高管任期、性別特征與現(xiàn)金持有
——基于制造業(yè)的實(shí)證分析

天津財(cái)經(jīng)大學(xué)商學(xué)院 尹麗娜 金宇

高管任期、性別特征與現(xiàn)金持有
——基于制造業(yè)的實(shí)證分析

天津財(cái)經(jīng)大學(xué)商學(xué)院 尹麗娜 金宇

本文選取2007-2014年我國(guó)制造業(yè)上市公司的數(shù)據(jù)，從性別特征角度實(shí)證分析了高管任期對(duì)企業(yè)現(xiàn)金持有的影響。研究發(fā)現(xiàn)：考慮私人成本，管理者既有任期越長(zhǎng)越會(huì)持較少現(xiàn)金；預(yù)期任期越長(zhǎng)，管理者立足企業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展選擇未來研發(fā)投入，則會(huì)持較多現(xiàn)金；女性高管在二者中確實(shí)起到了調(diào)節(jié)作用。

既有任期 預(yù)期任期 女性高管 現(xiàn)金持有

一、引言

現(xiàn)金持有決策作為企業(yè)重要的財(cái)務(wù)決策，它對(duì)企業(yè)的生存與發(fā)展起著至關(guān)重要的作用（Buam et al.，2006廖理等，2009）。正因如此，現(xiàn)金持有問題也越來越受到企業(yè)和學(xué)術(shù)界等各方面的重視和關(guān)注。在對(duì)現(xiàn)金持有問題的研究中，關(guān)于現(xiàn)金持有影響因素研究是一個(gè)重要方面。絕大多數(shù)學(xué)者主要是從公司財(cái)務(wù)特征、治理結(jié)構(gòu)等微觀層面以及國(guó)家制度、政策環(huán)境等宏觀層面兩個(gè)角度進(jìn)行研究的。但是，這些研究的共同點(diǎn)都是以管理者的同質(zhì)性作為假設(shè)前提，鮮少考慮管理者的異質(zhì)性。這明顯與現(xiàn)實(shí)情況不相符。根據(jù)高階梯隊(duì)理論，管理者年齡、性別、學(xué)歷、任期和職業(yè)經(jīng)驗(yàn)等人口背景特征上存在差異的特點(diǎn)導(dǎo)致他們可能具有不同的價(jià)值取向、經(jīng)營(yíng)管理風(fēng)格和行為選擇，進(jìn)而也會(huì)對(duì)管理者的投資決策行為產(chǎn)生不同的影響。（Hambrik and Mason,1984）。因此，在對(duì)企業(yè)的現(xiàn)金持有問題進(jìn)行研究時(shí)，如果忽略了高管背景特征的異質(zhì)性，就很難對(duì)我們的研究結(jié)論做出強(qiáng)有力的解釋。近年來，高階梯隊(duì)理論迅速發(fā)展，學(xué)者們已經(jīng)陸續(xù)開始研究高管背景特征對(duì)企業(yè)現(xiàn)金持有的影響。通過梳理這些研究，發(fā)現(xiàn)仍存在兩個(gè)值得進(jìn)一步研究的問題:一是在高管背景特征中就任期而言，大多數(shù)學(xué)者只關(guān)注了管理者的既有任期，而忽視了管理者對(duì)于未來任期的預(yù)期即預(yù)期任期；二是沒有考慮到性別特征在二者關(guān)系中所起到的調(diào)節(jié)作用。基于此，本文使用2007-2014年我國(guó)制造業(yè)上市公司的數(shù)據(jù)，基于高階梯隊(duì)理論，在性別特征的調(diào)節(jié)作用下對(duì)高管任期與企業(yè)現(xiàn)金持有關(guān)系做了實(shí)證檢驗(yàn)。

二、理論分析與研究假設(shè)

