紅利上繳背景下國有企業經營者激勵研究

吳萍萍，陳玲芳

（福建師范大學經濟學院，福建福州350108）

紅利上繳背景下國有企業經營者激勵研究

吳萍萍，陳玲芳

（福建師范大學經濟學院，福建福州350108）

根據上市公司2007-2013年數據進行計量統計分析發現，紅利上繳比例的提高會增加經營者的在職消費行為，并影響經營者的積極性，給企業帶來負面的影響，降低企業的經營績效，而管理層持股有助于提高企業績效。因此在提高國企分紅比例時，還需盡快制定出更加合理的國有企業經營者激勵制度，同時加強對在職消費等行為的監管力度，并推動國企混合所有制發展。

國企分紅；在職消費；經營者激勵

委托代理理論認為，所有權與經營權分離產生委托代理關系，委托人和代理人的效用函數不一樣，他們的目標是實現各自的效用最大化，而由于經濟活動的不確定性和信息不對稱，代理人的行動可能偏離委托人的目標函數，代理人的利益與委托人的利益發生沖突，代理人的自利行為損害委托人的利益。因此，委托人一方面要激勵代理人為實現其目標努力工作，另一方面要約束代理人使其行為不偏離委托人的目標，為了減少代理成本，有效的解決辦法之一是設計一套激勵機制制度。因此，政府當局對國有企業經營者設立了一套激勵機制，可以通過精神和物質兩方面進行激勵。其中物質激勵方式由顯性薪酬和隱性薪酬（在職消費）組成，顯性薪酬主要兩部分是高管薪酬和股權激勵，一直以來關于高管薪酬的爭議較大，有研究表明國內上市公司高管薪酬和企業經營業績之間不存在明顯的相關性，高管薪酬不能達到激勵的效果，因此本文中不考慮高管薪酬激勵問題。而關于在職消費，有研究表明，在職消費與管理層努力程度是此消彼長的關系。2007年我國國有企業開始實行紅利上繳，并逐步提高。十八屆三中全會提出，2020年上繳比例提到30%，而股利的分配，有可能影響管理層的努力程度，繼而影響公司的業績。因此，本文主要對股利支付率與在職消費以及經營者努力程度之間的關系進行研究來探討紅利上繳背景下下如何對經營者進行激勵。

1　提出假設

1.1股利支付率與在職消費

在職消費指的是企業管理層通過自身職位獲得的除去工資薪酬外的其他額外收益，包含住房、私人用車、以及各類名目的報銷等，現有研究表明：現有薪酬對管理層激勵不足，管理層有可能提高在職消費程度。崔洪濤（2005）認為國有企業薪酬管制的存在，會誘發高激勵成本的在職消費的增加［1］。陳冬華等（2005）等也發現國有企業的薪酬管制限制了管理層人員的積極性，使其更具有在職消費傾向，即在職消費內生于國有企業面臨的薪酬管制約束［2］。盧銳等（2008）發現管理層權力會影響企業經營業績和作為隱性薪酬存在的在職消費［3］。楊寶（2013）通過實證研究發現，高管貨幣薪酬、高管持股與上市公司分紅水平存在顯著正相關關系，即高管報酬與股東分紅存在良性掛鉤［4］。劉星等（2014）也發現，國有企業高管薪酬與現金股利正相關［5］。在國有企業薪酬管制下，經營者的貨幣薪酬具有剛性，在分紅比例進行提高的同時，經營者有可能選擇在職消費這一隱性薪酬來補償激勵不足。從而可知政府當局提高紅利上繳比例很有可能會影響國有企業經營者，使其增加在職消費。于是提出假設1。

