保利地產(chǎn)更抗“凍”？

陳金圖

房地產(chǎn)在中國(guó)成為財(cái)富積累的主要形式，但由于近年來(lái)一二線城市房?jī)r(jià)普漲，公眾普遍擔(dān)心房?jī)r(jià)調(diào)整，市場(chǎng)給予了地產(chǎn)公司較低的估值。與此同時(shí)，一些膽大的野蠻人正鼓足馬力尋找地產(chǎn)股中的白馬。自2015年年初以來(lái)，寶能與萬(wàn)科A（000002.SZ）上演國(guó)產(chǎn)版的“偉大的博弈”，而今萬(wàn)科1.3倍PB、6倍PE的低估機(jī)會(huì)已然不再。還有哪些地產(chǎn)公司值得投資？

同屬“招保萬(wàn)金”四大地產(chǎn)龍頭股之一的保利地產(chǎn)（600048.SH）目前估值與2015年年初的萬(wàn)科相當(dāng)，但漲幅則明顯落后。這其實(shí)與市場(chǎng)對(duì)地產(chǎn)行業(yè)未來(lái)抱黯淡的預(yù)期有著密切的關(guān)系。

隨著城市化進(jìn)一步深化，房地產(chǎn)公司更集中地在一二線城市拍地，激烈的競(jìng)爭(zhēng)將會(huì)繼續(xù)推高地價(jià)和房?jī)r(jià)，一二線城市的房產(chǎn)保值功能更加明顯。保利地產(chǎn)的土地儲(chǔ)備豐富，已經(jīng)形成涵蓋珠三角、長(zhǎng)三角、環(huán)渤海及中西部幾大經(jīng)濟(jì)區(qū)域格局，在一線城市擁有大量土地儲(chǔ)備，其業(yè)績(jī)好、盈利能力強(qiáng)，市盈率、市凈率、市現(xiàn)率指標(biāo)較低。站在企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)的角度看，保利地產(chǎn)的未來(lái)抗風(fēng)險(xiǎn)能力較強(qiáng)，即使未來(lái)房地產(chǎn)價(jià)格面臨調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)，當(dāng)前估值較低廉的保利地產(chǎn)仍具有較高的投資價(jià)值。

股價(jià)滯后于企業(yè)實(shí)力的增長(zhǎng)

過(guò)去10年的歷史看，保利地產(chǎn)的銷售面積增長(zhǎng)了8倍，股價(jià)同期增長(zhǎng)了7倍，但考慮到2016年的房?jī)r(jià)較之2007年已至少上漲了2-3倍，從保利地產(chǎn)的銷售金額可以看出來(lái)，其月度銷售金額至少比2007年增長(zhǎng)了20倍，保利地產(chǎn)的股價(jià)嚴(yán)重滯后于企業(yè)實(shí)力的增長(zhǎng)。

從2016年前9個(gè)月保利地產(chǎn)的銷售情況來(lái)看，充分抓住了2016年一、二線城市房?jī)r(jià)上漲的有利機(jī)會(huì)，銷售面積及銷售金額同比都有非常良好的表現(xiàn)。

2016年9月，公司實(shí)現(xiàn)簽約面積153.38萬(wàn)平方米，同比增長(zhǎng)68.88%；實(shí)現(xiàn)簽約金額201.46億元，同比增長(zhǎng)72.53%。2016年1-9月，保利地產(chǎn)實(shí)現(xiàn)簽約面積1179.88萬(wàn)平方米，同比增長(zhǎng)37.58%；實(shí)現(xiàn)簽約金額1575.09億元，同比增長(zhǎng)43.47%。預(yù)計(jì)全年銷售規(guī)模可達(dá)2000億元，同比上升30%。

從2016年上半年的銷售區(qū)域分布上看，長(zhǎng)三角和珠三角兩地為保利地產(chǎn)貢獻(xiàn)了近60%的銷售金額，這兩個(gè)地區(qū)也是2016年上半年景氣度最高的地方。其中廣東地區(qū)的廣州、佛山等地是保利地產(chǎn)創(chuàng)立以來(lái)的優(yōu)勢(shì)區(qū)域，上半年保利地產(chǎn)在長(zhǎng)三角地區(qū)的南京和合肥的銷售也表現(xiàn)良好。

