英鎊下跌風險可控

文/楊帆 編輯/張美思

英鎊下跌風險可控

文/楊帆 編輯/張美思

隨著英國政府對脫歐方式及進程的逐漸公開，市場參與者將會更加明確應采取的策略，英鎊則會迎來繼續(xù)下跌的行情。

在6月下旬英國舉行脫歐公投之后，英鎊出現(xiàn)大幅下跌。目前英鎊兌美元已經(jīng)錄得16.75%的跌幅。近期，英國新任首相宣布明年三月正式開啟脫歐程序，英鎊再度大幅下行。那么，英鎊在2016年接下來的幾個月以及今后一段時間的命運又將怎樣？筆者將結合英國經(jīng)濟基本面的情況對英鎊的走勢進行分析。

現(xiàn)階段英鎊貶值仍可承受

從英國脫歐公投之后的經(jīng)濟基本面來看，雖然許多機構大舉唱衰英國經(jīng)濟，但是英國經(jīng)濟卻意外表現(xiàn)出較為強勁的走勢。其中，最為亮眼的是制造業(yè)PMI、服務業(yè)PMI以及以零售年率為代表的國內(nèi)消費。

英國制造業(yè)PMI在6月脫歐公投之后由今年1月的穩(wěn)健上漲趨勢迅速暴跌至8月的48.3，但之后的9月和10月卻意外強勁上漲，并錄得25年來最大單月反彈，達兩年來最高值55.4。衡量經(jīng)濟強勁反彈的另一個指標——服務業(yè)PMI，也是在7月顯著下跌之后，迅速反彈并恢復到脫歐公投之前的水平。英國就業(yè)市場同樣表現(xiàn)搶眼，似乎脫歐之后并未受到?jīng)_擊。截至目前，失業(yè)率持續(xù)三個月維持在4.9的十年低位，表明經(jīng)濟狀態(tài)健康、增長動力充足。國內(nèi)零售年率同樣在脫歐公投之后連續(xù)強勁增長，7月的6.3%甚至創(chuàng)年內(nèi)最高增長速度。消費者信心指數(shù)方面，雖然整體依然處于負值，但在脫歐公投暴跌后已穩(wěn)步回升，并伴隨著消費支出在第三季度以更快的速度增長。而伴隨著英鎊的下跌，英國通脹率在7月和8月迅速上漲，并穩(wěn)定在0.6，而CPI增速也是穩(wěn)在0.6的近兩年最高位。從目前英國經(jīng)濟的整體情況來看，英國脫歐和英鎊大幅下跌對英國經(jīng)濟的影響似乎仍然有限，英國經(jīng)濟的基本面仍然整體穩(wěn)健，英鎊目前的下跌情況也仍在承受范圍之內(nèi)。

脫歐進程影響英國經(jīng)濟和英鎊走勢

最近，英國新任首相特里莎·梅表示，將在明年3月啟動英國脫歐程序。這一決定使英國距離實質(zhì)性脫歐進程又近了一步。現(xiàn)階段，英國脫歐的影響較為有限，而一旦進入脫歐的實際進程，英國經(jīng)濟和英鎊的走勢又將如何呢？

筆者認為，隨著英國脫歐逐漸進入實質(zhì)性進程，英國經(jīng)濟必然會受到影響。從對英鎊走勢的影響看，如果說前期投資者對于英國政府將以何種方式脫歐還采取觀望態(tài)度，有所保留，那么隨著英國政府對脫歐方式及進程的逐漸公開，市場參與者將會更加明確應采取的策略，英鎊則會迎來繼續(xù)下跌的行情。

英國政府將最早于明年3月正式觸發(fā)《里斯本條約》并開啟脫歐程序，其后將是為期兩年的談判。這一時期將是決定英國未來十年走勢的關鍵時期，同時也是最充滿不確定性的階段。屆時英國經(jīng)濟將進入 “深蹲期”，若能平穩(wěn)過渡，將有較大可能迎來更加自由靈活開放的市場以及更少的外來移民。長期來看，這將使英國經(jīng)濟有較大機會獲得顯著提升。反之，若在關鍵時期未能舉國齊力、穩(wěn)健把控，則稍有閃失便有可能壓垮英國經(jīng)濟，甚至導致大衰退。在這期間，以新女首相特里莎·梅為代表的英國政府將扮演極為關鍵的角色。

綜合目前市場上的觀點，可以根據(jù)英國啟動脫歐程序的方式和保留與歐盟自由貿(mào)易關系的松緊程度，將未來英國以何種形式脫歐分為不同的“強硬度”。

如果英國政府選擇“軟脫歐”，即在限制移民與保留歐盟單一市場上優(yōu)先考慮留在歐盟單一市場，將可以降低英國經(jīng)濟大幅放緩的風險。但這與現(xiàn)任英國政府的想法相背離，而且放棄限制移民也違背了脫歐的初衷。筆者預計，新首相將很難在這個原則上做出讓步，但不排除英國首相在議院留歐派的施壓下顯示出一定妥協(xié)，而且放出不同的信號，也利于市場更好地消化，讓英鎊有序下跌，以最大程度減少對英國經(jīng)濟的傷害。

而“硬脫歐”的方式也很可能發(fā)生。英國首相特里莎·梅是堅定的硬脫歐派，主張脫離歐盟單一市場，進入WTO全球市場，并限制外來勞工流動。特里莎·梅在10月3日宣布明年3月正式啟動脫歐程序，并表示英國政府將不會拖泥帶水，英鎊兌美元應聲暴跌，至10月7日，跌幅一度高達10%。如果英國政府堅持硬脫歐，英國的經(jīng)濟增速將不可避免地受到影響，很可能將大幅放緩，甚至陷入停滯。