1.2股利支付率與經營者努力程度

不同學者對于現金分紅與公司業績之間關系的研究結果也存在差別。莫頓（1961）提出“股利無關論”，認為立足于完備規范的資本市場，股利的發放與企業價值的大小沒有關系。楊漢明（2008）實證結果說明，現金股利支付率與企業價值、高管持股比例負相關［6］。連建輝（2004）認為，管理者擁有的企業剩余控制權，既可以帶來管理者的“激勵”效應，又會產生管理者對企業資產的“侵襲”效應［7］。何玉波、王清（2006）發現國有企業經營者擁有較少剩余索取權卻擁有控制權，經營者有可能會積極地使自己的剩余控制權的收益最大化來補償剩余索取權的激勵不足［8］。而紅利上繳比例的提高，有可能會降低經營者的對自由現金流量的控制權，從而降低其控制權收益。從管理層角度出發，較高的分紅比例有可能削減其努力水平，繼而影響國有企業的生產經營成果。因此提出假設2。

假設2：國有企業發放現金股利降低了經營者的努力水平，即現金股利支付率與經營者的努力程度負相關。

2　研究設計

2.1變量說明

本文采用丁永健（2013）的做法，選取企業的經營業績來衡量國有企業經營者努力程度，雖然經營業績與努力程度并不完全一致，但由于數據的可獲得性，用企業經營業績來衡量該變量是相對較好的選擇。因為一個企業能否取得較高的收益，首要取決于管理層，企業的經營業績高在很大程度上表示了國有企業經營者愿意并且付出了較大的努力［9］。本文采用總資產收益率（ROA）來作為衡量企業經營者努力程度的指標。并且在研究上市公司股利支付率與在職消費、經營者努力程度的相關關系時，考慮到影響它們關系的因素還有很多，而且這些因素的影響作用還很大，是不可忽視的。因此，在研究過程中，把這些因素作為控制變量引入回歸模型中來，從多個角度來考察我國上市公司在職消費、現金分紅與企業績效的相關關系，本文涉及的控制變量見表1。

表1　變量說明

（1）公司規模（SIZE）：經濟理論、人力資本理論和代理理論均認為高級管理人員的激勵與公司規模正相關。本文在研究過程中，也釆用國內學者的通用做法，并且在回歸分析中公司規模的代理變量選擇使用上市公司總資產賬面價值的自然對數。而從理論上講，公司規模和經營難度是正相關的，因此本文預測，公司規模和總資產收益率負相關。

最后，小編還是要提醒一下，食品藥監總局給予貝因美愛加幼兒配方奶粉“0001號”的殊榮和肯定，再加上價格定位都在300元左右主流價格帶，相信在高品質的保證下，以這個價位，未來母嬰店選擇貝因美愛加定能取得不錯的銷售成績。

（2）財務杠桿（LEVER）：本文選取資產負債率表示。現代財務理論認為，進行債務融資即提高資產負債率，會加大財務危機發生的可能性、減少企業自由現金流以及貸款銀行相應的專業化監督，繼而減少管理層代理成本，相應提高公司整體質量。所以本文預測，財務杠桿與管理層在職消費水平之間存在負向關系。而章之旺等（2005）認為在處于經濟困境的公司，選擇較高財務杠桿會喪失較大的市場份額和利潤［10］。王力軍（2006）研究表明國有控制的上市公司的財務杠桿與公司價值負相關。因此本文預測，財務杠桿與總資產收益率負相關［11］。

（3）管理層持股比例（MSH）：一般認為，如果管理層持股比例相對較大，那么管理層與企業和股東的利益會相對接近，或者說更加趨于一致，從而會降低管理層在職消費的可能性。所以，我們預測，管理層持股比例對在職消費水平具有負向影響，而對總資產收益率具有正向影響。

（4）高管薪酬（PAY）：本文選取高管人員薪酬總額占主營業務收入的比例來表示。陳冬華等（2005）的研究表明，國有企業的薪酬管制使得管理層薪酬普遍呈現剛性，管理層會傾向于選擇在職消費作為補償，因此可以說，在職消費是內生于國有企業所面對的薪酬管制。所以，本文預測高管薪酬對在職消費具有負向影響。經典委托代理理論認為，高管薪酬是委托人為了激勵高管按照股東利益最大化行事而設計的契約制度。所以本文預測，高管薪酬與對總資產收益率具有正向影響。