本文把管理者的任期看作是管理者的管理生命周期。它包括兩個(gè)方面：既有任期和預(yù)期任期。既有任期是指截至目前為止管理者實(shí)際已經(jīng)在企業(yè)任職的年限；預(yù)期任期則是管理者對(duì)自己未來任期的一種預(yù)期，即預(yù)期自己未來還可能在企業(yè)任職的年限。Hambrik and Fukutomi（1991）、Miller&Shamsie（2001）認(rèn)為不管是既有任期還是預(yù)期任期，它們都可以在一定程度上反映出管理者的認(rèn)知、處事態(tài)度、思維模式、風(fēng)險(xiǎn)偏好、工作經(jīng)驗(yàn)等心理想法和管理素質(zhì)，而這些想法和素質(zhì)會(huì)直接影響企業(yè)高管進(jìn)行財(cái)務(wù)決策的戰(zhàn)略觀點(diǎn)和行為選擇。Holmstrong and Weiss（1985）認(rèn)為管理者在選擇投資時(shí)會(huì)考慮該行為所產(chǎn)生的私人成本。所謂的私人成本，是指管理者在做投資決策前，首先要耗費(fèi)一定的時(shí)間、精力去了解企業(yè)和市場(chǎng)環(huán)境同時(shí)也會(huì)承擔(dān)相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)，有時(shí)即使付出了努力也可能得不到相應(yīng)的回報(bào)。鑒于此，任職較短的管理者在選擇投資時(shí)會(huì)變得更加謹(jǐn)慎。李培功、肖珉（2012）根據(jù)此種觀點(diǎn)，提出管理者既有任期與私人資本在一定程度上存在著某種內(nèi)在聯(lián)系，并通過實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)管理者既有任期與投資水平呈正相關(guān)關(guān)系：管理者既有任期越短，所需的私人資本也就越高，投資水平越低；反之則越高。而較低的投資水平意味持有較多的現(xiàn)金。與此類似，Richard et al.（2009）也認(rèn)為新上任的CEO需要一段時(shí)間去了解公司的基本情況，搜集相關(guān)信息，因此短期內(nèi)他們不會(huì)盲目的選擇投資，而是將現(xiàn)金持有在手中。曾三云、劉文軍（2015）認(rèn)為，任期長(zhǎng)的CEO有著豐富的經(jīng)營(yíng)閱歷、認(rèn)知水平和管理能力，同時(shí)他們對(duì)自己不會(huì)被解雇及正確決策也越來越自信。憑借著較高的敏感性和較強(qiáng)的信息處理能力，他們能迅速識(shí)別投資機(jī)會(huì)，做出正確的投資決策。此外，相較于任期短的高管，他們會(huì)更加關(guān)注機(jī)會(huì)成本，選擇持有較少的現(xiàn)金，以追求企業(yè)利益最大化。基于上述分析，提出以下假設(shè)：

假設(shè)1：管理者既有任期與現(xiàn)金持有呈負(fù)相關(guān)關(guān)系

創(chuàng)新是企業(yè)生存與發(fā)展的內(nèi)在動(dòng)力。研究表明，企業(yè)要想得到長(zhǎng)足的發(fā)展，就必須加大研發(fā)投入，增強(qiáng)自己的內(nèi)部競(jìng)爭(zhēng)力。但是，研發(fā)投入的收益具有時(shí)滯性、高風(fēng)險(xiǎn)性等特征。考慮到這些特征，管理者在進(jìn)行研發(fā)投入決策時(shí)，便會(huì)考慮，如果自己的任期時(shí)限低于研發(fā)投入的收益回收期，就有可能會(huì)出現(xiàn)自己承擔(dān)了研發(fā)投入的成本（時(shí)間、精力和學(xué)習(xí)成本），而最終收益由繼任者享用的局面。Cheng（2004）依據(jù)理性經(jīng)濟(jì)人假說，提出管理者在決定研發(fā)投入時(shí)，會(huì)先對(duì)自己的未來任期做出預(yù)期，以期在成本和收益上進(jìn)行權(quán)衡。研究發(fā)現(xiàn)，高管能對(duì)研發(fā)投入給企業(yè)帶來的收益有穩(wěn)定的預(yù)期更重要的是因?yàn)樗麄儗?duì)自己的未來有更加穩(wěn)定的預(yù)期，他們預(yù)期到自己在未來的任期內(nèi)能夠獲得未來研發(fā)投入帶來的收益，因此會(huì)傾向于加大未來研發(fā)投入。劉運(yùn)國(guó)、劉雯（2007）認(rèn)為，隨著高管任期的延長(zhǎng)，他們的經(jīng)營(yíng)管理能力也不斷增強(qiáng)，他們深知加大研發(fā)投資更加有利于企業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，因此在未來的任期內(nèi)也會(huì)加大研發(fā)投入。麥克爾森和帕弛（2003）實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，研發(fā)費(fèi)用高的企業(yè)往往會(huì)持有較多的現(xiàn)金，而且還發(fā)現(xiàn)更多的現(xiàn)金持有會(huì)顯著提高公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。此外，Bates et al.，（2009）也發(fā)現(xiàn)美國(guó)工業(yè)企業(yè)研發(fā)投入不斷增加是其持有大量現(xiàn)金的一個(gè)重要原因。綜上，本文發(fā)現(xiàn)高管的預(yù)期任期越長(zhǎng)，他們更加會(huì)以公司長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展為目標(biāo)而加大未來研發(fā)投入，為了確保未來研發(fā)投入的持續(xù)性，企業(yè)則會(huì)選擇持有較多的現(xiàn)金。由此，提出假設(shè)：

