關于日本房地產泡沫的分析

馬也 回增赫 全茗宇 王馨賀（河北農業大學 河北保定 071001）

關于日本房地產泡沫的分析

馬也 回增赫 全茗宇 王馨賀（河北農業大學 河北保定 071001）

城市空置房的庫存量多少是地產泡沫的重要標識。在1980年代后期到90年代初期這段時間里，日本發生了一場震驚世界的房地產泡沫破裂的經濟現象，這次自90年代初期伊始，這種經濟現象致使日本經濟發生了大衰退，同時，也使包括東京在內的日本六大城市是房價和全國樓市房價從1992年陷入不可回絕的跌勢，全國經濟進入了平成大蕭條時期，該時期也被稱作“失去的二十年”。

房地產泡沫；日本；對比

房地產泡沫破裂的背景

1.20世紀70年代，日本國民經濟飛速發展，開始進入由經濟高速增長到經濟平穩增長的過渡轉型時期。自1955來，日本年GDP增速水平一直維持在10%左右，且維持時間長達二十余年之久。1987-1990年，日本六大城市房價年均增速水平達到24.6%，遠超1986年以前的均值。

2.1985年9月，日本連同美、英、法、德四個國家，于紐約廣場飯店達成了“廣場協議”。美國宣布介入匯率市場，大幅度地提高了日元當時的國際匯率。日元迅速升值。一年后，日元的匯率從1美元兌240日元上升到1美元兌120日元。下圖為日本匯率及地產走勢。

3.20世紀80年代后期，日本中央銀行開始推行寬松的貨幣政策。貨幣的迅速升值給日本境內的出口企業帶來了極大的困難。自廣場協議達成之后，大量以套利為目的的美元資金開始進入日本，就此問題，日本銀行最開始采取了一系列相關的收縮措施來抑制快速增加的貨幣供給量，這一行為遭到了美國和日本財務省的共同反對，因此向本國市場涌入的大量貨幣并沒有得到抑制。廣場協議同時也要求日本通過擴大國內市場來平衡美國龐大的出口，因此日本財務省也擴大了其財政預算的總體規模。

4.從1970年代后期始，日本銀行煩惱于向優良制造業企業的融資案件，開始傾向于向個人住宅，不動產、零售業等融資。

5.日本采取政治國際化與金融自由化的發展策略，金融體系未對商業銀行資金流入股市加以限制。從而為股市與房產雙重泡沫的滋生提供了土壤。

6.1980年以來，全球性的通貨緊縮為日本的股票市場的提供了上升的通道。

二、日本地產泡沫破裂過程與影響

在泡沫經濟的衍生期，大量國際廉價資本的蜂擁而至本身就已經加劇了日元的升值壓力，而股價和房價快速上漲，又吸引了更多的國際資本進入日本尋求投機的空間。隨著大量的國內外資金如潮水一樣涌入日本的房地產行業，日本的房價與地價瘋狂攀升。

1990年，東京、神戶、名古屋、橫濱、京都和大阪六大城市市中心的地價指數與1985年的地價指數相比上漲了約90%。當年，僅東京的地價總和就相當于美國全國的土地價格總和，制造了世界上空前巨大的房地產泡沫。

同一時期，日本名義GDP的年增長幅度僅有5%左右。同時，由于地價飛速上漲，日本國內的實體工業的發展受到了嚴重影響。建筑用地價格過高，使許多工廠企業難以擴大自身企業規模；過高的地價也給政府的城市建設帶來了較為嚴重的阻礙；高昂的房價使普通日本民眾買房壓力劇增，國民經濟上一系列的連帶效，也使日本的泡沫經濟與本國的實體經濟越走越遠。下圖為日本經濟指數。

1989年，日本泡沫經濟迎來了最高峰。當時日本的各項經濟指標達到了空前的高水平，但由于資產價格的上升得不到實體經濟的支持，日本的泡沫經濟開始進入下行。

據資料顯示，1989年的12月29日，日本股市的平均股價達到了最高38915.87點，此后開始下跌，土地價格在1991年左右開始下跌，泡沫經濟開始了正式的破裂。到了1992年3月，日本股市平均股價跌破2萬點，僅達1989年平均股價最高點的一半，同年的8月份，日本股市平均股價下跌到14000點左右。

