中國上市公司資本結構理論與公司價值

唐秋玲

摘要：由于中國融資體系以及金融市場的不成熟，選擇股權融資摒棄債務融資視乎是一個明智的選擇。本文將以兩個例子—蘇寧云商作為例子，對其資本結構進行一個分析，并提出相應的改善措施。雖然例子是2000多家上市公司的兩家，但其分析方法和措施卻不會因人而異。

關鍵詞：資本結構；融資方式；資本結構理論；公司價值

引言：基于中國市場資本市場的不成熟，不少企業在發展壯大或創業初期都面臨著融資困難，融資成本高的難題。因此，在金融體系不成熟的市場上，股權融資相對于債券融資而言，其融資成本以及風險更為國人所愛。也有不少的研究表明，中國企業普遍偏愛于股權融資。而資本結構是影響企業價值的一個因素，因此，企業在考慮融資問題下，也要考慮自身的資本結構。本文通過對—蘇寧云商這兩家企業進行分析，希望能為廣大的中小上市公司有所啟發。

一、 資本結構

資本結構，亦分為廣義資本結構和狹義資本結構。廣義資本結構是指，資本的結構和資本內部各成分的比例關系，包括短期資本和長期資本的構成和比例，債務資本和股權資本的構成和比例；而狹義的資本結構是指，長期資本的構成和比例，特別是指長期債務資本和股權資本的比例關系。本文所使用的是狹義資本結構。

（一）資本結構理論

資本結構理論，是指研究企業資本結構、綜合資本成本率以及公司價值之間的關系。

早期資本結構理論有凈收益理論，該理論認為公司的債務資本比例越高，公司價值越大，因為債務資本不僅成本率比股權資本成本率低，而且還可以抵扣稅前利潤，起到節稅作用。但該理論忽略了債務資本所帶來的財務風險，因此，接著凈收益理論，又有人提出了凈營業收入理論，凈營業收入理論認為，無論公司債務比例是多少，公司的綜合資本成本率都是不變的，都對公司價值沒有影響。因為，即使企業有債務，帶來了節稅利益，但這種利益會加大公司的財務風險，投資人因此會要求得到更大的投資報酬率作為回報，這樣一增一減就會達到一個平衡狀態。但這種觀點也是不盡人意的，因為企業的綜合資本成本率不可能不變。

MM理論，早期的MM理論是認為無論企業有無負債，都對公司價值沒有影響。他們認為公司價值取決于公司的經營風險和經營成果。但隨著越來越多企業債務比例的上升，MM提出了修正的MM理論，認為企業確實能從債務中得到收益。

現代新的資本結構理論，有代理理論、信號傳遞理論、琢序理論等。

二、 案例分析

（一）蘇寧云商資本結構分析

蘇寧云商是國內一家大型的民營企業，是一家大型的商業零售店，其盈利能力強，因該是各大銀行貸款值得信賴的客戶，但從以上數據可知，這樣一家大型的零售店，其負債比例低于30%，這個比例在零售行業是較低的負債率，因為零售業的主營業務是零售部分，而零售部分的資金回籠是比較迅速的，因為大部分都是現銷的。而它的自有資本以及未分配利潤合計達到了70%左右，所以在蘇寧云商的長期資產當中，自有資金是大部分，也就是說股權融資還是占有較大比例的。

三、 資本結構與公司價值

一般來說，我們認為公司價值是債務資本的價值和股東資本價值之和。用V表示公司價值，B表示股東資本價值，S表示債務資本價值，所以V=B+S，而資本結構就是研究股東資本和長期債務資本之間的關系。因此，資本結構與公司價值密切相關。

為了簡化，本文假設S，即債務資本價值等于其面值，或者說賬面價值，關于股東資本，我們采用B= ，（EBIT為息稅前利潤，I為利息，T為稅率，K為股票資本成本率）

現在我們以上述兩個例子來測算一下這兩家公司2014年和2015年的公司價值

四、 結論

本文通過分析資本結構，揭示了資本結構與公司價值之間存在著一定關系，以及運用了兩個案例，分別是民企蘇寧云商和國企中國石油，并比較了國企和民企在資本結構上的差別，這在一定程度上揭示了民企與國企融資渠道方式上的異同。企業的資本結構影響著公司的價值，也提出了眾多用于評價公司價值方法中的一種，希望能為中國上市公司更加全面地了解自身的需求，完善企業的資本結構，充分利用財務杠桿，也能夠不隨波逐流，一味追求股權融資。

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