高盟新材提價收購成色幾何

王東岳

收購標的信披數據前后不一，高盟新材提價收購的華森塑膠到底成色幾何？

12月13日，高盟新材（300200.SZ）發布收購草案稱，擬以發行股份及支付現金相結合的方式收購武漢華森塑膠有限公司（下稱“華森塑膠”）100%股權，交易標的作價9.1億元。同時，公司擬向4名特定投資者非公開發行股份募集配套資金3.64億元，用于支付本次交易的現金對價和相關發行費用。

根據收購草案，華森塑膠主要從事汽車用塑料、橡膠制品的研發、生產和銷售業務，公司產品包括塑膠密封件和塑膠減震緩沖材。

此前，硅寶科技（300019.SZ）曾擬收購華森塑膠100%股權，后因故終止。對比硅寶科技披露信息，本次收購草案中，華森塑膠的財務數據及客戶信息均存有明顯差異；同時，與同行業上市公司相比，華森塑膠利潤率水平亦明顯偏高，差異產生原因有待公司解答。

盈利水平異于同行

根據收購草案，截至評估基準日2016年9月30日，華森塑膠股東全部權益賬面價值約為1.31億元，收益法評估后的股東全部權益評估值約為9.11億元，增值額約為7.8億元，增值率593.18%。

公開信息顯示，2016年6月，硅寶科技曾發布重大資產重組預案（修訂稿），公司擬以8億元收購華森塑膠100%股權。與前次評估值相比，本次收購中，華森塑膠增值1.1億元，增幅為13.75%。

根據收購草案，2014年、2015年及2016年1-9月，華森塑膠實現的營業收入金額分別約為1.41億元、1.93億元和1.61億元，營業利潤金額分別約為6578萬元、8773萬元和6569萬元，凈利潤金額分別約為5354萬元、7432萬元和5565萬元。

與硅寶科技披露的財務信息相比，本次收購草案中，華森塑膠營業利潤及凈利潤金額均出現大幅提升。

根據硅寶科技重組預案，2014年和2015年，華森塑膠實現的營業收入金額分別約為1.4億元和1.91億元，公司同期實現的營業利潤金額分別約為4671萬元和7071萬元，實現的凈利潤金額分別約為3539萬元和5106萬元。

在營收無明顯差異的情況下，本次收購草案中，華森塑膠2014年營業利潤增加1907萬元，增幅40.83%；凈利潤增加1815萬元，增幅51.29%；2015年，華森塑膠營業利潤增加1702萬元，增幅24.07%，凈利潤增加2326萬元，增幅45.55%。

經計算，2014年、2015年及2016年1-9月，華森塑膠的凈利率分別約為38%、38.53%和34.62%。而根據硅寶科技披露的財務信息，2014年、2015年及2016年1-4月，華森塑膠的凈利率分別約為25.35%、26.72%和29.51%。

值得注意的是，此前華森塑膠曾經歷存續分立。根據收購草案，2015年7月，華森塑膠派生分立為華森塑膠和奧得信兩家公司。其中，華森塑膠保留公司主營業務相關資產及負債，奧得信則主要承接與經營無關的資產和負債，主要為湖北銀行股份有限公司股權和漢口銀行股份有限公司股權。

根據收購草案模擬分立報表，2014-2015年，華森塑膠分立后營業收入金額分別約為1.4億元和1.91億元，凈利潤分別為3806萬元和5940萬元，較分立前分別減少1548萬元和1491萬元。

更為值得關注的是，分立后的華森塑膠利潤率水平仍明顯高于同行業上市公司。

在硅寶科技的收購預案中，華森塑膠將中鼎股份（000887.SZ）列為可比對象，而新三板上市公司密封科技（837048.OC）同樣從事密封產品的生產、研發和銷售業務。

根據收購草案，2014年、2015年及2016年1-9月，華森塑膠的毛利率分別約為44.27%、48.13%和48.78%。

財務數據顯示，2014年、2015年及2016年1-9月，中鼎股份毛利率分別約為29.67%、30.76%和31.28%；2014年、2015年及2016年1-6月，密封科技毛利率分別約為28.18%、35.6%和44.32%。

收購草案中，華森塑膠表示，公司產品毛利較高且具有可持續性，是由其所處供應鏈位置、產品類型特性、自身競爭優勢及細分行業競爭環境所決定。

根據收購草案，2014年和2015年，華森塑膠分立后凈利率分別約為27.26%和31.08%。根據財報，中鼎股份2014年和2015年的凈利率分別約為11.66%、11.46%，密封科技凈利率分別約為4.78%、7.23%。

