估值泡沫之后+強勢渠道之下優質內容的垂直入口價值提升

曠實+楊琳琳+沈明輝

板塊估值處于歷史底部，部分龍頭已具備較強的投資價值，或在2018年年初迎來機會。

傳媒板塊當前估值已經處于歷史底部，部分業績確定的細分子行業以及龍頭已具備較強的投資價值。我們依然最看好業績確定的游戲、閱讀，其次是有望估值修復的電影、電視劇以及營銷龍頭。

我們認為，隨著增量資金不斷入場，目前市場極度分化的情況下，傳媒行業或在2018年年初迎來基金調倉的穩定機會。

建議主要關注行業和資產屬性好的平臺公司和估值較低的反彈機會：第一條主線背后的核心邏輯是估值低疊加成長性較好，在市場對公司EPS形成一致預期的過程中期待估值修復；第二條主線來自于優質資產的證券化和基本面改善，市場認知的糾偏或將帶來部分核心資產估值水平的提升。

傳媒子行業中，移動互聯網網民數進入“高基數低增長”常態，內容付費縱深延展。

2016年開始，中國手機網民數進入“高基數低增長”的常態，單用戶用在手機上的時長觸及天花板。用戶的手機使用習慣開始由“多次少時”轉向“少次多時”，APP使用集中度提升（BAT壟斷移動互聯網流量）。行業渠道集中倒逼上游內容CP加速精品化以搶奪用戶時間，同時消費升級帶動大眾對優質內容的需求上升、付費意愿提高。后續閱讀、圖片、音樂、體育、知識等領域的付費習慣值得期待。關注快樂購（300413.SZ，優質內容帶動芒果TV垂直入口價值）、新經典（603096.SH）等。

手游行業的核心驅動力來自于“重度化的進程下用戶的ARPU值提升”。手游市場2017年增速預計高達45%，精品化、重度化驅動下，行業預計還有1倍增長空間。

騰訊、網易龍頭地位穩固，A股二線龍頭競爭優勢來自：端游IP的積累和研發實力；頁游IP和買量經驗的積累，聚焦細分特定領域。關注完美世界（002624.SZ）、愷英網絡（002517.SZ）、游族網絡（002174.SZ）、昆侖萬維（300418.SZ）等。

內容行業：“精品驅動”深化，影片與劇集之間的馬太效應加劇。

我們預計，2017年全年票房將實現15%的內生增長，主要由頭部影片驅動；新增銀幕數超預期給院線的經營帶來壓力。行業“剩者為王”的邏輯顯現——關注行業龍頭+戰略布局完備的光線傳媒。電視劇行業業績波動性和彈性并存，A股上市公司在電視劇領域具有一定優勢（在純網劇領域優勢不明顯）。頭部劇集的價格提升仍然是行業的外部最大推力，而“現金流+穩定的產品pipeline完成度”仍然是公司的競爭之本，關注慈文傳媒（002343.SZ）、華策影視（300133.SZ）。

廣告營銷行業：蛋糕重新切割，電視衰退，電梯媒體受益。電梯、影院等媒體廣告刊例花費增速較快，印證電梯、影院廣告需求旺盛，媒體價值提升。分眾傳媒（002027.SZ）加快擴張，有望大象起舞，從2017年四季度開始進入屏幕擴張期，2018年，利潤增速有望超預期。同時關注有望底部反轉的藍色光標（300058.SZ）、省廣股份（002400.SZ）。

教育行業：資本化進入中場階段，成長模式由外延驅動向外延+內生演變。近期，A股教育板塊標的有望逐步演變成教育為主業的公司，K12教育行業市場空間大，集中度較低，高考全國統一命題將推動教材統一，有利于K12培訓機構異地擴張。高考模式變為“3+6選3”模式，教學組合眾多，教學需求愈發多樣化，學習方式、復習策略和志愿選擇的組合問題，給了校外培訓補習機構廣闊發展空間，有利于K12培訓機構。建議關注科斯伍德（300192.SZ）。

職業教育行業空間也很大，根據智研咨詢預測，2020年，職教市場空間超過5000億元，近兩年來，職教資產證券化和集團化趨勢明顯，建議關注，在職教產業戰略清晰、資本實力雄厚、且存在整合意愿的上市公司，把握細分領域行業集中度提升機遇。

作者為2017年賣方分析師評選水晶球獎傳播與文化行業第一名endprint