審計質量與信用評級*

陜西省商洛學院 周小婷 黃書民

審計質量與信用評級*

陜西省商洛學院 周小婷 黃書民

本文采用2008-2014年A股上市公司發行債券的公司主體信用評級以及其所發行的債券的首發信用評級作為研究樣本，用可控性應計利潤替代審計質量，分為主體信用評級和債券信用評級兩部分立足于債權人的角度分別研究審計質量與信用評級之間的關系。研究發現，審計質量分別與債券主體信用評級和債券信用評級呈顯著正相關關系，說明較高的審計質量有利于提高企業的主體信用評級和債券信用評級。在考慮企業控制權類型后，研究結果顯示國有企業的政府背景會降低審計質量對信用評級的影響，即與非國有企業相比，國有企業的審計質量對主體信用評級和債券信用評級的影響較小。

信用評級 審計質量 控制權類型

一、引言

當今經濟全球化、金融全球化、政治無界化的宏觀背景下，全球信用風險正以指數的形式而迅速增長著。在債券市場中，信用風險作為其中最大的風險，國家規定在企業發行債券前，要通過相應評估手段對企業信用風險予以揭示并將這一憑據結果提示給市場投資者，使得。國家要求的這種評估方法即是信用評級。對于投資者來說，信用評級是投資者了解發行人還本付息能力的重要途徑，可以充分稀釋投資風險，幫助投資人進行投資決策。同時信用評級對于發行人則是一種對外的信用保證，減小投資者與企業之間的信息不對稱，使得企業更加容易實現融資與降低融資成本。同時歐債危機的爆發，使得債券信用評級機構的影響力受到廣泛關注與討論，評級機構的評級活動不僅在債券市場中的有著重大影響力，甚至在一國經濟乃至全球經濟中也扮演著舉足輕重的角色。因此信用評級在證券市場證券買賣雙方乃至全球經濟市場中有著重要地位。由于信用評級機構進行評級的依據是企業披露的由會計師事務所審計過的財務報告，因此審計財務報告作為一項連接企業與外部投資者的重要橋梁，在降低發行人與投資者信息不對稱中起到了重要作用，高質量的審計報告有助于向市場傳達更精確的信息，同時對企業信用評級結果會有一定影響。因此，本文試圖立站在債權人的角度研究審計質量與信用評級之間的關系。

二、理論分析與研究假設

企業在發行債券之前，會請信用評級機構根據其目前的經營狀況進行相應的調查，判定企業的未來按時還款能力以及企業的信用風險，在調查過程中，經過注冊會計師審計的財務報告是評級機構評判的主要依據。財務報告作為企業會計信息的重要載體，是減小企業與投資者之間的信息不對稱的重要工具。審計作為企業會計信息邁向資本市場的最后一道鑒證，審計質量的高低直接影響著投資者的利益。審計具有信息鑒證和保險作用（Maxwell和Miller，2004）審計質量越高，意味著審計的鑒證和保險作用越大，債券發行企業與投資者之間的信息不對稱越小，從而信用評級越高。因此審計質量越高，盈余管理空間越小，企業的財務報告更真實的反映企業的真實狀況，增大企業財務狀況的透明性，從而降低了債券投資者面臨的違約風險，往往有利于增強企業的信用評級。基于以上對審計質量與信用評級之間可能存在關系進行的分析，我們站在債權人的角度進行研究并提出以下幾個假設，即本課題預期達到的結果。

H1a：審計質量與發債主體信用評級之間呈正相關潛在關系H1b：審計質量與債券信用評級之間呈正相關潛在關系

國有企業在政府的支持下，通常較民營企業有較高的信譽保障，在產生信用風險時更容易獲取銀行的貸款破除困境，因此在考慮最終控制權類型的情況下，審計質量對信用評級的影響可能會受到一定的影響。因此加入控制權類型因素后，提出以下假設：

