我國投資銀行業務現狀及發展策略

劉 洋， 徐 欣

(湖北工業大學經濟與管理學院， 湖北 武漢 430068)

我國投資銀行業務現狀及發展策略

劉 洋， 徐 欣

(湖北工業大學經濟與管理學院， 湖北 武漢 430068)

隨著近年來中國資本市場的對外開放和海外投資銀行對中國資本市場業務的搶占，我國投資銀行業面臨巨大挑戰。因此，我國投資銀行必須突破現有的盈利模式，轉變業務結構，拓寬業務范圍，加快國際化進程，以實現可持續發展。在分析了我國投資銀行業務的發展現狀及存在的問題后，提出我國投行業務結構轉型的大方向：增強資本實力，適當提高桿杠率；優化業務結構，積極發展創新型業務；改革審批制度，放寬政策監管；加強投資銀行業務轉型與創新；借鑒國際經驗，加強風險管理。

投資銀行； 收入結構； 金融創新

投資銀行作為資本市場的重要參與者，是資金直接融通的樞紐，對我國經濟發展具有重要意義。在全球經濟形勢出現重大變革的今天，投資銀行在服務實體經濟、行業發展方面也面臨著新的機遇與挑戰。隨著我國資本市場的雙向開放和利率市場化的推行，海外投資銀行紛紛將目光投向中國資本市場。因此我國投資銀行想要在未來資本市場發展壯大，必須實現其業務轉型與創新，并加快國際化進程。

1 我國投資銀行業發展現狀

1.1 資產規模加速增長，杠桿小幅下降

由圖1[1]可以看出，2007到2014年，我國投資銀行凈資產與凈資本規模逐年穩步上升；而從2014到2015年，我國投行的凈資產與凈資本規模大幅上升，凈資產和凈資本分別增加了56.97%和57.69%。

圖 1 2007—2015年證券公司資本規模情況 億元

由表1可見，近年隨資產規模的擴張，我國投行的杠桿率并無顯著提升，2016年的杠桿倍數較2015年甚至下降11%。

表1 2014—2016中國投資銀行規模情況

注：杠桿倍數=(總資產-客戶交易結算資金)/凈資產

1.2 營業收入減少 收入結構有顯著變化

2016年我國129家投資銀行實現全年營業收入3279.94億元，較去年下降42.97%；凈利潤1234.45億元，較去年下降49.56%；凈資產收益率為7.53%，較2015年下降了9.35%；124家投資銀行實現盈利，只有5家虧損。由以上數據可以看出，我國投資銀行2016年盈利能力與2015年相比有所下降。

表2 投資銀行2014—2016年部分業務收入及占比情況 億元

收入結構方面，2014和2015年傳統的證券經紀業務與自營業務占比較高，證券承銷與保薦業務占比非常低，而2016年證券經紀業務占比大幅下降，證券自營業務比重也下降7%，而承銷與保薦業務的收入占比顯著提高，漲幅達131%。創新型業務中：資產管理業務，2016年該項業務凈收入296.46億元，與2015年幾乎持平；融資融券業務，2016年收入381.79億元，較去年下降35.42%。這說明投資銀行營業收入與股票市場的波動呈正相關。整體來看，我國投資銀行的營業收入主要還是依賴于傳統的經紀業務與自營業務[2]。

2 我國投資銀行業務現狀

2.1 傳統型業務現狀

2.1.1 證券經紀業務現狀 證券經紀業務一直是我國投資銀行的傳統業務和主要收入來源。證券經紀業務與證券市場交易活躍狀況密切相關。2015年我國投資銀行代理買賣證券業務凈收入達到2690.96億元，同比增長156.41%。反觀2016年投資銀行經紀業務的收入情況，從各上市投資銀行披露的年報來看，中信證券經紀業務手續費凈收入為69.24億元，較2015年下降51.61%，海通證券經紀業務手續費凈收入為40.75億元，較去年下降58.59%，國泰君安經紀業務手續費凈收入54.56億元，較去年下降60.06%。由此可見，2016年我國投資銀行經紀業務收入與2015年相比大幅縮水，這主要是因為股票行情的波動，同時表明我國投資銀行經紀業務收入仍然存在著靠天吃飯的現象。

