“四板”迎來規范發展期

李欣

當前的區域股權市場，發展是主旋律，規范是前提，去杠桿是短期目標。

規范與發展，成為有關區域性股權市場的兩會熱詞。

今年的中央政府工作報告對資本市場2017年的重點工作任務表述為：深化多層次資本市場改革，完善主板市場基礎性制度，積極發展創業板、新三板，規范發展區域性股權市場。

被稱為“四板市場”的區域性股權市場，相關基礎性準備已然啟動。國務院辦公廳1月份發布的《關于規范發展區域性股權市場的通知》（下稱《通知》）中，明確區域性股權市場的各項活動應遵守法律法規和證監會制定的業務及監管規則，并提出在區域性股權市場發行或轉讓證券的，限于股票、可轉換為股票的公司債券以及國務院有關部門按程序認可的其他證券，不得違規發行或轉讓私募債券。

全國人大代表、天津濱海柜臺交易市場（下稱“天津OTC”）股份公司董事長孔曉艷在接受《財經國家周刊》記者采訪時表示，《通知》的出臺，是我國多層次資本市場建設的重要環節。至此，與主板、中小板、創業板、新三板等一起，區域性股權市場亦明確納入監管，使得該市場發展有了法律支撐。

全國人大代表、華融資產管理股份有限公司董事長賴小民告訴《財經國家周刊》記者，規范發展區域性股權市場，可以增強金融市場資源要素在經濟發展中的有效配置，是金融與實體經濟更加有效結合的重要一環。

政策來助力

長期以來，資本市場的發展重心在公開市場，而具有私募性質的區域性股權市場卻基礎薄弱。

按照證監會的構想，明確區域性股權市場是多層次資本市場體系的重要組成部分，有利于充分發揮區域性股權市場的功能作用，彌補現有公開市場的不足。

證監會統計顯示，截至2016年底，全國共有40家區域性股權市場（除云南外其他省區市均已設立），掛牌企業1.74萬家，展示企業5.94萬家，2016年為企業實現融資2871億元。

證監會副主席趙爭平日前在談到區域股權市場時提出，證監會將采取多方面的措施去支持區域性股權市場，包括研究完善新三板市場和區域性股權市場的合作對接機制，支持證券經營機構積極參與區域性股權市場的業務活動。

從多層次資本市場問互補的角度“四板”應立足地方發展而不是再造一個全國性的市場。

趙爭平稱，根據《通知》的要求，證監會下一步主要做好三個方面的工作：一是制定并出臺統一的區域性股權市場的業務和監管規則，現在規則的草擬已經完成，正在征求意見過程中。

二是要加強對省級人民政府監管工作的指導、協調和服務。

三是要對區域性股權市場的規范運營情況進行監督檢查，對有可能出現的風險進行預警提示和處置督導。對違法違規行為，證監會將會同地方人民政府和有關部門堅決查處。

《財經國家周刊》記者了解到，證監會近期向各地區域股權交易中心下發了《區域股權市場監督管理試行辦法（草案）》（下稱《辦法》），明確了各地區域股權交易中心是各自區域內唯一私募證券發行和轉讓的場所。

《通知》中提出，本通知印發前，省、自治區、直轄市、計劃單列市行政區域內已設立運營機構的，不再設立;尚未設立運營機構的，可設立一家;已設立兩家及以上運營機構的，省級人民政府要積極穩妥推動整合為一家，證監會要予以指導督促。

對《通知》相關安排，孔曉艷表示支持。“一個市場的容量可以是非常大的”，孔曉艷說，區域性股權市場不單純是一個自由化的市場競爭主體，同時還是能承接社會和政府部分功能的一個平臺，這是監管層對其進行數量限制和推動整合的初衷。

有長期跟蹤區域股權市場的人士亦建議，坊間稱為“四板”的區域性股權市場，是一個立足于服務的市場，服務有半徑，強調區域屬性絕對有必要。但如珠三角和長三角地區，廣州、蘇州、南京等任何一座城市的GDP、企業數量和服務需求可能都超越了很多內陸省份，用行政化來限制這些地區區域性股權市場的數量有“一刀切”之嫌。