H2a：與非國有企業相比，國有企業受到審計質量對發債主體信用評級影響較小H2b：與非國有企業相比，國有企業受到審計質量對債券信用評級影響較小

三、研究設計

（一）樣本選擇與數據來源本文選取2008年1月1日至2014年12月31日所有在A股主板的上市公司作為初始樣本，進而對這些初始樣本進行篩選，剔除掉數據缺失與一些具有異常的數據。信用評級研究對象均為上市公司發行的公司債，企業主體信用評級數據為企業年報手工摘錄，債券首發評級數據來源于國泰安數據庫。債券信用評級選用債券首發評級數據進行研究。首發信用評級是公司債券發行后的第一次評級，受其他因素影響較小，可以更真實客觀反映債券的信用風險。審計質量本文選取可控性應計利潤為替代變量，計算可控性應計利潤的數據來源于國泰安數據庫。其他公司特征與債權特征相關數據來自于國泰安數據庫與萬德數據庫。通過對基礎數據的整理，去掉未在A股上市的公司以及數據嚴重缺失的樣本，最終得到190家公司發行的229只債券，即債券首發評級數據229個，企業主體信用評級數據383個（部分企業某些年份中年報中未批露）。這些數據構成了本次研究的樣本。此外，為了避免結果受極端值的影響，本文對數據在在1%和99%分位進行了縮尾處理。

（二）變量定義

（1）被解釋變量。本文主要研究審計質量對公司債券主體評級與債券評級的影響。被解釋變量為發債公司的主體評級（ISSUERRATING）和債券評級（BONDRATING）。在公司主體評級樣本中，評級范圍從A到AAA涉及6個不同級別；債券評級樣本中，評級范圍從AA-到AAA涉及4個不同級別。為了研究的方便性與，本文給予信用評級量化處理，具體信用級別以及其對應量化指標如表1所示。

表1 信用評級量化值

（2）解釋變量。在審計質量的研究中，本文采用以截面修正Jones模型計算出的可控性應計利潤絕對值來衡量審計質量。因此這里解釋變量為可控性應計利潤的絕對值。同時為防止對于企業高盈余管理審計單位出具非標準意見影響審計質量的判定，數據處理中引入審計意見對非標意見數據予以剔除，保障結果的正確性。可控性應計利潤絕對值用DA表示。

（3）控制變量在企業特征對信用評級的影響因素研究中，本文參照Ashbaugh等（2006）對于債券信用評級的研究，釆用公司規模（SIZE）、營業收入增長率（GROWTH）、資產負債率（LEVERAGE）、利息保證倍數（COVERAGE）、總資產凈利率（ROA）以及控制權類型（SOE）等指標作為發行人主體特征控制變量，具體分析如下：

控制權類型（SOE）。本文在研究審計質量與信用評級的過程中引入了控制權類型（SOE），考慮到國有公司存在政府信譽，在出現財務困境時政府可能給予相應資金支持，債券違約風險較小，因此可能會正面影響信用評級結果，同時在不同控制權類型下，審計質量對信用評級影響程度可能不同。設控制權類型為虛擬變量，如果最終控制人性質為國有，則SOE取1;如果為非國有，則SOE取0。

公司規模（SIZE）。參照陳超、李鋳伊（2013）的研究，在公司規模變量取發行人上年度營業收入的自然對數。通常情況下，企業規模越大說明其在經營行業中處于較領先地位，企業內部機構設置較為規范與合理，在市場變化情況下可以更好的抵御各類風險，因而債券到期償還不上的可能性較小。同時陳超和郭志明（2008）的認為，企業規模作為債券信用評級過程中的重要影響因素，需要就其對信用評級可能產生的影響進行必要控制。一般而言公司規模越大，公司內部運營更為規范，因此預計公司規模與債券評級之間的關系為正相關。

營業收入增長率（GROWTH）。營業收入增長率代表公司成長性和發展能力，一般來說成長較快的公司在成長期企業需要更多資金投入去維持增長，財務的財務政策較其他企業可能更為激進，擴大負債維持經營的狀況使得資產負債率較高。同時高成長速度表示企業發展狀況良好，償還能力較好，從而債券的違約風險較低。關于營業收入增長率與信用評級之間的關系無法預測。營業收入增長率的計算方法為主營業務公司同比增長率=（t期營業收入減去t-1期營業收入）/t-1期營業收入。

資產負債率（LEVERAGE）。資產負債率代表著企業財務杠桿水平，這該指標直接反應了企業主體的償債能力。預期該變量與信用評級為負相關關系。主要計算方法為上一期發行人資產負債率（以年末數計算）。

總資產凈利率（ROA）。總資產凈利率代表公司的盈利能力，通常情況下，盈利能力較強的企業會有較高的利潤與充足的現金流保障債券的到期本息的按時償還，這有利于保護投資者的資金安全。因此債券的違約風險相對較小，因此預計其與信用評級正相關。主要計算方法為上一期總資產凈利率（扣除非經常損益后）。