市場集中度上，2015年證券經紀業務的市場集中度較2014年更高，排名前10家證券公司股票及基金交易量的市場份額為48.06%，與2014年相比提升4.56%點，這說明我國大型有實力的老牌投資銀行在證券經紀業務上有著絕對優勢，直接瓜分了整個市場的一半份額，而小型的、新成立的投資銀行在經紀業務上則難以與大型投資銀行競爭。

從投資銀行營業部網點數量來看，截至2015年底，投資銀行營業部共8170家，與2014年相比增加了914家，增幅13.49%。2016年雖股市行情慘淡，但投資銀行營業部新增數也超過了800家，說明我國投資銀行仍十分注重經紀業務方面的盈利，但隨著營業網點的增加，對客戶的爭奪越加激烈，也引發了傭金率的走低，從最開始的“千三”到現在的“萬五”，甚至“萬三”。另外，在互聯網金融飛速發展的今天，傳統的金融模式不斷受到沖擊，我國投資銀行經紀業務也面臨著嚴峻挑戰，轉型勢在必行。

表3 2014—2015年市場規模和交易情況

2.1.2 證券承銷與發行業務現狀 我國投資銀行證券承銷業務主要分為債券承銷與股權承銷。從債券承銷來看，2016年企業債、公司債和資產證券化后的債券是投資銀行債券承銷收入的主要來源，分別占投行債券承銷金額的14%、59%和6%。截至2016年6月，我國投行債券承銷共2566只，承銷金額達2.2萬億，是去年同期的2倍有余。從股權承銷來看，2016年IPO審核速度放緩，截至6月份，只有8家企業通過審核，但下半年IPO開始提速。

在市場集中度上，2016年證券承銷業務集中度較2015年有所下降，債券承銷前10名的投資銀行集中度下降2.79%，股票承銷前10名的投資銀行集中度下降7.05%。

在行業制度建設上，2015年12月，第十二屆全國人大常委會審議通過《關于授權國務院在實施股票發行注冊制改革中調整<中華人民共和國證券法>有關規定的決定(草案)》的議案，授權國務院對擬在上海證券交易所、深圳證券交易所上市交易的股票的公開發行實行注冊制，自2016年3月1日起施行，實施期限兩年。這說明我國證券發行制度已經處于從核準制到注冊制的過渡階段。由于2016年年初經歷了熔斷危情和監管層換將，市場對于注冊制的實施預期大為降低，但是自2016年下半年以來，IPO開始提速，雖然距離真正的注冊制還有一段距離要走，但是種種跡象表明投資銀行需要越來越重視證券承銷業務，未來該項業務的競爭可能會變得十分激烈。

2.1.3 證券自營業務現狀 由表2可見，2015年我國投資銀行自營業務規模增加，收益大幅提高，投資規模與2014年相比，提高96.75%，股票資產比重下降3.5%，基金資產比重上升10.96%，債券資產比重下降15.45%。全年證券投資收益(含公允價值變動)1413.54億元，較2014年投資收益上升了99%。這主要得益于2015年股市、債市交易的高活躍度，國家對股市的政策利好，企業融資成本的降低。但證券自營業務的收入在營業收入中的占比近年來在逐漸減少，這一方面是受行情影響，另一方面是因為投資銀行在注重發展傳統型業務的同時，也在積極發展創新型業務，提高創新型業務收入在營業收入中的比重，不斷優化業務結構。

表4 2014—2015年證券公司金融產品投資配置情況

2.2 創新型業務現狀

2.2.1 資產管理業務現狀 我國資產管理業務起步于1996年，至今為止已走過10年，從最初的小范圍試點發展到如今證券公司的重要組成部分，從以通道業務為主發展到如今具有較強的投資管理和投融資服務能力，我國投資銀行的資產管理業務已進入一個嶄新的階段。2015年，我國利率市場化進程取得重大發展，央行多次降準降息使得存款利率不斷下行，加上互聯網金融的沖擊，銀行存款加速流出，市場對各類資產管理產品和理財產品的需求不斷增加。不僅如此，由于投資銀行在相關產品結構設計和定價上的優勢，利率市場化后銀行發行理財產品也越來越愿意與證券公司合作，由此進一步推動了我國證券公司資產管理業務的發展。

2.2.2 并購與重組業務現狀 從規模方面來看，2015年上市公司重大資產重組的交易數量與交易規模均創歷史新高，交易數量達320起，與2014年相比，上升72.9%，交易規模達13 613億元，較2014年上升127.4%。其中，在深圳證券交易所上市的公司占比最大，而上海證券交易所主板上市公司并購重組較為活躍，較前一年增長190.3%。

