寶萬之爭的最后贏家

宗禾

6月9日晚間，中國恒大發(fā)布公告稱，公司以292億元將手中持有萬科A的1553210974股股份轉(zhuǎn)讓給深圳市地鐵集團，持股比例為14.07%。至此，恒大徹底退出備受關(guān)注的“寶萬之爭”。

受讓恒大的萬科股權(quán)后，深圳地鐵將成為萬科第一大股東，還可能是控股股東，而“寶能系”將淪為第二大股東。

當初，“寶能系”響應(yīng)監(jiān)管層號召舉牌藍籌股，結(jié)果被視作“野蠻人”而遭遇多方圍困，如今更被逼到了墻角，進退維谷。復(fù)盤“寶能系”舉牌萬科，不免讓人唏噓。

“寶萬之爭”，這可能是自中國股市誕生以來最為波瀾壯闊、情節(jié)曲折的一個資本故事。這個案例將來一定會寫進各種財經(jīng)教科書，被人反復(fù)分析研究。隨著萬科股權(quán)之爭的走向逐漸明朗，這個案例或?qū)⒂瓉碜罱K結(jié)局。

深鐵上位，萬科股權(quán)之爭明朗

中國恒大6月9日晚公告，公司于2017年6月9日作為轉(zhuǎn)讓方與受讓方深圳地鐵簽訂協(xié)議，據(jù)此將持有的共15.53億股萬科A股出售予受讓方，總對價約為人民幣292億元，每股轉(zhuǎn)讓價格18.80元。預(yù)期將就出售事項產(chǎn)生虧損約為70.7億元，以最終審計為準。

隨后，萬科A和深圳地鐵方面也證實了該消息。萬科表示，本次股份轉(zhuǎn)讓尚需取得深圳市人民政府國有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會的批復(fù)，尚需中信證券股份有限公司書面同意恒大下屬企業(yè)提前購回從而終止相關(guān)的股票質(zhì)押回購交易并在合法合規(guī)的前提下將股份轉(zhuǎn)讓給地鐵集團。

在本次交易完成后，深鐵正式成為萬科第一大股東。深鐵此前已經(jīng)從華潤手中買下萬科A的15.31%的股份，加上此次從恒大手中買下的萬科股份之后，持股比例為29.38%，而寶能則以25.4%的持股比例退居為萬科的第二大股東，安邦為第三大股東，持股比例為6.73%。

據(jù)了解，轉(zhuǎn)讓完成后，恒大下屬企業(yè)將不再持有萬科股份。對于正持續(xù)優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)的恒大而言，在出售萬科股份回籠292億現(xiàn)金后，將實現(xiàn)凈負債率進一步下降。

以恒大2016年年報的數(shù)據(jù)總借款5350.7億、現(xiàn)金余額3043億、凈資產(chǎn)1925.3億為基礎(chǔ)進行測算，在出售萬科股份后，公司現(xiàn)金余額增加292億至3335億，將帶動凈負債率下降15.2%。

恒大為何此時離場

2016年，針對寶能系謀求萬科的控股權(quán)，萬科管理層試圖引入深鐵，但原本的盟友華潤明確反對令重組方案難產(chǎn)。隨后，寶能系提議罷免王石等董事，寶能系、華潤兩大股東與萬科管理層勢同水火，股權(quán)之爭陷入僵局。

2016年7月萬科復(fù)牌后，萬科股價急速下挫，其中7月4至5日兩天，股價從24.43元迅速跌至19.79元，此后一個月內(nèi)，更一度跌破17元。隨后，恒大出手，開始接連增持萬科A股，并迅速成為其第三大股東。

當時，外界對于恒大解讀存在兩種聲音，一是認為恒大在覬覦萬科，二是恒大將充當萬科的解救者。2016年年末，恒大總裁夏海鈞公開明確表態(tài)“無意也不會成為萬科的控股股東”。

3月16日，中國恒大將所持有的萬科15.53億股股票（約占萬科總股本14.07%）的表決權(quán)不可撤銷地委托給深圳地鐵集團，期限一年。上述委托使得深地鐵擁有表決權(quán)的萬科股份上升至29.38%，超過了萬科目前的第一大股東寶能系持有25.4%表決權(quán)，從而確定了深圳地鐵集團在萬科的主導(dǎo)權(quán)。

恒大表示，出售萬科A股的對價為每股人民幣18.80元，為經(jīng)雙方公平磋商后厘定。

2016年期間公司收購該批萬科A股，總對價約為人民幣362.7億元。按照公告的轉(zhuǎn)讓價計算，恒大此次轉(zhuǎn)讓將產(chǎn)生虧損約人民幣70.7億元，據(jù)此計算虧損比例達19.49%。

為何恒大要在此時套現(xiàn)離場？要知道深圳地鐵集團今年1月受讓華潤所持萬科股份時的均價還是22元/股。

在市場人士看來，具體何時轉(zhuǎn)讓，恒大并沒有太大的選擇余地。一方面，由于恒大最后一次增持萬科是在2016年11月29日，故為規(guī)避短線交易，其在此后半年內(nèi)不能反向交易賣出持股。此時距離該“禁售”期僅過去了數(shù)個交易日。

提前不行，拖后亦有難度。目前，萬科董事會遲遲不進行換屆選舉而處于“超期服役”階段，一個重要原因或是在“等待”深圳地鐵集團。按照公司章程，今年1月方才接手萬科15.31%股權(quán)的深圳地鐵集團，至7月份才有提名董事的資格。此次徹底拿下恒大所持股權(quán)，使之在日后換屆選舉中能夠占據(jù)主動，最大程度避免不確定因素。

