銀行以量補價超預期

上半年實現新增貸款7.97萬億元，遠超市場預期，表明“脫虛向實”政策取得一定的

本刊特約作者 方 斐/文效果。信貸增長超市場預期，銀行可實現以量補價，銀行半年報業績超預期已成定

7月12日，中國人民銀行發布2017年上半年金融統計數據報告：截至6月末，廣義貨幣（M2）余額163.13萬億元，同比增長9.4%，增速比5月末降低0.2%，比2016年同期降低2.4%；狹義貨幣（M1）余額51萬億元，同比增長15%，增速比5月末降低2%，比2016年同期降低9.6%。

數據顯示，6月份，人民幣貸款增加1.54萬億元，同比多增1533億元；上半年，人民幣貸款增加7.97萬億元，同比多增4362億元。另一方面，人民幣存款增加2.64萬億元，同比多增1856億元；上半年，人民幣存款增加9.07萬億元，同比少增1.46萬億元。此外，6月份，銀行間人民幣市場同業拆借加權平均利率為2.94%，比5月高0.06%；質押式回購加權平均利率為3.03%，比5月高0.1%，這表明銀行間市場利率小幅上行。

貸款延續強勢是亮點

6月末，人民幣貸款余額114.57萬億元，同比增長12.9%，增速與5月末持平，比2016年同期低1.4個百分點。6月末，人民幣存款余額159.66萬億元，同比增長9.2%，增速與5月末持平，比2016年同期低1.7個百分點。

貸款同比多增主要是由于市場利率上行導致企業債券融資受阻，融資需求向表內貸款轉移；在MPA與金融去杠桿監管背景下，銀行優先保證表內貸款投放，表外融資受限。上半年新增存款下降，主要是穩健中性貨幣政策疊加去杠桿，非金融企業存款減少所致。此外，財政存款季末降幅也超過2016年同期。

總體來看，貸款增量高于預期，存款增量季末改善，但按揭貸款持續放緩，對公貸款需求旺盛。

從新增貸款結構來看，6月住戶貸款增加7384億元，其中，短期貸款增加2608億元，中長期貸款增加4833億元。從企業貸款端看，6月新增企業貸款6952億元，其中，短期貸款增加2737億元，中長期貸款增加5778億元，票據融資減少1648億元。整體而言，6月居民中長期占比小幅回落，企業中長期貸款占比回升。

上半年，住戶部門貸款增加3.77萬億元，其中，短期貸款增加9527億元，同比多增6200億元，預計與個人消費貸款投放力度加大有關；中長期貸款增加2.82萬億元，同比多增2000億元，主要是受房地產調控政策影響，按揭貸款增速放緩。上半年，企業貸款增加4.43萬億元，其中，短期貸款增加1.64萬億元，同比減少1.04萬元，中長期貸款增加4.21萬億元，同比多增2萬億元，票據融資減少1.59萬億元，同比多減2.35萬億元。主要原因是2017年債券市場持續調整，以及企業融資需求比較旺盛。

6月份，新增人民幣存款2.64萬億元，同比增9.2%，增速與5月末持平，比2016年同期低1.7個百分點。上半年，人民幣存款增加9.07萬億元，同比少增1.46萬億元，其中，居民、非銀同比增加4000億元、6011億元；企業、財政存款同比下降2.12萬億元、5168億元，企業存款同比下降與地方債發行大幅減少有關。上半年存款增速下滑，主要是由于金融去杠桿導致金融系統存款派生能力的下降，在強監管貫穿全年的背景下，下半年存款增長仍將較為乏力。

從新增存款結構來看，6月份，居民存款增加1.08萬億元，非金融性公司存款增加1.07萬億元，財政存款減少6165億元，非銀行業金融機構存款增加2649億元。6月份，新增存款同比多增主要是結構性存款和居民存款增加所致。上半年，住戶存款增加3.94萬億元，同比多增4000億元；非金融企業存款增加1.45萬億元，同比少增2.12萬億元；財政性存款增加4164億元，同比少增5168億元；非銀行業金融機構存款增加1.03萬億元，同比多增4092億元。新增存款下降主要是穩健中性貨幣政策疊加去杠桿，非金融企業存款減少所致。

6月末，M2同比增長9.4%，增速分別比5月末和2016年同期低0.2%和2.4%，增速為近30年來新低，；M1同比增長15%，增速分別比5月末和2016年同期低2.0%和9.6%。M1和M2剪刀差為5.60%，持續收窄。基數效應拉低了6月M2增速約0.15%。隨著穩健中性貨幣政策的落實，金融機構表外擴張速度有所放緩，由此派生的存款和M2增速相應下降，比過去低一些的M2增速可能成為新常態。在去杠桿的強監管政策影響下，預計2017年后續月份M2將維持在9%-10%之間。

