A股上市公司終極控制下機構投資者與盈余預測

□文/王　冠（中國電信股份有限公司新疆分公司新疆·烏魯木齊）

A股上市公司終極控制下機構投資者與盈余預測

□文/王冠
（中國電信股份有限公司新疆分公司新疆·烏魯木齊）

［提要］在市場經濟占主導的當今社會，上市公司的發展成蓬勃之勢，而盈余預測在公司發展中的作用越來越突出，與之相關的影響因素如外部董事和機構投資者，在某種程度上與盈余預測的關系也在潛移默化地影響著上市公司的健康發展。中國國情比較特殊，因為國有控股企業大量存在，“一股獨大”現象普遍，因此機構投資者的介入很難發揮應有作用。國內學者就此方面的研究少之又少，也是這個原因，但是在非國有控股企業中，股權比較分散，機構投資者究竟能不能發揮作用，本文就此方面結合國情做深入探討。

盈余預測；機構投資者；國有控股；非國有控股

原標題：終極控制下機構投資者與盈余預測——基于A股上市公司之實證研究

收錄日期：2016年8月31日

一、引言

在國外，有充足的實證研究表明，機構投資者在市場有效性的促進方面可以起到很大的作用。首先，機構投資者持股的變化情況在一定程度上可以向市場傳遞有效信息；其次，機構投資者能夠參與公司治理，形成對管理層的決策實行有效的監督。但是，相對于境外成熟市場同類型機構投資者，我國市場上的各類機構投資者持股期限普遍較短，交易比較頻繁，短期投資特征比較明顯，在監督中“用手投票”與“用腳投票”現象均存在，其價值投資、長期投資的理念有待于進一步加強。

盈余預測，作為分析報告的主要內容，同時也作為一個容易量化的數量指標，是我們檢驗分析報告的最佳工具。在中國國有控股公司占很大比例的特殊國情之下，機構投資者能否發揮作用有待考察，因此本文就機構投資者對盈利預測的影響在終極控制權不同的公司中做深入研究，深刻地剖析公司內部治理結構與外部獨立審計的相互關系，所以盈余預測已成為一種必然趨勢，它不僅彌補了傳統會計信息局限性的不足，而且還增強了信息的有用性。對投資者的決策和政策的實施具有重要的導向作用。

二、相關文獻綜述

魏剛、陳龔孟（2001）通過一系列的測量誤差，比較了H股在香港紅籌股上市公司和當地企業之間的收益預期的準確性。研究結果表明，外部所有權更大的IPO公司盈利預測準確性卻比較小。研究還發現，時間窗口和盈利預測的準確性并不存在正相關，他們的研究結果并不支持“顧問”審計師或承銷商“質量”IPO公司盈利預測的準確性沒有顯著相關性這一假說。此外，盈余預測偏差和相關測試結果表明，與統計增長預測的模型相比，IPO公司的預測不偏見，而且更加理性。

楊萍（2010）以2006～2008年年度業績預測為研究樣本，分析了上市公司盈利預測值的準確性、精確性、及時性和盈余預測的校正結果，主要結論如下：業績預測精確性雖然在提高但及時性卻在減弱，而且相關的盈余預測準確性也沒有得到普遍的提升。“強制性”的業績預告與“自愿性”的業績預告相比盈余預測的準確性結果顯著降低。統計結果表明，管理層傾向于樂觀的面對壞消息。修正后的業績預告中盈利預測的錯誤仍然很多，存在大量偏差，缺少從實際出發的精神。

三、研究假設與研究設計

（一）機構投資者與盈余預測研究假設。在中國尚不成熟的資本市場中，機構投資者在上市公司中發揮的治理作用是復雜的。在國有控股企業中，由于國有股份的控制，機構投資者持股比例不會太高，無法與控制性大股東產生制衡，因而無法對國有公司的公司盈余預測產生重大作用。而在非國有公司中，機構投資者的持股比例在一定程度上體現了管理層的預測動機，當機構投資者持股比例較小時，短視的投機行為導致公司治理的短期化，因而對公司治理產生了負面影響，而當機構投資者的持股比例足夠大時，作為公司重要的大股東，機構投資者轉而更加關注公司的長遠利益，因此必定督促管理層發布盈余預測，進行及時、準確的信息披露。鑒于此，本文提出兩個假設：

