滯漲尾聲，風險顯現

姜超

滯脹期已經處于尾聲階段，商品和相關的股票不排除還有階段性機會，但也應該且戰且退了。

英國脫歐引爆的股市大跌被證明是個極佳的買點，而美國大選當天的日股和港股也出現暴跌，但是見過世面的歐股和美股就冷靜得多，貌似這回A股也沒有那么好的便宜可撿了。

而當天除了避險之王黃金的耀眼之外，煤炭以及各種工業金屬的表現也讓全球目瞪口呆。而同一天公布的中國10月份PPI環比大漲了0.7%，同比漲幅達到1.2%，創12年以來新高。

縱觀川普的各項經濟政策，套用中國的行話就是“穩增長”，川普聲稱美國GDP增速可以達到4%，是本世紀平均增速的兩倍，而為了達到這個目標，川普推出了減稅、基建、發展國內能源行業，設置貿易壁壘，驅逐移民等諸多藥方。其中最重要的政策是減稅和基建。

川普提出了自里根以來最大規模的減稅計劃：大幅降低個人所得稅率，最高邊際稅率由39.6%降至25%；將企業稅率由35%降至15%；廢除房地產、贈與稅、隔代轉移稅等。據TaxPolicy Center估算，未來10年合計減稅接近10萬億美元。

政府支出方面，川普將壓縮日益增加的醫療、社會保障支出的相對規模，利用部分稅收來支持基建計劃，規模高達約5000億美元。

企業所得稅的減免和大規模基建將刺激企業投資，而個人所得稅的減免將增加居民收入，刺激消費上升，設置貿易壁壘有助于縮減美國貿易逆差，因而美國經濟的三駕馬車投資、消費和凈出口都將得到改善。

川普的大規模基建計劃勢必會增加對工業原料的需求，而中國供給側改革減少了鋼鐵、煤炭等工業原材料的供給，而大宗商品價格的上漲或推升全球通脹預期。

事實上目前全球主要國家的通脹均明顯反彈，美國9月份的CPI已經回升到1.5%，創下兩年新高。美聯儲最看重的核心PCE物價指數已經連續兩個月保持在1.7%的高點，接近2%的政策目標。

而中國10月份的CPI回升至2.1%，通脹也有明顯回升。而且從物價回升的結構來看，CPI中的食品價格已經從高位回落，目前持續回升的是非食品價格，而非食品價格的回升則和工業品價格的回升密切相關。而分析10月份的PPI的上漲，發現主要歸功于煤炭采選，黑色、有色金屬冶煉和壓延加工，石油加工，石油和天然氣開采等共大行業，這意味著煤炭、鋼鐵、油價的回升是工業品價格上漲以及通脹回升的主要原因。

如果只是看短期，目前商品無疑是最大的明星。至于股市，看多的觀點認為錢沒地方去，房市不行了，債市也歇了，錢又出不去，所以只能去股市。股市這兩周最大的改變在于煤炭、鋼鐵等商品價格的再次狂飆，改變了很多人對于傳統行業的預期，認為這些行業的盈利可以持續，所以代表傳統行業的上證指數可以買。

商品價格的上漲是滯脹時期的一個重要特征，2016年的經濟增長平平，但是通脹上行明顯，這種環境下商品價格往往表現出色。

但是縱觀全球歷史，滯脹期其實很難長久，原因就在于通脹上升會引發利率上升，進而會導致經濟下行、需求萎縮，從而進入衰退期。而目前雖然商品價格還在上漲，但是無論美國還是中國，都出現了貨幣收緊的趨勢，美國12月要加息，中國央行也說不方便降準、利率彈性在增加，對利率敏感的債市已經開始下跌了。

而在央行開始收緊之后，經濟的再度回落往往已經不遠了。所以我們認為滯脹期已經處于尾聲階段，不排除商品和相關的股票還有階段性機會，但其實風險已經出現了，而目前全球黑天鵝到處飛，最佳選擇應該是安全至上。

我們認為在從滯脹向衰退轉化的過程中，商品類資產應該且戰且退，而短期內主要以黃金和現金為主展開配置，而一旦經濟重新回落，債券將迎來配置機會。