（5）董事長和總經理是否合二為一（DUAL）：若兩權合一，其權利增大，約束性降低，更有可能利用職權進行利益侵占。因此本文預測，兩權合一會與在職消費程度存在正向關系。

（6）長期投資率（CQTZR）：本文選用長期投資占總資產的比例來表示。由于國有企業自主決策權受到約束，而經營者激勵不足，所以很多國有企業經營者存在將大量資金對外投資以謀權私人利益的行為。所以本文預測，長期投資率對在職消費存在正向影響。

2.2數據來源與樣本選擇

2007年，國有企業開始實行利潤上繳。鑒于數據的可獲得性，本文選取我國2007～2013年間的上市公司為樣本進行相關數據統計分析，分為國有控股企業樣本和非國有控股企業樣本，以非國有控股企業樣本作為國有控股企業樣本的比較。本文的樣本數據均來自于中國證券市場會計研究數據庫（CSMAR），并按以下標準對初始樣本做了剔除：（1）剔除金融保險類上市公司數據；（2）剔除股利支付率為負或者為0的企業；（3）剔除ST、PT類上市公司，最終得到總樣本3 917個，其中國有控股企業樣本2 589個，非國有控股企業樣本1 328個。具體見表2。

表2　樣本

3　實證結果及其分析

3.1描述性統計分析

（1）在描述性統計結果中，國有控股樣本的高管人員的在職消費程度顯著低于非國有控股樣本的高管人員在職消費程度。具體表現為，國有控股樣本在職消費程度的均值為0.069 4明顯小于非國有控股樣本的均值0.080 9。就其原因，我們發現國有控股樣本的總資產賬面價值的對數（即企業規模）顯著高于非國有控股樣本。換言之，國有企業的總資產賬面價值的增長幅度相對較大，并且掩蓋了在職消費絕對數額的增長幅度，繼而相對削弱了在職消費程度。

（2）在描述性統計結果中，國有控股樣本和非國有控股樣本兩者的高管薪酬之間也存在較顯著的差別，前者均值0.001 8顯著低于后者均值0.002 9。這就是說，相對于非國有最終控制的企業，國有最終控制的企業高級管理人員在薪酬方面沒有得到很好地激勵，這和國有企業的薪酬管制有關。

（3）在描述性統計結果中，國有最終控制企業的經營者努力程度較低，即總資產收益率較低，其均值為0.051 8低于非國有最終控制企業的0.062 6，并且國有最終控制企業的規模較高，即資產總額較大，其均值為22.579 9略高于非國有最終控制企業的22.028 4。這可能是由于國有企業相對非國有企業資產規模較大，但較大的規模沒有獲得同等的收益，說明國有企業整體盈利能力相對于非國有企業較弱，也反映國有企業經營者激勵不足。

表3　描述性統計分析

表4　相關性分析

（4）從描述性統計結果中也可以發現，國有最終控制的管理層持股比例顯著偏低，其均值為0.001 6顯著低于非國有最終控制企業的0.035 2，這說明國有企業管理層股權激勵程度不足。

3.2相關性分析

本文選取國有企業相關數據進行相關性分析，通過相關性分析，我們可以發現股利支付率與在職消費程度存在明顯的正相關關系，這說明，現金股利的支付會增加管理層的在職消費程度，另外，股利支付率與經營者努力程度之間呈現顯著負相關關系。因此，進行了如下的回歸分析。

3.3回歸結果及其分析

1.本文選擇了現金股利分配率從相對數方面來衡量公司的股利分派程度，以此來研究它對企業在職消費程度的影響。根據以上的分析，我們建立了如下的模型來檢驗本文提出的假設1：