H1：非國有控股公司中，機構投資者持股比例越高：（1）越可能發布盈余預測；（2）越有可能發布準確的預測。

H2：國有控股公司中，機構投資者持股比例與管理層盈余預測不存在顯著相關關系。

（二）研究設計

1、被解釋變量。為了檢查機構投資者對信息披露的影響，我們聚焦于管理層盈余預測的幾個方面，而最重要的方面是預測的可能性，我們將其定義為：

表1　變量定義一覽表

表2　非國有控股回歸分析結果

OCCUR=如果公司在會計期間發布預測記作1，否則記作0

評估關于盈余預測發布質量控制變量的有效性方面我們專注于準確性的預測：

ERROR=絕對值［（管理層預測的每股收益－實際每股收益（EPS））/期初股票價格］

2、解釋變量。本文中以各類機構投資者持股比例的總和作為機構投資者持股的替代變量，這些數據主要是從國泰安數據庫獲得。

INST=機構投資者持有公司普通股股數的比例

3、控制變量。（表1）為檢驗國有控股和非國有控股公司中機構投資者對公司盈余預測發布的可能性和準確性方面的相關性我們構建Logistic回歸模型（1）和（2）：

其中，α0為截距，α1、α2、α3、α4、α5、α6、α7、α8、α9、α10分別代表模型中各個解釋變量和控制變量的回歸系數，ε為隨機干擾項。

表4　非國有控股回歸分析結果

表5　國有控股回歸分析結果

四、實證研究結果

（一）盈余預測發布可能性的Logi st i c回歸分析。以OCCUR作為被解釋變量，分別檢驗國有控股和非國有控股樣本的回歸分析結果。

1、非國有控股。非國有控股公司的回歸分析結果見表2。從表中可以看出，機構投資者持股比例對盈余預測發布的可能性的影響均為正向的，且影響具有統計學顯著性，機構投資者對盈余預測發布可能性的影響在5%水平上顯著。也就是說機構投資者在公司治理中起到了重要的作用，檢驗了我們的假設，而且檢驗結果顯示自變量之間均不存在共線性。模型檢驗結果顯示模型具有統計學顯著性（p＜0.001）。（表2）

2、國有控股。國有控股公司的回歸分析結果見表3。從表中可以看出，機構投資者持股比例對盈余預測發布的可能性的影響均不具有統計學顯著性（p＞0.05）。使上述模型得到檢驗，也就是說我國機構投資者在國有控股公司中對盈余預測發布的可能性不顯著。（表3）

（二）盈余預測準確性的多元線性回歸分析。以ERROR作為被解釋變量，分別檢驗國有控股和非國有控股樣本的回歸分析結果。

1、非國有控股。非國有控股公司的回歸分析結果見表4。從表中可以看出，機構投資者介入對盈余預測準確性的影響為負向的，且其影響具有統計學顯著性，P值為3.6%，在5%水平上顯著。從表中很明顯可以看出，其因變量INST的T的絕對值大于2，也就是說盈余預測的準確性受機構投資者持股比例的影響，原假設得到驗證。（表4）

2、國有控股。國有控股公司的回歸分析結果見表5。從表中可以看出，機構投資者持股比例對盈余預測準確性的影響均不具有統計學顯著性（p＞0.05），但檢驗結果顯示自變量之間均不存在共線性。正是國有控股公司中“一股獨大”現象普遍存在，因此機構投資者要想發揮應有的作用還是有難度的，這也正是本文研究的重點。它啟示我們，國有控股公司在進行改造的同時，機構投資者更應科學合理、有效地介入。（表5）

表3　國有控股回歸分析結果

五、研究結論

本文研究的焦點是公司治理機制和信息披露的關系，主要有管理者盈余預測。特別的我們研究了在不同的終極控制人控制的公司中機構投資者與盈余預測發布的可能性、準確性的關系。用2010～2012年樣本數據，我們發現在非國有控股公司中機構投資者持股比例與盈余預測發布的可能性密切相關。證據還顯示，發布的盈利預測更加準確。但在國有控股公司中，機構投資者的作用得到遏制，其職能不能得到充分發揮。

本文的主要貢獻在于信息任意披露和公司治理。而作為公司治理基石的機構投資者與盈余預測的關系無疑是本文的研究焦點。我們發現，監督機制在某種程度上與管理層盈余預測的質量有關。這些結果與企業治理機制和國家的財務報告體系的安全性直接掛鉤。近幾年的金融危機使人們更加意識到公司治理的重要性和更透明的信息披露的重要性。我們的研究結果表明，國有控股公司和非國有控股公司中機構投資者持股比例越大，能夠促進更強的公司治理的同時能促進更透明的信息披露。這讓我們意識到國有控股公司在機構投資者有效介入的前提下加強完善的必要性，而且要加強公司治理，更好地發揮機構投資者的作用，避免“一股獨大”現象的永久持續。以期對我國的公司治理提供一些政策建議。

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