關于影子銀行對房地產市場及貨幣政策效果影響的研究

孫暢

[摘要]影子銀行作為傳統融資方式的重要補充，除具有強大信用創造和高杠桿率特征外，還經常游離于貨幣政策調控范圍外。本文通過分析影子銀行對貨幣政策及房地產市場的作用機制和影響效果，揭示了影子銀行規模的擴大降低了利率水平，提高了社會信貸供給水平，削弱了貨幣政策對抑制房地產市場投資規模的調控效果。

[關鍵詞]影子銀行 政策調控 貨幣政策 房地產市場

近年來我國央行針對房地產市場頻繁出臺的貨幣政策調控，始終未能顯著達到抑制房地產市場投資過熱和穩定房價的預期目的。作為資金密集型產業的房地產，一方面在限制資金流向房地產的緊縮貨幣政策調控下，巨大的資金需求一直很難從我國現有以銀行信貸為主導的金融體系中得到滿足：另一方面在傳統商業銀行存在國有企業或大型企業的信貸配置偏好，大量高負債、高風險的中小房地產企業無法直接通過商業銀行的傳統渠道籌集資金：影子銀行受宏觀調控的影響較低，在更高風險補償的激勵下，傾向于承擔較高風險，逐漸成為很多房企融資的重要途徑。可以說影子銀行發展與我國房地產市場運行特點和貨幣政策調控效果有著密不可分的關系。

一、影子銀行的定義與特征

不同的機構、學者等對影子銀行文字定義各不相同，但歸納總結后突出反映出影子銀行具有以下特征：1.作為金融信貸中介機構或市場，業務與功能與傳統銀行類似：2.不受傳統商業銀行和存款機構所受的金融監管；3.金融工具上依賴傳統商業銀行，不涉及復雜的金融衍生工具，更多依賴制度創新從事銀行表外業務，涉及銀信合作產品、委托貸款、理財產品和未貼現票據，甚至包含回購、貨幣基金業務及民間借貸。

我國央行曾寬泛定義中國的影子銀行為具有與傳統銀行類似的信用、期限或流動性轉換功能，但未受巴塞爾Ⅲ或同等程度監管，從事金融中介活動的實體與準實體。

二、影子銀行存在的原因

從市場資金的供給和需求兩方面可以說明影子銀行存在的原因：從供給方面來看，近年來由于市場資金整體供不應求，市場真實利率一般高于商業銀行利率，由于影子銀行不受商業銀行或存款機構監管政策管制，可以為市場資金供給者提供較高收益率，因而從正規金融系統中爭取到大量資金。

從需求方面來看，影子銀行是對緊縮貨幣政策的市場反應，企業在信貸緊縮政策下很難從正規渠道獲得資金，特別是在信貸資金“定向性”行政管制和較強金融監管下，影子銀行能夠滿足企業融資的多樣化需求，緩解企業融資約束。

三、影子銀行對房地產市場的直接影響

近年來，受緊縮性貨幣政策限制資金流入的最典型行業就是房地產，而影子銀行促進房地產市場發展的直接作用就是緩解了房地產企業面臨的融資約束，拓寬了其資金渠道。同時近十幾年來，我國房地產市場處于繁榮期，商品房價格整體來看持續上漲，行業投資收益較高，也滿足切合了影子銀行追求高收益，承擔高風險的行業特性。

根據FSB金融穩定理事會發布的《全球影子銀行監測報告2015》統計，近年來國內影子銀行規模一直以兩位數增速增長，2014年中國廣義上影子銀行的非傳統信貸融資規模達到27萬億左右，約為國內銀行業整體資產的19%，并且有相當規模的資金是直接流向房地產行業。縱觀國內影子銀行快速發展的時期，整個行業持續高負債經營，資金需求量大，但投資收益高，住房價格也呈現出整體性逐年上漲趨勢。可以說影子銀行為國內房地產企業提供了更有效的金融服務，從而改變了行業融資環境，促進了房地產市場的投資。

四、影子銀行對貨幣政策的影響

（一）影子銀行削弱貨幣政策的經濟調控效果。影子銀行的快速發展增加了金融市場信貸資金可得性，因此對央行的信用供給產生了重要的影響，它一方面繞過監管，比商業銀行、其他存款性金融機構更能吸收市場上投資（機）性資金，并以類似商業銀行貨幣創造功能放大市場貨幣乘數，增加市場信用供給和流動性，影響了貨幣總供給量，給原有貨幣政策調控效果帶來沖擊。同時新的投資信貸生成和現有投資信貸擴大還能促進企業借貸行為，促進資金流入行業投資規模的增長。

（二）影子銀行削弱了貨幣政策對房地產市場的調控。一是區別于“限購”等行政管制，貨幣政策對房地產市場的調控更多通過影響房地產企業融資成本從而縮減行業投資規模，主要利用信貸渠道控制、利率成本提升等手段。二是利率在房地產企業融資成本計算中雖然是很重要的因素，但房企的綜合融資成本還很大程度上受到抵押率的影響，對利率上升的容忍性相對較強。影子銀行傾向于承擔較高風險的性質讓其可以在經營過程中使用商業銀行等一般貸款機構無法采用的高利率、低抵押率政策，從而降低房企的綜合借貸成本，促進房企的借貸行為。三是雖然影子銀行短期內借款利率較高，表面上看好像提高了單個房企的直接借款成本，但從長期來看，影子銀行提升了整個社會的信貸規模，促進了市場利率自由化，拓寬了房企的資金來源渠道，降低了房企的融資成本。因此影子銀行對貨幣政策針對房地產市場的貨幣供給和利率等指標均產生了影響，增加了央行通過貨幣政策調控房地產行業發展的難度。

綜上所述，國內金融體系和實體經濟發展越來越受到影子銀行規模擴張的影響，其為房企提供信貸支持，直接推動了房地產投資規模擴張，促進了房地產業發展；影子銀行一定程度上抑制了央行貨幣政策對房地產市場的調控效果，弱化了緊縮型貨幣政策對房地產投資規模的影響程度，增加了央行通過貨幣政策調控經濟的難度。因此央行對影子銀行的發展除了要加強監管外，還應當認識到影子銀行有利于金融創新、提供多樣化融資功能、改善金融生態環境、提高經濟運行效率等促進金融和經濟發展有利的一面，對其適當規范及加以引導，對影子銀行正確發揮作用、改善貨幣政策實施效果具有重要意義。