假設(shè)2:管理著預(yù)期任期對(duì)現(xiàn)金持有呈正相關(guān)關(guān)系

高管性別的差異直接會(huì)影響他們的價(jià)值觀、認(rèn)知、洞察力、經(jīng)營(yíng)管理風(fēng)格以及風(fēng)險(xiǎn)取向，這些又會(huì)影響到他們所做出的投資決策。根據(jù)心理學(xué)相關(guān)研究，女性在處理事情時(shí)表現(xiàn)的比男性更為保守和謹(jǐn)慎。這既與女性單胺氧化酶高、婚后要生育和哺乳孩子、預(yù)期壽命比男性要長(zhǎng)等生理方面有關(guān)，同時(shí)也可能與其所處的社會(huì)文化環(huán)境有一定的聯(lián)系。比如從幼兒開始，教育就使我們形成了自我性別感知，通常男性會(huì)認(rèn)為自己要比女性更懂得承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)和責(zé)任。而行為財(cái)務(wù)學(xué)將心理學(xué)的這些研究成果應(yīng)用于企業(yè)財(cái)務(wù)經(jīng)營(yíng)決策的分析中也發(fā)現(xiàn)，在進(jìn)行決策時(shí)女性管理者比男性表現(xiàn)的更為謹(jǐn)慎和保守，她們會(huì)全面考慮可能存在的各種潛在風(fēng)險(xiǎn)。就目前而言，學(xué)術(shù)界關(guān)于女性高管與公司現(xiàn)金持有關(guān)系的研究還相對(duì)較少。祝繼高等（2012）研究發(fā)現(xiàn)，在金融危機(jī)時(shí)期，存在較高比例女性董事的上市公司，投資水平會(huì)迅速下降，且該公司在融資選擇時(shí)更加傾向于通過減少長(zhǎng)期借款來規(guī)避債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)公司的沖擊，因此會(huì)選擇持較多的現(xiàn)金。李小榮等（2014）認(rèn)為女性CFO會(huì)選擇持有更多現(xiàn)金，且這種情況主要存在于貨幣政策緊縮時(shí)期、高成長(zhǎng)性或融資約束程度嚴(yán)重的公司中。所以，當(dāng)女性管理者的既有任期較短時(shí)，加之其特有的謹(jǐn)慎和保守，在財(cái)務(wù)決策時(shí)更加不會(huì)選擇進(jìn)行投資。由此提出假設(shè):

