基于最終控制權屬性角度研究并購績效

姜月 方銘澤

摘要：本文通過歸納和整理最終控制人屬性對并購績效的影響，認為對于地方政府為最終控制人的公司來說，公司股權結構中兩權分離度也會對并購績效產生負向影響；而于中央政府為最終控制人的公司來說則會產生相反的作用。為上市公司提升并購績效提供借鑒及參考。

關鍵詞：兩權分離度；最終控制權；并購績效

一、引言

我國上市公司從最終控制人屬性的角度上來說可以將其分為中央政府控制、地方政府控制以及非政府控制，因為各個控制人的并購目的不同由于利益侵占問題使得最終控制人實施并購的目的不一致，導致在其他條件相同時并購績效有顯著地不同，因此并購產生的結果則會產生很大區別。在我國的經濟體制下，國有控股企業在我國上市公司中占有重要地位，中央政府以及地方政府對國有控股公司的干預程度也逐漸加深，在中國國有公司股份制改革的前提下，按照終極控制人的產權性質，可以將我國公司分為政府控股公司與非政府控股公司。企業的實際控制人和公司決策人員在并購過程中扮演著最終控制人的角色，那么最終控制人的性質、公司所有權和經營權的分離程度影響著并購行為所產生的績效。

二、文獻綜述

田利輝則研究了國有控股企業與非國有控股企上升而上升業的績效問題，隨著在公司內部國家持股比例的上升，企業績效起初隨之下降；但是，如果將國家持股比例擴大到相當大的程度時，企業績效會與國家持股比例同向變化。因我國屬于市場化社會主義市場經濟，有很大一部分資源掌握在政府手中，政府直接控股的上市公司更易實行多元化經營，而且在政府干預經濟越嚴重的地區由于更多地出于政治目標和社會職能的考慮更易實行多元化經營，政府干預下的公司多元化經營，降低了企業的績效。逯東，孫巖，周偉等認為，隨著省、市、縣的政府層級逐漸減弱，政府擁有公司控制權這一現象對公司價值的消極影響也會逐層減弱。這說明了高層級的政府更為看重經濟效益，因此會減弱對國有企業的干預，致使經濟價值的損失相對減弱。

陳文婷，李善民在研究中指出，大股東持股比例與利益侵占成正比，大股東持股比例越大，對其他股東的利益侵占程度也就越大。當股東持有公司股份足夠大，已經可以對其形成絕對控制時，繼續增大大股東的持股比例將會削弱其對小股東利益侵占的動機，體現出協同效應，也就是說大股東的持股比例與利益侵占行為成反比。

劉星，安靈以相對更短的價值鏈為前提，對大股東控制、政府控制層級等因素對我國上市公司市場價值所起到的作用進行了深入研究，所有權結構與終極所有權的性質在公司價值創造聯系緊密；大股東過度看中公司控制權的私有收益對公司的投資收益產生消極影響的結果，但這還取決于上市公司是否歸于市縣級政府及非政府等機構所有。陳紅，楊鑫瑤，王國磊研究發現，最終控制人利益被侵占不但與公司內部控制權的復雜程度正相關，而且還與控制權與所有權的兩權分離程度正相關。家族控制會引起嚴重的大股東掏空行為，但是中央政府以及地方政府對上市公司的管制能夠減緩大股東的掏空行為的發生。為研究最終控制權性質，國內嘗試用代理理論以及最終控制人兩權分離程度來研究最終控制權性質對并購績效的影響。由于最終控制人的產權性質、級別以及能力的不同，導致并購活動的動機和目的各不相同，使得對于解決并購活動中發生的一系列的方式也不盡相同。由于不同的最終控制人以及他們的權利和職能的不同，利益驅使他們在資本市場上的行為有所差異。

從公司面臨的監督不同方面來看，二者的監督主體不同。中央政府控制公司的監督主體為國務院國有資產管理監督委員會，而地方國有控制公司面臨著來自當地政府或者當地國有資產管理機構的監管。這就使得地方政府控制公司的監管機制不甚健全，職能作用十分有限。同時，地方政府為了解決所在地人口就業問題、緩解資金供應不足等，經常在不考慮并購公司并購后績效的前提下進行企業并購和重組。由此可以看出，企業為承擔一定的社會職能以及政府調節還能而進行多元化發展，并采取一系列的并購行為來調節地方經濟發展趨勢，必然在考慮并購績效方面有所欠缺。

三、結語

對于地方政府為最終控制人的公司來說，公司股權結構中兩權分離度也會對并購績效產生負向影響；對于中央政府為最終控制人的公司來說，公司股權結構中兩權分離度也會對并購績效產生正向影響。通過研究股權制衡度對不同最終控制人控制下公司并購績效的影響中發現，股權制衡程度對并購績效會產生負向的影響，這種影響在地方政府控制的公司中更為顯著。