機(jī)構(gòu)投資者異質(zhì)性、公司成長機(jī)會與會計(jì)穩(wěn)健性實(shí)證分析

鄭州財(cái)經(jīng)學(xué)院　陳 靜

機(jī)構(gòu)投資者異質(zhì)性、公司成長機(jī)會與會計(jì)穩(wěn)健性實(shí)證分析

鄭州財(cái)經(jīng)學(xué)院陳 靜

本文選用滬深A(yù)股上市公司2003-2014年的數(shù)據(jù)為樣本，分析了不同成長機(jī)會企業(yè)中，機(jī)構(gòu)投資者對于其會計(jì)信息的要求的區(qū)別。研究發(fā)現(xiàn)，不同機(jī)構(gòu)投資者對會計(jì)穩(wěn)健性的需求取決于其自身以及公司的特點(diǎn)。分析壓力敏感型和壓力抑制型機(jī)構(gòu)投資者，對會計(jì)穩(wěn)健性的需求程度卻不同，壓力抑制型機(jī)構(gòu)會更加關(guān)注被投資公司的財(cái)務(wù)狀況。面對那些發(fā)展機(jī)會高的被投資公司，會要求更高的會計(jì)穩(wěn)健性，這是因?yàn)槎咴谛畔⒌恼莆丈洗嬖谥車?yán)重的不對等性。而對于那些發(fā)展機(jī)會較低的公司，對會計(jì)穩(wěn)健性的要求就會相對較低。

機(jī)構(gòu)投資者會計(jì)穩(wěn)健性成長機(jī)會

一、引言

2000年，我國證監(jiān)會就已經(jīng)指出，要在市場中更多的引進(jìn)機(jī)構(gòu)投資者。其后兩年，又出臺了一系列對于機(jī)構(gòu)投資者的發(fā)展意見。證監(jiān)會指出，機(jī)構(gòu)投資者對于改善我國市場環(huán)境具有十分重要的作用。因此，在我國證券市場中，涌現(xiàn)出越來越多的機(jī)構(gòu)投資者。到2011年年底，就A股市場而言，機(jī)構(gòu)投資者持股占比已經(jīng)超過了七成。隨著機(jī)構(gòu)投資者持股占比越來越高，在我國市場內(nèi)的企業(yè)，其會計(jì)穩(wěn)健性，也就是企業(yè)財(cái)報(bào)的質(zhì)量將會不斷的提升。此外，2006政府更新了會計(jì)準(zhǔn)則。準(zhǔn)則對會計(jì)穩(wěn)健性做出了要求：其所扮演角色不單單是會計(jì)處理原則，同時(shí)也是會計(jì)質(zhì)量的表現(xiàn)。一個(gè)企業(yè)在會計(jì)穩(wěn)健性上做得好，將會提升企業(yè)的治理水準(zhǔn)，進(jìn)而保障投資者的利益。一方面，具有不同特征的機(jī)構(gòu)投資者對于企業(yè)所產(chǎn)生的影響是不盡相同的。而在實(shí)際的證券市場當(dāng)中，機(jī)構(gòu)投資者種類眾多。歸屬于不同類別的投資者，其采取的投資方式和對內(nèi)進(jìn)行管理的方式并非一致。就實(shí)際狀況來講，一些機(jī)構(gòu)存在著投機(jī)行為。此類機(jī)構(gòu)常在證券市場進(jìn)行短線操作。因此，不能武斷的說全部的機(jī)構(gòu)投資者都會促進(jìn)企業(yè)治理水平。所以，在檢驗(yàn)對機(jī)構(gòu)投資者對企業(yè)會計(jì)穩(wěn)健性之后，還應(yīng)該將其作分類，對不同類別的投資者的影響程度進(jìn)行分析。另一方面，企業(yè)具有不同的性質(zhì)，將會導(dǎo)致機(jī)構(gòu)投資者對其財(cái)報(bào)質(zhì)量的影響程度造成一定的影響。對于那些擁有較高成長機(jī)會的企業(yè)來說，企業(yè)管理人員存在更高的操作盈余管理的可能性。所以針對這些企業(yè)，機(jī)構(gòu)投資者可能會對其會計(jì)信息具有更高的要求。

二、理論分析與研究假設(shè)

