關于我國保險證券化前景的一些思考

綦烽雄

摘要：保險證券化是保險公司聯系金融市場的重要途徑，是保險業保障償付能力、分散經營風險的創新手段。上世紀90年代以來，保險證券化成為國際金融市場的一股趨勢?，F階段我國的資本市場還處于以公司股票和政府債券為主的原始發展階段，資產證券化發展剛剛萌芽但發展迅速。隨著我國“一帶一路”計劃的發展，中國資本“走出去”的步伐加速，保險證券化對我國保險業提高償付能力、擴大業務規模、實現國際經營越來越具有現實意義。

關鍵詞：資產證券化；保險創新；金融創新；風險管理

保險證券化是始于70年代的國際金融市場資產證券化浪潮在保險領域的延伸；是通過保險支持證券（Insurance Linked Securities，ILS），直接關聯保險市場與資本市場，以達到將保險風險轉移分散出去并將資本市場資金引入保險市場的目的。

一、保險證券化的兩個方面

（一）保險公司資產端證券化，以壽險保單價值證券化為代表，是指將長期壽險保費收入等缺乏流動性卻有可預期固定現金流的資產聚集起來，進行打包重組，將其轉化為可以在資本市場上流通的證券，其實質是將保險公司的現金流轉換成可交易的金融證券。保險公司按照一定的折現率在資本市場上出售這些證券，可以快速回籠資金，提高保險公司現金充足率，有助于保險公司提高資金管理效率，提升保險公司盈利能力。

（二）保險公司負債端證券化，以巨災風險證券化為代表，是指保險市場上的風險的再分割和出售的過程。保險公司通過承保風險，使賠付義務成為保險公司的負債。保險公司以承保的風險為標的，利用證券化技術，通過構造和在資本市場發行保險支持證券，使得所承保的風險可以被標準化分割，從而將承保風險轉移到資本市場。這是目前最主要的保險證券化形式，其實質是一個再保險的過程，只是將再保險人從有限的保險市場擴展到整個資本市場，從而提高了保險行業的整體承保能力，為保險業的健康發展提供了良好保障。

二、西方保險業務證券化的發展

20世紀90年代開始，全球自然災害頻發，導致了全球范圍內出現大規模的保險賠付事件。為了彌補巨災損失導致的保險與再保險承保能力不足的問題，國外金融機構開始借鑒實體經濟領域流行多年的資產證券化方式，嘗試推出保險證券化產品。1992年美國安特魯颶風造成了約160億美元的保險責任，全球再保險業的承保量為500億美元，而美國國內的資本市場規模就達到了19萬億美元。在這樣的前提下，美國芝加哥證券交易所嘗試推出了巨災保險期貨等創新產品。1994年漢諾威再保險公司發行巨災債券，開啟了保險證券化的歷程。（見圖1）

保險證券化進入21世紀后發展迅速，2003年以前美國保險鏈接證券（ILS）規?；驹?0億美元上下浮動，隨后保險證券化保險資產進入井噴式增長，直至金融危機爆發前達到約75億美元水平。在金融危機的大環境下，保險鏈接證券化產品雖然受到沖擊，市場規模一度跌至20億級水平，然而我們可以看到僅僅兩年后，保險證券化產品再次進入快速增長期，直至2015年市場規模穩定在90億美元上下。并且ILS也出現了多種形式的創新，包括巨災期貨和期權、巨災互換、巨災債券等，其中不乏廣受投資者歡迎的品種?？梢姳ｋU證券化在發達國家金融市場已形成一種快速成長和成熟的趨勢。

三、我國保險證券化的必要性

（一）保險公司提高資本管理能力的有效途徑

保險業尤其是壽險業，在世界各國都是受到嚴格監管的行業，為保障保單持有人的權益，各國對壽險公司的償付能力都做出了嚴格的要求。對壽險公司來說，如何能在滿足準備金充足的前提下盡可能的釋放出資金用于發展，顯得尤為重要。保險資產證券化可以將保單的內涵價值變現，緩解保險公司因新業務導致的現金流壓力，增加了保險公司資產的流動性，同時并不影響保險公司的償付能力，是壽險公司一個重要的融資渠道。配合信用增級手段的應用，證券化融資成本可以有效降低，這在保險公司大力發展某項業務時期具有重要作用。

（二）保險公司提高風控能力的要求

我國幅員遼闊，是一個自然災害多發的國家，近年來隨著我國保險廣度和深度的提高，巨災風險的管理日漸成為我國保險業穩定發展所繞不開的挑戰。在國務院深化市場體制改革的環境下，一部分風險由政府保障轉為以市場為基礎與保險公司合作保障，但單憑保險業的一己之力恐難以對如此巨大的潛在損失風險提供充足有效的保障。我們知道保險業為社會經濟發展提供保障和支持，保險的充足保障和及時賠付也縮短了社會的再生產時間，提高了社會資源利用效率。我國保險業的穩定發展，要求我們必要積極拓展保險鏈接資本市場的正確途徑，為我國社會經濟發展提供良好的保障和促進作用。

（三）完善我國資本市場的有益補充

我國的金融市場發展極不完善，投資渠道單一，投資風險集中，投資者沒有太多的分散化投資品種。直至2014年，我國總儲蓄率已達到近50%，大量的社會閑置資金需要新的投資渠道。保險鏈接證券（ILS）以其較高的預期收益（不出險的情況下），且保險風險與金融市場風險的不相關性，能滿足大部分投資者對于投資風險分散化和提高預期投資收益率的要求?？梢姳ｋU證券化不僅有來自行業內部提高風險管理能力的要求，也有外部金融市場對升級投資渠道的需要。

