資金一刻不得閑

譚松珩

這有點像實驗室里的小白鼠，不停觸碰籠子里的按鈕來獲得毒品，甚至忘了吃飯。

面對房價的高漲和人心的浮動，投鼠忌器的政府還是出了手。上個月底住建部開會傳達主席和總理對地產政策的看法，熱點城市就馬不停蹄地開啟限購、限貸等政策——看來如今浮躁的高杠桿房地產市場讓高層也有點兒受不了。

不過，別只看到登上新聞的那幾個熱點城市，沒登上新聞的城市，其房地產業現狀并不樂觀，去庫存化并不明顯，和實體經濟一樣渾渾噩噩，底部徘徊——在資產市場上，炒什么不重要，思維都一致：追漲殺跌，一線城市房價漲，所以都去買一線城市的房。

不過，嚴厲限購、限貸政策后，很多土豪發現自己沒了購房資格，投機者又發現借不到錢，不論長效如何，至少短期來看，在“降杠桿”的最高指示下，熱點城市的地產成交量算是控制住了。

所以，你以為事情就完了？

并沒有，資產市場出現了一波“地產跌倒，股債吃飽”的行情——國慶后這一周5個交易日里，無論消息面利好還是利空，股票債券總能頑強走高：以前這些金融資產還忌憚著CPI走高或者人民幣疲軟，這個星期可是無所顧忌，似乎從地產市場里析出的錢全部跑到了股票和債券等金融市場上，錢多的邏輯彌漫整個金融圈。

這邏輯沒錯，不過已經有一點危險了。

首先，你得知道所謂的“錢多”的邏輯——事實上并不是真的錢多，而是由于實體經濟疲軟，無法提供高回報率后資金涌入資產市場導致的：所以當股票回報率高的時候大家涌入股市，股市萎靡了之后大家又蜂擁進入房地產市場（請注意，是房地產市場而非房地產業，大家沒有真的看好地產行業有大發展，只是看好房地產這個資產不斷上漲而已）;而當地產限購限貸后，資金又重新流入股票和債券，反正是不會回到那個無法提供高回報率的實體經濟里去了。

這有些讓人不安，原因有二：一是房地產本身提供的回報率甚至高于了房地產業，修樓的賺得還沒炒樓的多，而過多的資金涌入資產行業本身就會創造高回報率的預期，這會讓更多資金涌入——一旦資產本身提供的回報率甚至高于高科技等新產業帶來的回報率時，整個實體經濟就算完蛋了，一分錢都不會流入實體經濟里，人人都只會去炒資產;二是地產限購后資金很快就尋找到下一個炒作的資產，真是一刻不得閑。

資金一刻不得閑的原因是什么？就像我們之前提到的，存在著的套利空間使人們趨之若鶩——全球的低利率環境給資產炒作創造了優越的溫床，資產價格不斷走高帶來的高回報率對應著央行放水帶來的低資金成本，占有資產的人們可以輕松從央行那里套取高額的回報，最終的成本還是由納稅人承擔了。

這也是今年央行財長會議里討論的重點，美聯儲和日本央行信奉的直升機撒錢救經濟究竟帶來了什么，貧富差距的加劇，資產泡沫的高企以及全球中產階級的財富整體下沉，賬面上看窮人有了就業，但實際上人和人的相對差距被越拉越大。

在實體經濟提供不了高額回報率的時候，貨幣政策似乎不能創造就業和有價值的經濟增長，印出的鈔票全部進入資產市場，成為了套利的工具，而疲軟的經濟和高杠桿的泡沫市場綁架了央行和所有人——這有點像實驗室里的小白鼠，不停觸碰籠子里的按鈕來獲得毒品，甚至忘了吃飯。從某種意義上來說，寬松貨幣政策就是毒品，被遺忘的食物才是實體經濟。

越來越多的反思聲中，主要央行的態度似乎都有變化，美聯儲12月加息的概率已經超過65%，日央行再不愿擴大刺激，歐洲央行在考慮收縮貨幣政策，而人民銀行也試圖向市場傳遞貨幣政策將逐漸從緊的信號。

由于高于他國的回報率，我國一直是熱錢的集散地：各個投資者從歐洲、美國和日本借錢來投資到中國，而一旦他們的融資成本變高（比如近在咫尺的美聯儲加息），賺不到錢了他們自然就會回去——這不光導致外儲減少匯率下跌，錢跑多了還會導致資產泡沫的破裂或是嚴重的通貨膨脹，無論哪一個都不算是一個好結果。

9月以來，由于國外主要經濟體的央行對寬松貨幣政策越來越謹慎，美聯儲加息腳步近在咫尺，中國的外匯儲備出現了較大規模的外流——無論是通過正當途徑還是地下錢莊，國內外匯的流失是不爭的事實，“聰明錢”已經開始用腳投票，這也導致一旦美國加息，人民銀行將很難像811匯改當日那樣拿出真金白銀去對抗空頭——也就是說到了那時候，面對資本外流，“錢多”邏輯不再，高杠桿的資金很可能會套牢在資產價格的頂部。

未雨綢繆，央行財長會議后，中國似乎對杠桿的看法越來越謹慎，人民銀行正試圖一步步抬高資金成本，但市場似乎不為所動，繼續著“錢多”的邏輯。這似乎是在重蹈日本上世紀90年代的覆轍，泡沫破裂后的日本經歷了痛苦的“消失的二十年”。

一刻不得閑的躁動資金們，在繼續炒高資產泡沫的時候不妨盯著匯率，音樂沒停，還能繼續跳舞，但最后找一個離安全通道近的地方。