作為企業(yè)對外信息當(dāng)中十分重要的一個(gè)部分，會計(jì)信息將受到企業(yè)多方面的影響，尤其是公司治理狀況的影響。如果這些機(jī)構(gòu)投資者在公司進(jìn)行管理的過程中參與其中，肯定會造成企業(yè)會計(jì)信息的變化。Watts（2003）認(rèn)為，如果一個(gè)企業(yè)受到機(jī)構(gòu)投資者持股，那么，其會計(jì)穩(wěn)健性就將發(fā)生改變。對于機(jī)構(gòu)投資者來說，想要獲得企業(yè)的信息，是比較容易的事。此外，機(jī)構(gòu)投資者對于企業(yè)的監(jiān)督作用也相對較強(qiáng)。如果增強(qiáng)對企業(yè)的監(jiān)督作用，就能夠使得企業(yè)為其做出更多的回報(bào)。因此，監(jiān)督的微小成本將得到彌補(bǔ)。所以，在公司的運(yùn)營過程當(dāng)中，機(jī)構(gòu)投資者起到了監(jiān)督作用。其持有某個(gè)企業(yè)的股份，將會緩和企業(yè)的兩類問題：一是，保護(hù)股東權(quán)益；二是，保護(hù)中小股東權(quán)益。因此，機(jī)構(gòu)投資者持有某個(gè)企業(yè)的股份，將會使得這個(gè)企業(yè)管理人員進(jìn)行盈余操作的現(xiàn)象減少。這相當(dāng)于，投資者發(fā)揮了自己外部監(jiān)督的作用。其對企業(yè)進(jìn)行監(jiān)督的方式就是不斷地提升企業(yè)的會計(jì)穩(wěn)健性。然而，也不排除某些機(jī)構(gòu)投資者意圖通過持有某個(gè)企業(yè)股份來獲得投機(jī)利益的可能性。在這種情況下，其對于會計(jì)穩(wěn)健性的需求將會大大減弱。此外，一些和投資企業(yè)具有商業(yè)聯(lián)系的投資者，常會對公司治理進(jìn)行直接參與。所以，在一定情況下，即使一個(gè)企業(yè)得到機(jī)構(gòu)投資者持股，其會計(jì)穩(wěn)健性也不會發(fā)生大的變化。基于此，本文提出如下假設(shè)：

H1a：機(jī)構(gòu)投資者持有企業(yè)的股份占比越大，企業(yè)將具有更好的會計(jì)穩(wěn)健性

H1b：機(jī)構(gòu)投資者持有企業(yè)股份的占比和企業(yè)的會計(jì)穩(wěn)健性情況沒有明確的關(guān)聯(lián)

就監(jiān)督動機(jī)來說，如果投資者的類型不同，其動機(jī)也存在著差異性。同時(shí)，對企業(yè)會計(jì)穩(wěn)健性造成的影響也有著差異性。如果按照投資者的類型來分，壓力抑制型會對企業(yè)進(jìn)行強(qiáng)力監(jiān)督，而敏感型機(jī)構(gòu)所發(fā)揮的作用就非常有限。這種現(xiàn)象有著自己的原因。一方面，就機(jī)構(gòu)投資者的實(shí)力和其與企業(yè)之間的關(guān)系來說，壓力抑制型一般都擁有較為雄厚的實(shí)力和企業(yè)之間不存在商業(yè)聯(lián)系，且持有企業(yè)股份一般都具有長期性。其在進(jìn)行投資決策的時(shí)候，經(jīng)過了慎重的考慮，一般不會進(jìn)行短期內(nèi)的改變。因此，壓力抑制型機(jī)構(gòu)投資者對于企業(yè)的監(jiān)督意愿相對來說就比較強(qiáng)烈。所以說，這類投資者將會對企業(yè)的會計(jì)穩(wěn)健性造成較大的影響。而對于壓力敏感型機(jī)構(gòu)投資者來說，和其持股的企業(yè)之間一般來說存在著商業(yè)關(guān)系，或者是力求與之形成商業(yè)關(guān)系。相對于對企業(yè)進(jìn)行監(jiān)督，其更傾向于獲得企業(yè)的內(nèi)部消息，從而獲得更多的利潤。因?yàn)橄胍凸芾砣藛T保持更好的關(guān)系，就不愿意去對其決策進(jìn)行干涉。因此，其對于企業(yè)的會計(jì)穩(wěn)健性需求很小。另一方面，此類機(jī)構(gòu)投資者對公司的影響常通過直接干涉的方式進(jìn)行。基于此，本文提出如下假設(shè)：

