長壽風(fēng)險證券化研究

李雨來

[摘要]隨著公共衛(wèi)生水平的提高、醫(yī)療技術(shù)的改善及人們健康意識的增強，老年人的死亡率降低。這種趨勢嚴(yán)重影響到公共、壽險公司和個人三個層次的養(yǎng)老保險計劃，使長壽風(fēng)險成為全球關(guān)注的問題。與此同時，長壽風(fēng)險的創(chuàng)新型管理工具也取得突破性進(jìn)展。本文首先介紹目前國際市場上三種長壽風(fēng)險證券化概況，然后對我國引入長壽風(fēng)險證券化進(jìn)行展望，最后為我國發(fā)展長壽風(fēng)險證券化提出建議。

[關(guān)鍵詞]長壽風(fēng)險；管理工具；證券化

一、引言

隨著公共衛(wèi)生水平的提高、醫(yī)療技術(shù)的改善及人們健康意識的增強，老年人口壽命期望的顯著增加。根據(jù)聯(lián)合國世界人口部門給出的預(yù)測，從1950年到2050年，日本女性的出生人口的平均壽命期望值的增長率將是2.7月/年，男性出生人口的平均壽命期望值的增長率為32月/年。在我國，65歲及以上人口占總?cè)丝诒壤?953年和1982年分別僅為4.41%和4.91%，卻在2008年達(dá)到8.3%。而且據(jù)預(yù)測到2030年這個比例將翻倍至22%。

老年人的死亡率降低趨勢嚴(yán)重影響到公共、壽險公司和個人三個層次的養(yǎng)老保險計劃。僅2007年英國和美國的養(yǎng)老金計劃機構(gòu)處于長壽風(fēng)險暴露的金額達(dá)到4000億美元。而在包括中國在內(nèi)的發(fā)展中國家，養(yǎng)老金系統(tǒng)并不完善，死亡率降低趨勢導(dǎo)致的長壽風(fēng)險也嚴(yán)重影響為退休消費儲備的個人儲蓄。因此，長壽風(fēng)險在全球范圍內(nèi)成為共同關(guān)注的問題，它的解決刻不容緩。

二、長壽風(fēng)險證券化

年金保險公司管理長壽風(fēng)險的兩種傳統(tǒng)辦法是使用提存經(jīng)濟資本或再保險，但這兩種辦法均有一些難以克服的弊端：一是提存經(jīng)濟資本機會成本過高，占用過多會損害年金保險公司的盈利能力：二是通過再保險合約轉(zhuǎn)移至其他再保險公司時，費率和供給量受長壽風(fēng)險的影響很大。另外由于長壽風(fēng)險依然停留在壽險業(yè)內(nèi)部，對壽險行業(yè)整體的風(fēng)險抵御能力沒有提高。近年來，眾多保險業(yè)界和學(xué)術(shù)界人士越來越意識到有效管理長壽風(fēng)險的重要性。

20世紀(jì)90年代以來，產(chǎn)險證券化不斷成功發(fā)展，這對于國際保險業(yè)使用創(chuàng)新的方法管理長壽風(fēng)險有著良好的啟示。保險風(fēng)險證券化的交易結(jié)構(gòu)是作為風(fēng)險賣者的發(fā)起人將欲證券化的全部或部分風(fēng)險業(yè)務(wù)及相應(yīng)的保費收入剝離出來，出售給特設(shè)再保人（SPV）。由SPV在對風(fēng)險業(yè)務(wù)進(jìn)行重組的基礎(chǔ)上發(fā)行風(fēng)險證券，以證券收入作為未來風(fēng)險賠付的準(zhǔn)備資金。從運作過程來看，通過運用保險風(fēng)險證券化技術(shù)，保險公司可以將超出自身承保能力的風(fēng)險業(yè)務(wù)出售給資本市場的機構(gòu)或個人投資者。這在客觀上擴大了商業(yè)保險覆蓋的范圍，是金融發(fā)展到一定階段后市場替代政府服務(wù)于社會的又一體現(xiàn)。

三、長壽風(fēng)險證券化工具

長壽風(fēng)險證券化能為其提供新型的資本市場長壽風(fēng)險解決方案，主要包括長壽債券、長壽互換和q遠(yuǎn)期合約三種形式。

（一）長壽債券

長壽債券是息票支付或本金返還與目標(biāo)人群生產(chǎn)率相關(guān)聯(lián)的債券，按照給付的方式不同可分為連續(xù)型債券和觸發(fā)型債券。在觸發(fā)型長壽債券交易中，年金保險公司向SPV支付保險費，債券有效期內(nèi)，若生存率超過事先約定的閾值，年金保險公司可獲得債券的利息甚至本金來補償其在年金保險市場上的過多支付損失。

