行籌措，但銀行等金融機構對貸款的限制較多、資金數額小和放款慢等限制，導致企業把企業內部資金作為投資的做好選擇，但是企業本身內部資金有限，需要進行并購方式來建立一個內部集團作為企業內部資本市場。并購后的企業集團一般規模較大，一般下面設置許多獨立的部門，這些部門現金流量水平都不相同，實施并購后企業可以把資金投資過度的部門調到投資不足的部門，解決集團內部資金分配不均的問題，內部資本市場可以代替較高的外部融資成本，緩解外部融資約束，達到資本的優化配置，以實現整個集團的效益最大化。所以緩解融資約束是上市公司并購的動因之一。

從企業規模來看，規模較小的企業較之規模較大的企業更具有投資擴張的欲望，更需要通過外部籌措資金進行融資來滿足投資的需求。但是規模較小的企業由于處于發展的初期，在生產經營過程中資金流量少，其市場認可度也不會很高，如果要投資一個高風險的項目，企業沒有一定的資產進行抵押從外部獲取資金的能力。所以采取并購方式運用集團的內部資金來緩解融資的約束。而規模較大的企業自身具有比較穩定的現金流，對投資擴張的想法不強，并購的動因也是因為想要獲取一定的規模經濟來更好的進行經營和銷售的需要。因此，并購對規模較小的企業融資約束效應高于規模較大的企業。