H2：對于壓力抑制型的投資者，其持有企業(yè)股份越多，企業(yè)的會計(jì)穩(wěn)健性將會越強(qiáng)

對于敏感型投資者來說，兩者之間的關(guān)聯(lián)性很小或者是沒有。但是，在機(jī)構(gòu)投資者對企業(yè)會計(jì)穩(wěn)健性影響方面，實(shí)際上是非常復(fù)雜的，并不能看作一種簡單的相互關(guān)系。如根據(jù)企業(yè)性質(zhì)的不同，機(jī)構(gòu)投資者對其會計(jì)穩(wěn)健性要求也會發(fā)生一些變化。就企業(yè)特征而言，本文認(rèn)為，可以從其成長機(jī)會對其進(jìn)行衡量。一方面，擁有更多成長機(jī)會的企業(yè)，其所有項(xiàng)目中，凈現(xiàn)值大于零的占比將超過虧損項(xiàng)目。某個(gè)企業(yè)具有較多的投資機(jī)會將增大管理人員決策對于企業(yè)盈余管理的影響度。此外，對于那些具有更高預(yù)期的企業(yè)，投資者通常對其有更好的預(yù)期。所以說，當(dāng)機(jī)構(gòu)投資者持有更高成長機(jī)會企業(yè)的股份時(shí)，其將對企業(yè)有更加強(qiáng)烈的監(jiān)督意愿。其意圖通過這種監(jiān)督的方式來獲得更多的投資收益。對會計(jì)穩(wěn)健性來說，實(shí)際上是企業(yè)治理方式的一種，是非常有效的監(jiān)督方式。另一方面，如果企業(yè)擁有更多的成長機(jī)會，那么，投資人和管理人員之間存在的信息不對等程度將會更高。企業(yè)擁有更高的成長機(jī)會，其在諸如研發(fā)和人才培育方面的花費(fèi)相對較多。但是這些信息，投資人是無從得知的。同時(shí)，對于公司項(xiàng)目的未來價(jià)值，管理人員掌握著一手的信息，但是這些信息私密程度相對較高。對于股東來說，其很難對管理人員行為的后果進(jìn)行正確的判斷。也不清楚管理人員最終將會采取的決策是什么。所以，在這些企業(yè)當(dāng)中，存在著更多地機(jī)會主義。即在這些企業(yè)當(dāng)中，股東和管理人員之間的矛盾將更多。想要緩和這種矛盾，就需要對企業(yè)管理進(jìn)行外部監(jiān)督。如果這個(gè)企業(yè)得到機(jī)構(gòu)投資者的持股，那么，其在會計(jì)信息方面的真實(shí)性將會得到提升。企業(yè)管理人員進(jìn)行盈余操作的可能性將大大減小。因此，壓力抑制型投資者實(shí)際上扮演者外部監(jiān)督者的角色。基于此，本文提出如下假設(shè)：

H3：如果一個(gè)企業(yè)擁有較高的成長機(jī)會，那么，當(dāng)持有其股份的機(jī)構(gòu)投資者為壓力抑制型時(shí)，相對于那些成長機(jī)會較低的企業(yè)，企業(yè)會計(jì)穩(wěn)健性顯著性將會更加明顯

三、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選取和數(shù)據(jù)來源本文選用的樣本是滬深兩地A股上市公司在2003年到2014年這12年之間的所有的數(shù)據(jù)。為了使研究結(jié)果更加的準(zhǔn)確與可靠，在研究的過程中對數(shù)據(jù)進(jìn)行了篩選：（1）去掉一些以金融以及證券為主要業(yè)務(wù)的上市公司；（2）去除以前屬于IPO失誤一些公司；（3）去除一些財(cái)務(wù)中出現(xiàn)非常嚴(yán)重的問題的公司；（4）去除一些數(shù)據(jù)不全的公司；（5）去除一些沒有機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)行投資的公司。通過對這12年的數(shù)據(jù)進(jìn)行篩選得到9400個(gè)數(shù)據(jù)。本文中用到的與機(jī)構(gòu)投資者有關(guān)的一些數(shù)據(jù)都來自RESSET數(shù)據(jù)庫，其他的一些數(shù)據(jù)都來自CSMAR數(shù)據(jù)庫。

