中國外債去杠桿的過程及微觀機制分析

■高哲理，尹振濤

中國外債去杠桿的過程及微觀機制分析

■高哲理，尹振濤

本文首先對我國外債的構成、規模及期限結構進行了統計分析，概括了我國外債的結構特征和期限特征。其次，文章對2015年至2016年一季度的外債去杠桿周期中我國外債整體規模和部門結構變化特征進行了描述和分析，并著重分析了其他接受存款公司和其他部門兩類非政府部門的外債去杠桿的表現與特點。隨后，文章分析了國外利率、人民幣匯率及外貿規模變化等因素對兩類非政府部門外債去杠桿產生影響的微觀機制。最后，本文對未來外債走勢進行分析，并對非政府部門應對外債風險提出政策建議。

全口徑外債；杠桿；其他接受存款公司；其他部門

高哲理，中國社會科學院金融研究所博士生；尹振濤，中國社會科學院金融研究所法與金融研究室副主任，副研究員。（北京100028）

一、我國外債的構成、規模及期限結構

根據國際貨幣基金組織編制的《外債統計：編制者和使用者指南》（2003年版）對外債總額的定義：外債總額是指在任一時點上的目前的實際（不是或有）負債余額，該負債要求債務人在未來某一時點償還本金和/或利息，并且是某一經濟體居民對非居民的欠債①國際貨幣基金組織：《外債統計：編制者和使用者指南（2003年版）》，2003年。。與境外直接投資一樣，外債也是境內企業和政府部門利用外資的重要方式，是我國經濟發展可利用資金的重要組成部分。由于債務的本質特征，境內各企業和政府部門在舉借外債時會面臨自身經營、國際貿易和金融市場變化、償債期限錯配和貨幣錯配等各類風險，并相應調整自身的債務舉借和償還行為，引起債務資金流動和頭寸的變化，從而影響國際收支平衡。外債的變化可以反映國際市場、國內市場以及主權政府之間的經濟關系，具有重要的研究分析價值。

2015年，我國按照國際貨幣基金組織的數據公布特殊標準（SDDS)調整了外債統計口徑并對外公布全口徑外債數據。根據該標準，外債總額按部門分為廣義政府、中央銀行、其他接受存款公司、其他部門、直接投資：公司間貸款五類。每一部門下根據應償還債務的期限是否在一年以內，又將債務頭寸劃分為短期和長期。每一期限下又按債務工具進行了分類，這些債務工具主要包括貨幣與存款、債務證券、貸款、貿易信貸與預付款等。

根據我國公布的按部門劃分的外債總額頭寸表，截至2016年9月末，我國外債總額構成情況如表1。

表1 中國2016年9月末按部門劃分的外債總額頭寸（單位：億美元）

從上表可以看出，截至2016年9月末我國外債總額頭寸為14,320億美元，其中規模最大部門為其他接受存款公司和其他部門，分別為5,969億美元和4,043億美元，占比分別為41.68%和28.23%。表中，其他接受存款公司主要是指銀行，在我國應包括各類商業銀行和政策性銀行；其他部門則包括非銀行金融公司、非金融公司以及住戶或為住戶部門服務的非營利機構。可見，我國的外債主要是由其他接受存款公司和其他部門兩類非政府部門在生產經營活動中產生，因此外債的變化可以反映國內外的國際化經營和投資機構對國內外經濟現狀及發展前景的判斷和反應，以及經營和投資信心的變化。而本文也主要著重對該兩類非政府部門的外債進行分析。

按部門劃分的外債總額頭寸中另一非政府部門為“直接投資：公司間貸款”，包括直接投資企業對直接投資者的債務負債、直接投資者對直接投資企業的債務負債及對關聯企業的債務負債，主要核算對境外子公司、分公司及其他關聯關系企業的債務關系。由于這種具有投資權屬關系企業間的債務其風險特征與一般債務有區別，其產生和變動具有一定特殊性，在此不做重點分析。

