橋水：全球最賺錢基金公司

石偉

橋水聯合基金成立于1975年，目前管理的資金超過1500億美元，員工超過1000人，其創始人雷蒙德·達里奧在長達40年的時間里為其投資者創造了巨大的財富，截至2015年年底，橋水聯合基金累計盈利450億美元，超越金融大鱷索羅斯的量子基金，成為全球范圍內最賺錢的基金。

達里奧獨特的眼光和分析能力為業界所公認，其投資方式主要是通過對影響各國宏觀經濟形勢的要素進行研判，包括政治、監管、貨幣政策等，在貨幣、商品、國際股市之間進行不同程度的套利交易。

盡管業績不俗，從第一只對沖基金瓊斯基金伊始，這個行業就飽受各種指責。同樣，很多人都認為，對沖基金應該對肇始于2008年的金融危機承擔主要責任，包括美國和歐洲各國在內的中央政府也都對對沖基金采取了更為嚴格的監管措施，但達里奧對此卻不以為然。

橋水聯合基金已經于2016年上半年正式落戶中國，作為全球最大的對沖基金，其一舉一動勢必引起中國所有投資者的關注。實際上，早在1984年，達里奧就已經與中國結下了緣分，當年他受邀來到中國，為中國國際信托投資公司的高級管理人員傳授國際金融市場方面的知識。

達里奧有美國隱形財政部長之稱，但誰又能想到，這樣一個在華爾街翻云覆雨的人物當初是因為被辭退沒有出路才創辦橋水基金的？

放浪形骸的問題少年

達里奧1949年出生于紐約州皇后區的一個意大利裔家庭，8歲時全家前往馬薩諸塞州。達里奧承認，他在讀書時是一個差等生，也不喜歡上學，因此他從12歲開始就在自家附近的高爾夫俱樂部當球童，很多當時的華爾街投資人都是該俱樂部的會員。

當球童的經歷不僅讓達里奧獲得了不菲的小費收入，最重要的是學會了不少的投資知識，他用自己積攢下來的小費買的第一只股票是美國東北航空公司，并從中狂賺三倍，也激發了他以后從事投資事業的興趣。

幾年之后，達里奧進入長島大學，此時其投資組合已經價值數十萬美元；此后，達里奧進入哈佛商學院，畢業后加盟從事零售經紀預算業務的希爾森·海頓斯通公司，其主要職責是幫助農場主規避風險。

但是，在職場本該一帆風順的達里奧卻因其固有的“劣根性”而幾生波瀾。首先，在與一位上司外出喝酒期間，因為起了爭執，年輕氣盛的達里奧動手打了對方；其次，在不久之后一個重要的全州會議上，達里奧又因為嚴重的舉止不當而最終被公司開除。

雖然由于種種不當行為而丟掉了工作，但并不能否認達里奧的投資才能；在被開除之后不久，達里奧以自己的歷史紀錄說服之前的一些老客戶加盟其剛剛創立的橋水聯合基金，此時是1975年。

全新的思維方式

很多對沖基金在成立時是依賴于少數的幾名富豪，并且在以后的發展中也很難抹去這個印記，但橋水不同，其所管理的資金只有很少一部分來自于富豪，來自政府所運作的主權財富基金占比也不是很大，但將近三分之一來自于公共養老基金，例如賓夕法尼亞州公立學校雇員退休金，還有同樣比例來自于企業退休基金，例如柯達和通用公司的雇員退休基金。

達里奧一直以來的投資宗旨就是，通過投資各種市場，例如美國及國際債券、利用適度的杠桿交易，以較小的風險獲取最大的收益。

與其他對沖基金的掌門人不同，達里奧是從各種維度對經濟分析，而且對自己的學術造詣非常自信，他始終如一的目標就是“弄懂經濟這臺機器是如何運作的”；而且，達里奧可以說是一個全才，而不僅是一名投資高手，也包括公司治理及市場營銷方面。

1985年，通過市場部門的努力，世界銀行的職工退休基金將一部分資金交由橋水打理；1989年，柯達公司成為橋水的客戶，而柯達的大部分資金都是在股市進行投資。

柯達退休基金前主管拉斯蒂·奧爾森這樣評價達里奧，“他有全新的思維方式。”

而且，橋水公司的客戶體驗做得非常好。對沖基金行業的慣例是每年發布一封或者兩封致投資者的信，總結基金在特定期間的表現及持股，而橋水的客戶每天都可以收到一份簡報，每個月還有業績更新報告、每個季度有季度回顧。