（二）長壽互換

長壽互換是使得壽險公司和交易對手根據(jù)目標(biāo)人群生存率的預(yù)期水平和實際水平定期交換固定和浮動現(xiàn)金流的金融衍生工具。長壽互換的運行機制如下：首先，年金保險公司基于目標(biāo)人群的預(yù)期生存概率，在有效期內(nèi)定期向互換對手支付固定金額：其次，投資銀行按照目標(biāo)人群的預(yù)期生存概率，在有效期內(nèi)定期向互換對手支付固定金額：最后，每年由現(xiàn)金凈流出的一方向凈流人的一方支付凈現(xiàn)金流。這樣，年金保險公司在互換和年金支付上的損益能夠互相對沖，實現(xiàn)長壽風(fēng)險的有效轉(zhuǎn)移。

（三）q遠(yuǎn)期合約

q遠(yuǎn)期合約是基于J.P摩根編制的LifeMetrics市場死亡率指數(shù)在合約到期時雙方交易進(jìn)行一次現(xiàn)金流交換的遠(yuǎn)期協(xié)議。在q遠(yuǎn)期交易過程中，年金保險公司是實際浮動死亡率支付方，J.P摩根是預(yù)期固定死亡率的支付方，預(yù)期固定死亡率根據(jù)死亡率時間序列模型計算得出。在長壽風(fēng)險發(fā)生時，年金保險公司從合約對手方獲得凈現(xiàn)金流人，以對沖年金業(yè)務(wù)遭受的過多支付損失。

迄今為止，市場上出現(xiàn)的長壽債券僅有2004年歐洲投資銀行發(fā)行的EIB長壽債券和2010年的瑞士再保險發(fā)行的Kortis長壽債券。與長壽債券十分緩慢的市場發(fā)展形成鮮明對比的是長壽互換的市場發(fā)展非常順利迅速，2007年以來，在英國、德國、荷蘭和澳大利亞等國長壽風(fēng)險轉(zhuǎn)移市場中，累積簽署了共20筆長壽互換合約，總金額約為366億英鎊，為這些國家的許多年金保險公司、私營企業(yè)養(yǎng)老金和地方政府養(yǎng)老基金等提供了長壽風(fēng)險的對沖保障。而截至目前，公開市場已知成功發(fā)行的q遠(yuǎn)期合約一共有兩例。

四、展望我國的長壽風(fēng)險證券化

人口老齡化和死亡率下降帶來的長壽風(fēng)險嚴(yán)重影響著我國壽險業(yè)的發(fā)展，引入長壽風(fēng)險證券化，將有助于壽險公司保持財務(wù)穩(wěn)定性，并使壽險公司經(jīng)營更加安全。通過引入評級機構(gòu)，壽險公司信用等級得以提升，有助于提高壽險公司的經(jīng)營能力，這說明在我國發(fā)展壽險證券化是必要的。

在我國發(fā)展壽險證券化不僅是必要的，而且是可行的。經(jīng)歷了30多年的快速發(fā)展，我國保險業(yè)已初具規(guī)模。我國資本市場不僅規(guī)模顯著增長，而且市場監(jiān)管、定價發(fā)行技術(shù)和投資者的投資理念也日趨成熟：在資產(chǎn)證券化上，我國已經(jīng)在信貸資產(chǎn)和券商專項資產(chǎn)等方面積累了豐富的實踐經(jīng)驗：在監(jiān)管法律上，以償付能力為重點的保險監(jiān)管和已有的資產(chǎn)證券化監(jiān)管規(guī)定奠定了監(jiān)管法律的基礎(chǔ)。我國已經(jīng)為壽險證券化的引入創(chuàng)造了一定的現(xiàn)實條件。

五、總結(jié)

相對于傳統(tǒng)的管理方法，長壽風(fēng)險證券化是進(jìn)行長壽風(fēng)險管理的一個新工具，有助于整個社會養(yǎng)老保障系統(tǒng)的優(yōu)化。盡管過去30多年里，我國保險市場和資本市場的快速發(fā)展為壽險證券化的引入創(chuàng)造了一定的現(xiàn)實條件，但目前我國在保險精算技術(shù)、資本市場和監(jiān)管法律上存在的障礙，對于壽險證券化的引入構(gòu)成了一定的挑戰(zhàn)。因此，我國應(yīng)該充分借鑒西方發(fā)達(dá)國家壽險公司開展壽險證券化的先進(jìn)經(jīng)驗，結(jié)合現(xiàn)實國情，逐一突破各種制約因素，合理利用長壽風(fēng)險證券化工具，為保險業(yè)的持續(xù)、健康和穩(wěn)定發(fā)展創(chuàng)造有利條件。endprint