從保利地產(chǎn)9月份銷售均價(jià)看，期內(nèi)均價(jià)為1.31萬(wàn)元/平方米，環(huán)比上漲1.8%，高于2015年1.28萬(wàn)元/平方米的水平，推盤(pán)結(jié)構(gòu)對(duì)銷售均價(jià)也有影響。

未來(lái)1-2年房地產(chǎn)價(jià)格如果下降，保利地產(chǎn)的股價(jià)會(huì)受到一定的影響，但是只要保利地產(chǎn)估值合算、質(zhì)地優(yōu)良，其股價(jià)下跌的空間很有限。

房地產(chǎn)作為國(guó)民經(jīng)濟(jì)的支柱，其占比在歐美等地長(zhǎng)期貢獻(xiàn)了10%的GDP，說(shuō)明其有足夠的生存土壤。房?jī)r(jià)下跌當(dāng)然會(huì)影響整體的房地產(chǎn)市場(chǎng)，但是從一個(gè)中長(zhǎng)期的角度以及香港地區(qū)和歐美的經(jīng)驗(yàn)看，優(yōu)質(zhì)的房地產(chǎn)公司在長(zhǎng)期能夠跑贏經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)。

香港地區(qū)著名的投資家曹仁超從5000港元起家，歷經(jīng)兩次資產(chǎn)的大縮水，在其40年的投資生涯中仍然創(chuàng)下4萬(wàn)倍的投資回報(bào)。曹仁超將5000港元變成2億多港元過(guò)程中，最關(guān)鍵是一環(huán)是他從上個(gè)世紀(jì)80年代開(kāi)始長(zhǎng)期持有地產(chǎn)股。

因此，衡量保利地產(chǎn)長(zhǎng)期投資價(jià)值的關(guān)鍵是質(zhì)地和估值，而非單純的房?jī)r(jià)。

長(zhǎng)期戰(zhàn)勝市場(chǎng)的概率大

從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)可以看出，保利地產(chǎn)在過(guò)去幾年保持了較高的營(yíng)收增長(zhǎng)速度，ROE維持在較高的水平，凈資產(chǎn)持續(xù)增長(zhǎng)。2016年三季度，保利地產(chǎn)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入871.4億元，同比增加37%；凈利潤(rùn)71.1億元，同比增長(zhǎng)10%；當(dāng)季度的ROE為9.14%。毛利率小幅下降為30.13%，隨著銷售均價(jià)的上升，毛利率未來(lái)有望保持穩(wěn)中有升的趨勢(shì)。保利地產(chǎn)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示其良好的歷史表現(xiàn)。

費(fèi)用率方面也反映了其管控能力，2016年上半年，保利地產(chǎn)銷售費(fèi)用率為2.44%，管理費(fèi)用率為2.07%。在規(guī)模不斷擴(kuò)張的背景下，保利地產(chǎn)適時(shí)地采用三級(jí)管控體系，長(zhǎng)期較低的費(fèi)用率體現(xiàn)了公司的經(jīng)營(yíng)管理能力。

從三季度管理層的陳述來(lái)看，截至2016年9月底，保利地產(chǎn)共有在建擬建項(xiàng)目305個(gè)，規(guī)劃總建筑面積14214萬(wàn)平方米，待開(kāi)發(fā)面積5813萬(wàn)平方米，能滿足公司未來(lái)幾年的開(kāi)發(fā)需求，其中一二線城市占比約為73.4%。