表22016 年9月末其他接受存款公司及其他部門外債總額頭寸構成（單位：億美元）

從外債的期限結構來看，截至2016年9月末，其他接受存款公司和其他部門的短期外債分別為4,710億美元和2,928億美元，其占各自部門的外債比重分別為78.91%和72.42%，可見我國外債以短期外債為主。但需要進一步分析的是，短期外債中包含大量貨幣與存款（對其他接受存款公司而言）以及貿易信貸與預付款（對其他部門而言），這些外債多數是銀行或其他經營性企業在生產經營中被動產生，并非是企業的主動負債。例如銀行吸納的境外存款、經營性企業在外貿過程中因交貨與付款存在時間差異而形成的負債等。此外，其他接受存款公司的貸款項目主要是外債資金的轉貸款，也屬于一種被動負債。當然，銀行或其他企業對這幾種外債并非完全不可控制，在面臨市場變化的情況下，銀行或其他企業也會根據實際情況通過諸如延長應付款賬期等手段予以調節，因此對納入貨幣與存款、貿易信貸與預付款及其他接受存款公司的貸款等短期外債進行分析也有重要意義。但如果排除貨幣與存款、貿易信貸與預付款及其他接受存款公司的貸款三項，可以看出對其他接受存款公司和其他部門來說，短期外債規模要小于長期外債規模，兩部門短期外債與長期外債之比分別為0.58 ? 1和0.26 ? 1。但從兩部門相比較來看，其他接受存款公司（即銀行）短期外債占比要高于其他部門，因此，可以說我國的短期外債的償還風險主要集中在銀行。

二、外債去杠桿的過程及表現

（一）外債規模與部門構成的總體變化趨勢

從近年來各年度全口徑外債余額變化情況來看，自2004年以來，中國全口徑外債余額一路上升，至2014年達到頂點，當年末外債余額達17,799億美元。2015年，中國經歷了近年來首次外債余額的下降，年末，全口徑外債余額明顯下降至14,162億美元。至2016年9月末，外債余額小幅反彈至14,320億美元。

詳細考察2014年以來的外債余額變化，可見2014年上半年外債余額還有較大升幅，2014年下半年雖然外債仍然繼續上升，但升幅已明顯收窄。2014年末外債余額達到頂峰后，進入2015年開始外債收縮的去杠桿過程，其間除2015年二季度外債余額有小幅反彈外，至2016年一季度外債余額均呈下降趨勢。2016年二季度和三季度，外債余額連續反彈，根據外匯管理局的判斷，“截至2016年9月末，我國全口徑外債余額為14,320億美元，較2016年6月末增加427億美元，增幅為3%，延續了今年二季度以來外債總規模穩步回升的態勢，表明我國外債去杠桿進程已基本結束”①國家外匯管理局有關負責人就2016年9月末外債數據有關問題答記者問，國家外匯管理局網站，2016年12月30日。。根據外債變化的趨勢及外匯管理局的判斷，本文將2015年及2016年一季度定義為本輪外債去杠桿周期。

圖12014 年以來中國外債余額季度變化情況（單位：億美元）

由于中國的外債主要由非政府部門產生，因此通過考察本輪外債去杠桿周期間外債余額的變化情況，可以得出以下結論：一是從規模來看，其他接受存款的公司是本輪外債去杠桿的主力，本輪去杠桿周期中其他接受存款公司外債下降3,585億美元，而其他部門外債下降1,326億美元。二是從環比變動比例來看，其他接受存款公司外債變動比例也比其他部門要大，這表明其他接受存款公司在面對各種外債影響因素時,外債規模變動更為敏感。其他接受存款公司主要為商業銀行，具有信息聚集及資金中介的特點，其對債權債務關系的確立和消除較為迅速，且從事國際業務的銀行內控和經營制度較為完善，對債務頭寸有著嚴格的管理，因此銀行外債的變動也較為敏感。三是直接投資項并沒有呈現明顯的去杠桿過程，在大部分時期其外債變化甚至與其他兩部門呈相反變化，這也與上文直接投資項的外債變動與一般外債變動特征有差異的結論相符。

圖22015 年以來中國外債余額分部門季度變化情況（單位：億美元）

（二）非政府部門外債構成科目及期限變化情況

從其他接受存款公司的外債構成科目變化趨勢來看，其主要構成科目為貨幣與存款、債務證券以及貸款三項，截至2016年9月末上述三項占其他接受存款公司的外債比重分別為52.62%、20.21%和27.12%。而從此三項在外債去杠桿周期中的表現來看，占比最大的貨幣與存款項與其他接受存款公司整體外債變化趨勢基本一致，而債務證券在2015年二季度大幅上升，貸款則有大幅下降，此后債務證券與貸款的變化趨勢與其他接受存款公司整體外債變化也基本一致。其他接受存款公司的貸款項目主要為外債資金轉貸款，屬于境內銀行的被動負債，其下降意味著境外銀行或企業對境內企業資金供給的收縮，一定程度上反映外資對國內經濟信心的下降。而債務證券則是銀行發行的境外債券，其增加反映了銀行補充運營資金的需要，屬于主動負債。可見本輪去杠桿周期中銀行的去杠桿被動性較強，主動性較弱。

