關聯性視閾下金融機構風險傳染效應的實證分析

柏寶春

（山東財經大學 金融學院，濟南 250012）

關聯性視閾下金融機構風險傳染效應的實證分析

柏寶春

（山東財經大學 金融學院，濟南 250012）

關聯性是分析金融機構間風險傳染效應的重要途徑，文章基于關聯性視角，運用線性GARCH檢驗等方法度量金融機構風險傳染效應。實證結果表明：金融平穩時期，金融機構內部傳染占主流；危機期間，金融跨行業間相互傳染顯著提升，其中以銀行業傳染效應尤為顯著。

金融機構；關聯性；金融危機；風險傳染

0 引言

風險是金融市場永恒的主題，傳染性是金融風險的主要特性。理清關聯性對金融風險傳染的影響是本文研究的出發點。金融機構間關聯性的高低對風險傳染的影響顯而易見，一方面，單個金融機構的脆弱性通過關聯使整體金融脆弱性進一步增強；另一方面，金融網絡多維度與復雜性也對金融資產價格造成不穩定影響，并加劇風險傳染。

本文首先分析國內主要金融機構間的關聯性，認為金融機構間關聯性越強，金融風險的傳染性就越強，再進一步分析金融機構關聯的方向性，并以此來探究風險在金融機構間的傳染與擴散。

1 基于GARCH模型的金融機構關聯性度量

考慮到金融機構間風險傳染的方向性特征，在度量風險傳染性時，需考慮動態關聯性的方向性變化，為此，本文構建如下GARCH模型檢驗測度金融機構間關聯性：

（2）關聯性測度

本文運用以下模型測度金融機構的風險貢獻度：

式（3）度量由機構j引起的格蘭杰因果關系的總數，式（4）度量對機構j造成因果關系的關系總數，式（5）是以上兩項之和。

（3）部門關聯性的數量

本文將金融機構劃分為銀行、證券、保險與其他部門，并分別賦值α，β=1，2，3，綜上分析，部門關聯性有以下三類測度：

式（6）測量由機構j引起的，并對j所在機構以外的其他部門造成的格蘭杰因果關系總數，式（7）測量j所在機構以外部門對j造成的因果關系總數，式（8）為以上兩者之和。

2 數據選取與統計描述

2.1 數據選取

本文以在滬、深證交所（A股）上市的42家不同類型金融機構的股票收益率為研究對象，分析機構間關聯度以及風險傳染性，時間跨度為2004—2012年（月度數據，國泰安數據庫），分析收益率對數形式，本文將金融機構分為三類，分別是銀行類（包括5家大型商業銀行、11家股份制商業銀行等共16家上市銀行），券商類（包括宏源證券等共19家上市證券公司），保險及其他類（包括中國平安、安信信托、愛建股份等共7家）。為反映風險傳染的時變性，本文將樣本期平均分為4個子樣本時期，每個時期分別為36個月。

3.2 數據的統計描述

表1描述了相關樣本的統計情況，部門收益率為上市公司股票收益率的加權平均值，權重為相關股票的流通市值。

表1 樣本統計描述

從表1可以看出，分析周期內金融業中證券行業的平均收益最大，波動性也最強，其次是保險業，而銀行業的平均收益率最低，波動性也最弱。從時間分布來看，2007—2009年間整個金融機構收益率的波動處于最高水平；從數據峰度與偏度分析可見，銀行業的峰度與偏度在各時期均處于較高水平。

3 實證結果分析

基于前文分析，本文首先進行金融行業間分樣本格蘭杰因果關系檢驗，以分析金融機構間風險傳染特性。本文首先將樣本時間劃分為三個子樣本時間，其次將金融機構分為銀行、證券、保險及其他三個部門，最后利用式（1）、式（2）和式(3)進行線性格蘭杰因果檢驗，具體結果如表2所示。

表2 行業間分樣本因果關系統計值

由表2可知，首先，整體來看，金融機構間存在因果關系的數量從2004年起迅速增多，于樣本3期達到最高（占比19.2%，共165個）；其次，在樣本1期，金融市場較為平穩，銀行業所受因果關系影響最多，樣本2期金融危機爆發，證券業受到因果影響最多，而且這一特征一直持續到樣本3期；再次，在發生危機的樣本2期，銀行業對其他金融行業的因果影響也最多。

為進一步分析這種風險傳染特征，并更加形象地體現金融機構間的關聯性，本文利用式（3）—式（8）構建線性因果關系網絡圖，進一步測度金融機構間網絡關聯，具體見圖1和圖2。

圖1 線性因果關系網絡圖 （2007年1月至2009年12月）

圖2 線性因果關系網絡圖 （2010年1月至2012年12月）

由圖1和圖2可見，樣本2期的網絡關系緊密程度要顯著高于樣本3期，無論是從時間維度比較還是從個體維度比較，金融機構間的聯系程度均存在較大差異。

4 結論

實證分析表明，國內金融機構關聯性于2004—2007年中期并未發生顯著變化；行業間分樣本統計值自2009年上升，并于2012年達到最高值，說明自2008年金融危機后，國內金融機構間的關聯性明顯上升，相應地，系統性風險的傳染性也進一步增強；此外，從行業維度看，統計樣本數據表明，銀行業關聯性最強，證券業次之，保險及其他行業位列最后。

網絡檢驗表明，平穩期金融行業內部風險傳染影響占主流。危機期間，金融風險的跨機構傳染影響占主流，具體而言，銀行負外部性溢出效應在危機時明顯增強，與此同時，銀行業對其他金融行業造成的風險傳染影響也愈加顯著，相對而言，證券業受到的風險傳染影響在金融行業中是最多的。

總之，銀行、證券、保險業的關聯性在金融市場環境惡化時明顯增強，同時提高系統性金融風險的傳染性。同時研究發現，銀行業在系統性風險傳染過程中發揮主導作用，相對保險業，證券業更易受到銀行業風險的被動傳染，因此不同金融監管部門間加強協調合作非常必要。

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（責任編輯/劉柳青）

F830.3

A

1002-6487（2016）21-0169-02

山東財經大學金融產業優化與區域發展管理協同創新中心立項項目（14xtyb18）

柏寶春（1971—），男，山東煙臺人，博士，研究方向：金融機構風險管理。