論以進入資本市場為目標的企業價值創造活動

曾憲標

摘要：以進入資本市場為目標的企業處于股改前后的上市準備階段，這一階段企業的主要任務是實施一系列規范管理活動，使之符合證券市場上市申報要求，最終目標是上市成功。國內企業以實現其股票在國內證券交易市場的主板市場、中小板市場、創業板市場或新三板市場上市交易來實現其價值最大化目標。以進入資本市場為目標的企業價值創造活動就是企業為達到上市條件而進行的一系列規范管理活動，這一規范管理活動的實施實現了企業價值的市場化評估，提升了企業管理者的意識，推動了現代企業制度的建立，保證了企業股權激勵實施的效果，促進了企業高速增長和獨立性發展，提前預防企業經營活動中的各種風險，是企業進行收購重組等后續資本運作的基礎，對于企業實現上述具體管理目標具有重要意義。

關鍵詞：資本市場 企業 價值創造

一、以進入資本市場為目標的價值創造是當今企業價值最大化的主要途徑

在當今企業界討論企業價值提升方式中，上市是企業價值實現最熱門的途徑，幾乎每一個企業家都希望自己的企業能納入上市公司行列。但是，并不是所有企業都能上市。企業籌備上市的過程是進行企業管理規范化和提升核心競爭力的過程，是建立所有權與經營權分離的現代企業制度的過程，是發行股份實現股權對外開放變成公眾公司的過程。上市公司的經營管理信息要向社會公開，經營活動重大事項要接受社會監督。企業能否通過一系列規范活動達到上市目標，很大程度上取決于企業擁有的核心競爭力和可持續發展能力。

企業的價值可以用利潤來衡量，也可用企業擁有的資金、人力資源、資產價值、技術創新能力以及市場占有率水平來衡量。企業短期內的盈利能力，短期內擁有的資源、資金、技術和市場，都有可能在市場競爭中消耗掉，進而使企業價值下降。核心競爭力和可持續發展能力是用來評價企業長期發展能力的主要指標，也是企業上市成功應該具有的基本能力指標。

資本具有逐利特性，企業家投資企業都想獲得更多價值。如果僅靠企業正常經營活動，貿易公司賺取商品購銷差價，約獲得5%-30%毛利；傳統生產加工企業靠賺取工人剩余價值，約獲得5%-20%毛利；高科技企業賺取新產品或服務創新價值，約獲得20%-100%甚至更高毛利；這些非上市企業以利潤來衡量企業的價值，毛利在5%-100%之間，這叫實體經濟經營利潤。在現代企業價值創造方式中，資本并不單純用于投資實體經濟，賺取經營利潤，而是通過資本和人才運作來發掘企業的價值創造潛能，提升高新技術企業的核心競爭力和可持續發展能力，進而對企業各方面進行管理規范，使企業達到申報上市并發行股票的要求，實現企業上市目標。上市企業的價值，不僅體現在盈利上，更多是體現在股票交易價格上。企業上市前的價值體現為盈利水平和凈資產價格。上市后，企業的價值體現在股票總市值上，股東持有股份的價格，為發行股票市場價格，股票的市場交易價格高低反映了企業的核心競爭力、可持續發展能力和企業實際盈利水平。股票總市價總是遠高于企業凈資產，也就是大于企業盈余總和。企業上市后，大大提高了企業價值，同時也能更直接地表現企業價值。

二、以進入資本市場為目標提升了企業管理者的思想意識

組織企業上市是企業價值最大化的途徑，為了完成上市目標，管理者的思想要有一個提升轉變的過程。企業的上市規范過程是一個全面規范過程，這些規范行為要得到企業最高管理者認同，規范活動才能順利進行。對企業管理者來說，必須轉變思想，按上市公司要求進行全面規范，企業才有可能成功上市。