假設(shè)3:女性高管在既有任期影響現(xiàn)金持有中起負(fù)向調(diào)節(jié)作用

曾萍（2012）認(rèn)為，企業(yè)在進(jìn)行財(cái)務(wù)決策時(shí)需要不同的觀點(diǎn)進(jìn)行相互碰撞和融合，這樣才能產(chǎn)生更加獨(dú)特和新穎的觀點(diǎn)。當(dāng)前，大多數(shù)企業(yè)倡導(dǎo)多元化經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略，而性別的多樣化所帶來企業(yè)投資決策的多樣化正好是這一戰(zhàn)略的有效實(shí)踐。人力資本理論認(rèn)為，與男性相比，女性高管擁有獨(dú)特的人力資本，這在一定程度上對(duì)企業(yè)績(jī)效起著積極的作用;同時(shí)資源依賴?yán)碚撘舱J(rèn)為，女性高管擁有某些區(qū)別于男性的先天特征以及通過這些先天特征所產(chǎn)生的反映在態(tài)度與行為上的優(yōu)勢(shì)，這也會(huì)帶來企業(yè)價(jià)值的提高。Dezso&Ross（2008）認(rèn)為女性CEO會(huì)增加企業(yè)的創(chuàng)新投資。提出由此假設(shè):

假設(shè)4：女性高管在預(yù)期任期影響企業(yè)現(xiàn)金持有中起正向調(diào)節(jié)作用

三、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選取與數(shù)據(jù)來源本文選取2007-2014年我國(guó)制造業(yè)創(chuàng)業(yè)板企業(yè)為初始研究樣本，并按下列標(biāo)準(zhǔn)加以篩選：（1）剔除高管背景信息不完整或當(dāng)年有高管離職狀況的企業(yè)；（2）剔除現(xiàn)金持有量缺失或者為0的企業(yè)；最終得到了8年共10647個(gè)觀測(cè)值。本文的數(shù)據(jù)均來自國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫（CSMAR）、其中的高管任期和性別特征則是根據(jù)數(shù)據(jù)庫中高管動(dòng)態(tài)數(shù)據(jù)手動(dòng)整理得出來的。為了消除極端值的影響，本文還采用Winsorize方法對(duì)變量進(jìn)行了相應(yīng)的處理。

（二）變量定義

（1）因變量。現(xiàn)金持有量。本文借鑒Opler等（1999）、Dittmar等（2003）的方法來衡量企業(yè)的現(xiàn)金持有量：現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物與總資產(chǎn)減去現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物（凈資產(chǎn)）之間的比率。（2）自變量。本文考慮到數(shù)據(jù)的可取性，將管理者界定為各公司年報(bào)中披露的董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)以及兩會(huì)之外的其他高級(jí)管理人員，具體包括董事長(zhǎng)、副董事長(zhǎng)、總經(jīng)理、副總經(jīng)理、獨(dú)立董事、財(cái)務(wù)總監(jiān)和總經(jīng)濟(jì)師等。第一，管理者既有任期。本文對(duì)既有任期借鑒王瑞陽等（2015）的方法按照管理者在公司的實(shí)際平均任職年限來計(jì)算。第二，管理者預(yù)期任期。借鑒Antia et al.（2010）等文獻(xiàn)，用下列公式計(jì)算出來的結(jié)果來衡量管理者的預(yù)期任期：

公式中，Gtenurei,t表示研究樣本中i公司的管理者截止t年時(shí)在公司實(shí)際任職的平均任職年限；Gtenureindustryi,t表示i公司所在行業(yè)本文則僅指制造業(yè)中的所有管理者截止t年時(shí)所任職的平均年限;兩者之差則表示在該任期維度上管理者的預(yù)期任職年限。Agei,t表示樣本中i公司的管理者截止t年時(shí)的平均年齡；Ageindustryi,t表示該公司所在行業(yè)內(nèi)的所有管理者截止到t年時(shí)的平均年齡，兩者之差則表示在年齡維度上的管理者的預(yù)期任職年限。然后，用這兩個(gè)維度上的預(yù)期任職之和來表示管理者的預(yù)期任期。（3）調(diào)節(jié)變量。性別特征主要是根據(jù)高管的性別差異來衡量，本文的性別特征特指女性高管。目前學(xué)術(shù)界關(guān)于女性高管的度量主要包括三種典型的方法:第一，虛擬變量法；對(duì)企業(yè)是否存在女性高管進(jìn)行賦值，若存在則取值1，否則為0。（Gul等，2011、Francis，2009、周澤將，2012），第二，比例法；主要是用企業(yè)存在女性高管數(shù)（包括董事、總經(jīng)理、監(jiān)事等所有高級(jí)管理人員）占高管總數(shù)的比值來衡量（Jia&Zhang,2011、杜興強(qiáng)，馮文滔等（2012），第三，賦值法；該方法是通過將企業(yè)所有女性高管簡(jiǎn)單加總得出的絕對(duì)數(shù)來衡量女性高管（Carter等，2012）。本文選擇用第二種方法來衡量女性高管。（4）控制變量。根據(jù)辛宇（2006）、Harford等（2008）的相關(guān)文獻(xiàn)，將企業(yè)規(guī)模、成長(zhǎng)性、經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量、股利支付、凈營(yíng)運(yùn)資本、財(cái)務(wù)杠桿、資本性支出等納入了影響現(xiàn)金持有量的分析框架。上述控制變量具體的計(jì)算公式如表1：