（二）變量定義 （1）被解釋變量。會計(jì)盈余（NI）。使用的公式為，在公式中EPSi，t表示的內(nèi)容是在第t年公司i稅后每股的純利潤，Pi，t表示的內(nèi)容是公司i在第t年4月末開始收盤的時(shí)候股票所具有的價(jià)格。（2）解釋變量。第一，股票報(bào)酬率（RET）。股票收益率所表示的主要內(nèi)容是公司i在第t年的5月份到t+1年的4月份這一年當(dāng)中股票所具有的收益與總資產(chǎn)的比值。在對它進(jìn)行計(jì)算的時(shí)候必須使用以下公式，在該公式中RETi，j所表示的主要內(nèi)容是公司i在j月的一個(gè)月內(nèi)的月個(gè)股回報(bào)率。第二，啞變量（DR）。根據(jù)RET的情況賦值，當(dāng)RET小于零時(shí)，該指標(biāo)取值1；當(dāng)RET大于零時(shí)，該指標(biāo)取值0。第三，成長機(jī)會（TOBINQ）。在對一個(gè)公司的所具有的成長機(jī)會進(jìn)行衡量的時(shí)候需要使用的變量就是托賓Q。托賓Q是一個(gè)公司擁有的所有資產(chǎn)的在市場中具有的價(jià)值與公司的重置成本二者之間的比值。本文在對成長機(jī)會進(jìn)行衡量的時(shí)候采用的是負(fù)債總額、非流通股占凈資產(chǎn)金額以及年末流通市值三者的和與年末總資產(chǎn)之間的比值。第四，機(jī)構(gòu)投資者持股比例（INST）。本文將機(jī)構(gòu)投資者持股比例分為壓力抑制型機(jī)構(gòu)投資者比例（RESIST）、壓力敏感型機(jī)構(gòu)投資者持股比例（SENSI）兩類。其中壓力主要是指一些和被投資的上市公司之間除了具有投資關(guān)系沒有其他任何關(guān)系的機(jī)構(gòu)投資者，在本文中對RESIST進(jìn)行了明確的定義：壓力抑制型機(jī)構(gòu)投資者比例（RESIST）=證券投資基金持股比例+社保基金持股比例+合格境外機(jī)構(gòu)投資者持股比例。第五，壓力敏感型機(jī)構(gòu)投資者持股比例（SENSI）。壓力敏感型機(jī)構(gòu)投資者主要是指一些對企業(yè)的業(yè)務(wù)具有非常大的依賴性的機(jī)構(gòu)投資者，在本文中對SENSI進(jìn)行了明確的定義：壓力敏感型機(jī)構(gòu)投資者持股比例（SENSI）=保險(xiǎn)持股比例+信托持股比例+綜合類券商持股比例。（3）控制變量。本文根據(jù)以往研究還選取了企業(yè)規(guī)模（SIZE）、短期借款資產(chǎn)比（SLOAN）、總資產(chǎn)凈利潤率（ROA）、虧損（LOSS）、會計(jì)制度變遷（CHAN）作為控制變量。本文的主要變量如表1所示。

表1　變量說明

（三）模型構(gòu)建在Basu（2007）中對會計(jì)穩(wěn)健性進(jìn)行了定義，其具體定義如下：公司管理層對“好消息”進(jìn)行確認(rèn)時(shí)需要的證據(jù)非常嚴(yán)格，要比對“壞消息”進(jìn)行確認(rèn)時(shí)嚴(yán)格很多。這樣就要求會計(jì)人員在對“壞消息”進(jìn)行反映時(shí)非常的及時(shí)。在Basu（2007）中，以股票收益率度量的正負(fù)來對好壞消息進(jìn)行區(qū)分，當(dāng)它為負(fù)時(shí)為“壞消息”，當(dāng)它為正時(shí)為“好消息”，從而以這樣的區(qū)分方式建立了度量會計(jì)穩(wěn)健性的模型。

