淺析我國(guó)利率市場(chǎng)化改革

摘 要：利率市場(chǎng)化是我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)足發(fā)展的必經(jīng)之路，其對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的影響是在供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的大背景下全面深化改革相關(guān)理論及實(shí)踐所重點(diǎn)研究的問(wèn)題。利率市場(chǎng)化自上世紀(jì)80年代末90年代初在我國(guó)實(shí)施以來(lái)，已經(jīng)過(guò)近30年的長(zhǎng)期發(fā)展，如今我國(guó)利率市場(chǎng)化改革基本已進(jìn)入最后階段。本文首先介紹了利率市場(chǎng)化的概念及其發(fā)展進(jìn)程，進(jìn)而通過(guò)回顧和總結(jié)利率市場(chǎng)化對(duì)我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)的影響的相關(guān)實(shí)證研究，在此基礎(chǔ)上，嘗試性的對(duì)利率市場(chǎng)化改革提出相關(guān)建議。

關(guān)鍵詞：利率市場(chǎng)化 宏觀經(jīng)濟(jì) 影響

一、引言

目前，在供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的背景下，我國(guó)金融體制改革正處于白熱化階段。利率市場(chǎng)化改革不僅是金融市場(chǎng)能長(zhǎng)期良性發(fā)展的客觀要求，尤其在伴隨著資本賬戶(hù)開(kāi)放，其也是宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定運(yùn)行的前提條件之一；另外，從微觀角度，利率市場(chǎng)化也為實(shí)體經(jīng)濟(jì)提供了新的發(fā)展動(dòng)力，在促進(jìn)解決企業(yè)的融資問(wèn)題并進(jìn)一步完善其融資體系的過(guò)程中有著舉足輕重的地位。因此，回顧并總結(jié)利率市場(chǎng)化對(duì)我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)的影響的相關(guān)實(shí)證研究對(duì)利率市場(chǎng)化的實(shí)踐之路具有重要作用。本文嘗試性的對(duì)我國(guó)利率市場(chǎng)化改革提出相關(guān)具有建設(shè)性的建議，以期對(duì)我國(guó)金融市場(chǎng)發(fā)展以及金融體制改革有一定的參考價(jià)值。

二、利率市場(chǎng)化的概念及改革進(jìn)程

“利率市場(chǎng)化”這一概念是由美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家羅納德·麥金農(nóng)于上世紀(jì)60年代提出，在80年代末90年代初被引入我國(guó)并開(kāi)始實(shí)施。根據(jù)中國(guó)人民銀行官方定義，利率市場(chǎng)化是將利率的決策權(quán)交給金融機(jī)構(gòu)，由金融機(jī)構(gòu)自己根據(jù)資金狀況和對(duì)金融市場(chǎng)動(dòng)向的判斷來(lái)自主調(diào)節(jié)利率水平，最終形成以中央銀行基準(zhǔn)利率為基礎(chǔ)，以貨幣市場(chǎng)利率為中介，由市場(chǎng)供求決定金融機(jī)構(gòu)存貸款利率的市場(chǎng)利率體系和利率形成機(jī)制。目前，我國(guó)利率市場(chǎng)化經(jīng)過(guò)近30年的長(zhǎng)足發(fā)展，其基本已進(jìn)入最后的沖刺階段。尤其從進(jìn)入2015年以來(lái)，利率市場(chǎng)化改革進(jìn)程明顯加快。2015年，人民銀行連續(xù)5次下調(diào)存貸款基準(zhǔn)利率并取消存款利率上限，放開(kāi)存款利率上限，這顯然是利率市場(chǎng)化邁出的關(guān)鍵一步。另外，利率管制的基本取消充分反映了利率市場(chǎng)化改革進(jìn)入了一個(gè)新階段。但任何事物的發(fā)展總會(huì)帶來(lái)雙向效應(yīng)。在利率市場(chǎng)化加速發(fā)展的同時(shí)，我國(guó)金融市場(chǎng)原有的相關(guān)制度架構(gòu)能否與之相適應(yīng)，金融機(jī)構(gòu)的信用水平和綜合能力能否勝任利率水平的決策權(quán)？因此，如何引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)科學(xué)合理定價(jià)，維護(hù)市場(chǎng)公平定價(jià)秩序即成為利率市場(chǎng)化改革進(jìn)入新階段的首要問(wèn)題。根據(jù)人民銀行總行部署，其把新階段的工作重點(diǎn)轉(zhuǎn)向建立健全與市場(chǎng)相適應(yīng)的利率形成和調(diào)控機(jī)制。目前，為引導(dǎo)和推動(dòng)金融機(jī)構(gòu)盡快適應(yīng)利率市場(chǎng)化的新架構(gòu)，加快改革目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)，部分地區(qū)已經(jīng)實(shí)施了一系列綜合措施，并取得了顯著的效果。首先，2015年4月，江西省成立了市場(chǎng)利率定價(jià)自律機(jī)制，其成員包括全國(guó)性銀行省分行、外資銀行及地方法人金融機(jī)構(gòu)共26家銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)。其次，新增了10家機(jī)構(gòu)成為全國(guó)自律機(jī)制基礎(chǔ)成員。全國(guó)自律機(jī)制在以南昌銀行、九江銀行和上饒銀行3家基礎(chǔ)成員的基礎(chǔ)上又吸納了贛州銀行，南昌、上饒、贛昌、吉安、九江、撫州、金溪、井岡山農(nóng)商行和萬(wàn)安縣聯(lián)社10家地方法人金融機(jī)構(gòu)。再者，全國(guó)大部分城市商業(yè)銀行、農(nóng)村合作金融機(jī)構(gòu)和村鎮(zhèn)銀行均結(jié)合自身實(shí)際制定了相關(guān)存款利率定價(jià)方法，這促進(jìn)了金融機(jī)構(gòu)進(jìn)一步提高其存款定價(jià)能力。當(dāng)然，促進(jìn)利率市場(chǎng)化改革不僅只是依靠這些外部架構(gòu)，從利率市場(chǎng)化改革本身切入也至關(guān)重要，然而要分析利率市場(chǎng)化本身，則必須分析利率市場(chǎng)化對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行帶來(lái)的影響。

