斯巴魯模式，長城的未來

Nekk

在汽車行業中，通過聚焦細分領域，通過產品實現差異化競爭的模式是完全行得通的。

斯巴魯在汽車行業研究中是個被忽視的存在。

主要原因是斯巴魯太小了，年銷量不到100萬輛，在全球范圍內根本排不上號，甚至比不上很多中國的合資廠和自主品牌車企。全球的份額只有1%多一些，而我們一個固有印象是，在成熟市場中，汽車行業沒有足夠的規模優勢，是難以盈利和生存的。

但看了斯巴魯的年報，才發現它完全是汽車行業異類。雖然只有百萬級別銷量，但盈利能力遠遠超越同行。

盈利能力對比

先看斯巴魯和主流大型車企的盈利比較。

銷量千萬級的車企中，盈利能力最強的是豐田。2014-2016年的平均盈利大約是150億-200億美元，銷量1000萬臺出頭，單車利潤1500-2000美元，ROE 13%，ROA 4%-5%。

寶馬作為盈利能力比較強的豪華車，銷量200多萬輛，單車4萬-5萬美元，單車利潤3000美元。ROE 15%左右，ROA大約 4%。

最頂尖的豪華車法拉利，年銷售數量8000多臺，單車收入40萬美元，單車利潤5萬美元。ROE 超過100%（原因是負債率極高，凈資產很小），ROA 10% 左右。

以盈利能力來看，上面三家已經是全球汽車行業中的佼佼者了。我們對比來看看斯巴魯的數據。

斯巴魯2016年銷售不到100萬臺，單車收入3萬美元，稍微高于豐田一點點，遠低于寶馬。但是單車利潤高達4000美元，遠遠超過豐田的2000美元，甚至超過寶馬的3000美元（通用和大眾的單車利潤是800-1000美元）。

尤其強的是，斯巴魯資產利用率極高，ROE和ROA都遠遠超過同行。三年平均的ROA達到20%，而豐田寶馬都只有4%-5%，通用和大眾大約是3%-4%之間。而且斯巴魯的資產負債表異常強健，處于凈現金的狀態，固定資產也很輕，幾乎不像一個汽車制造商的報表。

斯巴魯的秘訣

斯巴魯之所以有遠超行業的盈利表現，我感覺主要是采取了和主流車企不同的戰略。

第一，運營單一品牌，聚焦重磅車型。通過聚焦戰略實現了研發費用的高度有效使用，固定資產和生產平臺的共享，極大提高了運營效率和降低成本。可以看到，斯巴魯的三款車型，legacy＼impreza＼forester的銷量占比總量在86%以上。

第二，產品為核心的戰略，完全以產品性能（操控性、安全性）作為核心訴求，通過產品贏得市場。

斯巴魯通過極致的技術研發和迭代去實現產品性能，如不斷改進水平對置換發動機實現優異的動力性能，通過不斷改進獨特的四輪實時驅動技術以實現一流的操控性。

由于持續的技術投入，斯巴魯在產品上取得非常高的認可度。美國的“消費者報告”一直給斯巴魯非常高的評價，這一定程度上使得斯巴魯在美國整體汽車市場不增長的情況下從競爭對手處攫取份額。

在美國安全評價機構的IIHS的評價中，斯巴魯的重磅車型全部位于最安全的車型系列，而且評分一直名列前茅。

盡管開始在美國的知名度不高，但是憑借優異的產品，斯巴魯在美國市場快速增長，已經遠遠超過本土市場，成為斯巴魯盈利貢獻最大的市場。

斯巴魯在美國的市場份額達到了3.4%，這還是在供應不足的情況下實現的。

按照年報中的說法，如果產能緊張的情況得到緩解，在美國的市場份額能夠上升到5%以上。通過美國市場的增長，斯巴魯的高單價的SUV占比不斷提升（本土市場日本不適應SUV的銷售），使得斯巴魯的單車均價和單車利潤都迅速上升，是近年來斯巴魯利潤快速增長的原因。

斯巴魯對長城汽車的意義

斯巴魯的存在給長城汽車（601633.SH；02333.HK）提供了極好的范本，也說明了在汽車行業中，通過聚焦細分領域，通過產品實現差異化競爭的模式是完全行得通的。

從戰略和實踐中看，長城汽車和斯巴魯是比較相似的。同樣是聚焦少數優勢產品，產品以大單品為主，更注重產品的研發和質量控制（相對而言，營銷能力相對較弱）。銷售體量也接近。從長城汽車董事長魏建軍的發言來說，長城的長期戰略也是以斯巴魯為榜樣的。

斯巴魯的例子也一定程度上解釋了長城為什么在百萬體量上能夠實現單車1萬元的利潤。即使和上汽大眾、上汽通用等盈利能力很強的合資廠比也并不遜色，而合資廠是基本不需要承擔新車的研發費用的。而從斯巴魯的經驗看，這個單車盈利未必是一個頂部。

對斯巴魯的研究，也使得我們對汽車股一直的長期悲觀的看法有所改變。對于乘用車，我們一直以來都擔心在市場銷量見頂以后，汽車盈利的周期性變得非常強，競爭加劇帶來的利潤率壓力是巨大的。

當然，中國市場乘用車的空間依然足夠大（即使最保守估計，乘用車年銷量也會超過4000萬），但我們始終擔心最終面臨市場飽和后，企業盈利壓力加大，這壓制了即使仍處于成長期的自主品牌乘用車的估值空間。

而斯巴魯的例子說明了，即使在一個完全成熟的市場，也是存在差異化競爭的空間的。通過差異化產品的競爭模式，企業持續保持足夠高的盈利能力。長城未來也有可能是如此。

聲明：本文僅代表作者個人觀點；作者聲明：本人不持有文中所提及的股票，任職機構持有長城汽車H股