股利分配政策對公司產生的影響
——基于五糧液和貴州茅臺的對比分析

文/鄭娜 董研 王琦睿，哈爾濱商業大學

股利分配政策對公司產生的影響
——基于五糧液和貴州茅臺的對比分析

文/鄭娜 董研 王琦睿，哈爾濱商業大學

近年來，白酒行業內部開始出現調整，白酒固有的消費模式以及原來形成的市場結構也發生了重大改變，這給整個白酒行業帶來挑戰。然而，貴州茅臺的股利分配政策采取高額的股利分配。本文通過對比貴州茅臺和五糧液集團來分析不同的股利分配政策對公司的財務狀況產生的影響。

股利分配政策；財務狀況；杜邦分析

1 引言

股利政策是公司三大財務決策之一，公司的股利分配不僅受到公司的股權結構、經營狀況、公司治理等多方面因素的影響，同時也能夠影響到公司能否持續經營，股權結構是否穩定，公司業績是否提高。因此，股利政策不僅一直都是上市公司管理層的重要工作，也是學者研究的重要內容。不同的學者從事的研究，得出不同結論。但是現在的研究中，多數都是研究股利支付政策的影響因素及其引起的相關變動，很少有研究股利分配政策對公司的發展是否會產生影響。Fuller 和 Goklstein（2011）對1980-2000年分配現金股利的美國上市公司進行研究，根據盈余水平將其分為高、中、低三類，研究發現現金股利分配與公司業績之間并非簡單的線性關系。羅詩通過研究 2014 年上市公司高額派現和不分配現金的情況，得出結論：企業的股權結構和償債能力與其高額現金股利有很強的相關性，然而企業規模大小和成長性對高額現金股利的派發影響不大。基于以上的考慮，本文以貴州茅臺和五糧液集團為例，通過對比兩家公司的股利分配政策，從而研究股利分配政策是否對公司的發展產生影響。

2 案例分析

我國的白酒行業中有近四萬家白酒企業，但是真正成功上市的白酒企業卻只有14家。如貴州茅臺、廬州老窖、五糧液等。其中貴州茅臺和五糧液這兩公司的市場環境、行業狀況等都有很多相似之處，然而五糧液和貴州茅臺采用的股利政策卻具有很大的差異性。自上市以來，貴州茅臺一直采取連續高派現的股利政策，五糧液的股利政策則呈現出了一種相對混亂、派現低、多變動的特點。基于這種情況，本文以貴州茅臺和五糧液的股利分配為例，采用案例分析法進行了研究并也有助于我們理解我國上市公司的股利分配政策。

2．1 貴州茅臺和五糧液公司的股利分配情況。

根據下表，五糧液與貴州茅臺2003年至2016年的股利分配方案中可以看出，二者的股利分配方式具有以下特點：

（1）股利派現率不同。五糧液公司凈利潤連續十年穩定增長，其每股支付的現金股利卻很低。在表中五糧液股份的平均股利支付率約為23．82%，而且有3年當中沒有派發現金股利。其高額的未分配利潤和低分紅派現形成鮮明反差。而貴州茅臺的平均股利支付率為34．46%，遠高于五糧液的23．815%。具有很高的股利支付率。而且貴州茅臺的股利支付率雖然有一些波動，但是總體呈現逐漸上升的趨勢，貴州茅臺的每股現金股利和股利支付率都高于五糧液公司，特別是每股現金股利數額為我國證券市場最高。

（2）股利分配方式傾向不同。五糧液自上市之初至今的股利分配方案中存在多次派股、轉送現象和不分派現金股利現象。最明顯的是 2003年五糧液的凈利潤比貴州茅臺多了近1個億，但是五糧液并沒有分配現金股利，反而做出了每10股送8轉2的方案。而貴州茅臺自上市以來，每一年的股利分配中都有現金股利的發放。而并未像五糧液一樣存在不分配股利的情況。

（3）股利政策穩定性不同。五糧液的股利分配方案一直都是多變動的。五糧液的股利政策中交叉出現送股、轉增和派現和不派現行為，找不到一個固定的股利支付規律。但是，貴州茅臺的股利政策具有很好的延續性。自上市以來，每年都發放現金股利。連續多年從未中斷，這在我國證券市場是極為罕見的。

2．2 貴州茅臺和五糧液公司的財務分析

杜邦分析法(DuPont Analysis)是利用幾種主要的財務比率之間的關系來綜合地分析企業的財務狀況。具體來說，它是一種用來評價公司贏利能力和股東權益回報水平，從財務角度評價企業績效的一種經典方法。基本思想是將企業凈資產收益率逐級分解為多項財務比率乘積，這樣有助于深入分析比較企業的經營業績。

通過對五糧液集團和貴州茅臺的杜邦分析可知，五糧液和貴州茅臺的凈資產收益率均在2010-2012年這三年增長較快，在2013-2015年之后都出現較大幅度的下降，然而貴州茅臺的凈資產收益率仍然遠高于五糧液集團，說明貴州茅臺自有資本獲得凈收益的能力仍舊很強；對比銷售員凈利率，五糧液集團在2013年后逐步下滑，而貴州茅臺一直穩定在45%以上，說明貴州茅臺銷售收入的收益水平遠高于五糧液集團；對比總資產周轉率，兩個集團的數據基本持平，說明兩個集團的總資產周轉能力相當，銷售能力基本一致；對比權益乘數，兩個集團在2012年都大幅度下降，并在2015年之后都有所升高，說明兩個集團的財務杠桿倍數增大，公司將承擔較大的風險。但是，若公司營運狀況剛好處于向上趨勢中，較高的權益乘數反而可以創造更高的公司利潤，因此可知貴州茅臺比五糧液的狀況好。由此分析可知，在激烈的市場競爭之下，貴州茅臺比五糧液的經營狀況好，具有更大的市場潛力。

3 結論

貴州茅臺從目前來看，總體發展趨勢上不如五糧液集團的發展趨勢，各項指標變動相比之下欠佳。但是，貴州茅臺的絕對比例依舊高于五糧液集團。通過研究發現，五糧液集團的股利分配與貴州茅臺相比較，股利分配較少。而且上市公司的股利政策是在公司未來發展戰略目標的基礎上，綜合考慮股票價格和企業內外部之間利益關系，將稅后利潤提取法定公積金和任意公積金后，對收益進行處置的一種方式。投資者相對于未來資本收益更偏好于當期現金股利，企業應當根據自身發展狀況及資本支出、現金流狀況選擇合理的股利政策。加上公司近幾年正在采取積極的股利分配政策，滿足投資者的投資偏好。所以，貴州茅臺仍然有著巨大的增長擴張潛力，后續成長能力強勁。

由于本文指標的選取，僅從發展能力方面分析，是基于一定假設的基礎上，本身存在著一些不能避免的缺陷，所以并不能完全保證符合研究的需要。加上筆者掌握的知識有限，很多地方的分析只是停留在表面，沒能深入分析，所以本文還存在不足之處。希望能夠通過以后工作學習，繼續鞏固并加深知識，能夠再次進行深入透徹的分析研究。

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