三、利率市場(chǎng)化對(duì)我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)的影響

1.利率市場(chǎng)化對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的影響的相關(guān)理論。關(guān)于利率與宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的相關(guān)理論，我們首先想到凱恩斯的有效需求理論。凱恩斯在其著作《就業(yè)、利息和貨幣通論》一書(shū)中，分析了宏觀經(jīng)濟(jì)中兩個(gè)重要概念利率與投資之間的關(guān)系，提出通過(guò)降低利率來(lái)增加投資從而達(dá)到擴(kuò)大有效需求的目的。根據(jù)這一理論，通過(guò)貨幣供求形成的貨幣價(jià)格會(huì)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的投入和產(chǎn)出產(chǎn)生重要影響，一方面貨幣供求失衡若使利率降低，導(dǎo)致社會(huì)總體投資增加，進(jìn)而使總需求增加，最終使國(guó)民收入增長(zhǎng)；反之，利率上升，則會(huì)使投資規(guī)模縮小，總需求減少，從而導(dǎo)致國(guó)民收入減少。這說(shuō)明了利率與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的負(fù)相關(guān)關(guān)系。其次，由McKinnon和Shaw（1973）提出了金融抑制理論并發(fā)展了金融深化理論，他們認(rèn)為發(fā)展中國(guó)家的實(shí)際利率并不能反映真實(shí)的經(jīng)濟(jì)狀況，這主要因?yàn)檩^為嚴(yán)格的金融管制。而金融深化理論更進(jìn)一步與凱恩斯有效需求理論相反而行。其指出了利率與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間存在正相關(guān)關(guān)系，認(rèn)為應(yīng)該通過(guò)利率市場(chǎng)化改革提高實(shí)際利率，放松不必要的金融管制，優(yōu)化資源配置，使資金向優(yōu)化領(lǐng)域轉(zhuǎn)移，提高整體的資金運(yùn)用效率，最終達(dá)到刺激投資，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的目的。

2.利率市場(chǎng)化對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的影響的實(shí)證研究。這里主要回顧和總結(jié)最新的兩個(gè)具有實(shí)際意義的實(shí)證研究。

