上海房地產(chǎn)投資報酬率走勢分析

文/上海城市房地產(chǎn)估價有限公司

上海房地產(chǎn)投資報酬率走勢分析

文/上海城市房地產(chǎn)估價有限公司

報酬率即房地產(chǎn)估價報酬資本化法中常用的Y值，是目前被廣泛采用的一項(xiàng)衡量投資效益水平的經(jīng)濟(jì)指標(biāo)，供置業(yè)者在房地產(chǎn)投資（包含自用）時作參考。它也是投資者對資金的時間價值所獲收益回報及回收的動態(tài)估計，是其在持有期內(nèi)可接受的最低收益率。該指標(biāo)同時能幫助房地產(chǎn)主管部門更及時、更準(zhǔn)確地了解客觀投資收益的水準(zhǔn)，為主管部門招商引資提供依據(jù)，為政府調(diào)控房地產(chǎn)市場提供數(shù)據(jù)支撐。

一、2016年上海住宅報酬率情況

如將投資者收回期初全部房地產(chǎn)投資（用V0表示）作為最基本的目標(biāo)，再用5年持有期中每年純租金和5年后轉(zhuǎn)售價值“倒算”出折現(xiàn)率Y，此Y便等同于該房地產(chǎn)的內(nèi)部收益率IRR。

就上海市房地產(chǎn)市場情況來看，由于住宅市場上租金偏低，房價漲幅較大，若僅考慮持有期內(nèi)的投資回收，不考慮房地產(chǎn)的增值收益的指標(biāo)，是不能真實(shí)預(yù)測房地產(chǎn)價格的。報酬資本化法更適用于當(dāng)前的房地產(chǎn)市場估價。報酬率Y能同時反映投資者在預(yù)期收益的持有期內(nèi)必須具有的收益回報和回收水平，本文中以報酬資本化率Y（IRR）作為衡量指標(biāo)。值得注意的是，此IRR為稅前IRR。“營改增”后，對于住宅而言，每套房地產(chǎn)對應(yīng)的增值稅均不同，無法使用大數(shù)據(jù)統(tǒng)計測算。對于非居（商業(yè)、辦公）而言，其交易過程中涉及的稅種較復(fù)雜，如土地增值稅、增值稅、企業(yè)所得稅或個人所得稅等，導(dǎo)致其轉(zhuǎn)讓成本較高，稅后IRR值較本文中的所求得的稅前IRR明顯偏低，在此作特別說明。

圖1 2016年上海各行政區(qū)域住宅報酬率趨勢圖

IRR的求取分兩種模式，即“全剩余壽命模式”和“持有加轉(zhuǎn)售模式”。基于各類物業(yè)的特征，住宅報酬率求取采用后者，即“持有加轉(zhuǎn)售模式”，商業(yè)報酬率求取則采用“全剩余壽命模式”，辦公報酬率兩種模式兼用。

本次住宅報酬率（下文用IRR表示）的求取方式是采用 “持有加轉(zhuǎn)售模式”。樣本點(diǎn)主要分布在長寧、虹口、黃浦、靜安等十幾個行政區(qū)域中，房屋類型為普通住宅（本文中的住宅報酬率測算對象不包含別墅、新式里弄等特殊物業(yè)類型）。

2016年稅前IRR均值為15.35%，其范圍區(qū)間為13.94%-16.76%，較2015年10%的均值高出近五個百分點(diǎn)，這主要是由于2015下半年至2016年上半年二手住房市場的非理性入市熱潮導(dǎo)致轉(zhuǎn)售價格成倍增長，大量“地王”的涌現(xiàn)提升了人們對未來房地產(chǎn)價值的預(yù)期，從而使IRR迅速攀升。其中，最高區(qū)域?yàn)楹缈趨^(qū)，其平均IRR值為18.11%。這是由于2015年底，虹口區(qū)推出了超高端樓盤“瑞虹新城”，拉高了整個區(qū)域的預(yù)期。最低區(qū)域?yàn)榉钯t區(qū)，其平均IRR值也超過10%，達(dá)到11.3%。為穩(wěn)定樓市運(yùn)行，上海市政府相繼出臺了“滬九條”、“滬六條”等政策，使市場產(chǎn)生政策趨緊的心理預(yù)期，加之前期部分需求已提前釋放，預(yù)計后階段價格漲勢或?qū)⒅鸩节吘彙?/p>

二、2016年上海辦公報酬率情況

根據(jù)辦公樓的集聚程度、集聚區(qū)域內(nèi)的用途單一度和形成的影響力、地標(biāo)樓盤的提升作用，可將上海的土地劃分為五檔：核心商務(wù)區(qū)、次級商務(wù)區(qū)、零散辦公聚集區(qū)、中環(huán)內(nèi)零星辦公區(qū)域及中環(huán)外城區(qū)零星辦公區(qū)域、中環(huán)外零星辦公區(qū)域。此次辦公報酬率求取以核心商務(wù)區(qū)、次級商務(wù)區(qū)、零散辦公聚集區(qū)為主，樣本點(diǎn)分別坐落于浦東新區(qū)、虹口、閘北等10個區(qū)域。辦公報酬率的求取方式為“全剩余壽命模式”及“持有加轉(zhuǎn)售模式”兼用。

