基金經理緣何看淡債券牛市 下半年瞄向高級信用債紅利

閆軍

三季度以來債市悲觀情緒有所修復，債券基金回報率明顯好轉，但多位基金經理認為現在談債券牛市仍為時過早

遭遇債市調整重擊之后，債券基金的配置機會露出端倪。

自2016年10月央行公開市場操作的期限不斷拉長，價格不斷抬升，債券市場步入熊途，今年2月第一周公開市場利率抬升，進一步沖擊市場情緒，使得2月以來利率債再次調整。緊接4月，“一行三會”聯合出手，重拳整頓市場，債券調整幅度持續加劇。

經過三個季度的沉寂，債券市場看多情緒明顯升溫。截至今年8月2日，絕大多數債基近一個月內均取得正收益。不少分析師發聲認為債基開始具備配置價值，不過，在《投資者報》記者的采訪中，基金經理的態度卻不甚樂觀，認為現在談債券牛市為時過早。

債市行情回暖

今年以來，央行加強了對銀行的MPA考核；銀監會針對銀行理財和同業投資，不斷出臺監管文件，如整治監管套利、空轉套利、關聯套利的“三套利”行為與不當展業、不當交易、不當激勵、不當收費的“四不當”行為；證監會和保監會也對資管產品和保險投向做出限制?！耙恍腥龝眲幼黝l出引發市場對金融去杠桿的極端悲觀預期，市場上長期限信用債流動性幾乎消失。

摩根士丹利華鑫基金固定收益投資部施同亮認為，回顧上半年債市行情，金融去杠桿升級的強烈預期直接導致債市大幅度調整。

下半年，強監管預期逐漸得到釋放，債市趨于穩定。公募債券型基金的收益率也體現出這一點，Wind資訊數據顯示，截至8月2日，市場存量1799只債券型基金近一個月以來僅有122只產品取得負收益，絕大多數取得正收益。值得注意的是，這一數據與今年年初至二季度末256只債券基金虧損相比，減少了52%。

債基業績表現漸入佳境，讓基金成立的熱情也水漲船高。今年5、6月份債券基金僅分別成立6只和4只，發行份額也從71億份下降至43億份。7月份開始認購的39只基金中，債券基金上升至11只，當月新申請成立的10只基金中就有3只是債券型基金。

此外，當前正在發行的80只基金中，亦有33只債券型基金。華南一家小型基金公司相關負責人向《投資者報》記者表示，鑒于今年A股呈現出結構性行情以及量化基金表現不盡如人意，公司下半年仍選擇發行債券基金。

政策成為最大隱憂

債市是否迎來“小暖陽”？是投資者當下關心的話題。博時基金固定收益總部董事總經理黃健斌向《投資者報》記者表示，當前債市收益率已發映出較高的配置價值，機構的配置需求也在逐步增強，預計下半年監管沖擊對債市的影響將邊際下降，收益率上行的幅度和持續性都會有所衰減。

他還強調，當前確認利率的長周期頂部還為時過早。一方面，全球貨幣政策正?；倪M程依然在持續，海外利率向上壓力較大；另一方面，國內政府金融去杠桿的政策導向沒有變化，M2步入低位中樞，整個宏觀流動性環境是收緊的，短端對長端利率的制約顯著。在這一背景下，長端利率很難快速切入牛市模式，債券收益率在較長時間里，或將震蕩下行。

多家公募基金就“不可盲目樂觀”達成共識。招商基金方面向《投資者報》記者表示，債市經過去年年底以來兩輪大幅調整之后，所隱藏的風險已顯著釋放，但本輪債市的調整源自金融去杠桿，目前來看市場并未徹底出清，銀行體系負債端仍然面臨壓力，央行貨幣政策也依然維持中性穩健的立場，未來債市走勢未見得一帆風順。

不難看出，下半年政策去杠桿力度是否持續與經濟基本面的表現成為基金經理對判斷債市的主要因素。招商基金方面認為，只有在流動性急劇緊張、監管政策等外生因素的沖擊下，利率債和高等級債券收益率才會階段性超越貸款利率的折算水平，目前利率債和高等級債券收益率基本處于貸款折算水平附近，從中期來看繼續上行的空間不大。

關注高級信用債

盡管債市快牛行情暫時難以看到，但經過大幅調整，債市也有比較確定的機會。多數受訪基金經理建議通過精選票息較高、信用資質有保障的信用債來獲取票息收益，獲得較高的收益風險比。

“首先，銀行的總資產和同業資產增速出現下降，監管目標已經初步取得成效。其次，債券融資上半年持續負增長，債券市場融資功能有待修復。此外，央行一直保持資金面穩定，一季度末和二季度末都未出現緊張的情況，銀行間流動性或將繼續保持充裕?！笔┩帘硎?，市場對于監管過度恐慌的情緒已基本被消化，債市發行與成交活躍度將大幅改善，重回基本面主導的市場。在這樣的背景下，認為下半年信用債的行情較好，或將出現供求兩旺的情況。

招商基金方面也表示，由于利率債的絕對收益率已經處在一定的高位，目前國開收益率甚至已到達4.14%的水平，回到2014年下半年的水平，有一定的保護空間。長期來看，當前高等級信用債和中高等級城投債收益率重新回到歷史中位水平，信用利差回到歷史中等偏低位。同時，近期信用事件雖然暫時減少，但低等級企業經營情況并未有特別明顯的改善，低等級企業債的風險較大。下半年，將傾向配置中短久期、中高等級的券種，高等級可以適度拉長久期。

“我們認為短融應該選擇中高等級券種中的高收益券種，高等級的信用債可以適度拉長久期，在規避信用事件風險的基礎上追求適度的收益率?！闭猩袒鹣嚓P人士稱。

債市“最壞的時間”已過去，但近期風險仍不可忽視。博時基金固定收益總部基金經理陳凱楊建議，一方面，收益類曲線非常平坦，配置短久期債券即可以獲得較好的持有期收益，確定性較強；另一方面，待市場去杠桿結束后，可通過靈活波段性操作，獲取資本利得，實現增厚收益。