其中，INSTi,t表示機(jī)構(gòu)投資者持股比例，公司i在t年年末機(jī)構(gòu)持股比例。RESISTi,t表示公司i在t年末壓力抑制型機(jī)構(gòu)投資者持股比例。SENSIi，t表示公司i在t年末壓力敏感型機(jī)構(gòu)投資者持股比例，CONTROL是一種替代變量，其作用是替代控制變量。在對自變量進(jìn)行表示的時(shí)候都是以DRi,t、RETi,t、DRi,t×RETi,t的交叉形式出現(xiàn)的，以模型（2）為例來進(jìn)行講解，鄣3表示的是對“好消息”進(jìn)行反映時(shí)的反映系數(shù)，（鄣2+鄣3）表示的是對“壞消息”進(jìn)行反映時(shí)的反映系數(shù)。鄣3表示的內(nèi)容是“壞消息”產(chǎn)生的增量。模型（2）主要是對自變量與交叉變量項(xiàng)DRi,t×RETi,t的系數(shù)鄣3的正負(fù)及顯著性進(jìn)行考察。如果鄣3>0,則具有較高的穩(wěn)健性；否則，具有的穩(wěn)健性比較低。本文采用托賓Q對公司的成長機(jī)會進(jìn)行衡量，在進(jìn)行衡量的時(shí)候?qū)⑵錁?gòu)造成高低不同的兩組樣本。將模型（3）代入其中進(jìn)行回歸。

四、實(shí)證分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)表2是對模型（2）中的一些主要變量進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)。NI的最大值與最小值相差較大，最大值是0.3188，二者之間的標(biāo)準(zhǔn)差是0.2344，這樣就保證了每一股收益的數(shù)據(jù)擁有一定的差異性。平均值與中位數(shù)分別為0.0226與0.0219，二者都大于0，這說明公司總體上是盈利的。會計(jì)穩(wěn)健性就是在會計(jì)信息中使壞消息的得到充分的反映，并且還要慢慢的把好消息反映出來，這樣就會使會計(jì)盈余出現(xiàn)負(fù)偏現(xiàn)象。在樣本中NI的中位數(shù)大于它的平均值，因此，會計(jì)盈余出現(xiàn)左偏現(xiàn)象；RET的中位數(shù)小于它的平均值，因此，股票的收益率出現(xiàn)的是右偏現(xiàn)象。有它們的這些特征可以確定確認(rèn)損失比確認(rèn)收益要及時(shí)的多。RET與NI二者的標(biāo)準(zhǔn)差有它一定的差距，RET的要比NI的大，由此可以說明RET的具有的波動性比NI的大。因此，可以說其具有一定的穩(wěn)健性特征。通過對標(biāo)中的數(shù)據(jù)進(jìn)行觀察得出以下幾點(diǎn)，一是在2003年到2014年之間我國機(jī)構(gòu)持股的比例還非常低，因此具有非常大的提升空間；二是壓力抑制型機(jī)構(gòu)投資者的持股比例非常小，但其對上市公司財(cái)務(wù)報(bào)表能夠產(chǎn)生非常大的影響；三是在我國上市公司的重置成本要比市場價(jià)值小。

表2　全樣本中各變量的描述性統(tǒng)計(jì)

（二）相關(guān)性分析從表3中可以得出，自變量RESIST全部在1%的水平上與NI具有非常明顯的正相關(guān)關(guān)系。TOBINQ與NI二者之間不具有明顯的線性相關(guān)關(guān)系，每一種控制變量與NI之間也具有非常明顯的相關(guān)關(guān)系，由此可以說明把控制變量加入其中也是非常合理的。

表3　各變量的相關(guān)系數(shù)矩陣

（三）回歸分析

（1）會計(jì)穩(wěn)健性的存在性。模型（1）是Basu模型中最基本的模型，表4就是該模型對全部的樣本進(jìn)行回歸得到的結(jié)果：DR×RET的系數(shù)茁3在1%的水平上是非常明顯的正相關(guān)關(guān)系，它的值為0.197，由此可以說明，“壞消息”在NI中能夠非常快速的被反映出來。NI對好壞消息的反映速度分別為茁2與（茁2+茁3），由此可以看出NI對“壞消息”的反映速度比較大，因此會計(jì)的穩(wěn)健性是存在的，這與2003年李增泉等人進(jìn)行的實(shí)證研究得到的結(jié)論是相同的。