從行業制度來看，2015年，關于并購重組的政策頻出，極大激發了市場活力，并規范了并購重組市場的相關制度。2015年4月，中國證監會對《上市公司重大資產重組管理辦法》第十四條和第四十四條適用意見進行了修訂，將募集配套資金比例從25%提高到100%，加大了并購重組融資力度，并明確了募集配套資金的用途。此外，隨著中國“一帶一路”戰略的實施，中國企業加快了海外并購的步伐，中亞、東南亞、北非發展中國家逐漸成為海外并購的新熱點。

此外，由于2015年“互聯網+”概念廣受追捧，一些以傳統業務為主的企業選擇與新興的互聯網企業合作，也引起了并購與重組熱潮。因此可以看出，并購與重組業務近幾年在我國發展十分迅速，投資銀行未來也應把握住市場機遇，把重心逐漸從傳統的經紀業務過渡到創新型業務中的并購業務。

表5 2014-2015年中國證監會核準上市公司并購重組情況表 家

3 我國投資銀行業務的主要問題

3.1 資產規模較小 抗風險能力有限

我國投資銀行資產規模長期較小，導致投資銀行抗風險能力差，盈利能力也受到一定程度的限制。在資產規模方面，截至2015年年底，我國125家證券公司總資產為6.42萬億元，而高盛集團2015年總資產為0.8613萬億美元，約合5.85萬億元，可以看出我國投資銀行業的整體規模也僅僅與美國高盛集團相差無幾。我國排名第一的投資銀行中信證券2015年總資產為6161億元，在資產規模上同期僅為高盛集團的十分之一。資產規模小導致我國投資銀行面臨風險時資本金不足，抗風險能力有限，并且不能實現規模經濟，同時也會影響投資銀行開展創新業務。在盈利能力方面，我國投資銀行與美國頂級投行也存在很大差距，對比我國中信證券與美國高盛集團2015年的營業收入與凈利潤可以發現，高盛集團2015年的營業收入為中信證券的4.8倍，凈利潤為中信證券的2倍，這說明我國投資銀行在資產規模與盈利能力上與國外頂尖投行還存在一定的差距[2]。

圖 2 2012-2015年中信證券與高盛集團營業收入對比 億元

3.2 收入結構較為集中 受市場和政策的雙重影響

由圖3可以看出，我國投資銀行的收入結構長期依賴于傳統的經紀業務，而經紀業務的收入占比雖高，但收入來源卻并不穩定，往往依賴于市場的整體行情和國家的政策變動。

2015年，隨著新三板市場的快速發展，并購重組業務快速增長，投資銀行業務結構單一的狀況有所改善，但代理買賣證券業務的收入仍然占到了總收入的一半，其次自營業務收益占比25%，融資融券利息收入與證券承銷與保薦業務收入分別占比11%和7%。而創新型業務中的資產管理業務僅占比5%。

圖 3 2015年我國證券公司業務收入來源

3.3 同質化競爭激烈 缺乏創新能力

近年來隨著資本市場的繁榮發展，監管的公開透明和信息手段的普及，融資、上市等資本概念深得人心，各類機構、行業組織、媒體等均已成為企業家獲得資本市場信息的渠道，信息不對稱情況有所改善，導致投資銀行在信息提供、交易撮合、專業咨詢等方面的功能有所削弱，同質化競爭愈演愈烈。這主要表現在：業務品種雷同，業務流程相似，價值創造作用不明顯等，而這導致了投資銀行通道業務的過度競爭和競相壓價，最典型的就是自2015年“一人一戶”政策松綁以來，許多中小券商在經紀業務上無下限地打“傭金戰”，為了爭奪客戶，甚至將開戶傭金降到萬分之二。這種打價格戰的同質化競爭毫無創新，嚴重影響金融市場的運行效率，短期內可能會吸引到大量客戶，但從長期來看降低行業整體利潤水平，損人不利己。投資銀行經紀業務更應注重差異化發展，勇于開拓新的收入增長點。

