去杠桿不能以犧牲資本市場為代價

鈕文新

央行正在向市場注入流動性。我的理解，這是為了對沖去杠桿可能導致的流動性收縮。同時我們發現，貨幣市場利率又開始不斷上行。與之相對應的市場現象是：股票市場大幅下跌，貨幣基金收益大漲。

這種想象說明：一方面監管去杠桿導致流動性缺口，拉高貨幣市場利率；另一方面央行對沖流動性收縮的力度不夠，難以抑制貨幣市場利率上行，從而導致貨幣投機、金融空轉擴張。

數據顯示，中國央行的資產負債表已經從1月份的34.8萬億元降低到3月份的33.7萬億元，降低了1.1萬億元，降幅達3%。如果縮表，意味著央行減少基礎貨幣投放，而今年M2依然要維系12%的增長——政府工作報告定的目標，就只能讓貨幣乘數繼續上升，可這是加杠桿呀！

銀監會要金融去杠桿，而央行的做法卻會導致加杠桿？

為什么會這樣呢？這是中國貨幣政策長期被“鎖長放短”綁架的結果。當年為對沖外匯占款的不斷增加，央行大幅、連續上調法定存款準備金率；現在，外匯占款減少，央行該反向操作了，應當“降準”予以對沖。

但央行沒有這樣做，而是以MLF（中期借貸便利）的投放對沖外匯占款減少。這又陷入“鎖長放短”的怪圈。央行拒絕“降準”并以MLF取而代之，將導致其資產負債表的快速擴張，同時導致基礎貨幣發行失去穩定的基礎。只要央行減少短期流動性的投放，將會立即產生“縮表效應”，這是一種有利于“縮”而不利于“擴”的資產負債格局，使得“穩健中性”貨幣政策極難獲得正確的實施。

可以這樣說，中國的貨幣超發，不是別的原因，而是現行法定存準率過高所致。所以，為中國經濟長遠著想，央行該以“降準”取代MLF。

這樣做是“鎖短放長”，是向市場提供長期流動性。這么做，一是可以讓商業金融機構不至于越來越多地依賴短期資金，降低資產與負債的錯配，有利于它們做出長期資產的安排，這本身就是去杠桿；二是可以激勵資本市場，擴大股權融資，這更是金融去杠桿、企業去杠桿的根本之道；三是可以有效壓低貨幣市場利率，壓縮貨幣投機的生存空間，讓更多的金融資源回歸資本屬性。

個人認為，如果央行不能意識到貨幣“鎖長放短”帶來危害，僅憑監管手段去杠桿，勢必以犧牲資本市場為代價，其結果不僅是股市垮了，而且中國實體經濟乃至整體經濟都有被摧毀的可能。

所以，我們建議央行應該轉變操作手法，從中國經濟大局出發，從實體經濟需要出發去制定和執行貨幣政策，而不是“就金融論金融”。金融業是個吃利差的行業，無所謂貨幣期限的長短，只要投出去，連本帶息收回來，錢就賺到手了，但過于短期的資金對實體經濟有什么意義嗎？

（作者系CCTV證券資訊頻道總編輯）