表5是模型1的回歸結果，通過分析發現：

（1）在回歸分析1結果中，國有控股樣本和非國有控股樣本的股利支付率均與在職消費程度呈正相關，提高紅利上繳比例，即股利支付率的提高會減少經營者的控制權，會導致國有企業經營者擴大在職消費，以彌補個人收益損失的行為。

（2）在描述性統計分析中，可以看到，國有控股樣本的財務杠桿為0.508 1，即資產負債率大于非國有控股樣本的資產負債率0.464 3。而在回歸分析1結果中，國有控股樣本與非國有控股樣本的財務杠桿與在職消費呈負相關，國有控股樣本通過了1%的顯著性檢驗，非國有控股樣本通過了10%的顯著性檢驗。這是由于進行債務融資，債權人將進行專業化監管，并且企業的財務風險也會增加，在一定程度上抑制了管理層的在職消費，符合現代財務理論的觀點，國有控股樣本的財務杠桿相對大于非國有控股樣本，其對在職消費的抑制程度也表現得較為顯著。

表5　回歸分析1

2.采用總資產收益率來衡量經營者努力的程度，以研究國有企業分紅比例對經營者努力程度的影響，建立了如下模型來檢驗本文提出的假設2：

表6是模型2的回歸結果，通過分析發現：

（1）在實證結果中可以看到，無論是總樣本、國有控股樣本還是非國有控股樣本中反映分紅比例的變量股利支付率的系數均為負值，并且都通過了1%的顯著性水平，與假設相一致。這也正說明，無論是在國有企業還是非國有企業中，由于現金分紅比例的擴大都會減少經營者的控制權，繼而使得經營者激勵強度降低，影響經營者的積極性。即分紅比例確實會對經營者的努力程度產生一定的影響，分紅比例越大，經營者的努力程度越低。

（2）在國有控股樣本中，管理層持股比例與總資產收益率顯著正相關，并且其系數為0.445，顯著高于非國有控股樣本的0.036。而在前面的描述性統計分析中，我們觀察到國有最終控制的管理層持股比例顯著偏低，說明國有企業管理層持股比例尚有很大的上升空間，而管理層持股很大程度上有助于提高經營者的努力程度，從而提高企業業績。

5　政策建議

本文的研究表明，紅利上繳比例的提高會給企業帶來負面的影響，降低企業的經營績效。所以，我們在不斷提高上繳比例、擴大紅利征收范圍的同時，還需盡快制定出更加合理的國有企業經營者激勵制度，包括股權激勵和精神激勵，同時加強監管力度，約束在職消費等不良行為，并推動國企混合所有制發展，據此消除國有企業實行分紅對經營者激勵的負面影響。

表6　回歸分析2

（1）加快完善國有企業經營者激勵機制，實證研究表明，非國有控股企業的經營者貨幣性報酬要遠遠高于同等規模的國有控股企業的經營者，作為理性的個體，出于自利原則，國有企業經營者在企業經營運行的過程中難免會由于自身的利益不足而產生道德風險等問題，做出不利于企業的行為。因此，可以通過物質激勵和晉升激勵相結合的方式來彌補國有企業委托代理中出現的道德敗壞問題。這里的物質激勵主要指經營者持股，因為目前國有企業高管薪酬具有剛性，且與企業業績激勵作用相關不大，而管理層持股比例還較低，進行股權激勵能夠有效提高企業業績。

（2）委托人對代理人的激勵除了一般的物質性外，還可以考慮從精神層面著手，理性的個體在企業中一般除了尋求貨幣性的收益外，還會包括一些職位、聲譽的提升，特別是在國有企業中，由于企業的經營者可能會轉到政府部門任職，因此，此時的精神激勵效果將會更加明顯，精神激勵的實質也是將企業利益和經營者利益捆綁在一起，當經營者給企業帶來效益，那么委托人就會給予職位或者聲譽上的獎勵。

