IPO審核從嚴成常態

陳芬

IPO的發審邏輯正從“業績為王”到“規范運行”。

12月5日，中國證監會官網發布了第十七屆發審委2017年第60次會議和第十七屆發審委2017年第61次會議審核結果公告，其中，6家公司上會5家獲通過，僅1家未獲通過，通過率高達83.33%，為近期來以來最高。在此之前的11月29日新發審委IPO審核首現“零通過”。

現階段IPO審核從嚴成為業內共識。繼11月7日，第十七屆發行審核委員會第35次會議出現“6否5”的過會率新低后，11月29日第56次發審會議首現三家公司上會全被否的零通過，讓市場各方深刻領會到新一屆發審委“無禁區、零容忍”的審核風格。

嚴格審核

Wind資訊數據顯示，新一屆發審委自10月17日上任以來，共審核了67家公司的IPO申請，39家通過，23家企業被否，5家企業的申請被暫緩表決，通過率僅為58.21%。形成鮮明對比的是，2017年1月至10月，前一屆發審委IPO通過率達到80.99%。通過率的明顯下滑，顯示出新一屆發審委的嚴格審核態度。

可以看到，新的發審委審核邏輯正從“業績為王”到“規范運行”。在以往，只要發行人所處的行業前景光明、自身業績達到一定規模，通過IPO審核的概率非常高。在業績規模大的前提下，發行人在規范運行和內部控制方面的問題，只要不影響到財務數據的真實性和和合理性，且在審核前已得到徹底解決并消除影響，就不會構成IPO的實質性障礙。

但如今，發審委更加關注發行人的經營規范的問題，對于補繳稅款、行政處罰、訴訟或者仲裁等問題都會更加敏感和關注。依據目前的審核理念，企業的規范運行才是一個企業生產經營的基礎，而不是簡單再以業績規模來論。

光大證券投行質控總部陳思遠在一份內部報告中這樣總結新發審委上任后的審核理念：高利潤不能再遮蓋合規瑕疵，內控、規范性的重要性開始提高。他認為，“從邏輯上說，項目規范性、真實性是前提，而利潤才是第二位的。核心就是，以后不會因為‘審核不到位出事情。”

按照首發辦法設計的基本框架，一直以來區分為“實質性條件”和“規范性條件”，前者包括關聯交易影響利潤真實性、同業競爭、募集資金運用，并在此基礎上形成的“持續盈利能力判斷”，后者包括規范運行條件、財務規范性、財務與非財務信息的匹配、商業模式合法性。

同時，一直延續下來的審核邏輯還有一個突出的行業性特征判斷，也即在國家大勢和行業總體監管背景下，醫藥、農業、游戲、類金融、涉及房地產業務等都不會成為受審核歡迎的行業。陳思遠指出。

監督機制更完善

中國證監會主席助理宣昌能12月4日在第四屆世界互聯網大會風險投資和互聯網產業發展論壇上表示，2017年截至10月底，IPO審核未通過率（包括終止審查和被否決）約為29%。

宣昌能同時表示，2016年以來，中國證監會優化股票發行審核流程，嚴把審核質量關，不斷提高審核效率，實現了新股發行常態化，取得積極成效。2017年IPO企業從申請受理到完成上市平均審核周期一年三個月左右，較之前需要三年以上的審核周期大幅度的縮短，市場可預計性增強。通過終止和否決一批不符合發行條件的企業，凈化市場環境，震懾違法違規行為，為符合發行條件、符合國家發展戰略的優秀企業上市融資提供更多市場配置空間，為經濟結構轉型升級不斷提升資本市場服務功能。

據悉，發審從嚴的背后，是發審監督機制更加完善。公開信息顯示，新一屆發審委共包含63名委員，其中42人是專職，21人是兼職。從成員設置上，來自外部的委員明顯增加，涵蓋各部委、高校和金融機構。在近期舉行的中國證監會第十七屆發行審核委員會就職儀式上，證監會主席劉士余宣布，證監會黨委已經決定成立發行與并購重組審核監察委員會，對首次公開發行、再融資、并購重組實行全方面的監察，并對發審委和委員的履職行為進行360度評價，“無禁區、全覆蓋、零容忍，終身追責”。

