國有企業混合所有制改革下的股權設計

胡凱研+馮楚楠

混合所有制改革的推動對國有企業及國家存在重要的現實意義，對不同類型的國企混合所有制改革模式要分層次、分類型進行探討。股權結構優化是國有企業混合制改革的關鍵，公益類、商業類國有企業根據其不同的特質在混合所有制改革中應考慮不同的股權設計，運用優先股、金股、可轉換債券等不同引入非國有資本方式實現國有資本占據主導地位、絕對控股或是減少對企業控股甚至是退出企業經營的改變。

2013年《中共中央關于全面深化改革若干重大問題的決定》中提出發展混合所有制經濟，混合所有制經濟對推動我國經濟增長有積極作用，同時可以加快企業完善企業現代制度，激發企業活力。然而對于國有企業應該如何混合，如何改革還正在一步步探索中。本文著重分析不同類型的企業改革模式以及股權結構設計。股權結構優化是國有企業混合所有制改革的關鍵，在混合制改革時應根據公益類國有企業與商業類國有企業的特點選擇不同的股權設計模式。本文引入廣東省省屬國有企業H企業的混合制改革進行實例分析，探討國有企業的在混合制改革的改革模式及混改前后的股權結構模式。

國企混合制改革及其現實意義

國企混合制改革，即國有企業在國有資本、集體資本、非公有資本等交叉持股、相互融合的情況下參與混合所有制經濟改革。

不斷深化國有企業混合所有制改革，有利于推動我國經濟保持中高速增長、邁向中高端水平，為其他企業改革和發展的探索提供新的模式和思路。盡管目前國有企業改革困難重重，但是深化國有企業混合制改革對企業發展仍具有重大意義：

優化國有資本布局，有利于提高國有資本運行效率，促進各種所有制經濟取長補短、相輔相成、共同發展；建立完善全面的獎懲激勵制度，有利于充分調動員工工作積極性，提高國有企業內部工作運行效率；實現所有者產權明晰化，有利于增強國有經濟控制力和影響力，促進企業管理科學化發展；實行員工持股多元化，增發股權，有利于激發國有企業的活力，有效促進企業健康快速發展；提升企業主營業務能力，創新轉換經營機制，有利于增強國有企業抗風險能力，加快實現國企轉型升級。

國企混合制改革的模式

在我國經濟改革進程中，國有企業混合制改革模式有許多種，而不同類型的國有企業采取的改革模式也并不相同。

國家保障類企業應保持國有獨資公司的優勢，逐步推動國有企業混合所有制改革；壟斷性行業應實行政資、政企分開，企業政策公開透明，嚴格規范市場經營制度；競爭性行業應鼓勵各類資本參與國企混合所有制改革。外資可通過科研技術人才、國際市場等因素參與改革；國有企業與非國有企業可成為戰略合作伙伴，資源共享；商業類國有企業可選擇公司上市的方式進行混合制改革，拓寬市場銷售渠道，提升企業知名度，擴大國企流通市值。

此外，部分國有企業會采取員工持股模式參與改革，通過增發股權，支持對企業經營發展有重要影響的技術專員、管理層和績效突出的員工持股。改善企業的治理水平和工作氛圍，廣泛地吸納賢才。

國企混合制改革下的股權設計

國企混合所有制改革的關鍵是優化股權結構，通過引入各類資本、整體上市、并購重組等方式形成股權結構多元化。國務院在《關于深化國有企業改革的指導意見》中提出將國有企業分為公益類、商業類。公益類國有企業肩負政府職能，保障國民經濟發展、服務社會，保證公益性目標的實行。商業類國有企業肩負增強國有經濟活力，實現國有資本利益最大化。

公益類企業的股權結構設計

公益類企業要求國有資本占據企業主要地位或絕對控股形式的主要原因是：1、企業社會效益常高于經濟效益，企業經常承受政策性的虧損；2、公益性企業常服務于國家戰略目標，參與保障國家安全或國家機密等項目，導致資本回收周期長、非國有資本無法涉足。因為國家需要掌握企業控制權的表決權，所以可以通過以下方式進行改革：

企業向非國有資本、國外資本出售優先股。對國家來說擴股卻不稀釋具備表決權的股權，對非國有資本來說購買優先股可以獲得優先分配股利及破產優先償還的權利。此舉既確保國家對企業的控制力不變，又保證非國有資本在企業經營過程中獲得經濟效益。

企業引入非國有資本時依照相關法律及公司章程建立國家特殊管理股制度。建立特殊股權管理制度可保證當非國有資本在總資本中占比高于國有資本，非國有資本具備絕對表決權時，國有資本可以根據相關法規及公司章程在特定事項中行使否決權，確保國有資本在特定事項中具備控制力，避免出現非國有資本通過與國家政策方針有違背的公司決策，切實保障國家利益。

對商業類企業的股權結構設計

商業類國企按照市場化要求實行商業化運作，以盈利為目標，確保國有資本增值。目前商業類國企的做法為國有資本逐漸減少占股份額甚至退出經營，所以可以通過以下方式進行混合所有制改革：