從其他接受存款公司的外債期限情況來看，短期外債在去杠桿周期中變化較為明顯，主要是貨幣與存款以及短期貸款下降較多，其中貨幣與存款自2014年末的4,925億美元降至2016年3月末的3，018億美元，下降了1,907億美元；短期貸款自2014年末的3,143億美元降至2016年3月末的1,003億美元，下降了2,140億美元。長期外債在整個去杠桿周期中變化不大，至2016年9月末甚至較2014年末有所上升。貨幣與存款及短期貸款多為銀行被動外債，表明境外短期資金對國內市場資金供給更為謹慎，或者國外經濟復蘇后部分外債到期資金的回流。而長期外債主要為債務證券和貸款，前者為銀行主動借入的負債，后者為長期限的資金轉貸款，意味著境外資金對國內銀行的持續經營能力以及長期投資項目仍然看好。

從其他部門的外債構成情況來看，其外債主要構成項目為貿易信貸與預付款、債務證券及貸款三項，截至2016年9月末上述三項占其他部門的外債比重分別為66.36%、26.48%和4.46%。而從此三項在外債去杠桿周期中的表現來看，貿易信貸與預付款在整個外債去杠桿周期中均呈下降趨勢，是其他部門外債去杠桿的主力。貸款自2015年三季度才開始下降，且至2016年一季度外債去杠桿周期結束后仍未有反彈跡象。債務證券占比較小，且波動不大，對其他部門的外債去杠桿影響不大。貿易信貸與預付款主要由境內企業在對外貿易中因付款與交貨的時間差異而產生，其下降或者由于對外貿易規模整體收縮，或者由于付款方式發生改變，付款與交貨時間差異被壓縮。但從實踐來看，付款方式更多會由貿易雙方或不同貨種的貿易習慣決定，調整余地有限，因此主要還是貿易規模收縮起主要作用。貸款下降則反映境外金融機構給予境內貿易商的進出口信貸或票據融資收縮，也可能與貿易規模收縮有關。

從其他部門的外債期限情況來看，也是短期外債在去杠桿周期中發揮主要作用。其中短期貿易信貸與預付款自2014年末的3,285億美元降至2016年3月末的2,339億美元，下降了946億美元；短期貸款自2014年末的613億美元降至2016年3月末的258億美元，下降了355億美元。由對外貿易產生的外債大部分為短期外債，其下降也反映了對外貿易的收縮。與其他接受存款公司類似，其他部門的長期外債在整個去杠桿周期中也沒有明顯變化，但一個不同的趨勢是，其他部門長期外債自2015年6月末達到頂峰后，此后每季度均呈小幅下降趨勢，即使外債去杠桿周期結束后仍未見反彈。

三、本輪外債去杠桿的微觀機制分析

外債因跨境貿易和投資行為產生，因而其波動變化要受國內外兩種市場的影響。目前國內經濟已經進入經濟中低速增長的“新常態”，“降杠桿”和“防風險”成為經濟政策的重點，這是外債去杠桿的國內背景。境內從事對外貿易和投資的機構顯然也將受國內經濟環境影響，主動或被動降低企業債務杠桿，其中自然也包括外債杠桿。而單從外債的角度來看，另有一些國際金融和國際貿易因素，對本輪外債去杠桿產生了重大影響，其中重要因素包括國外利率、人民幣匯率及外貿規模。不同因素影響下的外債去杠桿的微觀機制也各有其特點。

（一）國外利率影響下外債去杠桿的微觀機制

國外利率是影響境內機構外債變化的重要因素之一。國外利率下降，將使得國外借貸成本下降，境內機構將傾向于增加外債，反之國外利率上升，將使得國外借貸成本上升，境內機構將傾向于減少外債。