上市規范活動，首先是企業作為獨立主體的規范，要求企業的人員獨立、財務獨立、經營業務獨立、自負盈虧以及產權清晰。其次是建立三會治理的現代企業管理機制，實現企業所有權與經營權的分離。股東大會是公司最高權力機構，負責公司重大事項的決策；董事會負責公司日常經營活動，擬定重大事項文件向股東大會匯報，董事會還任命高管人員，執行公司具體日常管理業務；公司的一些重大事項的操作合法合規性受到監事會的監督。第三是公司要按上市公司監管要求及時披露經營情況和重大業務事項。第四是企業須具備核心競爭力和持續經營能力，要有自主知識產權，要對研發活動和市場開拓持續投入，保持公司的競爭能力。要加強內部控制體系建設，要制定規范的生產、研發和銷售流程制度，制定合理的吸引人才、留住人才和使用人才等人力資源政策。

要執行上述規范事項，要求企業遵守公司法、稅法、會計法、勞動法和金融證券法律法規。按公司法成立股東會、董事會和監事會，組建經營管理團隊管理公司；按會計法、稅法和會計準則規范公司各項經濟業務的會計核算，財務部門要如實報告企業經營業績，按規定繳納各種稅款；按勞動法招聘錄用員工，履行勞動合同，購買社會保險和公積金；要建立股東大會、董事會和監事會議事規則，按各自職責召開會議討論相關事項；按證券監管規定披露公司經營情況和重大事項。公司成為公眾公司后，要接受社會公眾的監督。管理者要轉變思維，提升思想意識，認同并組織資源支持上述規范活動，才能取得好的規范效果。

三、企業的上市過程是借助專業中介機構規范企業管理的過程

企業的上市過程離不開中介機構的積極參與，會計師事務所、證券公司和律師事務所全程參與企業規范管理工作，還有資產評估公司負責上市公司資產評估，這些中介公司都是中國證券監督委員會認可的從事上市公司規范并申報業務的中介機構。

中介機構對公司進行全面盡職調查，全面評估企業經營的獨立性、股權結構是否清晰、財務會計是否規范、管理流程制度的合理性和遵守法律法規等方面是否達到上市企業規范要求，進而提出規范整改意見。企業在中介機構指導下，經過半年到一年的整改規范，中介機構再次進行符合性評估和測試，如果已達到規范目標，則進入股改程序。

四、以進入資本市場為目標的價值創造是企業推動公司依法治理、管理制度規范化的動力

公司的上市活動是牽一發而動全身的過程，上市籌備活動中的規范治理過程對企業管理者來說是傷筋動骨的行動。①規范管理就要增加管理成本和納稅費用。公司在規范流程制度時，要完善各部門管理功能，有可能增加人員；公司對財務進行規范過程中，要增加會計核算工作量，增加財務管理人員；公司要按實際經營業績向國家納稅，會增加納稅成本。②公司要對外披露生產管理流程、研發人員和核心技術，以及公司主要供應商和客戶，造成公司商業機密公開。這些公司的商業信息會被競爭對手利用，不利于公司的后續發展和競爭，短期來看對企業不利。③公司按三會治理規則管理公司，重大事項要履行審批程序，造成管理效率降低。以上規范行為短期對企業不利，但是從長遠來看，企業的規范管理和守法經營，會吸引更多的人才、資金和其他社會資源，增加企業的社會信譽，提升企業核心競爭力，進而提升企業持續發展能力，對企業在利用資源和提升競爭能力方面形成良性循環，政府資源也會向規范管理企業傾斜。公司根據事項的重要程度和審議程序分別召開股東大會、董事會和監事會對事項進行決議，管理效率降低，但是能夠回避大中型企業的經營風險。endprint

五、成功登陸資本市場是企業股權激勵實施的保證

企業的股權激勵計劃是企業根據員工工齡、職位以及對企業貢獻大小賦予員工股份的行為。股權激勵計劃調動了員工工作熱情，提高了工作積極性，增強了員工的歸屬感。賦予了股份的員工，干公司的活就像干自己的活，極大地調動了員工奉獻精神，為企業高速增長提供了動力。