對沖基金行業一直都是在刀尖上跳舞，但如何防止為尖刀所傷是一個長期的問題。達里奧經常將投資比做狩獵，他認為，首要的需要控制風險，而成功的關鍵是搞清楚“刀刃在哪里，如何保持安全的距離”。

此外，在研究方式上，達里奧也與采取自上而下方式的一般投資人有所不同，他會認真研究每一個細節，并確定交易的雙方及雙方參與的程度。例如，橋水基金會認真研究美國財政部每周舉行的國債拍賣結果，尤其是非常重視買家來自哪里，可能的范圍有美國國內的銀行、外國央行以及退休基金等。

細節決定成敗，通過日復一日、年復一年的不懈努力，橋水創造了一個又一個奇跡，例如在20世紀80年代的貨幣外包管理、90年代初的阿爾法與貝塔投資法及中后期的抗通脹債券投資浪潮中，橋水都是當之無愧的引領者。

另外，數據顯示，對沖基金平均壽命只有四年，由于業績平庸或者不被投資者接受，美國每年關閉的對沖基金高達1000只，2008年達到1471家，占對沖基金總數量的15%。

橋水屹立40年不倒有一個重要的因素，即適度使用杠桿，其杠桿比率始終保持在3倍左右，而一般對沖基金為8-10倍。由于對沖基金既可以做多也可以做空，并且可以投資于任何資產，因此該行業從理論上來說沒有好年景和壞年景之分，而只有好的投資策略或者糟糕的投資策略之分。因此，即使在金融危機期間，只要基金的結構及策略得當，對沖基金也能從中賺錢。

對金融危機的反思

在2008年的金融危機中，對沖基金成為眾矢之的，但實際上，雖然當年整個行業平均虧損19%，橋水的收益率仍然為正；第二年，對沖基金行業的平均收益率高達20%，而橋水更是位居第一。

正可謂“禍兮，福之所倚”，雖然對沖基金行業的監管趨于嚴格，但人們反而對其樹立了信心，且該行業最終從幕后走到了前臺，其不再被人看做“另類”資產，而達里奧更是將金融危機看做對沖基金行業的壓力測試。

而且，他認為，在金融危機肆虐期間，對沖基金沒有出現類似投資銀行的倒閉潮，主要原因就是對沖基金有較好的風險平衡策略，并且杠桿比率較低，很多對沖基金也出現了虧損，但與整個行業的資產相比，虧損額的占比遠低于商業銀行及投資銀行。

達里奧認為，人們普遍將金融危機歸咎于對沖基金，主要是不了解對沖基金的結構，以及此前對該行業的監管幾乎是一個空白。“危機是投資銀行及商業銀行造成的，金融危機之前人們確實對對沖基金有疑慮，對沖基金作為一個整體確實出現了虧損，但更大的危機在于商業銀行和投資銀行采用了非常高的杠桿比率，尤其是商業銀行過度發放次級貸款所致。”

例如，長期資本管理公司（LTCM）的倒閉并沒有對金融系統構成威脅，政府也沒有出資拯救，與貝爾斯登及美林等在金融危機期間倒閉而需要政府救助的大型投資銀行不同，LTCM事件的影響微乎其微。

還有一個原因就是，在金融危機期間，出于本能，很多對沖基金都在去杠桿化，這導致危機的程度進一步加深。

在美國，幾乎每只對沖基金的結構在設計上都不相同，尤其是對沖基金的投資策略與共同基金大不相同，這也導致監管層很難對整個行業進行監管；但達里奧認為，對沖基金的投資者大都能承擔風險并且具有一定的投資常識，沒有理由對該行業進行過于嚴格的監管。盡管如此，在金融危機發生之前，橋水已經連續多年自愿向美國證券交易委員會注冊，并主動接受定期審計；而在危機之后，美國和歐洲都加強了對于對沖基金行業的監管，這對于橋水卻絲毫沒有硬性，反而由于其早已主動接受監管而提高了口碑。

監管趨嚴已經是不爭的事實，在此背景下，對沖基金還有多少可以自由施展的空間值得商榷。

但是達里奧認為，相對于銀行業，對沖基金的發展前景相對樂觀，他相信監管有利于健康發展，可以減少行業的各種不規范行為及風險。但是，達里奧對全球資本市場的走勢頗為悲觀，尤其是在特朗普當選美國新一任總統之后，“我們很可能正處于一個將持續10年的重大逆轉之中，長達30年的債券牛市已經見頂。”

達里奧認為，特朗普當選美國總統意味著美國的主流意識形態將向“右”轉，政府將重啟財政刺激措施，而全球化、自由貿易的步伐將放緩，雖然美國經濟會加速增長，但通脹會上升，并最終不可控。