上半年，社會融資規模增量為11.17萬億元，比2016年同期多增1.36萬億元。6月份當月，社會融資規模增量為1.78萬億元，比2016年同期多增1283億元。新增社融結構發生了明顯的變化：一方面，市場利率上行導致企業債券融資受阻，融資需求向表內貸款轉移。上半年，金融機構對實體經濟發放的本外幣貸款為8.26萬億元，比2016年同期多增1.15萬億元；企業債券融資凈減少3708億元，比2016年同期多減2.14萬億元；但近期債券市場融資有所恢復，6月份，企業債券凈融資額環比多2344億元。另一方面，監管加強，表外融資向表內回流，同時通道業務轉向信托。上半年，信托貸款增加1.31萬億元，比2016年同期多增1.03萬億元；委托貸款增加5988億元，比2016年同期少增4477億元。

6月份，新增人民幣貸款1.54萬億元，同比多增1600億元，剔除非銀貸款后的一般性貸款為1.45萬億元，同比多增1000億元。6月對公貸款新增8515億元，占當月貸款增量的55%，其中短期、中長期對公貸款分別新增2737億元和5778億元，預計在企業融資需求改善及債券融資需求較低的情況下，對公貸款下半年繼續保持良好增勢。

居民端新增貸款7441億元，其中短期、中長期貸款分別新增2608億元和4833億元。預計受房地產調控及銀行房貸利率中樞上行的影響，居民中長期貸款將小幅下降，后續月度按揭增量將保持在4500億元左右。而票據6月負增長1648億元，連續8個月維持負增長。

上半年，新增信貸7.97萬億元，同比多增4362億元，需求較2016年同期有所改善。平安證券認為，從結構上來看，與2016年同期相比主要有三方面變化：首先，上半年，企業中長期貸款在新增信貸中的占比達到53%，比2016年同期占比提高18個百分點，主要由于基建及企業需求的回暖以及按揭貸款的下降；其次，上半年，短期居民貸款增長在新增信貸中的占比達到12%，較2016年同期占比提高8個百分點，預計與商業銀行加大個人消費貸款投放有關；第三，受票據利率高企及銀行調劑額度給一般性貸款的影響，上半年，票據負增1.59萬億元，同比下降2.33萬億元。

上半年，剔除非銀貸款后的一般性貸款新增8.2萬億元，同比多增7000億元。考慮到表內信貸需求的超預期及表外監管趨嚴導致需求向表內轉移的影響，平安證券將全年一般性貸款增量由12萬億元上調至13萬億元。目前，上半年已經占到預測增量的63%，在需求較為旺盛但監管去杠桿的背景下，下半年信貸投放有可能維持緊平衡態勢。展望7月，在6月沖量后貸款將有明顯回落，預計新增規模為0.7萬億-0.8萬億元。

雖然社融增速基本持平，但債券融資萎縮表明表外監管力度仍在加強。6月份，新增社融1.78萬億元，同比增速達到13%，與5月基本持平，其中，人民幣新增貸款占比達到81%，是社融的主要貢獻因素。廣義社融同比增加11%，較5月下降2個百分點，預計主要受季末MPA考核的影響。

6月份，受監管及價格因素的影響，債券融資負增長219億元，同比下降2227億元；股票融資新增491億元，與5月基本持平；信托貸款新增2465億元，同比增加1656億元，預計與銀行表外融資受限有關，委托貸款負增長33億元，同比下降1754億元，連續3個月負增長，受監管影響，預計委托貸款會持續萎縮。未貼現銀行承兌匯票負增長205億元，同比增加2515億元，主要是2016年同期低基數的原因。

上半年，社融增量為11.17萬億元，比2016年同期多增1.36萬億元，主要由于人民幣貸款、信托貸款分別同比多增7288億元和1.03萬億元，在上半年社融增量中的占比分別為73.5%和11.7%。企業債券同比下降2.14萬億元，占比為-3.3%，較2016年同期下降21個百分點。展望7月，債券融資未見根本好轉，委貸融資持續受限，預計新增社融規模在0.9萬億-1萬億元。

金融發展需回歸本源

隨著第五次全國金融工作會議的落幕，服務實體、防控金融風險以及深化金融改革等將成為未來金融監管的重點方向。“服務實體、防控風險、深化改革”的三位一體，表明在監管推進重協調的前提下，金融業的發展需要回歸本源。

本次金融工作會議對未來五年國內金融領域工作的開展奠定主基調，服務實體經濟、防控金融風險及深化金融改革將成為未來五年金融工作開展的重心。從優先級來看，更好地服務實體經濟被放在了顯著突出的位置。“金融是實體經濟的血脈，為實體經濟服務是金融的天職，也是防范金融風險的根本舉措”。這意味著未來對于金融行業資金“脫實向虛”行為的抑制將會持續，同業間套利業務的空間將被進一步壓縮。長期來看，金融業各參與主體回歸本源服務實體經濟，有利于國內經濟的平穩運行和金融行業的健康發展。