表4　模型（1）的回歸結(jié)果

（2）機(jī)構(gòu)投資者對會計(jì)穩(wěn)健性影響。模型（2）是進(jìn)行擴(kuò)展之后的Basu模型，在擴(kuò)展的時(shí)候在其中不僅加入了控制變量，而且還加入了解釋變量。為了對假設(shè)1進(jìn)行檢驗(yàn)，本文采用OLS估計(jì)法來對模型2進(jìn)行估計(jì)。從表5中可以得出，DR×RET×INST的系數(shù)是0.0301，T值為4.2779，并且在1%的水平上成非常明顯的正相關(guān)關(guān)系，由此可以說明機(jī)構(gòu)投資者持股的比例會對會計(jì)的穩(wěn)健性產(chǎn)生良性的影響，這樣就使假設(shè)1a得到了證實(shí)，但假設(shè)1b沒有被證實(shí)。產(chǎn)生這一積極影響的主要原因是機(jī)構(gòu)投資者具有它自己的天然特性。機(jī)構(gòu)投資者能夠獲得比較多的資金，主要原因是它能夠通過一些特殊的方式接受一些中小投資者的委托，在這一過程中還能夠是利潤最大化。一方面，機(jī)構(gòu)投資者與其它的投資者相比具有非常多的優(yōu)點(diǎn)，如其獲得的信息具有非常低的成本、具有的風(fēng)險(xiǎn)分散的比較合理、具有非常高的規(guī)模效益等。因此，機(jī)構(gòu)投資者并不屬于公司內(nèi)部的股東，在公司進(jìn)行經(jīng)營的過程中其注重的是公司為它帶來的利益，這樣它就會加大對公司的監(jiān)督，使其能夠獲得更多的回報(bào)。而穩(wěn)健的會計(jì)信息能夠?yàn)樗峁┮环N非常有效的監(jiān)督途徑。另一方面，在這一過程中牽扯到委托代理關(guān)系，并且受到一些法律法規(guī)的約束，這樣就使機(jī)構(gòu)投資者對公司進(jìn)行干預(yù)的一些行為受到了限制。因此，機(jī)構(gòu)投資者不會直接對公司進(jìn)行干預(yù)，而是利用其它的方法來對其進(jìn)行間接的干預(yù)，就是利用會計(jì)信息的穩(wěn)健性進(jìn)行監(jiān)督。通過以上的分析得出以下結(jié)果，機(jī)構(gòu)投資者肯定會對公司的會計(jì)信息的穩(wěn)健性提出非常嚴(yán)格的要求，使其獲得更多的利益。機(jī)構(gòu)投資者的投資規(guī)模非常大，其所得利益或損失也將會越大，使其對會計(jì)信息的穩(wěn)健性的要求也就會變得更加的高。因此，通過驗(yàn)證得出，會計(jì)信息的穩(wěn)健性與機(jī)構(gòu)投資者持股二者之間的關(guān)系為正相關(guān)。

表5　模型（2）的回歸結(jié)果

（3）機(jī)構(gòu)投資者異質(zhì)性與會計(jì)穩(wěn)健性的檢驗(yàn)與分析。為了對假設(shè)2進(jìn)行驗(yàn)證，本文構(gòu)建了模型（3），而且在驗(yàn)證的過程中還使用了OLS估計(jì)法。表6是其回歸結(jié)果。在表6中，DR×RET×RESIST是被解釋變量，其回歸系數(shù)鄣3的值為0.0367，并且在1%的水平上具有非常明顯的相關(guān)性，由此可以說明會計(jì)信息的穩(wěn)健性與壓力抑制型機(jī)構(gòu)投資者持股二者之間具有非常明顯的正相關(guān)關(guān)系；變量DR×RET× SENSI所具有的回歸系數(shù)酌3的值為-0.00143，在對其顯著性進(jìn)行檢測的時(shí)候未通過，由此可以說明會計(jì)信息的穩(wěn)健性與壓力敏感型機(jī)構(gòu)投資者二者之間不具有非常明顯的相關(guān)性。這一實(shí)證分析使假設(shè)3得到了很好的驗(yàn)證。通過分析可以得出，在我國一些機(jī)構(gòu)投資者在對會計(jì)信息的穩(wěn)健性產(chǎn)生正面的影響主要是通過壓力抑制型機(jī)構(gòu)投資者。原因在于：一些壓力抑制型機(jī)構(gòu)投資者大多數(shù)都是長期的持股，而且投資規(guī)模也非常的大，那么其所得利益或者它的損失也將會越大，使其對會計(jì)信息的穩(wěn)健性的要求也就會變得更加的高，對公司的管理層進(jìn)行監(jiān)督就更加的有動力；由于在一般情況下壓力抑制型機(jī)構(gòu)投資者是獨(dú)立的，在商業(yè)方面與其投資的公司之間不存在任何關(guān)系，不可能對公司進(jìn)行直接的干預(yù)，這樣就使其加大了對公司財(cái)務(wù)報(bào)告的監(jiān)督，要求其具有非常穩(wěn)健的財(cái)務(wù)報(bào)告。因此，壓力抑制型機(jī)構(gòu)投資者就要求公司具有非常高的會計(jì)信息穩(wěn)健性。而壓力敏感型機(jī)構(gòu)投資者需要維護(hù)他與被投資的公司之間的商業(yè)關(guān)系，所以不可能對公司提出特別高的要求，在進(jìn)行監(jiān)督的時(shí)候一般情況下都是利用其與被投資公司之間的關(guān)系進(jìn)行干預(yù)。