從圖2可知，辦公“全剩余壽命模式”的報酬率平均取值范圍高于“持有加轉(zhuǎn)售模式”一個多百分點(diǎn)，原因在于：第一，目前上海辦公樓尤其是頂級辦公樓都以出租為主，鮮有出售，這與辦公轉(zhuǎn)讓過程中需繳納高額稅費(fèi)有關(guān)。第二，在求取報酬率的過程中，主要考慮以下幾個關(guān)鍵因素：租金、租金增長率、售價、銷售增長率等。在“持有加轉(zhuǎn)售模式”中，對報酬率的變動產(chǎn)生較大影響的主要是總體增長率△，而根據(jù)中房指數(shù)發(fā)布的上海辦公指數(shù)，數(shù)學(xué)模型預(yù)測辦公價格每年的增長率僅為1.5%左右，這也是造成該模式取值較低的原因之一。

圖2 2016年上海各行政區(qū)域辦公報酬率走勢圖

從2016年的IRR來看，辦公用途房地產(chǎn)稅前IRR測算均值范圍區(qū)間約為5.28%-8.26%，可見上海典型商務(wù)區(qū)辦公物業(yè)的價格和租金相對偏低。這與近幾年實(shí)體經(jīng)濟(jì)下滑、商辦物業(yè)受電商沖擊嚴(yán)重等因素有關(guān)。

三、2016年上海商業(yè)報酬率

（一）上海的業(yè)態(tài)主要分為三類

1．大型綜合商場類：主要為市中心各成熟商圈中的大型綜合商場，只租不賣，往往有外資股權(quán)。商品以品牌為基礎(chǔ)，出售高檔奢侈品。

綜合商場按其所涉品牌、商品、租金等又可分為三種：

（1）大型購物中心：一等如恒隆、環(huán)貿(mào)廣場、國金；二等如來福士、龍之夢、K11等；（2）大型百貨公司：如百盛、太平洋。（3）大賣場：如樂購、家樂福等。

2．專業(yè)市場類：主要以出租柜臺為主，偶有出售。商品多有專業(yè)特色，如七浦路服裝市場、曹安路輕紡市場、豫園的小商品市場等。上述商場面積分割小，單價高，租售比相對比較平衡，出租與銷售案例較多。

3．沿街店鋪類：多為租售結(jié)合，以租為主，商品不限，個人產(chǎn)權(quán)較多。沿街店鋪經(jīng)營種類繁多，建筑面積往往在500平方米以下，因此，交易對象價值總量低，個案交易量最大。按其建筑形態(tài)、服務(wù)對象、商品定位，又可分為四種：第一，辦公樓沿街店鋪（裙房為主）；第二，住宅社區(qū)沿街店鋪（配套為主）；第三，一般沿街店鋪（零星為主）；第四，頂級沿街店鋪（極佳路段為主）。由于目前上海沒有足夠的大型綜合商場的成交數(shù)據(jù)，該類報酬率暫時空缺。

根據(jù)上海市城市規(guī)劃設(shè)計研究院和上海市商務(wù)發(fā)展研究中心2014年8月發(fā)布的《上海市商業(yè)網(wǎng)點(diǎn)布局規(guī)劃（2014-2020年）》，圍繞上海“四個中心”和現(xiàn)代化國際大都市建設(shè)的戰(zhàn)略，預(yù)測上海的商品銷售總額年平均增長10%以上，社會消費(fèi)品零售總額年平均增長8%－10%。至2020年，15個市級商業(yè)中心總建筑面積將達(dá)1000萬－1200萬平方米，19個區(qū)級商業(yè)中心總建筑面積將達(dá)1000萬－1200萬平方米。此次商業(yè)報酬率樣本以上述上海市已建成的商業(yè)中心布局網(wǎng)點(diǎn)為主。商業(yè)報酬率的求取以“全剩余壽命模式”為主。

（二）2016年上海商業(yè)報酬率的基本特點(diǎn)

1．上海專業(yè)市場的報酬率是商業(yè)業(yè)態(tài)中最高的。無論是豫園小商品市場，還是七浦路服裝市場，其報酬率均值都超過8%，七浦路峰值甚至超過了11%。這是由于目前專業(yè)市場買賣較活躍：租金高、運(yùn)營費(fèi)用低、資金周轉(zhuǎn)快、客流量大導(dǎo)致最高的報酬率產(chǎn)生。

2．三種沿街店鋪報酬率驚人相似。無論是底層辦公樓店鋪，還是住宅社區(qū)底層的配套店鋪，亦或一般商業(yè)街的底層店鋪，三種報酬率都較相似。其中辦公樓底層沿街店鋪與一般沿街店鋪報酬率的峰值略超過住宅底層沿街店鋪。這是由于辦公樓或者一般沿街店鋪在商業(yè)的專業(yè)性、人流、租金等方面都超過了住宅社區(qū)的沿街店鋪。此外，辦公樓或一般沿街店鋪客戶流動快，商品種類多，能滿足不同客戶的需求。而住宅底層沿街店鋪對應(yīng)的主要為周邊住戶，商品類型少，價格偏低，且其店鋪的商品替代性較強(qiáng)，受電商打擊力度較大。故報酬率相對低些。

3．頂級沿街店鋪報酬率在沿街店鋪中最高。頂級沿街店鋪由于地段好、人流多、商品以高檔次奢侈品為主，利潤較高。由于租金收益往往采取底租加營業(yè)利潤分成的模式，盡管運(yùn)營費(fèi)用也高，但在運(yùn)營團(tuán)隊(duì)的精心策劃下，通過宣傳和淘汰等手段，較高的收益能得到保障。

（整理/田蓉泉）