利息保證倍數（COVERAGE）。利息保證倍數表示企業主體償還利息的能力，從債券人角度來看，保障倍數越高，則利息按期償付的保證越高，違約的可能性越小。預期利息保證倍數與債券信用評級之間的關系為正相關。具體計算方法為發行人上一年度財務費用除息稅前利潤。在數據研究中如果利息保證倍數小于0，則令其值為0。在公司債券信用評級研究中本文加入了與債券相關的發行期限（MATURITY）、發行總額（LNVOL）、是否存在回售條款（SPECTERM）、擔保（SECURED）等控制變量來控制債券本身的一些特征對信用評級的影響，具體分析如下：

期限（MATURITY）。受宏觀經濟影響，期限越長的債券發生波動的可能性越高，對于債權人來說風險越高，較于短期債券發行主體違約的可能性越大，預測該因素與信用評級之間存在負相關關系。

發行總額（LNVOL）。債券發行總額越多，證明企業資本實力越雄厚，同時債券的流動性越好。預測發行總額與信用評級之間的關系為正相關。發行總額=Ln（實際發行數量*發行價格）。

回售條款（SPECTERM）。回售條款意味著債券購買人可以在債券到期前將債券回售給發行人，回售條款的存在降低了債券的購買風險。因此預測回售條款與信用評級之間存在正相關關系。設控回售條款為虛擬變量，如果公司債券存在回售條款，SPECTERM取1；公司債券不存在回售條款，SPECTERM取0。

擔保（SECURED）。擔保作為債券中重要的增信手段，意味著在債券發生違約時，債券人是否能獲得相應補償。存在擔保則擔保對債權人的保證程度較高，預計擔保與債券評級之間存在正相關關系。在本文設置擔保虛擬變量，如果存在擔保條款則SECURED取1；不存在則SECURED取0。

年份。本文在發行人信用評級模型和債券信用評級模型中，加入了年份控制變量來控制發行年份宏觀經濟波動的影響。設置YEAR2008、YEAR2009、YEAR2010、YEAR2011、YEAR2012、YEAR2013六個虛擬變量，如果信用評級在當年評定則取1，未在當年評定則取0。

行業。本文加入了行業控制變量，來控制不同行業對債券評級的影響。在行業分類中根據中國證監會（CSRC）（2001年版）《上市公司行業分類指引》將行業分為INDUSTRY1、INDUSTRY2、INDUSTRY3、INDUSTRY4、INDUS TRY5、INDUSTRY6六個虛擬變量，以數據庫中公司的行業代碼為基礎進行整理，在此行業則取1，不在則取0。本文各變量定義如表2所示。

表2 變量定義表

（三）模型構建本文主要從債權人的角度來關注財務報告的審計問題，研究審計質量對公司債券信用評級的影響。在接下來的實證研究中，本文采用模型對信用評級的兩個部分主體信用評級和債券信用評級分別進行檢驗。由于被解釋變量信用評級以A至AAA不同級別來代表公司主體評級和債券評級，這種評級說明評級越高，風險越低，相反評級越低風險越高。由于在A至AAA評級中被解釋變量取值不僅屬于離散型且具有一定順序性，因此本文選擇Ologit模型進行接下來的研究。

（1）主體評級模型在研究審計質量對于主體評級的影響，對主體信用評級進行檢驗時，控制變量主要是公司自身的特征，比如公司規模、盈利能力、償債能力等等。因為對主體信用評級檢查時主要是考察發行主體是否有能力按期償還本息。在不考慮國有因素對審計質量與主體信用評級關系影響時，主體評級見模型1：

在考慮國有因素對審計質量與主體信用評級關系影響時，主體評級模型見模型2：

（2）債券評級模型在研究審計質量對債券評級的影響，不僅對公司自身特征變量進行控制，還要對債券合約的一些變量進行控制，比如擔保、發行額等來考察債券本身的違約風險。這種處理方法主要源于同一主體同一時期發行的債券可能其債券信用評級不同，而導致這種情況發生的原因主要源于債券發行特征的不一樣，是否有擔保，是否有回售條款等等影響著債券本身的違約風險。同時，債券自身特征只能影響債券評級，而與主體信用評級無關。在不考慮國有因素對審計質量與債券信用評級關系影響時，債券評級見模型3：