同時，與同行業公司相比，華森塑膠銷售費用和管理費用占營業收入比重均明顯偏低。

根據收購草案，2014年，華森塑膠銷售費用和管理費用占營業收入比重分別為2.54%和7.76%，2015年分別下降至2.11%和5.19%，而同期公司營業收入同比增長36.88%。

財務數據顯示，2014年，中鼎股份銷售費用和管理費用占營業收入比重分別約為5.94%和7.65%；2015年分別為5.02%和10.13%，同期公司營業收入同比增長29.76%。

客戶信息存差異

與硅寶科技披露的客戶名單相比，本次收購草案中，華森塑膠2014年和2015年前五名客戶名單同樣存有差異。

根據高盟新材收購草案，2014年，華森塑膠第三大客戶為廣汽豐田汽車有限公司（下稱“廣汽豐田”），公司當年對廣汽豐田的銷售收入金額約為1935萬元，占當期營業收入的比重約為13.96%。

然而，在硅寶科技披露的重組預案中，廣汽豐田卻并未出現在華森塑膠2014年前五名客戶名單中。根據硅寶科技重組預案，2014年，華森塑膠第五名客戶為神龍汽車有限公司，公司當年對神龍汽車的銷售金額為991萬元。

同時，根據高盟新材收購草案，2015年，華森塑膠第五名客戶為廣汽三菱汽車有限公司（下稱“廣汽三菱”），公司當年對廣汽三菱的銷售收入金額約為1287萬元，占當期營業收入的6.82%。

但硅寶科技披露信息顯示，2015年，華森塑膠第五名客戶為廣汽汽車集團乘用車有限公司（下稱“廣汽乘用車”），公司對廣汽乘用車的銷售收入金額約為564萬元，而廣汽三菱并沒有出現在公司2015年前五名客戶名單中。

問題不止于此，根據高盟新材收購草案，2014年和2015年，華森塑膠對廣汽三菱的銷售收入金額分別約為1494萬元和1287萬元，銷售產品件數分別約為202萬件和180萬件。計算可知，2014年和2015年，華森塑膠對廣汽三菱的平均銷售價格分別約為7.4元/件和7.15元/件。

銷售數據顯示，2014年、2015年及2016年1-9月，華森塑膠塑膠密封件產品銷售數量分別為5198萬件、4993萬件和4385萬件，銷售金額分別約為6799萬元、7129萬元和6353萬元。計算可知，2014年、2015年及2016年1-9月，公司塑膠密封件平均銷售價格為1.31元/件、1.43元/件和1.45元/件。

同期，公司塑膠減震緩沖材銷售數量分別約為1847萬件、1935萬件和1434萬件，銷售金額分別約為6446萬元、1.09億元和8346萬元。計算可知，2014年、2015年及2016年1-9月，公司塑膠減震緩沖材平均銷售價格分別約為3.49元/件、5.64元/件和5.82元/件。

對比之下，2014年和2015年，華森塑膠對廣汽三菱的產品銷售價格明顯高于公司兩種主要產品的平均售價。

業績承諾不易實現

收購草案中，上市公司表示，本次交易完成后，華森塑膠將成為上市公司的全資子公司；華森塑膠未來數年具有較高的利潤承諾，納入上市公司后將進一步提高上市公司的盈利能力；本次交易將進一步優化上市公司業務結構，為上市公司培育新的業績增長點，有利于上市公司與標的公司協同發展。

根據收購草案，原股東承諾，2016-2018年，華森塑膠實現的扣除非經常性損益后歸屬于母公司所有者的凈利潤分別不低于人民幣 8000萬元、9000萬元和1億元，三年累計計算值為2.7億元。

需要指出的是，與公司此前的業績增速相比，本次收購中，華森塑膠業績承諾已屬保守。但與公司現有盈利水平相比，華森塑膠預期利潤率卻仍有上升，公司能否順利實現業績承諾值得關注。

根據評估機構預測，2016年10-12月，華森塑膠預計可實現營業收入7377萬元；2017年和2018年，公司預計可實現營業收入2.72億元和3.01億元。

依業績預測計算可知，2016-2018年，華森塑膠預期凈利率分別約為34.04%、33.09%和33.22%。同期，營業收入預期復合增長率約為13.17%，公司凈利潤預期復合增長率約為11.8%。

但財務數據顯示，2014年和2015年，華森塑膠分立后凈利率分別約為27.26%和31.08%。依公司過往業績計算，2014-2016年，華森塑膠營業收入復合增長率約為29.10%，凈利潤復合增長率約為22.24%。而以分立后凈利潤計算，2014-2016年，華森塑膠凈利潤復合增長率高達44.98%。