首先，黃志剛（2016）采用動(dòng)態(tài)隨機(jī)一般均衡框架建立了一個(gè)小國(guó)開(kāi)放經(jīng)濟(jì)模型，研究了資本賬戶(hù)開(kāi)放和利率市場(chǎng)化的先后次序?qū)暧^經(jīng)濟(jì)波動(dòng)及社會(huì)福利的影響。一國(guó)的貨幣政策變動(dòng)會(huì)擾動(dòng)宏觀經(jīng)濟(jì)并使其產(chǎn)生一系列波動(dòng)效應(yīng)，根據(jù)黃志剛的實(shí)證檢驗(yàn)，利率市場(chǎng)化有助于減小這一系列波動(dòng)效應(yīng)。對(duì)于某種不利的貨幣政策實(shí)施后，若利率上升，則經(jīng)濟(jì)就會(huì)在短期內(nèi)緊縮，這時(shí)候，央行往往就會(huì)采取一些反方向刺激經(jīng)濟(jì)的措施，根據(jù)其實(shí)證研究，利率自由化能夠擴(kuò)大這些措施的刺激效應(yīng)，從而減少不必要的滯后效應(yīng)。該研究中提到了利率粘性的概念，這一概念與利率市場(chǎng)化緊密相連，即利率市場(chǎng)化能夠很好的降低利率粘性，提高利率對(duì)市場(chǎng)供求的敏感性。因而在此種情況下，在經(jīng)驗(yàn)分析下，利率市場(chǎng)化使人們?cè)诙唐诘木o縮態(tài)勢(shì)中仍會(huì)保持對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的樂(lè)觀態(tài)度，從而并不會(huì)減少已有投資或正在進(jìn)行或?qū)⒁M(jìn)行的投資，因?yàn)樗麄冎涝诶首杂苫拇龠M(jìn)下，市場(chǎng)會(huì)很快恢復(fù)原狀。其次，實(shí)證研究結(jié)果表明，在國(guó)外沖擊下，利率市場(chǎng)化也有利于宏觀經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定。比如，在一國(guó)未實(shí)現(xiàn)利率市場(chǎng)化以前，因?yàn)閲?guó)際經(jīng)濟(jì)動(dòng)蕩或者國(guó)外利率上調(diào)，在本國(guó)資本賬戶(hù)部分開(kāi)放的情況下，就會(huì)出現(xiàn)本國(guó)貨幣貶值，這雖一定程度上促進(jìn)了本國(guó)出口貿(mào)易，增加了本國(guó)總產(chǎn)出，但也造成了資本外逃的后果，使國(guó)內(nèi)資本大量向利率高的國(guó)際市場(chǎng)轉(zhuǎn)移，無(wú)疑惡化了本國(guó)企業(yè)的發(fā)展以及投資。這一效應(yīng)在黃志剛的模型中并未占有絕對(duì)的主導(dǎo)地位，但理論上由于本國(guó)利率缺乏自由化而不能對(duì)國(guó)際利率的變動(dòng)做出及時(shí)調(diào)整，從而使以上效應(yīng)產(chǎn)生持續(xù)性，使出口和產(chǎn)出出現(xiàn)相對(duì)長(zhǎng)期的大幅波動(dòng)，因此利率市場(chǎng)化改革能夠促進(jìn)本國(guó)利率快速對(duì)國(guó)外利率做出相應(yīng)調(diào)整，進(jìn)而減小以上情況所產(chǎn)生的一系列不利的聯(lián)動(dòng)效應(yīng)，從而起到穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟(jì)的作用。將此例應(yīng)用到實(shí)際中，目前美國(guó)中央銀行美聯(lián)儲(chǔ)多次傳出要加息的利率決策，即便此政策并未實(shí)施，但它對(duì)我國(guó)金融市場(chǎng)的負(fù)面效應(yīng)已極為顯著，比如自美國(guó)新任總統(tǒng)特朗普上任以來(lái)，人民幣兌美元貶值從2016年10月份的單位美元兌人民幣6.7到近日徘徊在6.88元，就充分說(shuō)明了這一點(diǎn)。其次，李萍（2016）通過(guò)建立利率市場(chǎng)化總指數(shù)，也得出了與黃志剛類(lèi)似的結(jié)論。她的實(shí)證研究結(jié)果表明，短期內(nèi)，利率市場(chǎng)化可能會(huì)造成總產(chǎn)出的暫時(shí)降低，對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生負(fù)向影響，但如果從長(zhǎng)期的角度去衡量利率市場(chǎng)化，其會(huì)促進(jìn)高效的資金配置，提高整體資金周轉(zhuǎn)率和市場(chǎng)效率，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行產(chǎn)生正面影響。

四、結(jié)語(yǔ)

綜上所述，目前國(guó)內(nèi)已擁有對(duì)利率市場(chǎng)化的大量研究，這無(wú)疑成為我國(guó)利率市場(chǎng)化改革之路上的綠洲，既然利率市場(chǎng)化已迎來(lái)藍(lán)海，所以需要更多的研究和理論來(lái)為其發(fā)展作支撐。這里嘗試性地為利率市場(chǎng)化改革提出三點(diǎn)建議，第一，應(yīng)加快對(duì)利率形成機(jī)制的建立。前文提到，金融機(jī)構(gòu)的信用水平和綜合能力能否勝任利率水平的決策權(quán)這是利率市場(chǎng)化進(jìn)入最后階段所重點(diǎn)要解決的問(wèn)題。第二，完善市場(chǎng)監(jiān)管架構(gòu)。回顧我國(guó)金融市場(chǎng)的發(fā)展歷程，金融體系發(fā)展歷來(lái)遵循“先發(fā)展，后規(guī)范”的潛在規(guī)律，因此，隨著利率市場(chǎng)化改革的步伐加快，建立并實(shí)施與之相適應(yīng)的政策法規(guī)架構(gòu)就顯得尤為重要。第三，加強(qiáng)利率風(fēng)險(xiǎn)防范。這一點(diǎn)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定發(fā)展至關(guān)重要，利率市場(chǎng)化的實(shí)現(xiàn)無(wú)疑放松了某些金融管制，加強(qiáng)了利率變動(dòng)的自由化。由金融機(jī)構(gòu)根據(jù)市場(chǎng)供求和自身資金狀況來(lái)決定利率水平，市場(chǎng)必然起決定性作用，市場(chǎng)資金的不斷波動(dòng)必然引起利率水平的不斷波動(dòng)，從而加大了利率風(fēng)險(xiǎn)暴露的概率。利率的頻繁波動(dòng)對(duì)于實(shí)體企業(yè)的投融資決策將產(chǎn)生絕對(duì)影響，因此，加強(qiáng)利率風(fēng)險(xiǎn)防范是利率市場(chǎng)化以后，經(jīng)濟(jì)發(fā)展尤其是實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展所應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注的問(wèn)題。

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