從英國9月公布的二季度GDP季增長率看，雖然二季度反彈至0.7%，但是從產(chǎn)業(yè)結構來看，服務業(yè)占GDP比重近79%，工業(yè)近21%，農(nóng)業(yè)僅1%。而在服務業(yè)對GDP的貢獻中，占比最大的是政府服務、教育及醫(yī)療健康等公共服務，高達19%。此外，不動產(chǎn)比重為12%，批發(fā)及零售占比11%。值得注意的是，備受留歐派關注的金融及保險業(yè)對GDP貢獻僅8%。另外，工業(yè)占GDP比重近21%，其中制造業(yè)占工業(yè)比重最高達10%。

以上GDP數(shù)據(jù)反應了英國在脫歐公投前的經(jīng)濟整體表現(xiàn)。可以說整體表現(xiàn)良好，甚至與第一季度比還有所反彈。不過其中的制造業(yè)PMI雖有所復蘇，但對整體經(jīng)濟增長10%的貢獻依然偏弱。根據(jù)《泰晤士報》公布的央行報告，在硬脫歐環(huán)境下，英國財政部將付出660億英鎊/年（811億美元/年）的代價，而政府支出在GDP占比最高達19%。這無疑將會給英國經(jīng)濟帶來沉重打擊。而新首相未能優(yōu)先考慮金融服務業(yè)，更是讓占GDP8%的英國金融及保險業(yè)前景堪憂。從短期看，硬脫歐將給房市帶來巨大壓力，更多的海外買家會首先選擇觀望，新移民的撤離和未來風險的不確定性，或?qū)е路慨a(chǎn)遭到拋售，令占GDP12%的不動產(chǎn)行業(yè)或在短期內(nèi)受到重創(chuàng)。在這種情況下，英國經(jīng)濟增長明年將有較大可能出現(xiàn)大幅下降，甚至陷入停滯，并伴隨英鎊的不斷下滑。

英央行有可能擴大QE

如上文所述，英國的經(jīng)濟基本面情況會隨著英國啟動實質(zhì)性脫歐程序而發(fā)生變化，而英國的貨幣政策也會隨之做出調(diào)整。這對于英鎊走勢來說也具有重要影響。

英國通脹率（單位：%）

上文提到，英鎊的大幅貶值以及英國央行的QE已經(jīng)讓英國國內(nèi)通脹迅速上行。但這主要體現(xiàn)在國內(nèi)生產(chǎn)成本的上升，尚未在消費成本中反映出來。這是因為從生產(chǎn)成本到消費成本的傳遞一般需要幾個月的時間、因此，隨著脫歐進程的不斷深入以及英鎊的進一步貶值，預計下半年通脹上升會更加顯著。

從歷史數(shù)據(jù)看，英國目前0.6%的通脹率依然處于歷史的相對低點（見附圖）。雖然根據(jù)英格蘭銀行的經(jīng)驗估值，英鎊如果下跌10%通常會使通脹在兩年內(nèi)增加3%，但即使是3.6%左右的通脹，也只能被定義為溫和通脹。這對于下行的英國經(jīng)濟來說，無疑是有利的。而另一方面，下行的經(jīng)濟將消化掉一部分通脹效果，因此3.6%甚至是更高一些的通脹率，都將會有效刺激英國經(jīng)濟復蘇。

如果英國經(jīng)濟在下半年或未來幾年復蘇疲軟或有衰退風險，英國央行很有可能會加大QE力度來進一步刺激經(jīng)濟，使英鎊面臨進一步的下跌；若經(jīng)濟表現(xiàn)較為平穩(wěn)，英國央行或會更偏向維持利率不變的穩(wěn)健態(tài)度。對比央行利率變化，即使在2009年為提振經(jīng)濟降息，導致其后幾年通脹率躥升4%左右接近6%，英國央行也沒有加息，而且對后來的再次上漲仍是按兵不動。因此，即使未來通脹接近6%，由于仍在可以接受的范圍內(nèi)，英國央行升息調(diào)控的概率非常小。

整體上，面對未來下行甚至存在衰退風險的英國經(jīng)濟，英央行較大可能會采取利率政策不變或者加大QE的措施，而如何選擇將取決于經(jīng)濟的具體表現(xiàn)，以及政府對脫歐進程的把控。

綜上所述，無論是硬脫歐還是軟脫歐，都無疑會給英鎊接下來幾個月及以后幾年帶來進一步下跌的壓力；同時，目前國際政治經(jīng)濟風險較為復雜，美聯(lián)儲加息、歐盟削減QE、美國總統(tǒng)選舉等，也都會給未來帶來較大的不確定性。但鑒于當前英國經(jīng)濟基本面仍然較為穩(wěn)健，因而即使未來出現(xiàn)衰退跡象，英國央行在政策上也仍具有較為充足的調(diào)控空間。因此在未來脫歐進程中，只要英國政府不采取極端方式，預計很難會出現(xiàn)英鎊大幅無序下跌的情況，更可能的是有序的震蕩下跌。

從技術圖走勢看，英鎊兌美元下跌已經(jīng)遇阻力，接近1995年來的最大支持位置。但預計仍會有一段下跌空間，未來幾個月或?qū)⒌?.17730支持線附近；之后將有較大機會出現(xiàn)一輪反彈。反彈有可能是伴隨英國政府態(tài)度的軟化或者英國經(jīng)濟的回暖。不過反彈點位短期較難上破1.30250回調(diào)阻力位，同時不排除小幅反彈后繼續(xù)下潛，尤其當是英央行擴大QE時。

作者單位：英倫金融