油價會“升升不息”么

鐘正生

OPEC減產未必一定意味著油價上漲。油價還受到非OPEC產油國產量和全球原油需求狀況的影響。

根據外媒11月24日的報道，OPEC（石油輸出國組織）和俄羅斯已就減產協議達成框架草案。這也增加了OPEC宣布延長減產的可能性，令市場看漲原油情緒升溫。預計此次延長減產將對油價產生一定的提振作用，但漲幅或受限。

OPEC宣布減產的歷史表現

如果回看歷史，就會發現這樣一個規律：在OPEC減產協議達成后，油價大多上漲。例如：2001年OPEC連續三次減產令油價飆升至150美元左右；2008年金融危機爆發后OPEC決定日減420萬桶，令油價由40美元上升至115美元左右。

不過，OPEC減產未必一定意味著油價上漲。油價還受到非OPEC產油國產量和全球原油需求狀況的影響。歷史上就曾有過例外，比如：1982年OPEC大幅減產，石油價格卻下降10.4%。除了1980年初的全球經濟衰退制約了油價上行空間外，另一個更重要的原因是，當時OPEC的限產效果被其他產油國增產所抵消。OPEC石油的供給份額由32.7%下降到27.6%，比51.2%的高點下降了近20個百分點。

2008年12月，OPEC會議宣布日均減產420萬桶，油價由40美元上升至115美元。當時OPEC減產并未達到目標額度，同時非OPEC國家產出不斷上升，致使2010-2011年全球石油供給持續放量。因此，油價上揚難以完全歸因于OPEC的減產，而是主要源于全球經濟的迅速復蘇。美歐日GDP增速在2009年實現了“V”型反轉，中印兩大發展中經濟體的原油需求保持較快增長，從而帶動了全球原油需求的回升。

2016年12月，OPEC和俄羅斯在內的其他主要產油國達成協議，決定從2017年1月1日起半年內日均減產120萬桶，將13個成員國原油總產量限制在每日3250萬桶以內，以遏制供應過剩從而促使價格上漲。該減產協議今年5月份被延長9個月至明年3月到期，目前執行狀況良好。根據11月的OPEC原油月報，剔除尼日利亞和利比亞兩個豁免減產的國家以及新加入OPEC的赤道幾內亞，剩余11個OPEC產油國10月份的減產執行率達到103%，創5月以來高位。

本次延長減產恐難大幅提升油價

不過，本次OPEC宣布延長減產或難大幅提升油價。這主要基于以下四個原因：

第一，短期來看，市場對OPEC延長減產預期較為充分，且減產規模和延長時間等細節尚存變數，這將限制油價上行的空間。

受OPEC延長減產預期的影響，10月以來，油價持續高位震蕩。如果減產協議未能如愿延長至2018年底，那么原油市場有可能出現拋售。事實上，我們并不能排除這種可能。原因在于，一方面，原減產協議仍需執行4個月，目前OPEC產量維持在限產目標附近，全球庫存也在不斷去化，且油價維持高位震蕩。因此，目前并無達成減產協議的迫切需求。另一方面，按照最新預計，2018年原油產需缺口的最合理延長減產時間為3-6個月，而非9個月。

第二，OPEC在石油行業的市場占有率下降，其減產效果或將被非限產國抵消。同時沙特、伊朗等限產國市場占有率的降低，也可能會影響其執行減產的積極性。

根據全球供需平衡表，近年來OPEC原油供給穩定在40%左右，與歷史上50%的高點相比，下降了10個百分點。2017年OPEC和俄羅斯供給占比同比下滑：OPEC由40.35%下降到40.13%，俄羅斯由11.56%下降到11.42%，而美國原油供給份額同比上升0.47個百分點至15.75%。

換個角度來看，中國是全球最大的原油進口國，各國向中國的原油出口量可在一定程度上反映該國的原油市場占有率。2017年1-10月，中國從沙特進口原油104萬桶/日，同比僅增1%；從俄羅斯進口原油119萬桶/日，同比增長16%；從安哥拉進口原油達104萬桶/日，同比增長18%。今年以來，俄羅斯和安哥拉兩國已經取代沙特，成為中國最大的原油供應國。此外，美國、巴西、甚至英國等非傳統原油出口國對中國的供應量也有所增加。

可見，原油市場占有率的變化體現在兩個方面：非限產國擠占限產國以及限產國內部的彼此替代。由此可能會造成兩個后果：一方面，OPEC對全球原油產出的控制力下滑，如果限產得不到其他產油國的配合，其對油價的支撐作用將大打折扣。另一方面，因OPEC減產伙伴之間在分擔減少石油出口方面并不均衡，沙特、伊朗以及伊拉克等國家或將更多地考慮保護市場份額，從而降低減產力度。

第三，美國頁巖油開采技術的革新，正逐步催生出其高度制造業化的生產模式，美國原油產量或將在未來持續放量，從而使油價承壓。

近期，受墨西哥灣海洋原油產量恢復正常、7大頁巖油產區產量穩步上升等因素影響，美國原油產量屢破960萬桶/日的歷史峰值。隨著油價的持續上漲，美國原油及頁巖油產量或將在未來將持續放量。這主要是考慮到以下幾個因素。

頁巖油成本降低。過去幾年，由于服務成本大幅下降，資本效率提高，美國頁巖油的盈虧成本已從2014年的75美元/桶大幅下降至2017年的44美元/桶。當油價高于頁巖油的盈虧平衡成本時，企業無需舉債即可維持資本開支，因其公司的油田儲量將會增加，此時最大資本化支出用于勘探有利可圖。

頁巖油油井生產效率提高。這主要體現為：鉆井及完井時間持續縮短；相應鉆機、服務和設備的成本持續減少；頁巖油生產商運營模式的轉變，即從油價處于100美元/桶左右的“瘋狂鉆井”模式變為油價處于50美元/桶附近的“深思熟慮、考量經濟性”模式，以期產生正向現金流。以全美大型能源集團ConocoPhillips為例，2016年第二季度至今年二季度，其資本支出已經開始低于經營性現金流，穩定的造血能力為公司石油開發與煉制提供保障。

原油價格上漲或促使美國頁巖油廠商增加套期保值，以鎖定未來現金流，這將加速近期頁巖油產量的釋放。

更加先進的鉆完井技術、基于人工智能的數據監控和分析方法等技術革新，是中長期內壓制油價上行空間的主要因素。

第四，IEA（國際能源署）下調今明兩年全球石油需求，暖冬導致原油消耗量減少，預計油市在未來半年左右依將供過于求。

2017年1-10月，中國累計進口原油34908萬噸，同比增長11.8%，而原油加工量僅同比增長4.9%，表明成品油的消費并未顯著提升。此外，IEA 10月表示，中國在2017年以創紀錄的速度積累原油庫存，庫存規模可能在六個月后達10億桶大關。未來，隨著原油戰略儲備逼近庫容量，原油戰略儲備需求將進一步下滑。

而在美國，短期來看，北半球今年冬季偏暖，導致美國原油、汽油和取暖用油需求大減；長期來看，隨著美國汽車燃油效率的不斷提升以及新能源汽車帶來的能源替換，未來美國原油需求將會持續下降。

因此，從世界兩大原油需求國情況看，未來油市將供過于求。