表1 變量名稱及計(jì)算方式

（三）模型構(gòu)建參照Opler（1999）、曾三云等（2015）的研究設(shè)計(jì)，建立了模型（2）和模型（3）：

為了考察性別特征在管理者任期影響企業(yè)現(xiàn)金持有的調(diào)節(jié)作用，本文參照張兆國(guó)等（2014）、周澤將等（2015）的研究設(shè)計(jì)，分別建立了下面的模型（4）和模型（5）：

Wooldridge（2009）曾經(jīng)對(duì)交叉項(xiàng)做了合理的解釋，本文借鑒其解釋，在模型中設(shè)立了交叉項(xiàng)，以期能夠發(fā)現(xiàn)女性高管在對(duì)管理者任期對(duì)現(xiàn)金持有的影響作用中是否發(fā)揮著某種調(diào)節(jié)作用。

四、實(shí)證分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)表2是對(duì)各個(gè)變量所進(jìn)行的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。從表中我們可以看出：現(xiàn)金持有的均值為0.301，標(biāo)準(zhǔn)差為0.480，大約是均值的1.595倍，揭示了各公司現(xiàn)金持有水平存在較大的差異。管理者既有任期的均值為2.624年，而且差異較大。管理者的預(yù)期任期比較低，其均值為0.015年，不到6天，差異十分明顯，從最小的-8.213年到最大的7.955年，其中，-8.213意味著該管理者早在8年之前就該離開這個(gè)崗位了，間接也說明該管理者對(duì)自己的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)不是很滿意，而7.955年則意味著還可以繼續(xù)任職將近8年，說明他比較認(rèn)可自己以往的經(jīng)營(yíng)成果，有自信公司還會(huì)繼續(xù)聘用自己。女性高管的均值為0.159，說明雖然現(xiàn)在公司管理層已經(jīng)開始聘用女性，但比重較小，主要還是男性占主導(dǎo)地位。控制變量上，Cflow的均值為0.060，反映了該行業(yè)大多數(shù)公司的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流為正；I的均值為0.010，且公司之間的財(cái)務(wù)費(fèi)用率差異較明顯；Dvi的均值為0.662，說明有66.2%的公司顯示出發(fā)放現(xiàn)金股利。

（二）相關(guān)性分析從表3可以看出，管理者既有任期與現(xiàn)金持有呈正相關(guān)關(guān)系；預(yù)期任期與現(xiàn)金持有呈負(fù)相關(guān)關(guān)系；管理者既有任期和預(yù)期任期與女性高管都呈顯著的正相關(guān)關(guān)系。通過分析這些結(jié)論，本文可以初步得出管理者任期、性別特征與現(xiàn)金持有之間存在一定的相關(guān)性，這與前面的理論分析假設(shè)基本是一致的。控制變量上，公司規(guī)模越大，企業(yè)發(fā)生財(cái)務(wù)困難的可能性會(huì)越小，因此企業(yè)會(huì)選擇持有較少的現(xiàn)金；相較于不支付股利的企業(yè)，需要支付股利的企業(yè)會(huì)選擇持有較多的現(xiàn)金；根據(jù)融資優(yōu)序模型，現(xiàn)金流水平高的企業(yè)也可以積聚更多的現(xiàn)金持有量。其他變量也都與現(xiàn)金持有水平在1%以上的水平上表現(xiàn)出顯著關(guān)系，說明這些控制變量的引入是基本恰當(dāng)?shù)摹?/p>