國家持有國有企業少份額的金股。金股通常只有1股，金股權利主要在于對重大事項的否決權，而不是受益權或其他表決權。國家擁有1股金股可以對已施行混合所有制改革的企業在有違背國家意志的重大事項上進行否決，切實保護國家利益。

國有企業發行可轉換債券及普通股。可轉換債券利益成本低，企業可充分利用這部分資金進行發展。發行普通股進行增資擴股可以減少國有資本在總資本中占有的份額，弱化國有資本對企業的管理權，這一過渡有助于企業持續發展。購買可持續債券的投資者在企業良好發展中會逐步轉變成為企業的股票持有者，進一步減少國有資本在國有企業中的占有份額。

國家可以出售原持有普通股，認購優先股。國家向非國有資本、國外資本出售普通股，引入多元化資本，逐步退出國有企業的管理。同時國家認購國有企業的優先股可以保證國家在國有企業持續發展中獲得良好的收益來源，既確保國家獲得先于普通股的股利分配，又確保國家在企業因破產等原因清算時優先獲得企業的剩余資產。

H公司混合制改革前后的股權結構

H公司是經廣東省國資委批準、廣東建工集團內部優勢資源重組成立的國有企業。H公司是一家國家高新技術企業，符合公益類企業的范疇。H公司屬廣東省國資委50戶混合制改革試點企業之一，自2014年以來，公司全面落實省國資委下發的國有企業混合制改革方針，積極探索混合制改革模式。

混合制改革前股權結構

2008年H公司以注冊資本2.5億元成立。混改前H公司股權結構為廣東省建筑工程集團有限公司（下稱：建工集團）占55.6%、廣東省基礎工程集團有限公司（下稱：工程集團）占29.4%、廣東省工業設備安裝有限公司（下稱：工業公司）占15%。

混合制改革后股權結構

H公司目前已進行五次增資擴股，構建省屬企業、企業管理層次和骨干共同出資持股的混合所有制形式。目前公司已完善法人治理結構、股權機構和激勵機制，注冊資本增加至5.5億元。混改后股權結構為建筑集團占44.01%、員工占4.13%、工程集團占20.35%、工業公司占10.38%、廣東國有企業重組發展基金（有限合伙）（下稱：重組基金）占9.09%、廣東中科白云創業投資有限公司（下稱中科公司）占7.89%、廣東恒建投資控股有限公司（下稱：恒建控股）占4.15%。混改后的股權結構如下：

引入戰略投資者。H公司已引入兩家擅長資本運作、實力雄厚的戰略投資者。H公司引入中科投資以7980萬元認購新增股份占股7.89%，恒建公司以4200萬元認購新增股份占股4.15%。

H企業引入戰略投資者增資擴股為企業帶來了以下三方面的優勢，其一是完善公司治理，健全企業內部制度；其二是激發企業員工積極性和創造性；其三是增強企業的核心競爭力，進一步實現公司的跨越式發展。

引入國資基金。H公司引入國資基金，使股權更加優化。在與恒建公司、建信信托進行充分溝通后，2015年6月，重組基金出資5000萬元成為H公司股東，持股比例為9.09%。

公共項目引入非國有資本。2015年H公司采用“PPP+政府購買服務”模式實現非國有資本參與國家公共項目，引入非國有資本緩解了公共基礎設施不斷增長的需要同政府資金不足之間的矛盾。同時促進H公司更深層次參與到地方經濟的轉型發展中，加快地方產業轉型升級。

2016年H公司響應廣東省政府和省國資委提出發展“珠江西安先進裝備制造產業帶”，采用“央企一省企一地市”聯合合作模式作使H企業首次實現建筑商、投資商、運營商三角色的跨越，對廣東省重型裝備制造業轉型升級發揮重要作用。

企業員工持股。2014年10月起，H公司開展管理層和核心員工增資持股工作，實現國有全資法人股東、國有參股法人股東以及自然人股東的組合。截止2016年2月，H公司56名骨干管理層和核心員工增資持股，募集資金合計為3764.64萬元。

H企業的混合制改革依據企業符合公益類企業的特點，有針對性的進行改革。國企控股保護了國有資本在企業的說話權，戰投參股彌補了公共基礎設施資金不足，員工持股強化員工的主人翁意識、增加員工忠誠度、激發員工工作積極性，同時調整企業收益權、轉變企業約束機制。通過體制改革，H公司實現利潤增長水平一直高于營業收入增長水平。

對于不同類型的國有企業，需要分層次、分類型具有針對性的提出改革模式。對于公益類、商業類國有企業需要根據該類企業的特點及國家政策方針運用優先股、金股、可轉換債券等不同方式來進行混合所有制改革。公益類國有企業必須遵循國有資本占據主導地位或絕對控股的模式。商業類國有企業可以引入非國有資本，國有資本可留在企業亦可完全退出，國有資本不需在商業類國有企業中占據一席地位。