“營改增”對上市公司債務融資的效應分析

岳樹民 肖春明

一、引言及文獻綜述

融資作為企業資本運行的起點，不僅為企業持續經營提供資金保障，制約著企業價值最大化目標的實現，而且還影響著企業治理結構、經營績效、企業價值等，對企業的發展至關重要。作為外源融資的債務融資，其規模過高會引起企業財務風險，加大企業的破產成本；規模過低則會引起融資效率低下，不利于企業資源的有效利用。合理的債務融資水平，可以改善企業治理結構，促進經營績效提升，在征收企業所得稅時，由于債務利息稅前扣除會產生 “稅盾效應”①稅盾效應是指債務融資成本 （利息）可以稅前支付，而股權融資成本 （利潤）卻在稅后支付，企業如果向債權人和股東支付相同的回報時，則實際需要生產更多的利潤。也即債務融資成本 （利息）的稅前支付可以降低公司所得稅計稅基礎，進而降低其稅負，為公司帶來額外的利益。，使有債經營企業價值高于無債經營企業（Modigliani和 Miller， 1963）［1］。 同時， 債務融資還可以向投資者傳遞企業資產運行良好的信號 （Ross，1977）［2］，通過約束與激勵經理行為、傳遞內部信息等方面來改善公司的治理結構 （彭熠等，2014）［3］。

優序融資理論 （Myers， 1984）［4］認為， 在存在信息非對稱的情況下，企業應該采取的融資順序為：內源融資、債務融資、股權融資。而中國上市公司的融資決策卻與優序融資理論恰恰相反，存在強烈的股權融資偏好 （黃少安，張崗，2001［5］），不僅會增加融資成本，還會導致股市出現信心危機、社會資源低效配置、資金使用效率不高等不良后果 （高友才，2002［6］）。……