圖32015 年1月至2016年3月Libor美元同業拆借隔夜和一年期利率走勢

具體考察國外利率對非政府部門外債影響的微觀機制。對于其他接受存款公司，國外利率上升主要通過以下途徑對外債產生影響。一是因為向境外銀行拆入資金成本上升，國內銀行可能會減少從境外銀行拆入資金，使得外債總額頭寸表中的貨幣與存款下降。二是境內銀行發行境外債務證券的成本也會上升，使得債務證券規模也可能下降。三是境內機構通過境內銀行使用境外轉貸款資金的利率也會上升，境內機構將減少此類轉貸款資金的使用，境內銀行的轉貸款資金也就相應下降，反映在外債總額頭寸表中的貸款項目下降。

對于其他部門，國外利率上升，一是通過境外發行債務證券的成本也會上升，其他部門傾向于減少境外債務證券發行規模。二是境外金融機構提供的貸款成本也會上升，其他部門傾向于減少此類貸款，使得外債總額頭寸表中的貸款項下降。三是由于資金成本上升，境外貿易對手傾向于縮短延期結算和預付款的時間，加快資金周轉速度，使得貿易信貸與預付款項下降。

（二）匯率影響下外債去杠桿的微觀機制

境內機構承擔外債后，如涉及到貨幣兌換，其所舉借的債務價值將受匯率變化影響。一般來說，境內機構舉借外幣外債，多數會將債務資金用于國內投資和業務經營，因而會將外幣外債資金兌換為本幣，償還時還需將本幣再次兌換為外幣。因此境內機構對本幣匯率的預期將對其舉借外幣外債造成一定影響。當本幣預期升值時，境內機構將傾向于舉借更多外債，因其到期后因本幣升值兌換為外幣償還外債時能有一定匯兌收益。反之，本幣預期貶值時，境內機構將傾向于少借外債，因其到期償還時可能蒙受一定匯兌損失。

2015年以前，外匯管理局披露的外債情況表不包含人民幣外債。自2015年起，外匯管理局按照國際貨幣基金組織的數據公布特殊標準（SDDS)調整了外債統計口徑并對外公布全口徑外債數據，將人民幣外債納入統計。截至2015年末，全國全口徑外債余額14,162億美元中，本幣（人民幣）外債余額為6,567億美元，占46%，外幣外債余額（含SDR分配額）為7,595億美元，占54%①國家外匯管理局年報（2015），國家外匯管理局網站，2016年5月13日。。雖然對于境內的債務人來說，舉借人民幣外債不直接承擔匯兌風險，但由于人民幣外債的債權人均是境外機構，出于資產流動性的需要這些境外債權人仍有可能在收到償債付息人民幣資金后將其兌換為外幣，因此人民幣匯率仍會影響境外債權人供給人民幣外債的行為。出于同樣的匯兌損益考慮，當預期未來人民幣升值時，人民幣外債供給將增加；當預期未來人民幣貶值時，人民幣外債供給將下降。

綜合上述匯率對外幣外債和本幣外債影響的分析，可以得出當預期人民幣升值時，外債規模傾向于上升，而預期人民幣貶值時，外債規模傾向于下降。

而在2015年末外幣登記外債余額中，美元債務占80%，因此影響外債規模變動的主要是人民幣兌美元匯率。而從本輪外債去杠桿周期的匯率變動趨勢來看，自2015年7月起，人民幣明顯處于貶值過程。人民幣兌美元匯率月中間價平均值由2015年1月的每100美元兌換612.72元人民幣貶值為2016年3月的每100美元兌換650.64元人民幣，且其后幾個月貶值過程仍在繼續，在此期間，市場足以形成貶值預期，并因此影響外債的變動。

圖42015 年1月至2016年6月人民幣兌美元中間價月平均值

具體考察匯率對非政府部門外債影響的微觀機制。對于其他接受存款公司，人民幣貶值預期形成后對其外債變化影響主要表現在以下方面。一是境外機構更傾向于持有外幣資產，因而會將人民幣兌換為外幣，存入境內銀行的人民幣現金和存款會下降，同時境內銀行主動拆入的境外外幣資金也會減少，使得外債總額頭寸表中的貨幣與存款下降。二是境內機構因擔心匯兌損失使用境外外幣轉貸款資金的需求下降，同時境外機構對人民幣轉貸款資金的供給也會下降，使得其他接受存款公司外債總額頭寸表中的貸款項目下降。三是因擔心未來償還期的匯兌損失，境內銀行發行的外幣債務證券也會下降。

