漢鼎宇佑高溢價進軍游戲

孫旭龍

產品口碑不佳，標的公司的高估值與高業績承諾靠什么來支撐？

5月15日，漢鼎宇佑（300300.SZ）發布收購公告，擬使用自籌資金6億元向許波、何鈿、遂川廣游商務咨詢中心（有限合伙）3位股東收購上海沃勢文化傳播有限公司（下稱“上海沃勢”）100%股權。

漢鼎宇佑認為，通過此次收購，上海沃勢將與上市公司形成優勢互補，能夠有效延伸在線上游戲的技術范圍，有助于上市公司在線上游戲發行領域的戰略布局，提高上市公司的盈利能力。

上市公司收購游戲公司常常因估值過高且業績難料而受到質疑。自2016年以來，證監會重點核查游戲行業的并購重組甚至IPO信息披露的傳聞就從未停止過，漢鼎宇佑此次收購是否是一筆經得起推敲的買賣呢？

高估值、高業績承諾

截至評估基準日2016年12月31日，上海沃勢擁有2家全資子公司，分別是上海滬首網絡科技有限公司（下稱“滬首網絡”）、廣州捌佰玩網絡科技有限公司（下稱“捌佰玩網絡”），目前均主要從事移動游戲的發行運營業務。

合并財務報表顯示：截至2015年12月31日，上海沃勢總資產、總負債、凈資產分別為6404萬元、3817萬元、2587萬元；截至2016年12月31日分別為4130萬元、2412萬元、1719萬元。

2015年度，上海沃勢營業收入、凈利潤分別為7729萬元、761萬元，由此可計算得出該年度凈利率為9.84%；2016年度，上海沃勢營業收入、凈利潤分別為9557萬元、3932萬元，由此可計算得出該年度凈利率為41.14%。

上海沃勢2016年凈利潤達3932萬元，凈資產卻縮水868萬元，其原因何在呢？

2016年9月30日，上海沃勢股東會決議，標的公司向股東新余廣沃投資管理有限公司以2000萬元的價格回購其持有的13.33%股權，標的公司注冊資本減資至220萬元。同年年底，上海沃勢應付普通股股利2800萬元。

兩次事件的直接影響是，上市公司到手的標的公司凈資產大幅縮水4800萬元，剩余凈資產不足2000萬元。

以此計算，可得出標的公司的評估增值高達5.83億元，增值率亦高達3391.01%。那么，上海沃勢緣何有如此高的估值呢？

資產評估報告書顯示，此次資產評估采用的是收益法，而上海沃勢股東的業績承諾顯然十分關鍵：此次收購后，許波、何鈿承諾標的公司2017年度、2018年度、2019年度的凈利潤（扣非歸屬凈利潤孰低值）分別不低于6000萬元、7500萬元、9375萬元。

標的公司2016年的業績爆發有些令人疑惑。掌上縱橫（833416.OC）是一家新三板掛牌公司，主要業務為影視、明星版權運營以及影視、明星版權游戲研發和發行。2014年至2016年，掌上縱橫凈利率分別為24.24%、18.84%、3.61%。上海沃勢因何可以在2016年業績爆發遠超同行呢？

對此，漢鼎宇佑解釋稱，2016年度上海沃勢向游戲研發商的分成比例較2015年有較大幅度的下調，盈利能力相對有所增強，因此2016年度凈利潤有較大幅度增長。

事實上，早在2014年，文化長城（300089.SZ）就投資過上海沃勢：2014年2月24日，文化長城以2000萬元認購上海沃勢新增注冊資本，持有上海沃勢13.33%股權，彼時上海沃勢的估值約為1.5億元。

然而，文化長城于2014年12月30日收回對上海沃勢的長期股權投資2000萬元。

雖然文化長城放棄上海沃勢較漢鼎宇佑此次收購早了兩年有余，標的公司也可能在這段時間內發生較大的變化，但是漢鼎宇佑“人棄我取”的行為究竟是以何為支撐的呢？上海沃勢的產品真能給高業績承諾以保障？

漢鼎宇佑稱，上海沃勢在2014年處于初創期，盈利尚不穩定，文化長城出于其自身經營考量退出。經過2015、2016兩年的快速發展，上海沃勢業績穩步上揚，經營情況良好，基于其良好的發展勢頭，公司擬收購其100%股權。

產品口碑不佳

上海沃勢的官網www.play800.cn聲稱：公司發行的多款產品，在各大發行渠道均取得了不俗的業績，獲得了業界的廣泛認可和關注，代理發行搜狐暢游出品的《名將曲》港臺獲得蘋果的主動推薦，持續穩定在IOS免費榜前三，安卓暢銷榜第一；大陸《名將曲》上線后當日即登陸付費榜第三；在2017年初，Play800推出由金庸大師頂級IP改編的年度重磅游戲巨作《東邪西毒》，一經上線，即引起了業界的廣泛關注和好評。