在生產要素資本化行為中，人力資源資本化是企業較常用資本運作模式。按人力資源預期貢獻，給予相應的股權和企業利潤的分配權，人力資源獲得貨幣資本同等的股東權益。此時的人力資源性質已經轉變，已經不是大生產時代的機器或工具，而是具有貨幣資本性質的能為公司賺錢參與企業剩余分配的資本，稱之為人力資本。通常企業在股改中定義的企業高級管理人員，企業的核心技術研發人員，都會按預期貢獻給予股份。

當企業的發展方向和前景并不是很好，企業沒有盈利能力以致根本無法進入資本市場，這些企業賦予的股份當然不具有太多價值。只有企業發展前景好，達到股改規范條件，具備上市的可能，此時的股權激勵計劃才非常有效。有效的股權激勵能夠發揮員工的工作積極性，促進企業的大發展。一個小規模有限責任公司要經過前面所述幾方面規范過程，達到業績優良，具有核心競爭能力和持續發展能力的優秀企業并不是那么容易的，有些企業管理者連股改是什么概念都不知道，以為有多個人參與的公司就是股份公司，這樣公司的股份就沒有價值。

上市中介機構參與的為上市目標進行的股改才是真正有價值的股改，員工在股改中獲得的股權具有資本證券市場交易資格，能夠按規定時間解除鎖定期，賣出后獲得資本溢價收益。人力資源經過股權激勵獲得企業股權，取得資本地位，然后經過企業規范管理和業績增長帶動股價增長，分享股票價值增長收益。這就是資本市場的人力資本價值創造實現的保證。

六、上市規范管理活動是企業進行融資、投資、收購重組等后續資本運作的基礎

企業完成股份制改革（股改）是企業各方面進入規范管理的標志，是企業管理規范化工作基本完成的標志。對企業來說，已完成以下規范管理工作：戰略目標和發展方向明確，已制訂中短期發展計劃；內部管理制度基本建立和完善，業務流程通暢；公司依法經營，照章辦事；各部門職責分工明確，獎罰分明；財務制度已建立，財務部門按會計準則、會計法規處理經濟業務。對政府部門、投資機構和銀行等金融機構來說，企業完成管理規范體系建立和維護，企業財務按會計法和財務準則操作是保證和維護外部機構利益的基本條件。企業如果沒有完成股份改制或股改不成功，外部機構對企業規范性評價的信譽度會明顯降低。

企業股改是為上市準備的，企業的上市能夠帶來企業價值的暴增，因此，社會上對企業股改具有好的預期，這是以上市為目標的準上市公司，將給企業外部機構一個上市預期的背書。社會上對股改公司的核心創新能力和持續經營發展能力具有認同感，當地政府愿意給予資金和土地支持，銀行也愿意給企業信貸，投資機構也愿意對企業進行投資，都寄希望于改制后的企業上市成功，分享收益。

企業完成股改，形成了企業發展戰略，包括幾年內申請上市，提交上市申報材料計劃，這里有一個重要戰略規劃，就是財務指標規劃。對于財務指標不理想的企業，也會采取收購上下游業績好的同行業公司或剝離自身業務不好的業務板塊，由此達到申報材料三年理想財務數據。股改成功的公司，自身規范運作，商譽價值提升，在社會中有良好的企業形象，是準上市公司。如果進行以上市公司為目標的并購，重組行為，可以獲得對方企業和員工認同，反對的聲音會少，贊同的聲音會多。企業改制后，高管持有公司股份，員工享受企業改制紅利，滿意度提高。員工在規范企業里工作和學習，也更能提升自己的工作經驗價值。因此以進入資本市場的目標企業規范管理活動，創造了企業的無形價值和預期價值，是企業進行并購重組等資本運作的基礎。

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（作者單位：深圳市百歐森環保科技股份有限公司）endprint