上述建議也折射出，具有兩家及以上區域股權市場運營機構的轄區，整合或是難點所在，需要省級政府和證監會的共同努力。

記者從地方金融部門了解到，從目前監管角度看，一地多家交易市場的現狀加大了監管的難度。無論是監管覆蓋面、監管專業性，又或是人力配備，都遠不及目前各類區域市場建設速度。故在當前風險上行的市場環境下，上述“整合”也是不得已而為之。

規范是前提

目前，多層次資本市場的“塔基”部分已有了一定量的積累，對區域性股權市場的規范已刻不容緩，這亦是《通知》出臺的大背景。

安信證券中小企業融資部總經理孟慶亮在接受媒體采訪時曾表示，目前我國的區域性股權市場運營比較混亂，監管責任不明，機構質量參差不齊。此前江浙和珠三角地區甚至還出現過一些利用區域股權市場掛牌企業進行非法融資的情況，因此對其加強管理和規范很有必要。

1月26日，證監會新聞發言人鄧舸指出，區域性股權市場還存在著法律地位不明晰、監管責任未落實、管理制度不健全等問題，易釀成金融風險。

賴小民還建議，全面推進對于區域性股權市場的清理整頓工作，在完善監管機制的前提下，明確市場定位，形成區域內中小微企業的私募股權市場，為地方政府扶持中小微企業的政策措施提供綜合運用平臺。

蘇州股權交易中心總經理華中偉認為，根據《通知》精神，區域股權市場未來兩個關鍵詞是“規范發展”和“去杠桿”。毫無疑問，發展是主旋律，規范是前提，去杠桿是短期目標。

回顧過去，從2008年起，“四板”即由全國各地方政府籌劃試點與實踐，以期探索拓展中小微企業股本融資渠道，試圖將其作為多層次資本市場的重要補充。

而全國各地股權市場“辦市場”的熱潮也由此掀起，各地方股權交易中心紛紛設立。由于彼時缺乏有效監管，各地股權交易市場業務風險逐漸凸顯。

“2008年以來各地股權交易市場的亂象，甚至堪比1998年各地證券交易中心的運行亂象，一定程度上影響了金融市場的穩定和發展。”有接近證監會的人士對記者表示。

為此，2011年以來，《國務院關于清理整頓各類交易場所切實防范金融風險的決定》（下稱“國發38號文”）、《國務院辦公廳關于清理整頓各類交易場所的實施意見》（下稱“國辦發37號文”）相繼頒布，明確了包括區域性股權市場在內的地方各類交易場所運行的底線要求，有關部門對各地交易品種、交易方式、投資者人數是否符合規定，是否存在非法證券期貨交易行為進行多次核查。

2012年8月，證監會還發布《關于規范證券公司參與區域性股權交易市場的指導意見（試行）》，從規范證券公司參與的角度，對區域性股權市場間接提出了規范要求。

雖然違法行為得到了一定程度的抑制，但法規缺位，仍有逐利者打著市場政策的“擦邊球”。

“有一些區域性股權市場打著股權交易的‘旗號，想怎么搞就怎么搞，最終投資者也搞不清哪些市場是規矩的，結果釀成風險，傷了投資者，最終市場就被攪亂了。”有地方股權交易中心負責人說。

以私募債為例，其作為高風險業務，如果沒做好風險控制、資產質量篩選、準入門檻限制和投資者教育，很容易造成違約事件，《通知》也專門做出了限制性規定。

對于這一規定，北京股權交易中心總經理成九雁并不諱言其對股權交易中心業務的影響。但他還透露，截至2016年底，全國40家股權交易中心的私募債業務中，一部分開始出現違約情況。特別是在當前經濟下行的大環境下，《通知》明確限定私募債發行為可轉換債券。這將在一定程度上降低各交易市場的運行風險。