4 優化我國投資銀行發展的對策

4.1 增強資本實力 適當提高桿杠率

投資銀行業是資本密集型行業，資本金越多，可以從事的業務范圍與規模就越大，規模經濟效益也就越大。美國頂尖投資銀行的資本規模很大程度上是通過并購其他投資銀行或商業銀行業務的某一部分而逐漸壯大起來的。著名投資銀行摩根大通就是JP摩根、大通銀行和弗萊明集團在2000年合并后的產物，其在2004年和2008年又分別收購了芝加哥第一銀行和美國著名投行貝爾斯登。2011年，摩根大通的資產規模超越其他投行，成為美國最大的金融服務機構，其業務涵蓋了整個金融領域。因此，我國投資銀行想要增強資本實力，同樣可以采取并購其他投行的方法，強強聯手，優勢互補。

此外，我國投資銀行的杠桿率仍然有向上提升的空間，雖然并不一定要達到美國十幾倍杠桿的水平，但也應該選擇一個相對適中、合理的杠桿率，因為杠桿率越高，對投資銀行風險管理的能力要求也就越高。就目前情況來看，我國投資銀行杠桿率保持7～8倍較為合理。

4.2 優化業務結構 積極發展創新型業務

我國投資銀行在業務結構上過于依賴經紀業務的收入，這幾年證券公司大打“傭金戰”就能說明這一問題，而國外投資銀行則早就開始注重創新型業務的發展，降低經紀業務帶來的收入。雖然由于我國實行的是分業經營，在一定程度上限制了投資銀行的發展，但近幾年我國也在不斷進行證券業體制改革，放寬對投資銀行業的監管，為投資銀行業提供了創新發展的環境。例如，2016年我國證監會已決定對上市公司公開發行股票制度進行改革，從核準制過渡到注冊制。此外，近年來我國在衍生品方面相繼推出股指期貨、股指期權，未來還將推出商品期權。因此我國投行應順應金融管理政策，積極發展創新型業務，向美國投行的均衡業務結構進行轉型，實現收入的多元化。

4.3 改革審批制度 放寬政策監管

我國投資銀行之所以在很多業務上不如美國發達，是因為我國證券業仍然處于一個監管從嚴的狀態，投行業務存在諸多限制。例如，在我國投資銀行可以從事資產管理業務的種類與發行產品的規模、起投點都有著法律規定，在并購業務中投資銀行也沒有絕對的定奪權，政府可能會干預投行并購。此外，我國投資銀行傳統型業務收入主要依靠企業的公開上市，由于過去一直實行的是核準制，公司上市進度慢，每年能夠上市的公司也不多，投行承銷業務收入也有限。但2016年，我國企業公開上市制度已從核準制過渡到注冊制，企業上市進度有所提升，這對于投資銀行來說無疑加大了盈利機會。但與美國相比，我國金融市場開放程度還不夠高，政策監管也較嚴，想要為我國投資銀行謀求更長遠的發展道路，未來應放寬政策限制，鼓勵投資銀行積極創新。

4.4 加強投資銀行業務的轉型與創新

4.4.1 經紀業務向財富管理轉型 無論是從美國證券行業的發展歷程，還是從我國證券行業近幾年的變化趨勢都可以看出，傳統的通道服務傭金收入所占的比重均逐漸下降。相對國際大型投資銀行來說，我國投行傳統傭金收入占比還有巨大的下降空間。證券公司的經紀業務應由單一通道服務向全方位的財富管理方向轉型。

4.4.2 承銷與保薦業務向綜合金融服務轉型 我國證券公司目前的營業收入主要依靠股票公開發行，而企業財務顧問等綜合性金融服務占比較少。借鑒美國投資銀行從事承銷保薦業務的經驗，我國投資銀行的承銷與保薦業務應向為客戶提供前端、中端、后端的綜合金融服務轉型。

4.4.3 自營業務向創新型買方業務轉型 現階段我國大部分證券公司面臨的問題是行業監管過嚴，上市之后募集的大量資金沒有好的投向，只能用于投資債券、銀行存款和股票。這些投資方向一方面風險較高，另一方面獲得的收益也較低。融資融券、股票約定式回購、直接投資、金融衍生品套期保值和做市商業務均屬于消耗資本，且具有較高收益率的買方業務，我國投行應由傳統的證券買賣向這些創新型買方業務轉型。其中，做市商業務在國外投行收入中的占比很大，我國場外市場的建立有利于做市商業務的開展與創新。