6月的金融數據可見一斑，信貸增長超市場預期，表明“脫虛向實”政策取得一定的效果。

6月份，人民幣貸款新增1.54萬億元，而5月新增額為1.11萬億元，增幅超市場一致預期。分部門來看，住戶部門貸款增加7384億元，其中，短期貸款、中長期貸款分別增加2608億元、4833億元，中長期貸款的增幅逆轉了前幾個月的下降趨勢，而短期貸款比5月多增加828億元，可能與銀行逐漸轉戰零售業務有關。非金融企業及機關團體貸款增加6952億元，比5月多增加1291億元，主要是由于中長期貸款比5月多增加了1382億元，表明金融機構逐步增加了對實體經濟的支持力度，“脫虛向實”的政策效果顯著，金融去杠桿的政策效應進一步顯現。

上半年，新增貸款7.97萬億元，遠超市場預期。一方面，表外轉表內已成行業趨勢，實體貸款需求非常旺盛，債券融資和表外融資受阻轉表內，民間融資轉表內也值得關注；另一方面，上半年已投放全年新增人民幣貸款的65%左右，銀行可實現以量補價，二季度，銀行業績超預期已成定局。

從監管推進的角度來看，控風險補短板的方向不變，未來監管將更注重行業間的協調。由于2016年以來各金融子行業內部監管不斷趨嚴，對各類機構原有業務發展帶來了較大沖擊。因此，金融監管工作未來的調整和推進節奏是市場對于此次金融工作會議最為關心的話題。從最終公布的信息來看，整體上金融監管方向并未改變，控制行業風險，彌補監管短板依然是未來金融監管工作的主要內容。

值得注意的是，各金融子行業間的監管協調溝通工作的重要性被提到了更高的位置，國務院未來將下設金融穩定發展委員會，同時加強金融基礎設施的統籌監管和互聯互通，推進金融業綜合統計和監管信息共享。采取這樣的架構一方面可以彌補目前分業監管所存在的弊端，極大地提升監管的有效性，同時也將對監管架構調整的影響降到最低，以防止出現由于監管架構大幅變動對金融行業帶來的波動。

監管對于銀行業務結構所帶來的調整將會持續，但在各部門間協調加深的情況下，預計下半年的監管節奏較上半年將有明顯緩和，從而降低監管因素對部分銀行業務調整帶來的波動。當然，監管的長期影響依然不容忽視。在行業強監管的環境下，原先各子行業相對分離的監管架構或將面臨調整，頂層設計的完善將對包括銀行在內的各類金融機構未來的業務發展產生深遠的影響。與此同時，下一步的監管工作安排也將進一步明確，這將直接影響資管、理財等業務監管新規細則的落地進程。

對銀行而言，一方面，負債端同業負債的增長受到約束；另一方面，資產端受MPA以及監管對穿透和去通道要求的影響，規模擴張面臨制約，行業競爭格局將會重塑。從銀行的角度而言，這相對有利于負債端擁有更強吸存能力、資產端擁有更強風險定價能力以及整體資本使用效率更高的銀行。

目前，銀行板塊整體估值略有提高，但依然在1倍PB以下，行業整體4.2%的股息率水平具備吸引力。金融工作會議整體內容符合市場預期，監管因素的負面預期已消化得較為充分，經濟企穩對銀行資產質量的正面提升仍在持續。在2017年銀行業基本面邊際改善的背景下，銀行板塊整體估值仍有繼續提升的空間。

隨著金融去杠桿的漸次推進，市場對此預期將會持續消化；雖然政策約束估值提升，但行業基本面存積極改善的跡象。鑒于A股納入MSCI后資金對以金融板塊為代表的藍籌偏好提升，銀行板塊不良反彈趨緩表明基本面企穩，存在一定的配置價值。

MSCI正式把A股納入，尤其是銀行股，銀行股的市值占比從11.2%提高到27.4%。金融股大藍籌價值將得到實足的提升，同時也將引導投資風格向價值投資轉變，順利實現“二八轉換”。另外，A股投資者結構也將會發生重大改變，銀行在金融體系中的重要性彰顯投資價值。

在行業面出現積極變化的前提下，金融去杠桿不改銀行業基本面改善預期，可能只是改善幅度的預期需要有所下調。銀監會公布的一季度監管數據顯示，行業基本面的確在改善，行業ROE為14.77%，開始觸底回升；NIM為2.03%，也基本已經觸底，隨后將回升；不良率為1.74%，環比持平，未來將環比下降；凈利潤增速為4.61%，環比回升。

三季度銀行股的業績增長值得看好，主要原因為三季度行業NIM將環比回升；ROE繼續回升；不良貸款增速繼續放緩；RAROC也將企穩回升；資金空轉減少；債轉股專營子公司陸續成立，債轉股開始大規模推進等。局。