此外，劉士余強調“是否為投資者篩選出優秀的價值投資標的、是否支持符合條件企業發展壯大作為”是檢驗發審委工作的標準。

這也預示著之前高通過率的情況將告一段落。新一屆發審委在終身問責的新制度下，相應的審核標準，通過比率，必將更加嚴格，更加謹慎。業內人士向《中國經濟信息》記者透露，證監會監察委員會成立后，將實行“終身”責任制，IPO審核從嚴態勢確立。

利于資本市場

業界普遍認為，從長期效果來看，提高審核速度及標準有利于資本市場的健康發展。

今年下半年以來，在IPO被否增多、監管趨嚴的背景下，不少企業撤回了IPO申請材料。來自上交所的最新統計數據顯示，截止到12月1日，中國證監會按周公布首發申報企業中，2017年終止審查企業共102家，其中上交所32家，深交所70家（中小板17家，創業板53家）。IPO申請企業終止審查的數量大幅增加，是發審委對新股的審核越來越嚴格、問詢的問題越來越細化，讓一些心存僥幸的企業知難而退。終止審查和被否企業的數量大幅增加，是嚴把準入關的最好詮釋，這將從源頭上為資本市場穩定健康發展創造條件，對提高股市投資吸引力起到積極作用。

武漢科技大學金融證券研究所所長董登新指出，從近期IPO上會被否率大幅攀升這一現象來看，至少帶給我們兩大警示信號：一是保薦人必須回歸“保薦”本源，并對IPO信息真實性背書。過去，發審委在IPO審核上，正是基于對保薦人、會計師及發行人的信任，淡化了對IPO信息及財務報表真實性的質疑、判斷與審核，現在，在IPO審核上，發審委已將審核重心轉向了IPO材料合規性及財務報表真實性上，這正是審核效率大幅提升的最重要原因之一。隨著IPO審核重心發生根本轉變，被否率也在不斷上升，這對不良保薦人、不良發行人是一記重擊，這也是一種十分有效的警告、警示和威懾。

另外，董登新認為，IPO標準必須更包容、更多元，適應新經濟新時代要求。“A股市場現行的IPO標準是傳統的‘工業版標準，其設計理念主要迎合了工業企業或重資產型企業，強調企業的資產塊頭以及過去的利潤規模，無法適應新經濟、新技術、新業態，尤其是無法適應互聯網概念的‘輕資產型企業，這與新經濟時代的創新理念格格不入，因此，必須對A股IPO標準作出重大改變，尤其是要優先對創業板、中小板的IPO門檻及標準進行大刀闊斧的改革，讓創業板與中小板更具有市場包容性。否則，類似于騰訊、阿里巴巴、百度、京東這樣優秀的民族企業，仍會被現行IPO標準拒之門外，這是A股投資者的巨大損失。”

專家建議，目前IPO審核從嚴已常態化，效率會越來越高，擬上市公司需要做好充分的上市準備，不要倉促上會。針對2018年企業資本市場規劃，廣證恒生近日研報給出新三板市場策略：結構化競爭加劇，建議企業積極規劃謀求發展。具體建議為，IPO申請排隊時間變短，但通過率在下降，審核趨嚴，需要做好IPO前期規范的準備。IPO審核趨嚴的情況下，并購是值得關注的資本市場發展路徑。另外，2018年企業融資重要性愈加凸顯，建議企業關注多元化融資渠道。

梳理可見，財務數據、商業模式、持續經營成為IPO審核被否的重點影響因素。目前市場上諸多投資者仍采取Pre-IPO策略，券商投行人士建議投資者重點關注企業業務模式、公司治理、財務規范、關聯交易等環節，避免因企業盈利可持續性和規范性不佳造成退出困境。endprint