目前有很多學生對于語文的學習并沒有很高的熱情，這不利于提升語文教學的有效性。學生在整個學習過程中的全面發展與學習樂趣、積極性、教學質量等有著直接關聯，鼓勵性的評價體系可以讓學生對語文學習充滿更大的信心，讓學生感受到學習的成就感，進而可以以更好的狀態投入到學習中。教師在對學生進行評價時，一定要多使用鼓勵性語言，對學生進行批評時也要委婉一些，以平和的、學生可以接受的方式進行，突出學生學習中的主體地位，讓學生真正成為學習的主人，敢于探索未知的知識，體會到學習的快樂，慢慢樹立起學習的自信心，提升學習的質量。

對于其他部門，人民幣貶值預期形成后，一是因預期未來外幣可兌換更多人民幣，境外貿易對手均希望盡量多持有外幣一段時間，因而預付貨款的動機下降，同時境內機構考慮到延期支付貨款的時間越長，支付貨款時人民幣兌換成外幣的匯兌損失越大，因而延期支付貨款的意愿也下降，使得貿易信貸與預付款項下降。二是境內機構舉借外幣貸款會減少，同時境外金融機構向境內機構提供的人民幣貸款也會減少，使得貸款項目減少。三是因擔心償還時的匯兌損失，境內機構發行外幣債務證券也會減少。

（三）對外貿易影響下外債去杠桿的微觀機制

由于中國經常項目已經基本開放，資本與金融項目中直接投資、進出口信貸、貿易信貸等項目也較為開放，而對非居民參與債券市場、股票市場、房地產市場等仍有一定程度限制，因此境內非政府部門產生的外債與對外貿易發展有著密切聯系。當對外貿易擴張時，由其產生的境外銀行貸款、貿易信貸、預付貨款、債務證券等外債也將隨之擴張，而當對外貿易收縮時，外債也會相應收縮。

由于商品或服務的進口或出口都有可能給境內部門帶來外債的變動，因此選用海關進出口總值的變化來觀察中國對外貿易的變化情況。從2014年10月份至2016年6月份進出口總值累計同比增長百分比情況來看，自2015年開始，中國進出口總值扭轉了2010年以來每年保持增長的態勢，同比開始下降，其中2015年1月份同比大幅下降10.9%，從2月份的-2.3%起，累計增速下降幅度基本呈擴大趨勢，表示外貿活動不斷在萎縮，而至本輪外債去杠桿期末，即2016年一季度，同比降幅明顯擴大，2016年2月累計同比增速達到最低的-17.4%，此后降幅開始逐漸減緩。可見在整個外債去杠桿周期中，對外貿易恰好也是在收縮的，并因此帶動外債規模下降。

圖52014 年10月至2016年6月中國進出口總值累計增速

具體分析對外貿易規模對非政府部門外債影響的微觀機制。對于其他接受存款公司，對外貿易活動下降，一是因外貿活動收縮，境內銀行吸收的境外機構為開展對外貿易而存放的貨幣和存款規模下降，使得外債總額頭寸表中的貨幣與存款下降。二是外貿活動收縮，往往表示國內外需求下降，從這個角度來看，國內經營項目利潤也會下降，對境外投資者吸引力下降，境外機構會減少對國內項目的資金供給，從而使得境內銀行轉貸款資金下降，外債總額頭寸表中的貸款項目隨之下降。

對于其他部門，對外貿易活動下降，一是直接導致因對外貿易而產生的貿易信貸和預付款減少。二是外貿業務收縮，境內機構因外貿活動產生的境外金融機構貸款也會減少。

從上述影響外債變動的因素分析來看，本輪外債去杠桿周期中，上述因素均傾向于促使境內非政府部門外債規模下降的方向發展，因此在上述各因素疊加影響下，中國外債頭寸出現了近十多年來的首次下降，也即外債去杠桿過程。