在考慮國有因素對審計質量與債券信用評級關系影響時，主體評級見模型4：

四、實證分析

（一）描述性統計研究中被解釋變量信用評級的描述性統計分析結果見表3。從表3可以看出，在近幾年發債主體研究樣本中，AA級企業評級占比最多，約33.2%。AAA級企業占發債主體30.6%，A級和A+級統共占據4.7%。在債券信用評級研究樣本中，AA+級占據比例最大，約33.6%，AA-級占據比例最小，約1.3%。發債主體平均評級為4.59級，債券平均評級為4.96級，同時發債主體的評級范圍是A到AAA，債券的評級范圍是AA-到AAA。說明債券評級一般會高于債券主體評級，這種情況主要源于在債券評級過程中依據的是企業特征與債券自身特征，在這個過程中，債券的自身特征會提升債券評級，最終使其獲得較高的信用評級。比如債券發行中回售條款，擔保方式都是一種降低債券風險的方式，會提高債券的信用評級。由表4可以看出，可操縱性應計利潤均值在0.05左右，說明大多數企業有著較好的盈余管理狀況。由于在數據篩選中加入了審計意見的控制，剔除了審計事務所出具非標審計意見的研究研究對像，保留下的數據均為標準審計意見下的情況。雖然大多數企業盈余管理維持在一定水平之下，但存在著顯著的差異，說明企業的審計質量存在著良莠不齊的狀況。控制權類型SOE中，兩個模型中發行人為國有控股企業的均超過70%的。造成這一比例相對較高的原因可能是因為我國公司債券尚處于起步階段，國有企業因為有政府背景在發行債券時更容易通過審查。企業成長率GROWTH中，由于對數據取了自然對數結果，因而在數據結果上體現出來的最大值與最小值跨度較小，實際上這種結果在企業發展狀況的反應方面則有較大的差距，源于企業可能處于不同階段，成長壯大期或者成熟穩定階段。成長階段的可能有較高的發展速度，維持較高的增長率；成熟穩定階段的經營結果更多的體現在企業的資產規模方面的穩定運作，增長率方面不會有太多變化。利息保障倍數COVERAGE一項，利息保障倍數=息稅前利潤/財務費用，最大值與最小值相差3800多可能源于企業之間的處于的發展階段以及企業具體情況不同，因而使得息稅前利潤與財務費用比例不同出現較大的差距。而在市場上發行的債券中，約56%債券發行附帶回售條款，61%債券發行提供擔保方式。發行期限最長10年，最短2年，均值5.69，1/4位數和中值均為5，說明發行期限大多數都是5年以上。回售條款，擔保方式與較短期限均有利與債權人降低債券購買風險。

表3 信用評級的描述性統計

（二）相關性分析表5和表6描述了主體信用評級和債券信用評級的pearson相關性檢驗結果，在結果中可以看出，主體信用評級與債券信用評級均與可控性應計利潤絕對值|DA|呈顯著負相關，即可控性應計利潤絕對值越大，審計質量越低下，信用評級則越低，初步驗證了假設的結果。主體信用評級與控制權類型、公司規模，ROA均呈顯著正相關，說明國有背景企業信用評級偏高；公司規模越大，資產報酬率ROA越高，信用評級等級越高。債券信用評級與債券的發行規模以及債券是否存在擔保均呈顯著正相關，說明發行規模越大，企業資金實力越雄厚，債券的償還能力越強因而信用評級越高；存在擔保的情況下信用評級高于不存在擔保的情況，因為存在擔保的情況下。值得注意的是債券信用評級與控制變量是否回售條款存在顯著負相關關系，這與預期情況不符。

