淺談半年間上海樓市調控思路的轉變

文/邵明浩

淺談半年間上海樓市調控思路的轉變

文/邵明浩

2016年10月8日，上海發布《關于進一步加強本市房地產市場監管促進房地產市場平穩健康發展的意見》（下簡稱“滬六條”）的樓市調控新政。雖然，對2015年初起步的上海樓市新一輪上漲行情是否至此戛然而止作出判斷為時過早，但是對比2016年3月25日出臺的《關于進一步完善本市住房市場體系和保障體系促進房地產市場平穩健康發展的若干意見》（下簡稱“滬九條”）之間調控思路的變化，對未來市場和政策走勢判斷作出一些基礎性的研究，還是非常有意義的。

一、探究滬九條兩大重拳效力不佳的原因

1．滬九條出臺的市場背景及內容剖析

2015年初在全國層面房地產去庫存的暖市政策引導下，上海樓市走出了一輪量價齊升的行情。從2015年4月起，占全市住宅交易主體地位的存量二手住宅月成交套數就持續穩居3萬套以上，形成了放量的趨勢。

圖1　2015年1月－2016年9月二手住宅走勢

至2015年11月，隨著市場溫度不斷提升以及對調控政策的預期越來越強烈，在此之后到2016年3月政策出臺前的時間段內，單月成交水平已攀升至3.5萬－5.3萬套，較前階段3萬－3.5萬套的單月水平又有明顯上升，樓市步入高溫階段。2016年3月25日，上海市政府出臺今年度首輪調控政策，市場成交量應聲而落。

然而，在此后的數月中，成交量迅速回升，與此同時，與之前成交放量、價格較為穩定不同，在調控出臺之后的2016年4－8月間，上海存量住宅網簽均價迅速攀升，并在8月份達到33446元/平方米的歷史高點。那么滬九條到底說了什么？

表1　2016年初滬九條主要調控內容

滬九條對市場起到震撼作用主要是因為兩個方面，“限購”和“限貸”。

2．上海樓市限購政策效果大打折扣的深層次原因

作為從2011年實施限購以來就一直沒有退出限購政策的四個一線城市之一，限購政策對上海的樓市的降溫作用曾經非常顯著。

圖2　2010年7月－2011年7月上海存量住宅成交量及網簽價格走勢

在落實2011年1月26日全國層面的“新國八條”限購政策后，上海存量住宅市場出現了很長一段時間的量穩價跌，那么為何2016版的限購升級效果不佳？這還要從限購政策的出發點說起。

所謂限購，就是一定程度上限制非戶籍人口在上海購房以及限制戶籍人口在上海再購房的套數，其中以前者的效果更為顯著（后者可以通過離婚等方式規避）。

為何要阻擋非戶籍人口在上海購房？因為非戶籍人口在上海基數太大，由于年紀較輕且與戶籍人口相比居住環境較差，所以更有購房的動力。

限購對于解決上海樓市短期的供需不平衡，確實能夠起到立竿見影的效果，這也是2011年初上海出臺嚴厲的限購政策的主要原因。然而，限購的一個重要影響在于其大量攔截了非戶籍人口的首次購房需求（剛需）造成市場逐漸轉變成了以改善性需求為主的市場，這一點在新房市場的交易總價方面也有所體現。由于多數剛性需求接受房屋總價有限，我們以300萬總價作為剛需的分界點，可以發現2015年上海樓市已經成為以改善性購房群體為主體的市場。

圖3　2010年和2015年新建商品住宅年度成交總價分布

從滬九條的限購政策指向來看，它僅僅將非戶籍購房資格由“自購房之日起計算的前3年內在本市累計繳納2年以上，調整為自購房之日前連續繳納滿5年及以上”，即指向的是目前已不是購房主體且已長期受限購壓制的非戶籍剛需，調控效果不佳也就可以理解了。

3．上海樓市限貸政策失靈的原因探究

相比限購政策的持續存在，限貸政策在歷史上出現過反復的情況，也就是曾經收緊過（比如2011年新國八條出臺后上海落實政策推出的滬九條就規定了二套房首付六成），也曾經放松過（2015年330政策將二套房首付比例下調至四成），其后市場的縮量和放量均十分明顯。可以認為，限貸政策的松緊對市場的短期觸動比限購還要強烈。

然而，2016版的滬九條將限貸政策提升到史上最嚴已然效果不佳，其原因相比限購政策更加復雜，我們從管理經濟學消費者預算線的角度予以分析。

首先，我們將消費者獲得收入的消費簡化為購房和其他消費兩種行為，那么就可以構建出消費者的預算線如下左圖所示，陰影部分是消費者能夠實現上述兩種行為的全部組合。

圖4　消費者預算線變動模型

政策降低購房信貸杠桿，其實質上是將購房者預算線從實線位置為原點旋轉移動到虛線位置（如右圖所示）從而降低消費者的支付能力要求，減輕需求側壓力，實現平衡供需的目的。

然而在以購房者為目標的預算線分析中，政策制定者往往疏忽其額外的收入。換言之，在一個以改善性購房群體為主體的市場中，購房者除了自身的收入、信貸杠桿外，還有巨額的售房收入。