四、對外債走勢的分析及政策建議

對未來中國外債走勢的判斷也應圍繞國內經濟背景以及上述因素影響下外債變化的微觀機制來分析。從國內經濟來看，中低速增長的“新常態”仍將保持一段時期，企業去杠桿的進程仍在繼續。且自2016年末和2017年初，中國人民銀行開始上調MLF、SLF和逆回購等政策工具利率，這一方面表明央行對國內經濟平穩增長的信心，另一方面也表明央行開始轉變近年來寬貨幣的政策操作思路，開始收緊流動性以提高市場利率配合去杠桿進程。總體來看，國內經濟仍將保持有利于企業去杠桿的經濟和政策環境，因此也將有利于外債去杠桿的進程，特別是境外貸款和債務證券等主動型外債，仍將會有去化空間。

從美元利率因素來看，美國經濟恢復較好，市場判斷美國已進入加息周期，且美國雖經過兩輪加息，聯邦利率仍維持在歷史低位，未來還有一定上升空間，從國外利率因素來看，未來一段時期內對外債的影響仍是偏向趨于減少其規模的方向。

從美元匯率因素來看，2016年下半年以來人民幣匯率仍總體保持貶值態勢，特別是12月份中下旬人民幣兌美元匯率達到695.08元人民幣/100美元的低位，進入2017年1月份后略有回升。但人民幣匯率經過一年多的貶值，繼續快速貶值的空間有限。人民銀行的外匯儲備自2014年下半年不斷下降，但截至2016年9月末仍高達31,664億美元，足以有效應對匯率沖擊。再加上本輪貶值后國內貿易條件會隨之好轉，貶值趨勢也會因之減緩。因此，未來人民幣繼續大幅貶值空間可能有限。若人民幣貶值趨勢減緩乃至升值，則對外債的影響是趨于增加其規模。

從對外貿易來看，自2015年以來進出口總值同比下降的趨勢仍在繼續，但自2016年3月去外債去杠桿周期后，累計同比增速下滑的速度正逐步放緩，表明外貿活動正在逐漸恢復。2016年全年全國進出口總值為36,849.23億美元，同比下降6.8%，降幅比2016年上半年已明顯收窄。目前世界各主要經濟體發展已趨于平穩，外貿恢復或將繼續保持，因此預計該因素對外債的影響也是趨于增加其規模。

總體來看，上述利率、匯率和對外貿易等因素對外債走勢方向的影響存在分歧，但明顯的去杠桿周期已經結束，未來一段時間內的外債規模或仍將存在反復，以波動回升為主，但增幅或將有限。

根據以上分析，對境內非政府部門的外債管理提出以下政策建議：

一是合理運用外債資金。目前外債去杠桿周期已經告一段落，外債風險已經充分釋放。且國內的貨幣政策趨緊，資金成本或將提高，雖然美元已經進入加息周期，但其利率仍顯著低于國內水平。外債資金仍然是企業發展可以利用的資金來源，有實力、有條件、外貿業務占比較大的企業仍應積極、合理運用外債資金。

二是控制外債風險。目前中國的外債風險總體可控，但對于單個企業來說，仍需要有效控制外債風險。特別是對于房地產、礦產、鋼鐵等國內產能過剩的行業，由于其盈利能力和償債能力下滑，面臨國內外債務違約的可能性增加。2015年1月深圳佳兆業集團控股有限公司未能支付3,200萬美元債券利息，形成實質性違約，為國內企業外債風險敲響警鐘。外債違約對國際和國內金融市場均會造成一定負面影響，且后續處理難度相對國內債務更大，因此企業應加強負債管理以避免外債違約。上述行業應主動收縮外債規模，或用國內負債替代外債。

三是積極拓展國際市場。目前國內外經濟形勢已趨于穩定，就國內來說，產能過剩、需求不足等因素仍將存在。而美國、歐盟等發達國家需求正在恢復，同時“金磚國家”及非洲等新興市場也正在發展。總體來看，國際市場已逐步形成在穩定中恢復的環境，有利于國內企業“走出去”，進一步拓展國際市場，保持中國經常項目順差的優勢。

四是利用衍生工具規避匯率、利率風險。國際貿易和國際金融市場受匯率和國外利率波動影響較大，且利率、匯率的短期波動較難預測和把控。而中國的外債以短期為主，易受利率、匯率波動沖擊而遭受損失。境內企業可以積極利用國際金融市場的衍生工具，開展遠期外匯、外匯期貨、利率互換等衍生品交易鎖定利潤，規避匯率、利率風險，并因此降低外債風險。

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