國內房地產企業資本結構優化路徑研究

高波

摘 要：針對我國房地產業整體資產負債率過高、融資模式單一的現實狀況，以實現企業資本結構優化為目的，選取國內房地產上市公司作為研究對象，對房地產上市公司的資本結構現狀、存在問題進行深入研究分析，并對房地產企業資本結構優化的途徑和方式提出具體建議，以期避免國內房地產企業過度使用資金杠桿，規避潛在財務風險，優化資本結構，實現融資渠道多元化，從而促進我國房地產業持續健康發展。

關鍵詞：資本結構；房地產行業；發展現狀；問題；優化途徑

中圖分類號：F299.23 文獻標志碼：A 文章編號：1673-291X（2017）04-0009-02

隨著國內經濟發展進入新常態，作為國民經濟增長的支柱產業，我國房地產業告別了十年的黃金時期，也進入了其行業發展新常態，面臨投資增速放緩、庫存居高不下、房價轉勢下降、市場分化突出的不利局面。面對著新常態的機遇和挑戰，我國房地產業未來發展充滿了不確定性。從資本結構上看，國內房地產企業抵御金融風險的能力普遍明顯不足，大部分企業存在著資本結構不合理、對銀行貸款融資依存度高、短期借款融資比重大、償債風險高等一系列問題。因此，我國房地產業如何在國內經濟進入新常態的大環境下，如何生存發展、如何降低行業風險、優化資本結構并保持較好成長態勢是房地產企業需要思考的問題。

一、國內房地產業發展現狀

近年來，國內房地產業在經歷長達十年的井噴式增長期后，行業增長勢頭趨緩，樓市逐漸降溫，發展增速放慢。以2014年房地產行業數據為例，國內房地產上市公司資產總額均值為447.88億元，同比上升23.42%；凈資產均值為127.76億元，同比上升24.45%；房地產主營業務收入均值為95.75億元，同比上升3.98%；營業利潤均值19.85億元，同比上升9.77%。盡管2014年國內房地產上市公司各項關鍵性財務指標仍呈現上升趨勢，但從增速上看，除凈資產均值外，其余三項指標增速同比均有不同程度的下降。2015年，全國整體樓市銷售業績在國家相關利好政策的刺激下，市場行情逐步回暖。1—5月份全國商品房銷售面積累計35 996萬平方米，同比下降0.2%；商品房銷售額達到24 409億元，同比增長3.1%。

總體來看，房地產行業整體銷售業績增幅收窄，盡管上市公司規模仍保持穩步增長的勢頭，但國內房地產開發整體投資增速下行趨勢已成必然，各項產業發展的關鍵性指標增速已經步入下降通道。

二、國內房地產企業資本結構存在的問題

企業資本結構通常是指企業權益資本和債務資本同企業總資本之間的比例關系，通常用財務指標資產負債率（總負債/總資產）來表示。企業資產負債率越低，則財務風險越小，債權人資本保障程度越高，而過高的資產負債率則會給企業帶來巨大的償債壓力和財務風險。就資本結構而言，國內房地產行業內部充斥著資本結構失衡、融資渠道單一的問題。

（一）資本結構失衡，整體資產負債率偏高

根據Wind數據顯示，2016年國內上市公司有132家資產負債率高于70%，其中23家屬于房地產行業，這23家公司中甚至有12家的負債率超過80%，即便是行業龍頭萬科A和新城控股的負債率也分別達到80.6%和82.81%。2016年國內房地產行業整體平均資產負債率為79.72%，直逼80%關口。目前，國際上房地產行業資產負債率通行標準為50%，由于國內市場差異，國內房地產業平均負債率的正常范圍也在60%～70%之間。可見，國內房地產業資產負債率整體過高，且上漲勢頭不減，財務風險日益加大。

國內房地產業資產負債率過高，究其原因主要是房地產業本身是非常典型的資金密集型行業，資金杠桿在企業發展過程中扮演重要的角色。房地產企業在生產經營過程中尤其是前期投入階段對資金需求量大、流轉周期長，而鑒于目前我國金融體系的不完善，可供企業選擇的融資渠道過少，股權融資、自籌資金等方式又存在一定局限性，相對而言，企業更傾向采用銀行貸款的方式進行資金籌措以維持正常生產經營活動。正是企業對債務融資方式的偏好和依賴，進一步加大了企業的財務杠桿，從而導致負債率整體偏高，其潛在的金融負債風險為我國經濟穩定發展埋下隱患。

（二）融資渠道單一，對銀行貸款依存度高

目前，國內房地產企業的資金來源主要由銀行貸款、自籌資金及其他資金（主要是定金和預收款）三個部分構成。房地產業屬于資金密集型企業，總體資金投入需求量大，其自有資金相對不足，主要資金投入源于銀行貸款。根據央行和銀監會的調查數據顯示，國內房地產企業的55%資金直接來源于銀行系統，而房地產業的自籌資金基本上來源于商品房銷售收入，絕大部分購房者采用銀行按揭貸款方式支付總房款，若按首付30%計算，則企業自籌資金中的70%同樣來自銀行貸款；其他資金包括購房定金、預收款和建筑施工方的工程墊付款等，而施工承包商墊付款中大部分資金來源于銀行貸款，這實質上構成了房地產業的間接銀行信貸。通過以上分析，保守估計國內房地產業直接或間接通過銀行貸款方式所籌措資金已占企業融資總額的七成以上。可見，國內房地產企業對銀行貸款的依賴程度明顯過高，財務杠桿過大。一旦房地產行業發生經濟波動，其經營風險和財務風險將直接傳導給銀行，導致金融風險爆發，進而影響國家金融市場的安全和穩定。