（四）開展國際經營的有益嘗試

我國“一帶一路”建設的發展，大量中國資本投資海外市場，中國已經成為最大的資本輸出國。在企業拓展海外業務的同時，大量的不確定風險接踵而至，戰亂、海盜、恐怖主義等風險對我國保險業的保障能力也提出了新的更高的要求。我們是否可以通過保險鏈接證券等形式，積極拓展海外業務，為我國企業在海外的資產提供有效保護，為中國資本在國際市場上的開拓提供有力支持，是一個值得研究的問題。endprint

四、我國保險證券化亟待解決的問題

（一）法律環境不健全

我國的法制建設長期落后于發達國家，也落后于國內市場發展速度。如果不能明確市場權責主體，完善相應的市場規范。沒有強有力的法律支持，市場上的投資雙方的權利很難得到有效保護，這將嚴重打擊市場參與者的積極性，也不利于我國保險業自生的發展。

（二）證券化資產定價的問題

作為一個金融產品的核心，保險鏈接證券的定價存在幾個繞不開的問題：第一，如巨災事件等保險風險不符合大數定律，保險公司對風險發生的概率和頻率沒有較好的量化標準，目前為止我國在這方面仍處于空白階段，重大社會性保險風險發生后的保障工作依然需要大量財政支持。第二，資產證券化在我國還屬于剛起步階段，目前還沒有一套完善的資產證券化利率定價標準，而利率是影響一個產品收益率的重要因素，保險鏈接證券的利率厘定不僅要考慮到保險公司的經營成本，還要考慮到市場對預期收益率的接受程度。

（三）證券化資產的風險問題

保險鏈接證券屬于金融衍生工具，本生具有放大金融風險的特性，保險業自身存在較高的道德風險和逆選擇問題可能通過保險證券化產品轉移到金融市場，進而影響到整個金融市場的穩定。一方面，由于巨災風險的發生難以量化，保險公司和中介機構對保險風險轉移效果較難把握，不一定能達到財務穩定的效果，容易產生基礎性的風險。另一方面，達到支付標準的保險風險是否發生并不便于投資者判斷，保險連接證券的發行者有先天的不支付傾向，甚至存在保險公司惡意賠付導致證券不能到期給付的道德風險。

五、我國進行保險證券化的幾點啟示

（一）完善保險精算體系和資產證券化的操作規范，為保險證券化提供基礎性支持

保險證券化的標的是保險產品及其背后承擔的風險，一切圍繞保險產品的證券化行為都是以保險業自身的規范發展為基礎。這就倒逼我國保險行業及相關監管機構進行改革創新。以巨災風險為例，我國應該建立完善的自然災害數據庫，將歷年發生的地震、洪水、雨雪災害等分類統計，將災害發生的時間、地點、損失規模等分項目統計；這樣有助于保險公司分類制定險種和厘定費率，提高單種巨災風險的可控性；既提高了保險公司的盈利能力，同時更有利于資本市場上證券化產品的風險評級和管理，投資者的合法權益也得以保障。完善保險業自身費率體系有助于為證券化道路打下基礎，完善證券化工程則有助于行業規范和控制風險。

（二）完善風險控制制度，控制系統性風險

金融衍生工具本身具有隱藏風險、放大損失的特點；保險鏈接證券實質上是將保險公司與資本市場直接打通，將保險風險分散到資本市場里去，而同時資本市場的波動也會對保險市場造成沖擊。2008年爆發于美國的經濟危機起因就是證券化資產里混入了巨量的不良資產，而最終集體違約引發系統性風險，這對我國的資產證券化道路敲響了一個警鐘：第一是在具體產品的設計上要充分考慮到我國實際情況，要開發出能促進我國保險業和金融市場發展的證券化產品；第二是仿制重復證券化，證券化資產一定要保證以基礎性資產或業務作為標的，美國的經驗告訴我們，證券化鏈條過長會加劇信息不對稱，導致風險影響面幾何倍擴大，并從其他行業吸收資金，降低市場對資本的配置效率，最終背離證券化的初衷；第三是限制金融機構的杠桿率，尤其是在市場快速發展時期，將金融機構杠桿率控制在合理的范圍，限制盲目擴張，避免經濟下行期間，金融機構大幅去杠桿化影響到金融市場的穩定和保險業的正常經營。

（三）完善法律監管體系，提供相應的政策支持

一國的金融市場發展必須依靠法律的基礎設施建設。保險證券化的發展，相關政策的支持和法律的規范是相當重要的，我國目前對保險證券化還沒有相關政策支持，市場參與者的積極性不高。但近年來我國金融市場發展迅速，金融創新將是一段時間內的趨勢，相關法制建設也必須跟上經濟發展；保險證券化也涉及到很多新的法律領域，在沒有有力的法律框架規范下，市場的風險將會被無限放大，在市場參與者尤其是投資者的權益沒有有效保障的情況下，市場的迅速發展最終會變成野蠻生長，各方爭利最終導致眾多投資者的利益受損進而損害整個金融市場的健康發展。

參考文獻：

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（作者單位：哈爾濱金融學院）endprint