表6　模型（3）的回歸結(jié)果

（4）機(jī)構(gòu)投資者異質(zhì)性、成長機(jī)會與會計(jì)穩(wěn)健性的檢驗(yàn)與分析。把托賓Q的值作為參考，本文可構(gòu)造成兩組不同的樣本，把這兩組樣本分別叫做高、低成長機(jī)會組。壓力抑制型機(jī)構(gòu)投資者在高樣本組中的平均值是0.075，中位數(shù)是0.03，標(biāo)準(zhǔn)差是0.1；在低樣本組中的平均值是0.038，中位數(shù)是0.011，標(biāo)準(zhǔn)差是0.063。在對假設(shè)3進(jìn)行驗(yàn)證的時(shí)候運(yùn)用的是OLS估計(jì)法對模型3進(jìn)行估計(jì)。表7中顯示的就是檢驗(yàn)的結(jié)果。從表6中可以得出，再高樣本組中，變量DR× RET×RESIST的系數(shù)鄣3的值為0.0239，并且在5%的水平上具有非常明顯的正相關(guān)關(guān)系；在低樣本組中，它的系數(shù)鄣3的值為0.00281，但在對其進(jìn)行相關(guān)性檢驗(yàn)的過程中未通過。由此可以說明，在成長機(jī)會不相同的公司中壓力抑制型機(jī)構(gòu)投資者持股與會計(jì)信息的穩(wěn)健性二者之間所具有的關(guān)系也是不相同的，在成長機(jī)會比較高的公司中具有非常明顯的正相關(guān)關(guān)系，而在成長機(jī)會比較低的公司中并沒有顯著的關(guān)系。由此驗(yàn)證了假設(shè)3。產(chǎn)生這一現(xiàn)象的主要原因是：公司具有非常高的成長機(jī)會，投資者與管理者之間所擁有的信息的不對稱情況就會越嚴(yán)重，這樣投資者就會通過會計(jì)信息的穩(wěn)健性來彌補(bǔ)這一差距。從表7中可以得出，再高樣本組中，變量DR×RET×RESIST的系數(shù)酌3的值為0.0101，但在進(jìn)行相關(guān)關(guān)系檢驗(yàn)的時(shí)候未通過；在低樣本組中，它的系數(shù)酌3的值為-0.0151，并且在5%的水平上具有非常明顯的負(fù)相關(guān)關(guān)系。由此可以說明，壓力敏感型機(jī)構(gòu)投資者持股不僅不會提高會計(jì)信息的穩(wěn)健性，而且還會降低會計(jì)信息的穩(wěn)健性。產(chǎn)生這一現(xiàn)象的原因是：壓力敏感型機(jī)構(gòu)投資者需要與被投資公司之間保持一定的商業(yè)關(guān)系，這樣對公司提出的要求就非常的低，從而降低會計(jì)信息的穩(wěn)健性。