表2 描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果

表3 變量的相關(guān)系數(shù)檢驗(yàn)

（三）回歸分析（1）管理者任期對(duì)企業(yè)現(xiàn)金持有的影響。根據(jù)表4回歸結(jié)果發(fā)現(xiàn)：管理者的既有任期與現(xiàn)金持有在1%水平上呈顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系，這與本文前面的假設(shè)1是一致的，說明新上任或者已經(jīng)在任但任期較短的管理者缺乏經(jīng)驗(yàn)，對(duì)企業(yè)和周圍的市場(chǎng)環(huán)境也不太熟悉，考慮到私人成本，他們會(huì)選擇少投資，而是將更多的現(xiàn)金持有在手中；隨著任期的延長(zhǎng)，他們對(duì)公司內(nèi)部、市場(chǎng)環(huán)境都有了相應(yīng)的了解，能夠敏銳的識(shí)別、選擇有利可圖的投資機(jī)會(huì)，所以他們會(huì)不失時(shí)機(jī)進(jìn)行投資，減持現(xiàn)金，避免持有現(xiàn)金產(chǎn)生的機(jī)會(huì)成本。這與李培功和肖珉（2012）的研究結(jié)論相類似。管理者的預(yù)期任期與企業(yè)的現(xiàn)金持在1%水平上呈顯著正相關(guān)關(guān)系，即管理者預(yù)期任期越短，他們手里持有的現(xiàn)金越少，反之則會(huì)選擇持有較多的現(xiàn)金。這與我們前面的假設(shè)2相吻合。這可能也與企業(yè)在進(jìn)行管理者業(yè)績(jī)考評(píng)時(shí)把反映公司短期業(yè)績(jī)的指標(biāo)作為考核主要指標(biāo)的現(xiàn)狀有關(guān)，因此當(dāng)管理者預(yù)期到自己未來任職年限較短時(shí)，他們會(huì)著眼于短期利益，積極識(shí)別和選擇有效的短期投資機(jī)會(huì)，提高公司眼前的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。如果管理者預(yù)期到未來還會(huì)任職較長(zhǎng)的時(shí)間，他們?cè)谶x擇投資決策時(shí)便會(huì)考慮公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，他們極有可能會(huì)在手中持有更多的現(xiàn)金進(jìn)行未來研發(fā)投入。這與Dechow and Sloan（1991）的相關(guān)研究結(jié)論相類似。（2）性別特征在高管任期影響企業(yè)現(xiàn)金持有中所起的調(diào)節(jié)作用。表4中第四、五列反映的事管理者任期、女性高管與現(xiàn)金持有的回歸結(jié)果。此結(jié)果說明：女性高管在既有任期影響企業(yè)現(xiàn)金持有中起到了負(fù)向的調(diào)節(jié)作用，這與前面的假設(shè)3是相吻合的。這可能與女性高管對(duì)待風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度有關(guān)，女性在財(cái)務(wù)決策中比男性更加保守和謹(jǐn)慎，所以當(dāng)女性高管既有任期較短時(shí)，鑒于對(duì)企業(yè)和市場(chǎng)還不夠了解，故她們更加不會(huì)輕易選擇投資。而女性高管在預(yù)期任期影響企業(yè)現(xiàn)金持有中起到了正向的調(diào)節(jié)作用，與我們前面的假設(shè)4是一致的。這說明女性高管的加入，可以帶來投資決策的多元化，同時(shí)女性高管可能擁有比男性更寬闊的眼界，她們會(huì)更加重視企業(yè)的創(chuàng)新投入與長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。所以當(dāng)預(yù)期任期較長(zhǎng)時(shí)，女性高管為了企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)利益，更加會(huì)選擇進(jìn)行研發(fā)投入，提高企業(yè)內(nèi)部競(jìng)爭(zhēng)力。