同策咨詢研究部總監(jiān)張宏偉認為，恒大此次完成了使命，“各回各家，各找各爸去了”，有錢了還會繼續(xù)并購繼續(xù)做大。

易居研究院智庫中心研究總監(jiān)嚴躍進表示，恒大之所以做出這樣一個決定，即使虧損也要轉(zhuǎn)讓股權(quán)，應(yīng)該和回歸A股、流動性改善都有關(guān)系，恒大確實也希望進一步優(yōu)化負債率。目前萬科事件的主動權(quán)還是握在深鐵手上，恒大更多起到配合作用。

“寶萬之爭”的遺產(chǎn)

當初，“寶能系”響應(yīng)監(jiān)管層號召舉牌藍籌股，結(jié)果被視作“野蠻人”而遭遇多方圍困，如今更被逼到了墻角，進退維谷。復(fù)盤“寶能系”舉牌萬科，不免讓人唏噓。

這可能是自中國股市誕生以來最為波瀾壯闊、情節(jié)曲折的一個資本故事。這個案例將來一定會寫進各種財經(jīng)教科書，被人反復(fù)分析研究。事實上，隨著萬科股權(quán)之爭的走向逐漸明朗，已有不少專家學(xué)者開始對此進行復(fù)盤與反思。

5月30日，因近期諫言股市、與證監(jiān)會高層共進午餐而備受關(guān)注的經(jīng)濟學(xué)家韓志國，在微博上點評“寶萬之爭”：

“寶萬之爭”本來已經(jīng)給忽視治理結(jié)構(gòu)的公司決策層敲響了警鐘，是資本市場的題中應(yīng)有之義，對中國股市來說是明顯的利大于弊，但卻被一個“野蠻人”定性活生生扼殺，所有的收購方都只有束手待斃。現(xiàn)在傳出作為第一大股東的寶能集團進不了公司董事會，如果傳言真的兌現(xiàn)，那就是又一樁獨具特色的惡風(fēng)血雨！

對于“野蠻人”這個概念，著名財經(jīng)作家吳曉波也提出自己的看法。6月1日，吳曉波在視頻節(jié)目中表示，一些傳統(tǒng)企業(yè)家、企投家面對資本的時候存在三大誤區(qū)，第一大誤區(qū)就是，認為所有的投資人都是野蠻人。特別是去年寶能狙擊萬科以后，這個觀點越來越多。

他指出，萬科并不是一家跟資本市場絕緣的企業(yè)，早在1991年，它已經(jīng)進入資本市場。進入資本市場就意味著它必須承擔(dān)市場可能會帶來的風(fēng)險。因此，萬科和寶能之間所發(fā)生的風(fēng)波，僅僅是它在資本市場所面臨的各種挑戰(zhàn)的其中之一。“把所有的投資人比喻成‘野蠻人的觀點，顯然是非常落后、不合時宜的。”

其實，王石本人曾在股東大會上澄清，他沒有說過“野蠻人”這三個字，并且承認“惡意收購”是一個市場中性詞語。

難能可貴的是，作為主要發(fā)起人之一參與了中國證券市場的設(shè)計與建立工作、原中國證監(jiān)會副主席、清華大學(xué)教授高西慶，站在市場與法治的高度，對這場股權(quán)之爭作出了非常有分量的判斷，堪稱總結(jié)性陳詞。近日，在接受騰訊財經(jīng)《財約你》欄目專訪時，高西慶表示，“寶萬之爭”是中國證券法、公司法歷史上最重大的進步之一。

監(jiān)管層已經(jīng)在行動，近期，銀監(jiān)會、保監(jiān)會、證監(jiān)會已經(jīng)連續(xù)出臺一系列政策，加強對混業(yè)經(jīng)營的監(jiān)管、彌補現(xiàn)有分業(yè)監(jiān)管模式漏洞，取得了非常好的效果。同時，保監(jiān)會對于前海人壽的處罰，萬寶之爭的結(jié)局走向，也足以展示監(jiān)管層對于“寶能系”為代表的資本力量的懲戒。

正如高西慶所言，“寶萬之爭”是中國證券法、公司法歷史上最重大的進步之一。“世界上沒有一個國家會有一個上市公司的兼并收購，造成這么大規(guī)模的、廣泛的公眾注意，這是一個大好事，這是證券法、公司法教育。”更重要的意義在于，除了普法，此次事件最終促進了中國金融監(jiān)管體制的進一步變革。

但與此同時，也要注意對于資本的懲戒可能產(chǎn)生的“矯枉過正”效應(yīng)。因為對于資本力量的批判與懲戒，如吳曉波所言，越來越多的實體企業(yè)家已經(jīng)進入誤區(qū)，認為所有的投資人都是“野蠻人”。李稻葵也指出，企業(yè)家對于資本的“敬畏之心”的缺失，并不有利于實體企業(yè)的轉(zhuǎn)型升級。吳曉求提醒，“資本市場的收購行為怎么了？沒有并購重組還叫資本市場嗎？”

“讓上帝的歸上帝，凱撒的歸凱撒。”高西慶如此期待“寶萬之爭”的最終結(jié)局。歷時兩年的該事件進入尾聲，回顧這一路的跌蕩與峰回路轉(zhuǎn)，也引發(fā)了包括高西慶、李稻葵、吳曉求、吳曉靈、吳曉波在內(nèi)的經(jīng)濟學(xué)家們、前監(jiān)管官員、財經(jīng)作家的集體反思。

值得一提的是，在這些專家學(xué)者中，不乏與王石等萬科管理層私交不錯的人，但他們或基于法治意識，或出于公義，對這場股權(quán)之爭作出了獨立分析與判斷，以盡到作為知識分子的責(zé)任，為推動資本市場的進步貢獻一己之力。這是中國經(jīng)濟之幸，也是中國資本市場之幸。