表7　分組樣本中模型（3）的回歸結(jié)果

五、結(jié)論與建議

（一）結(jié)論本文通過研究發(fā)現(xiàn)，不同的機(jī)構(gòu)投資者對會計(jì)穩(wěn)健性的需求程度是不同的，主要取決于其自身以及公司的特點(diǎn)。對比分析壓力敏感型和壓力抑制型機(jī)構(gòu)投資者，二者投資相同的公司，但是對會計(jì)穩(wěn)健性的需求程度卻不同，壓力抑制型機(jī)構(gòu)會更加關(guān)注被投資公司的財(cái)務(wù)狀況。就壓力抑制型機(jī)構(gòu)來說，面對不同的被投資公司他們對會計(jì)穩(wěn)健性當(dāng)然需求也是不同的。面對那些發(fā)展機(jī)會高的被投資公司，會要求更高的會計(jì)穩(wěn)健性，這是因?yàn)槎咴谛畔⒌恼莆丈洗嬖谥車?yán)重的不對等性。而對于那些發(fā)展幾率較低的公司，對會計(jì)穩(wěn)健性的要求就會相對較低。

（二）建議 （1）合理分配和完善股權(quán)結(jié)構(gòu)。就目前我國各公司的股權(quán)分配結(jié)構(gòu)來看，大多數(shù)公司的股權(quán)是分散的，這就導(dǎo)致公司在運(yùn)行過程中會出現(xiàn)很多問題。當(dāng)被投資公司出現(xiàn)一股獨(dú)大的現(xiàn)象時(shí)，這也就意味著該持股者有很高的話語權(quán)，這勢必會對機(jī)構(gòu)投資者產(chǎn)生一定的影響，制約機(jī)構(gòu)投資者的某些行為。在國內(nèi)，政府正在對股權(quán)制度進(jìn)行改革，擴(kuò)大國有股票的預(yù)應(yīng)力的影響力，在一定程度上能夠弱化股票高度集中的現(xiàn)象，促進(jìn)股票市場的多元化進(jìn)程，最終可以將投資人與企業(yè)緊密的聯(lián)系在一起，為企業(yè)的建設(shè)發(fā)展提供幫助。另外，大力推進(jìn)股票市場的多元化發(fā)展，避免多數(shù)股票集中在少數(shù)人手中的現(xiàn)象，讓投資人擁有更多的權(quán)力和影響力，提高其積極性，為企業(yè)的發(fā)展和建設(shè)提供最大的幫助。（2）不斷健全相應(yīng)的制度，提升證券市場公信力。第一，為了將投資者與企業(yè)的聯(lián)系的更加緊密，必須取締現(xiàn)存的不利于兩者合作的政策，同時(shí)，在政策允許的前提下，提高投資者的持股占比，這樣做的目的是可以讓其在與公司大股東談判時(shí)用于話語權(quán)。第二，不遺余力的提升信息披露力度，如果上市公司擁有健全的信息披露體制，就會方便投資人更好的了解企業(yè)的動態(tài)和戰(zhàn)略，可以全方位預(yù)估企業(yè)的增值空間，研究出最佳的持股方案，最大限度的規(guī)避股票風(fēng)險(xiǎn)。（3）促進(jìn)機(jī)構(gòu)投資者自身發(fā)展，提高持股占比和持股周期。目前國內(nèi)存在這樣一種現(xiàn)狀：股票投資不集中，股票占比較小，買與賣頻繁發(fā)生，大多數(shù)投資者更看重眼前利益，嚴(yán)重缺乏長期性的計(jì)劃，結(jié)果導(dǎo)致對企業(yè)的建設(shè)幫助不大。所以必須采取一定的措施來改變現(xiàn)狀，如提升持股的周期，防止在短期內(nèi)交易股票，必要時(shí)可以采取一定的強(qiáng)制性手段和政策，逐步培養(yǎng)投資者長期性的戰(zhàn)略眼光，將其與公司利益完全聯(lián)系起來，不僅僅給公司的建設(shè)發(fā)展帶來幫助，同時(shí)也為投資者帶來豐厚的回報(bào)。

［1］董紅星：《制度變遷、投資者保護(hù)與會計(jì)穩(wěn)健性》，《華東經(jīng)濟(jì)管理》2011年第8期。

［2］張兆國、劉永麗、談多嬌：《管理者背景特征與會計(jì)穩(wěn)健性——來自中國上市公司的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)》，《會計(jì)研究》2011年第7期。

［3］FernandoPenalva.AccountingConservatismand Corporate Governance.Review of Accounting Studies，2009.

（編輯 文 博）