（3）加強對在職消費等行為的監督，在職消費具有隱性化、非貨幣化以及多樣化的特點，監督難度較大。一方面要建立更嚴格的控制制度；另一方面要借鑒國外的先進經驗，把經營者合理的易于區分和測量的在職消費計入合法的薪酬。除在職消費外，在紅利上繳背景下，國有企業通過對地方投資等形式，同樣可以達到減少紅利上繳，擴大控制權收益的目的，需要加強監管，建立更嚴格的重大投資失誤追究機制。

（4）應積極推動混合所有制發展，發展混合經濟旨在實現資源的有效配置，使各種所有制經濟優勢互補，改善公司治理，提高國有企業市場化程度，實現其自身的發展轉型。因此混合所有制企業股權多元化的優勢有助于改善公司治理結構，發揮多方利益主體的有效制衡作用，抑制管理層在職消費等不良行為；多種資本的引入，市場化程度的提高有利于促進經理人市場發展，通過市場化手段聘請經營者，以客觀指標考核經營者績效，完善經營者激勵制度；民營資本的引入也有助于監督經營者按時按規定上繳紅利，作為混合所有制的股東，在國有資本進行紅利上繳的同時，也能取得相應部分的分紅，因此，反過來，民營資本可以促進國有資本按規定上繳紅利。

［1］崔洪濤.在職消費與薪酬管制［J］.山東行政學院山東省經濟管理干部學院學報（增刊），2005（12）：90-91.

［2］陳冬華，陳信元，萬華林.國有企業中的薪酬管制與在職消費［J］.經濟研究，2005（2）：92-101.

［3］盧銳，魏明海，黎文靖.管理層權力、在職消費與產權效率：來自中國上市公司的證據［J］.南開管理評論，2008（5）：85-92.

［4］楊寶.高管報酬、公司分紅與薪酬契約改進［J］.財經論叢，2013（3）：76-83.

［5］劉星，汪洋.高管權力、高管薪酬與現金股利分配［J］.經濟與管理研究，2014（11）：115-123.

［6］楊漢明.國企分紅、可持續增長與公司業績［J］.財貿經濟，2009（6）：23-28.

［7］連建輝.“管理者控制權”重探［J］.財經科學，2014（4）：37-41.

［8］何玉波，王清.國有企業經理人控制權收益分析［J］.黑龍江對外經貿，2006（9）：70-71.

［9］丁永健，王倩，劉培陽.紅利上繳與國有企業經營者激勵：基于多任務委托代理的研究［J］中國工業經濟，2013（1）：116-127.

［10］章之旺，吳世龍.經濟困境、財務困境與公司業績：基于A股上市公司的實證研究［J］.財經研究，2005（5）：112-122.

［11］王力軍.大股東控制、財務杠桿與公司價值［J］.證券市場導報，2006（11）：63-70.

（責任編輯：葉麗娜）

Research on the Executive Incentive of State-owned Enterprises under the Background of Dividend Payout

WU Pingping，CHEN Lingfang
（School of Economics，Fujian Normal University，Fuzhou，Fujian 350108）

According to the data of listed companies in 2007～2013 measurement statistical analysis found that dividend payout rate rise will increase the on-the-job consumption behavior of operators，and affect the operator's enthusiasm，had a negative impact on enterprises，reduce the operating performance of enterprises，managerial ownership is helpful to improve business performance.When improve state-owned enterprises pay dividends proportion accordingly，still need as soon as possible to develop amore reasonable system of stateowned enterprise operators incentive，at the same time to strengthen the supervision of on-the-job consumption behavior，and promoting the developmentofmixed ownership in state-owned enterprises.

state-owned enterprises dividend payout；on-the-job consumption；managers incentive

F276.1

A

1674-2109（2016）06-0038-07

2015-09-18

2014年度國家社科重點項目（14AGL007）；2013年教育部人文社科項目（13YJA630007）；2013年國家社科基金青年項目（13CGL024）。

吳萍萍（1990-），女，漢族，在讀研究生，主要從事財務會計的研究。

陳玲芳（1976-），女，漢族，副教授，主要從事農業經濟研究。