表4 可操縱性應計利潤及其他控制變量的描述性統計

表5 主體信用評級的相關性檢驗

表6 債券信用評級的相關性檢驗

（三）回歸分析回歸結果見表7，由結果可以看出，四個假設對應的四個模型的整體顯著性均遠遠低于5%，說明模型整體上顯著性較好，同時偽R2值均處于40%左右，說明方程的擬合度較好，解釋能力較高。在針對假設H1a解釋模型1的回歸結果中，可以看出可操控性應計利潤代表的審計質量DA與被解釋變量主體信用評級（ISSUERRATING）顯著相關。結果中DA的系數為負是由于可操縱性應計利潤的絕對值越大表示審計質量越小，越小表示審計質量越高，可操縱應計利潤與債券主體信用評級顯著負相關，則意味著審計質量與主體信用評級顯著正相關。由此可知，假設H1a：審計質量與發債主體信用評級之間呈正相關潛在關系成立。同時控制權類型，企業規模，資產負債率，總資產凈利率四個控制變量均通過了顯著性檢驗。首先控制權類型（SOE）在小于0.01的水平上顯著，且符號為正，說明國有背景企業的政府信用作用于企業主體信用評級中，會提高企業的信用評級結果；企業規模（SIZE）在小于0.01的水平上顯著，符號為正，說明企業越大主體信用評級越高，與預期一致；資產負債率（LEVERAGE）與主體信用評級在0.01的水平上顯著負相關，說明企業負債率越小有利于企業的信用評級的上升；總資產凈利率（ROA）與主體信用評級在0.01的顯著正相關，即總資產凈利率越高，主體信用評級相對越高。營業收入增長率（GROWTH）和利息保障倍數（COVERAGE）與主體信用評級沒有體現出顯著相關性。在針對假設H1b解釋模型2的回歸結果中，審計質量與被解釋變量債券評級（BONDRATING）顯著正相關，H1b：審計質量與債券信用評級之間呈正相關潛在關系假設得到驗證。控制變量中控制權類型（SOE），企業規模（SIZE）均在0.01水平上與債券信用評級顯著相關；發行總額（LNVOL）與擔保方式（SECURED）在0.01上與債券信用評級顯著正相關，說明增加債券發行額度，為債券提供相應擔保措施均有利于債券信用評級的提高。在針對假設H2a、H2b解釋模型3、模型4的回歸結果可以得出審計質量與信用評級在0.01水平上顯著正相關，同時審計質量與控制權類型的交互項（DA_SOE）也在0.05（0.01）水平上與信用評級顯著負相關。說明審計質量與信用評級之間存在顯著正相關關系，但這種關系在國有背景情況下其顯著性要小于非國有背景企業，即國有企業的政府作用會影響審計質量與信用評級之間的關系，降低其顯著性。這種情況主要源于國有北京企業由于政府信用的存在，在債券發行中違約風險較小，更為投資者信賴，因此其信用評級往往相對較高。基于上述實證經過，假設H2a（與非國有企業相比，國有企業受到審計質量發債主體信用評級影響較小）與假設H2b（與非國有企業相比，國有企業受到審計質量對債券信用評級影響較小）也均得到驗證。

上述實證結果可以向證券市場傳達兩層意思，第一即可督促企業提高審計質量向市場傳達真實可靠的財務信息，從而提高其自身的信用評級；第二向企業投資者傳達了高信用評級企業的審計質量一般較高，因此其通過財務報告所傳達的信息都是可靠的，可以獲得投資者更高的信任。同時可以向投資者說明，在給國有背景企業中，信用評級與審計質量之間的關系更為顯著，在國有背景下，由于政府信用的存在，審計質量與信用評級之間的關系顯著性要小于非國有企業。

表7 回歸結果分析

五、結論

本文主要研究結論為：審計質量分別與債券主體信用評級和債券信用評級呈顯著正相關關系，說明較高的審計質量有利于提高企業的主體信用評級和債券信用評級。在考慮企業控制權類型后，研究結果顯示國有企業的政府背景會降低審計質量對信用評級的影響，即與非國有企業相比，國有企業的審計質量對主體信用評級和債券信用評級的影響較小。在企業特征方面，公司的規模、資產負債率與總資產凈利率均會對債券主體評級和債券信用評級產生顯著影響，企業規模越大，資產負債率越低，總資產凈利率越高均有利于信用評級的提升。在債券特征方面，發行額度和擔保方式均對信用評級產生非常顯著影響，即發行額度越高，信用評級越高；存在擔保方式的債券信用評級高于不存在擔保方式的信用評級。對于債券投資者來說，信用評級機構對發債主體與債券進行評級時會考慮進審計質量，投資者在進行債券投資價值分析時，應該結合信用評級機構的來進行判斷，從而做出相對合理的價值評估。對于發債主體來說，審計質量對于信用評級產生了正向影響，這無疑會降低發債企業的融資成本，因此發債主體可以通過加強和完善公司自身的治理來降低融資成本。對于監管者來說，如何促進公司債券市場的健康發展是一項重要的議題，監管部門應加強對上市公司債券融資行為的監管，通過提高公司的審計質量來營造良好的市場環境。

*本文受陜西省社科界重大理論與現實問題研究項目“地方高校內部控制優化研究”（項目編號：2016Z135）資助。

［1］宋衍蘅、付皓：《事務所審計任期會影響審計質量嗎？》，《會計研究》2012年第1期。

［2］翟華云、廖洪：《投資機會、審計風險與審計質量研究》，《審計與經濟研究》2011年第4期。

（編輯 彭文喜）