我國房地產業過高的資產負債率以及單一的融資模式加大了企業的財務杠桿和經營風險，嚴重阻礙了企業的持續穩定發展和資本結構優化進程。因此，當前國內房地產企業共同面臨的問題是如何促使其過高的資產負債率下降至合理區間，拓寬融資渠道，從而優化自身資本結構，降低財務風險。

三、資本結構優化具體途徑和方式

（一）降低資產負債率，合理控制負債規模，優化資本結構

根據我國房地產行業負債為主的融資特點，應把降低資產負債率作為資本結構優化的切入點。前文所示，國內房地產企業財務杠桿過大的問題非常突出。正常情況下，對于成長迅速、盈利空間較大的企業而言，適度的財務杠桿能夠增加資本投入，激活企業的創造能力，擴大企業規模，提升盈利能力。同時，適債務利息可以抵稅，有助于企業減輕稅負。但財務杠桿在幫助企業增加盈利的同時，也在累積風險。高負債產生的利息會導致企業現金流緊張，過度增加財務費用，吞噬稅前利潤，一旦投資項目無法實現預期盈利甚至虧損，財務杠桿會成倍放大財務風險，導致資金鏈瀕臨斷裂，使企業陷入財務困境。目前，我國房地產上市公司整體資本負債率已接近80%，資金鏈條過于緊張，償債壓力大，將資產負債率降至合理區間將有助于產業結構調整，優化企業資本結構，促進房地產行業長期穩定發展。

（二）增強長期償債能力，合理調整融資結構，實現融資渠道多元化

國內房地產企業債務結構普遍以中短期負債為主，長期負債比例較低。“短為主、長為輔”的債務結構要求企業要具有較強的短期償債能力，但短期償債能力的強弱并不能代表企業的成長性和可持續性，也無法衡量企業抵御市場風險的能力。短期負債比例偏高，企業財務風險增加的同時，短期償債壓力驟增，一旦資金不足，企業會被迫做出非理性決策，以高息借貸方式籌措資金，填補短期債務漏洞，而這些短期行為對企業長期持續發展造成不利影響。對于房地產行業而言，長期負債利率相對較低，提高長期負債比例，將有助于減輕企業債務利息負擔，促進企業不斷增強自身持續盈利能力和現金流創造能力。企業只有持續產生穩定可靠的現金流，才能增強長期償債和抵御風險的能力，從而降低企業投資經營風險。

目前，我國房地產行業融資結構不合理，長期融資比例偏低，其主要原因是融資渠道過于單一，企業融資來源主要依靠銀行貸款。因此，要解決融資結構失衡問題，應當采取信托融資、房地產證券化等方式拓展融資空間，實現融資渠道多元化。

1.信托融資，一般是指信托公司針對有較好盈利空間的房地產投資項目提供信托貸款或直接參與信托投資的融資方式。相對銀行貸款而言，信托融資優勢在于融資成本低，財務費用少，融資期限彈性大，可以在不提高資產負債率的情況下實現企業資本結構優化。

2.房地產證券化是房地產市場發展的主流方向，可以促使房地產行業經營管理更專業、資源配置更合理，其最常見的表現形式是上市融資。房地產企業通過上市可以迅速籌集巨額股權資金并作為注冊資本長期使用，并無償債壓力，同時還可以達到擴大企業規模、分散經營風險、降低融資成本、改善資本結構的效果。

（三）加速行業資源整合，擴大企業經營規模，實現規模產出效應

由于我國房地產企業個體經營規模所限，除銀行貸款融資外，大多數企業還無法滿足債券融資、上市融資等外部融資方式的條件。因此，擴大房地產企業經營規模是打破其他外部融資方式限制條件、開辟融資渠道的重要途徑。

1.房地產企業若想染指大型開發項目，整體實力必須過硬，要具有相當的經營規模和行業資質，同等市場機遇面前小規模企業往往被忽略，所以要著重擴大企業規模，提升市場影響力和抵御風險能力，實現經營規模化。

2.小規模企業融資相對困難，限制較多，融資規模有限，以中短期資金為主，而大規模企業則更容易獲得資金的支持。因此，擴大企業規模就要加大行業整合力度，通過整合減少企業數量，提升經營規模，實現房地產行業整體規模化發展。

四、結語

在市場經濟條件下，我國房地產業尚處在發展階段，企業整體資產負債率偏高，資本結構不合理，融資渠道單一，對于銀行貸款有嚴重的依賴性，這些問題都阻礙了房地產行業正常發展。因此，合理控制企業資產負債率，改善內外融資結構，實現融資渠道多元化，成為房地產業實現資本結構優化的有效途徑。合理的資本結構直接關系到房地產企業自身的生存和發展，同時也對行業整體的持續健康發展起到決定性的作用。

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[5] 2015年中國房地產上市公司測評研究報告[R].2015.[責任編輯 吳高君]