對于部分區域性股權市場存在的跨區經營問題，《通知》要求，區域性股權市場不得為所在省級行政區域外的企業私募證券或股權的融資、轉讓提供服務。對不符合本條規定的區域性股權市場，省級人民政府要按規定限期清理，妥善解決。

多位業內人士一致表示，《通知》的上述要求不僅有利于控制風險，而且明確了四板市場的區域性定位。如一家南方企業到北方某市場掛牌，后者對其了解有限，那么一旦發生風險，哪個地方政府來負責任？相反，如果是本地企業本地掛牌，那么一旦出現風險，本地相關部門更易于消化處置。

且從滬深交易所到新三板，均為全國性市場，區域性股權市場的企業資質、規范程度都不及全國性市場，因而從多層次資本市場間互補的角度，“四板”應立足地方發展，而不是再造一個全國性的市場。

服務實體經濟

有規范發展的政策、有防風險的態度，如何進一步發揮“四板”市場的功能，更好地服務于實體經濟發展，就成為區域性股權市場負責人們的目標所向。

談及服務，在孔曉艷看來，區域性股權市場是資本市場的“塔基”，比新三板市場更接地氣，具有重點服務本地區中小科技型企業、有地方財政配套、掛牌和展示程序更簡便、服務企業的手段更豐富、掛牌和融資成本也更低等多重優勢。

以天津市為例，其重點培育國家級科技型企業，目前年收入超過1億元的“小巨人”科技型企業已達3900家。這意味著，該地區未來對區域性股權市場的需求是非常大的，區域性股權市場的發展前景也是非常廣闊的。

也正是以服務這一地區的科技型企業為發展依托，從全市場看，2016年全國同類市場單月掛牌企業家數排名中，天津OTC在12個月當中有10個月位列全國第一。

華中偉也認為，“四板”市場首先是服務功能，當前對于區域性股權市場的主要矛盾，應首先解決好服務的問題，這也是服務對象——小微企業的發展階段所決定的。

在實現融資之前，小微企業需要太多的服務——人才、項目如何有效配置和落地成為一家公司，如何完善商業模式實現融資擴張發展，如何規范治理結構從一家人合公司走向資合公司……

華中偉進一步表示，發揮好服務功能的同時，“四板”才有機會和基礎去挖掘它的融資功能。一批具有領軍人才，商業模式成立的企業，如何結合資本實現更快發展，是區域性股權市場的使命。這與新三板的功能恰好是相輔相成的。

從廣義上看，提供融資便利其實也是一種服務。在這方面，“四板”有其獨特優勢。成九雁稱，相比主板、新三板等公開市場，“四板”市場是私募市場。2014年已來，已有包括鼎漢技術等創業板上市和新三板掛牌企業在北京“四板”發行私募債。對于發債企業而言，信息披露的程度、發債便利程度和周期等優勢，都是企業選擇“四板”這一私募定制化市場的價值所在。

不過，成九雁對《財經國家周刊》記者表示，相對于新三板，必須得承認“四板”一定程度上只是預備板的事實。在他眼中，“四板”是有限功能、有限服務、有限成本的交易場所。其不是一個功能完整的交易場所。無論是主板、創業板還是新三板，“四板”都無法與這類全國性平臺競爭，而更像是一個補充服務平臺。

華中偉也提出自已的理解。他說，從大的方面去講，“四板”做服務，新三板做融資，主板、中小板、創業板做交易，三個層次的主要功能還是比較明確的，那么多層次的連接和轉化就意味著，四板在做好服務的基礎上，要強化融資功能;新三板在做好融資的基礎上要發揮交易的價值發現功能，這也符合當前中國多層次資本市場的發展狀況。

對此，孔曉艷表示，在資本市場上，不同的投資者與融資者都有不同的規模大小與主體特征，存在著對資本市場金融服務的不同需求。多層次資本市場的“多層次”指的就是錯位經營，定位于服務哪個層級的市場，就會面臨相對應的機制。從這個意義上看，不宜將不同層級市場的功能進行簡單對比。