表4 回歸結(jié)果

五、結(jié)論

本文運(yùn)用高階梯隊(duì)理論和心理契約理論，以我國(guó)2007-2014年制造業(yè)上市公司為初始研究樣本，從性別特征的角度考察了管理者任期（包括既有任期與預(yù)期任期）對(duì)企業(yè)現(xiàn)金持有的影響。通過實(shí)證研究，本文得出以下結(jié)論：（1）管理者既有任期與企業(yè)現(xiàn)金持有呈負(fù)相關(guān)關(guān)系；（2）管理者預(yù)期任期與企業(yè)的現(xiàn)金持有呈正相關(guān)關(guān)系；（3）性別特征即聘用女性高管在既有任期影響企業(yè)現(xiàn)金持有中起到了負(fù)向的調(diào)節(jié)作用；（4）女性高管在預(yù)期任期影響企業(yè)現(xiàn)金持有中起到了正向的調(diào)節(jié)作用。通過究結(jié)論發(fā)現(xiàn)：在研究管理者任期對(duì)企業(yè)現(xiàn)金持有的影響時(shí)，不僅要考慮到管理者的既有任期，而且還要進(jìn)一步考慮預(yù)期任期以及性別特征在二者關(guān)系中所起到的調(diào)節(jié)作用。這些研究結(jié)論可以使我們?cè)谑煜て髽I(yè)高管的任職情況下更加清晰的了解企業(yè)的現(xiàn)金流狀況，同時(shí)也對(duì)企業(yè)的人力資源管理情況具有一定的啟示意義。企業(yè)需要明白，優(yōu)秀的女性高管，她們同樣也可以像男性高管那樣，有效的識(shí)別投資機(jī)會(huì)從而為公司做出正確的投資決策。因此，企業(yè)在招聘時(shí)，不應(yīng)該主觀的認(rèn)為女性在做投資決策時(shí)優(yōu)柔寡斷而有性別歧視，企業(yè)要充分認(rèn)識(shí)到女性高管在企業(yè)投資決策及現(xiàn)金管理中的重要作用。

［1］李培功、肖珉：《CEO任期與企業(yè)資本投資》，《金融研究》2012年第2期。

［2］姜付秀、伊志宏、蘇飛、黃磊：《管理者背景特征與企業(yè)過度投資行為》，《管理世界》2009年第1期。

［3］吳良海、張媛媛、章鐵生：《高管任期、R&D支出與企業(yè)投資效率——來自中國(guó)A股資本市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)》，《南京審計(jì)學(xué)院學(xué)報(bào)》2015年第5期。

［4］周澤將、修宗峰：《女性高管、宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境與現(xiàn)金持有》，《經(jīng)濟(jì)經(jīng)緯》2015年第4期。

［5］劉運(yùn)國(guó)、劉雯：《我國(guó)上市公司的高管任期與R&D支出》，《管理世界》2007年第1期。

［6］趙冰梅、吳會(huì)敏：《高管性別差異對(duì)上市公司投資行為的影響分析》，《價(jià)值工程》2013年第19期。

［7］許曉芳、方略：《CEO性別會(huì)影響公司現(xiàn)金持有行為嗎》，《山西財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)報(bào)》2013年第11期。

［8］楊景巖、鮑睿、盧闖：《高管權(quán)力、現(xiàn)金持有及其價(jià)值效應(yīng)》，《中央財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)報(bào)》2012年第9期。

［9］劉緒光、李維安：《基于董事會(huì)多元化視角的女性董事與公司治理研究綜述》，《外國(guó)經(jīng)濟(jì)與管理》2010年第4期。

［10］王清、周澤將：《女性高管與R&D投入:中國(guó)的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)》，《管理世界》2015年第3期。

［11］黃振雷、吳淑娥：《現(xiàn)金持有會(huì)影響研發(fā)平滑嗎？》，《經(jīng)濟(jì)與管理研究》2014年第2期。

［12］袁東任、汪煒：《信息披露、現(xiàn)金持有與研發(fā)投入》，《山西財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)報(bào)》2015年第1期。

［13］汪煒、袁東任：《現(xiàn)金持有與研發(fā)投入的相關(guān)性研究——基于我國(guó)A股上市公司數(shù)據(jù)》，《南京審計(jì)學(xué)院學(xué)報(bào)》2015年第3期。

（編輯 文博）