呂俊的“從容”節奏

2007年，上海從容投資管理有限公司（下稱“從容投資”）董事長呂俊離開一帆風順的公募基金崗位，投身到私募基金行業當中。

當時，呂俊給公司起名“從容投資”，將自己的投資理念寓意其中。但在十年的“奔私”歷程中，私募江湖波詭云譎，從容投資也經歷過一波三折的時刻。

2012年，在與業務伙伴分道揚鑣之后，呂俊開始在公司內部進行了大刀闊斧的改革，從容投資也從一家股票多頭策略的私募基金公司轉型為以宏觀對沖策略為主，將資產配置發展為自身的特點和優勢。

5年過去了，從容投資旗下的宏觀對沖基金業績相當彪悍，從容全天候基金1期自2012年12月底成立以來，累計凈值高達6.12元，5年翻了5倍多。

“轉型做宏觀對沖是經過很多思考的，我們的特色就在于資產配置能力強，5年下來，我們經受了市場的考驗，證明這個策略是可行的。”呂俊在金斧子第二屆私募大會上接受《陸家嘴》記者采訪的時候說道。

做好大類資產配置

在A股市場牛短熊長的劇烈波動當中，從容投資過去5年每年業績都錄得了增長，從容全天候在2015年的大波動中賺取了91.05%的收益，而在隨后2016年的熊市中也上漲了36.78%。

從容投資是如何做到的？

呂俊透露了其過去5年的投資密碼：做好大類資產配置。

“只要資產配置方案對了，選股選品種稍微差一點，問題也不是太大，后面肯定是盈利的。所以，我們盈利主要因為配置方向是正確的。”呂俊說。

呂俊是首批“公奔私”基金經理當中的明星基金經理。從國泰基金到上投摩根，他管理的一只只明星基金讓他奠定了行業內的“江湖地位”，在上投摩根擔任投資總監時，其管理的中國優勢基金2004年4月至2007年8月累計收益550%，成為當時市場上為數不多的“5元基金”，呂俊也被譽為當時上投摩根的“靈魂人物”。

在“奔私”成立從容投資之后，呂俊主導的從容投資一開始還是以股票多頭策略為主，但在A股牛短熊長的市場當中，呂俊越發覺得依靠單一的股票策略，在熊市的風險很大，有點“靠天吃飯”的感覺。

在2012年經歷了與業務合伙人“分手門”事件之后，呂俊也開始重新思考自己和公司的優勢所在。

“我們的特點在于宏觀看得比較準，資產配置能力比較強，這是我們的優勢，因此，在2012年我們開始轉型，專注于宏觀對沖策略。”呂俊說。

在轉型5年的過程當中，從容投資逐漸發展成為一家以宏觀策略見長的公司。據呂俊介紹，從容做宏觀對沖的投資方法是先做宏觀判斷，之后做大類資產配置，最后才是挑品種。

在過去五年的市場當中，從容投資的5倍多的收益，就是來源于不同資產間的切換。

從容全天候基金1期成立于2012年12月25日，在成立之后，從容投資的策略就是在2013年的市場中做多成長股，做空股指期貨。當時市場結構化行情突出，大盤仍處于熊市，而以創業板為代表的成長股已經提前步入牛市初期，在這一策略之下，從容全天候基金1期錄得了27.25%的收益率。

這個收益率與當時很多成長派的私募相比并不算高，但在接下來的4個年份當中，從容投資卻總能踏準市場的節奏，成為每一波行情的受益者。

2014年的債券牛市，從容投資用高杠桿的策略做多債券，當年錄得39.76%的收益率。到了2015年，從容投資又將策略轉向股票多頭，并在股災后切換到債券策略，當年大賺91.05%。在2016年熊市中從容投資則做多商品，到了2017年開始布局股票，這兩年也均錄得30%以上的收益率。

“在這5年的歷史上，我們一共做了七八次比較大的切換，基本上都對了。”呂俊總結道，只要配置方案對了，肯定是盈利的，這個投資方法在經過5年多的市場熔煉之后，投資產品實際的運作結果證明，從容的投資方法是可行的。

對呂俊而言，在轉型做宏觀對沖策略的5年歷程中，市場的考驗都不算什么，最大的風險反而是來自于政策上的變化。

回憶起2015年股災的時候，呂俊至今還覺得“十分驚險”。“當時我們在股指期貨開了很多空單來做對沖，但是由于股市的極端行情，股指期貨遭遇了限倉等一系列監管措施，對我們的策略影響較大。”呂俊說。

在呂俊看來，市場下跌與股指期貨做空并無太大關系，隨著市場企穩，預計監管層也會在2018年逐漸放開對股指期貨的限制。

新周期下的投資策略

做好大類資產配置，對于一線的投資人來說，實際的操作和經濟學家們對宏觀經濟的判斷并不完全是一回事，如何對宏觀經濟做出一線的判斷，是對宏觀對沖基金經理最嚴格的考驗。

“如果要做大的資產配置，首先就是宏觀的判斷不能出錯。”呂俊回憶道，在過去兩年，從容投資對宏觀經濟作出了三個重要的判斷，而這三個判斷也成了其隨后投資布局的重要依據。

第一個判斷，從2016年一季度起，新周期已經開始了。

第二個判斷，消費已經成為經濟增長的主要動力。

第三個判斷，上游的周期性行業企業盈利會改善。

在這幾個宏觀判斷之下，從容投資從2016年開始做多商品、股票，做空債券。包括對消費的判斷，讓其在2017年消費大白馬的行情中也充分受益。

經過兩年的經濟復蘇，宏觀經濟又將何去何從？近期，市場中也不斷涌現出對2018年是否會再度爆發金融危機的擔憂，對此，呂俊則認為應該要從新周期的起因進行分析。

在呂俊看來，目前中國所有的宏觀指標，除了總量指標以外，其余的各種指數指標，與2007年那一波經濟相比都相差甚遠，而只有一個指標是遠超當年的，就是消費者信心。

“當前的消費者信心創下了近20年的新高。”呂俊解釋說，無論是房地產周期、信貸周期都解釋不了這一輪的新經濟周期，新經濟周期就是消費驅動的。

在解釋新經濟周期的深層次原因的時候，呂俊提到了張五常的交易成本理論。他認為，經濟增長是由四個要素決定的，第一個要素是勞動力，第二個要素是資本，第三個要素是企業家，第四個要素是產權保護和交易成本。

“在降低交易成本方面，十八大以來，在中國發生的最重大的事件，就是反腐。”呂俊指出，反腐極大降低了整個經濟運行的交易成本，因為貪官污吏所得的部分其實是來自于企業家，最終轉移到全社會，讓全社會都承擔較高的交易成本。

“當反腐完成了之后，消費傾向增加了，它驅動了整個經濟第一向消費轉型，第二是消費持續向前穩定發展。”呂俊指出，按照收入分配理論來看，當前的新經濟周期還要向前運行相當長的一段時間。

對于新周期的布局，從容投資也選擇繼續保持2017年的資產配置方案，包括做多股票，做多商品，同時對債券保持謹慎。

呂俊仍然非常看好商品在2018年的表現，他指出，資源品、周期品吸引力很強。

對于股票，呂俊則認為，股票2018年也會有不錯的表現，但應該避開高估值品種，應該投資那些EPS（每股稅后利潤）盈利上升而估值較低的品種。

“為什么要投資估值低的品種呢？”呂俊表示，因為2018年市場的減持壓力遠遠大于2016年和2017年，估值高的品種會承受很重的拋壓，價格很快會被減持的壓力打下來。