耐得住，等得起

荀玉根

短期謹慎、耐得住抄底沖動，中期樂觀、等得起未來機會。

市場繼續下跌，這是10月底以來市場調整的延續和發酵。市場情緒惡化傳染導致白馬股也開始回調消化估值和漲幅，根據以往經驗，情緒的惡化和蔓延，市場調整后期可能會出現錯殺。

從國內看，對金融監管的擔憂引致10月以來債市持續下跌，10年期國債收益率持續上升。且金融監管仍在落地期，目前債市還未看到企穩回升跡象。從海外看，美聯儲10月已啟動縮表進程，美國利率期貨市場反映美聯儲12月加息概率已經升至100%；11月2日英國央行宣布加息25個基點，為2007年7月以來首次加息，貨幣政策趨緊下，海外股市11月以來整體處于下跌調整中。

考查增量資金的行為很重要，陸港通北上資金是外資的代表，11月以來陸港通北上資金已經變化，11月以來北上資金凈買入額104億元，較6-10月份月均208億元凈買入額大幅降低，持倉結構開始出現微妙變化，整體上調出估值相對偏高的白酒、電子，調入偏低的金融、家電。

我們一直將這輪回調性質類比為2016年4-6月、2016年12月-2017年1月、2017年4-5月，均是市場累積一定漲幅后，政策面有微妙變化進而引致市場階段性回調。本輪回調誘導因素是業績空窗期，國債利率領頭上升，疊加年底機構交易性行為擾動。

從時空對比推測短期波折可能還未結束，但究竟何時否極泰來則需要跟蹤利率和政策面變化。2016年1月底以來三次震蕩市回調均是利率或政策面回暖后迎來雨后彩虹。2016年4-6月市場回調一個多月后，6 月 24 日英國公投結果決定脫歐，隨后海外貨幣政策轉向寬松，美國加息預期大幅下降，英國央行啟動七年來首次降息，日本開啟新一輪經濟刺激計劃，國內實際利率也開始下行，10年期國債到期收益率從2016年6月初的3%降至8月的2.64%，創近7年新低。2016年12月-2017年1月市場回調一個多月，2017年1 月新增社融總量3.74萬億，創歷史新高，經濟基本面數據也出現改善，1-2月規模以上工業增加值同比增速6.3%，2月PMI 指數升至 51.6%，A股隨之迎來春季躁動。2017年4-5月市場回調一個多月后，監管政策轉向相對溫和，10年期國債利率也從5月高點的3.70%逐漸降至6月底的3.5%附近。未來仍需跟蹤利率和政策面變化，12月中旬將召開中央經濟工作會議，屆時可就2018年經濟政策做大致判斷，同時段美國加息靴子也有望落地。

短期市場處于業績空窗期，10月以來的國債利率上升，近期已經傳導至信用債利率上升，市場情緒惡化也開始引致白馬股回調，海內外擾動未消退，繼續保持謹慎，要耐得住，不輕易抄底，未來繼續跟蹤政策面的動向，比如一年一度的中央經濟工作會議通常在12月中旬召開。

展望未來，盈利回升的中期趨勢未變，加之國內外機構投資者陸續入場，我們對市場中期趨勢依舊樂觀。中期市場有望從類似春天的強震蕩，逐步走向類似初夏的慢牛，中期保持樂觀，未來會有機會，等得起。

在短期波折期還未結束的情況下，估值盈利匹配最重要，上證50、中證100估值盈利匹配度適中跌幅較小，估值較盈利偏高的創業板指、中證1000跌幅更大。前期強勢板塊也出現分化，目前金融性價比高，尤其是銀行。白馬股中，家電盈利和估值匹配度較優。著眼中期風格，未來業績的差異會使得個股出現分化，整體龍頭效應不變，這源于行業集中度提升和機構投資者占比提高，從最近財報數據看，各行業前三大公司ROE已經明顯高于行業整體水平。

著眼中期產業布局，社會主要矛盾決定主導產業方向，十九大報告提出“中國特色社會主義進入新時代”，滿足人民美好生活需要的行業必然成為新時代的主導產業，如先進制造（自動化、信息化）、新興消費（品牌化、服務化）。

作者為海通證券

首席策略分析師