《證券市場周刊》記者使用手機進入華為應用市場，搜索“東邪西毒”時發現，該游戲為滬首網絡開發，發行時間為2017年1月11日，截至2017年5月18日有約8萬次安裝。然而，來自219人的評分卻差得可憐：5分制僅獲得了2.1分，大量的1分評價十分顯眼，多數用戶抱怨返回鍵經常出問題無法使用。

而在91助手官網上，截至2017年5月18日，該游戲僅下載了126次；在小米應用商店中，該游戲評分為3.5分，好評41條，差評21條。

無論是在華為應用商店、小米應用商店，還是蘋果應用商店，都無法搜到《名將曲》。國內某媒體早前稱其為一個賣相尚可的“模仿者”。

對此，漢鼎宇佑表示，《名將曲》首發接入四十余家渠道，其中阿里游戲新游期待榜十二名，新游熱榜第八名；目前，《名將曲》已全渠道下線。

上海沃勢自認為旗下產品獲得了業界的廣泛關注與好評，那么標的公司所指的“業界”范圍為何呢？小米應用商店的用戶給了33.87%的差評率，而華為應用商店的用戶給出的差評率顯然更高，標的公司對此又做何解釋呢？

漢鼎宇佑稱，《東邪西毒》日均下載量占據騰訊應用寶前10名，玩家認可度相對較高。對于差評率問題，不同應用平臺的玩家群體有所不同，玩家對游戲的理解也有所區別，不能一概而論。

客戶不明

在資產評估報告書中，上海沃勢并未披露前五大供應商與客戶，但卻披露了應收賬款前五名及預付賬款前五名。

上海銳玩網絡科技有限公司（下稱“銳玩網絡”）是上海沃勢2016年應收賬款第一名，金額達459萬元，占比達32.24%。根據國家企業信用信息公示系統，銳玩網絡成立于2016年5月27日，這也意味著銳玩網絡甫一成立即與上海沃勢展開了較多的合作。

另據工商資料，銳玩網絡的法人及第一大股東是許嘉哲，持股比例達60%。巧合的是，一家名為上海迅景網絡科技有限公司（下稱“迅景網絡”）的企業，其自2016年3月8日起變更的監事名字亦為許嘉哲。

迅景網絡在2016年1月22日發生過一次股權變更，在股權變更前，迅景網絡的股東之一即是上海樂堂網絡科技有限公司（下稱“樂堂網絡”）；后者恰好為上海沃勢2016年應收賬款第四名，也是上海沃勢的關聯方，股東即有許波、何鈿二人。值得注意的是，樂堂網絡的子公司武漢熱游信息技術有限公司又是上海沃勢的預付款第一名，占預付款項總額的比例達60.32%。

那么，上海沃勢是否與銳玩網絡有更深層次的關系？上海沃勢的前五大客戶都有誰，關聯方在其中貢獻收入的比例又有多少呢？

漢鼎宇佑表示，上海沃勢與銳玩網絡不存在關聯關系。報告期內，前五大客戶與上海沃勢不存在關聯關系，未發生關聯交易。前五大客戶信息由于涉及公司經營，如果達到相關披露標準，公司將以公告的形式進行披露。

上市公司定增并購不停歇

2016年5月6日，漢鼎宇佑非公開發行新增股份7598萬股在深交所上市，募集資金凈額達13.83億元。上市公司稱，該募集行為力圖打造基于智慧城市的互聯網金融平臺；因募集金額不及預期，項目投入金額從17億元大幅縮水至6.83億元。

這也導致了漢鼎宇佑一直手握大量現金：2016年中報、三季報、年報以及2017年一季報顯示，上市公司的貨幣資金分別為15.99億元、9.64億元、11.78億元、10.03億元。募集之后，漢鼎宇佑并不繼續拓展主營業務，反而對游戲公司“情有獨鐘”。

早在2016年10月26日，漢鼎宇佑即發布收購預案，擬通過發行股份及支付現金相結合的方式購買上海靈娛網絡科技有限公司100%股權，交易標的作價13億元，其中現金支付3.9億元。該預案最終以終止收購宣告結束，而到了2017年5月，漢鼎宇佑再次把目光瞄向了上海沃勢。

值得投資者注意的是，此次收購公告顯示：各方同意，許波、何鈿保證共同使用以二者名義開立、由二者和上市公司共同管理的共管賬戶內的全部3.6億元資金，即相當于此次交易作價60%的資金，用于購買漢鼎宇佑的股票，不得挪作他用。

截至2017年5月24日收盤，漢鼎宇佑總市值71.47億元，流通市值40.48億元，3.6億元占流通市值的比例約為8.89%，若在短時間內買入股票，將對上市公司股價有明顯的提振作用。

《證券市場周刊》記者注意到，A股市場不乏以收購所支付現金購買上市公司股票的收購行為，但與之相伴的卻是公司高管的減持。屆時，漢鼎宇佑高管是否有類似行為，需要投資者持續關注。