4.4.4 資產管理業務向全方位資產管理模式轉型 隨著我國居民收入的增長，人們對于資產管理的需求越來越大。資產管理業務是我國投資銀行業務創新與轉型的重要方向，前景巨大。近年來，我國投資銀行資產管理業務監管的放松、投資金額門檻的降低，資本市場環境的改善，為我國投資銀行資產管理業務的創新提供了相應的環境。從創新方向來說，資產管理業務應由傳統的證券資產管理模式向全方位的資產管理模式發展。投資銀行不應僅僅將目光局限于二級市場，而應擴大集合資產管理業務的投資標的，私募股權基金、信托及銀行理財產品、未上市公司的股權、各類受益權，以及傳統投資領域之外的房地產、礦產、大宗商品等實物資產也應納入集合理財的投資范圍之中。

4.4.5 并購業務向并購融資和自營并購延伸 投資銀行在并購業務中不僅為收購者服務，也為出售者服務；不僅為并購提供咨詢策劃和財務顧問，也為并購提供融資；不僅從事并購“代理”，也從事并購“自營”，同時充當買者和賣者。我國投資銀行應借鑒美國經驗，在并購業務中為企業提供全方位、多樣化的服務，在并購完成之后，還應與企業保持長期聯系，做好購后服務。

此外，我國投資銀行在做好財務顧問的同時，應開拓并購融資和并購自營業務。從事并購融資和并購“自營”業務需要證券公司有相應的資本來源，其途徑可以選擇發起設立由證券公司管理的并購基金。從美國市場來看，并購基金來自養老基金、保險基金等機構投資者，一般占其資產的5%～10%。因此，我國證券公司發起設立的并購基金也可以向社保基金、保險公司和其他機構投資者募集。

4.5 借鑒國際經驗 加強風險管理

投資銀行的業務對象主要是金融資產，而金融資產是一種風險資產，因此投資銀行直接或間接地承擔了大量風險。我國目前投資銀行的杠桿率處于一個較低的水平，面臨的操作風險還較小，但未來隨著杠桿率的提升，風險則會加大，特別是在金融危機中，過高的杠桿率更容易引起風險，美國著名投行雷曼兄弟就是因為高杠桿率在金融危機中破產，我國投行未來也要警惕此種風險。

此外，在我國投行對衍生品業務的創新以及自營業務上也需要做好風險控制，因為期貨、期權都是高風險的投資產品，一旦投資失敗可能血本無歸。在衍生品業務和自營業務上的風險管理，我國投行可以多多借鑒國外投資銀行風險控制的經驗。例如：高盛集團一般會設置動態風險限額框架，采用分散投資策略，合理控制倉位大小，構建合理的投資組合，積極利用衍生品對沖風險等。

[1] 中國證券業協會. 中國證券業發展報告(2016)[M]. 北京：中國財政經濟出版社, 2016.

[2] 楊潔. 中美投資銀行業務比較研究[D]. 天津：天津商業大學, 2015.

[3] 王淑鳳. 中國銀行投資銀行業務模式研究[D]. 長春：吉林大學, 2013.

[4] 黎潔. 我國投資銀行內部控制研究[D]. 成都：西南財經大學,2014.

[5] 徐明. 我國投資銀行業務結構優化研究[D]. 北京：對外經濟貿易大學, 2015.

[6] 王偉杰. 我國投資銀行發展前景研究[J]. 時代金融,2017(5):118-119.

[7] 孟宇. 中國投資銀行發展現狀及對策探析[J]. 現代商貿工業, 2015, 36(24):6-8.

[責任編校： 張巖芳]

Analysis on the Current Situation and Development Strategy of China 's Investment Banking

LIU Yang, XU Xin

(SchoolofEconomicsandManagement，HubeiUniv.ofTech.,Wuhan，430068)

In recent years，with the opening up of China's capital market and overseas investment banks to seize the Chinese capital market business, China's investment bank is facing enormous challenges. Therefore, China's investment banks must break through the existing profit model, change the business structure, broaden the scope of business,and speed up the process of internationalization to achieve the long-term sustainable development. After analyzing the development status and existing problems of China's investment banking business, the paper puts forward the general direction of the transformation of China's investment banking business structure.

investment bank; income structure; financial innovation

1003-4684(2017)03-0060-05

F832.5

A

2017-04-10

湖北省教育廳人文社科一般項目(15Y051)

劉 洋(1977-)， 女，湖北武漢人，金融工程博士，湖北工業大學經濟與管理學院副教授，研究方向為資本市場