舉例如下：某購房者自有資金50萬元，欲將現在持有的市價400萬的外環外房屋置換為市價700萬的內環內的房屋。政策制定者的邏輯如下：

①調控前首付40%：700×40%=280萬元＜出售房屋400萬+自有資金50萬。

②調控后首付70%：700×70%=490萬元 ＞出售房屋400萬+自有資金50萬。

所以購房者無法實現房屋置換。

然而事實上，不同時期上海環線區域板塊的輪動狀況不同，特別是自滬九條出臺至滬六條出臺之間的半年間，基本是外郊環、老公房領漲市場。

圖5　上海短期不同環線、不同房價類型物業漲幅情況

我們調取了調控后4月份與9月份上海市存量住宅價格指數分環線數據，這種環線價格漲幅差異更加明顯。

圖6　上海存量住宅價格指數

從圖6可知，在過去半年內，內環內指數上漲36.3點，與此同時，外郊環指數上漲64.22點。換算成百分比，漲幅分別為內環14.76%、外環29.57%。由此可以計算出上例購房者的實際購買能力：

①出售房屋及自有資金：400×（1+29.57%）=518.28 +50 =568.28萬元

②購第二套房需支付首付資金：700×（1+14.76%）×70%=562.32萬元

購房者可以有足夠的資金支付新房首付。

由此可見，滬九條在實施過程中受到市場諸多因素的抵銷，實際效果不彰！

圖7　消費者預算線變動模型

二、滬六條開啟供給側調控序幕

在滬九條需求側干預實施半年以后，由于市場熱度依舊，甚至有進一步升溫的趨勢，10月初滬六條應運而出。盤點滬六條涉及的內容，可以發現相關政策調控幾乎沒有涉及商品住宅銷售市場的需求端，而是圍繞開發商的供給、銷售、資金融通展開。

開發商在商品住宅市場中是一個關鍵的角色，在新房銷售市場，它是供應方，而在土地市場，它又基本上是需求方。在兩種角色的不斷轉換中，開發商起到了承上啟下的作用。此次滬六條相關政策對于開發商的這種角色定位拿捏得確實非常準確。

滬六條對開發商影響顯著的主要有三條內容，其中土地供應是在房地產一級市場對市場供需中的供應進行干預，而資金融通和預銷售管理是在房地產一級市場對市場供需中的需求進行干預。雖然滬六條滿篇沒有看到在房地產二級市場、三級市場對需求方進行調控的限購、限貸政策，但是市場人士普遍認為，若滬六條嚴格執行，上海樓市維持一年多的量價齊漲的行情會就此反轉，甚至預言2017年上海樓市會迎來“寒冬”。那么滬六條為何有如此大效果呢？

表2　2016年10月滬六條主要調控內容

1.增加土地供應，舒緩市場價格

從理論上講，增加土地供應，可以讓土地的市場價格穩定甚至下降。

圖8　供需變化與均衡價格模型

如圖8所示，土地供應增加，供應曲線DD′向左移動到D2D2′，均衡價格也從P下降到P2，反之，價格就會上升。

其實，上海土地市場的供需情況還直接影響到商品住宅新房市場的價格走勢。土地供應量下降，會直接導致市場對“短供”的預期上升，市場成交價格上升的幅度也會隨之加快。

圖9　商品住宅土地供應與當年房價漲幅對比

2015年和2016年商品住宅土地實際供應的大幅銳減是助推本輪樓市行情的一個非常重要的因素。由此可見，若滬六條落到實處，隨著2016－2017年商品住宅用地供應的增加，地市、樓市價格理性回歸或成大概率事件。

2.加強資金管理，抑制“地王”效應

除了增加供應土地，在房地產市場的一級市場，滬六條還通過組合拳減少開發商的拿地資金的來源，達到為土地市場降溫的目的。將開發商的資金抽象為拿地和開發等其他投資兩項，圖10陰影部分為實現這兩種行為的組合。

圖10　開發商預算線模型

從滬六條的具體政策來看，對開發商拿地資金的干預主要是兩個方面：①減少開發商拿地資金的來源渠道，具體來講就是將銀行貸款、信托資金、資本市場融資、資管計劃配資、保險資金等渠道關閉，剩下的就只有開發商自有資金、銷售回款等少數渠道，開發商的拿地能力被大幅削減。②對于開發商銷售回款這種可以拿地的資金，其實也有諸多監管，比如項目回款資金專款專用，對預銷售的價格進行管理以減少開發商獲取超額利潤的機會等，進一步降低開發商的拿地能力。

降低開發商拿地能力，其實質是降低開發商高幅溢價拿地的能力。2015年下半年至2016年三季度，上海商品住宅土地市場高溢價拿地成為標配，溢價率超過100%甚至200%都非常常見，而地王土地一幅一幅的出現對周邊房價的刺激作用非常明顯。

舉例來說：2016年6月1日和8月17日，位于寶山外環以外的顧村板塊連續出現了兩個地王，外界估算其保本售價分別為每平方米7萬元和9萬元，而地王對周邊二手房市場的帶動作用也迅速顯現！

圖11　上海存量住宅價格指數板塊走勢

從圖11可以看出，在區位相同的條件下，寶山顧村和楊行兩個板塊，由于顧村地王效應的影響，短期內價格漲幅出現明顯的差異。

由此可見，滬六條通過對開發商拿地資金的干預，同樣能夠影響到商品住宅的價格。

三、上海樓市調控思路轉變的總結

1．在滬九條強調需求側調控效果不佳的背景下，滬六條著手供給側、需求側雙管齊下，可謂調控的升級。

2．滬六條通過土地供應、資金監管等手段，對商品住宅市場的供應主體——開發商進行調控，解決問題的大方向是通過土地市場影響物業市場的價格。

3．雖然滬六條的大方向是準確的，但如何操作依然需要關注之后的相關細則和具體做法，其效果取決于細節。

（作者單位：上海城市房地產估價有限公司）