2016年1-9月，保利地產(chǎn)獲取的55個(gè)項(xiàng)目中，主要集中在北京、上海、南京等土地資源相對(duì)稀缺的城市。截至9月份，保利地產(chǎn)銷售的面積共1180萬(wàn)平方米，獲取的土地儲(chǔ)備總建筑面積為1148萬(wàn)平方米，總地價(jià)713億元。從庫(kù)存看，基本上增減平衡，從投資金額來(lái)看，土地權(quán)益投資金額與簽約銷售金額之比為86%。保利地產(chǎn)采用了等量拓展的策略，2016年新增加的項(xiàng)目比較多，但土地的整體風(fēng)險(xiǎn)是可控的。公司繼續(xù)把發(fā)展重心放在一線及二線核心城市，補(bǔ)充了長(zhǎng)三角地區(qū)的資源儲(chǔ)備，充分布局主流大城市的土地儲(chǔ)備策略為公司未來(lái)銷售的可持續(xù)發(fā)展奠定了扎實(shí)的基礎(chǔ)。

2016年第三季度，保利地產(chǎn)加大新項(xiàng)目的拓展，獲得12塊新土儲(chǔ)，其中5個(gè)項(xiàng)目處于保利地產(chǎn)的大本營(yíng)廣東。新增土地儲(chǔ)備面積共計(jì)73.82萬(wàn)平方米，規(guī)劃建筑面積179.7萬(wàn)平方米，權(quán)益規(guī)劃建筑面積共計(jì)101.5萬(wàn)平方米，新增土地儲(chǔ)備規(guī)模有所增加；購(gòu)地總價(jià)款為80.9億元。

前三季度，公司新拓展的55個(gè)項(xiàng)目，新增容積率面積1148萬(wàn)平方米，總獲取成本698億元，分別占銷售面積和銷售金額的97.30%和44.31%，其中一二線城市拓展面積和金額分別占比81.50%和95.48%。公司新開(kāi)工面積1278萬(wàn)平方米，竣工面積970萬(wàn)平方米，在建面積4907萬(wàn)平方米，同比分別增長(zhǎng)19.55%、33.98%和4.83%。

從拿地節(jié)奏看，在市場(chǎng)回暖后，保利地產(chǎn)明顯加快拿地速度。目前保利地產(chǎn)的儲(chǔ)備足夠未來(lái)3年的開(kāi)發(fā)，業(yè)績(jī)可持續(xù)性較強(qiáng)。

從財(cái)務(wù)指標(biāo)來(lái)看，2016年三季度，保利地產(chǎn)扣除非經(jīng)常性損益后利潤(rùn)為70.3億元，利潤(rùn)率達(dá)11.6%，基本每股收益為0.64元，在A股上市的地產(chǎn)公司中保利地產(chǎn)的盈利水平保持在前列。

截至2016年9月底，保利地產(chǎn)持有的貨幣資金491億元，一方面是銷售回款不斷增加，另一方面上半年公司完成90億元的再融資，并發(fā)行了100億元的公司債券。

保利地產(chǎn)三季度短期有息負(fù)債僅200億元，現(xiàn)金覆蓋率高達(dá)355%。扣除預(yù)收賬款的凈負(fù)債率降到45.3%，創(chuàng)2010年以來(lái)的新低。此外，保利地產(chǎn)的有息負(fù)債成本也在減少。

此外，保利地產(chǎn)繼續(xù)加強(qiáng)在地產(chǎn)基金的優(yōu)勢(shì)，信保基金的管理規(guī)模不斷增加，發(fā)起設(shè)立粵港證券，并在2016年上半年引入泰康人壽、珠江人壽等保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)。社區(qū)消費(fèi)服務(wù)板塊布局深入，涵蓋商業(yè)、養(yǎng)老、社區(qū)金融等板塊。

保利地產(chǎn)具有較高的盈利能力，其股價(jià)自2015年的高點(diǎn)11.8元回落到近期的9.2元附近，其市盈率處于較低的水平，綜合保利地產(chǎn)的運(yùn)營(yíng)能力及企業(yè)基本面情況，目前靜態(tài)PB為1.53倍，PE為8.85倍的保利地產(chǎn)有較好的投資價(jià)值。

聲明：本文僅代表作者個(gè)人觀點(diǎn)，作者任職于天谷資產(chǎn)；作者聲明：本人不持有文中所提及的股票