1990年3月份，日本財政部發布《關于控制土地相關融資的規定》，對土地金融進行總量控制，這一劑突然而來的猛藥并沒有緩和或遏制住泡沫經濟的崩潰，相反，這一行為導致本已走向衰退的泡沫經濟開始加速衰落，同時也使當時支撐日本經濟核心的長期信用體系開始陷入崩潰。同一時期，日本銀行也開始采取金融緊縮的相關政策，這無疑進一步致使泡沫經濟開始加速破裂。

土地價格的急速下跌，由土地作擔保的貸款也出現了極大風險。泡沫經濟的地產業與金融方面的衍生背景條件吸引了眾多投機商與不良經濟活動者，在銀行調整政策之后，各大銀行的不良貸款開始紛紛暴露，這對日本的金融市場造成了雪上加霜的嚴重打擊。

1990年9月，日本股票市場平均虧損44%，相關股票平均下跌55%。日本股票價格的大幅下跌，使大量企業、證券公司和銀行出現了數額巨大的虧損。眾多公司的破產使大量不動產涌入市場，房地產市場出現了大量空余地產資源。

同時，隨著日元套利空間日益縮小，當初瘋狂涌入日本的大量資金開始撤逃。1991年，日本的不動產市場開始崩潰，巨大的地產泡沫自東京開始破裂，且在短時間里迅速蔓延至日本全國各地。土地和房屋難以出售，空置房遍地皆是，房地產價格如沖破洪堤的洪水，一瀉千里。

1992年，日本政府出臺“地價稅”，規定凡持有土地者每年必須交納一定比例的稅收?！暗貎r稅”的出臺，使在地產繁榮時期瘋狂囤積了地產的投資者紛紛將手中的土地出售，從而造成了日本地產業的供給量與需求量極不平衡的局面。

上述多種因素的綜合作用下，日本房地產經濟的全面崩潰速度被全面加劇。地產價格的暴跌，導致大量不動產企業與其一系列相關企業陸續破產。到1993年，日本不動產破產企業的負債總額達到了3萬億日元的驚人數字。

同時，以土地投機為目的的非銀行金融機構因手持大量不良債權也陸續宣告破產。此類金融機構的破產，使本滯留在其手中的不良債權轉加到了向這些機構提供資金的銀行手中。當年，日本21家主要銀行宣告產生1100億美元的壞賬，其中與房地產相關的壞賬的就約占總壞賬量的1/3。

據2005年日本交通省發表的地價統計數據顯示，日本全國的平均地價連續14年呈下跌趨勢。與1991年相比，住宅地價下跌了46%，基本回到了1985年的地價水平；商業用地下跌約70%，為1974年以來最低點。

三、日本房產泡沫產生的原因分析

就日本的地產泡沫事件，其原因是多種多樣的。

1.政治方面

（1）簽訂了《廣場協議》。

（2）日本國際化加速，政府提出由經濟國際化向政治國際化轉變的政策方針。

（3）未對民眾的投資消費意向進行積極引導。

（4）出現經濟方面問題時，日本政府未就所出現問題采取及時的、有效的緩和措施與解決辦法。

（5）日本住房法律體系不夠完善，長期住房信貸金融政策不夠穩定。

2.經濟方面

日本政府對日元升值及經濟轉型期情況的認識不足，出現問題后應對方式不恰當。

（1）《廣場協議》的簽訂使日元急速升值，國際上涌入的巨額資本使房產泡沫加速膨脹。實行金融緩和政策，產生了過剩的流通資金。

（2）日本銀行方面推行了寬松的金融與貨幣政策。推行銀行資本金管理改革。為推動銀行的國際化，日本政府對銀行實行雙重標準。

（3）政府對市場的調控和監管不力。在大量國內外資金涌入股市樓市時，日本政府并未采取相應的有效措施引流資金監管資金，也并未在恰當的時期縮緊金融信貸與貨幣政策。土地與稅制問題嚴重。

3.人文方面

日本民眾具有錯誤的房產投資消費觀念，認為房產價格只會上升不會下降。

四、日本1991年房產泡沫與我國當前房產情況的比較。

1.相似性

（1）房產價格高，增速快。都處于由經濟高速增長到經濟平穩增長的過渡期。

（2）都脫離了房產發展的基本面。

中國：一線城市人口增速明顯放緩，上海出現負增長。城鎮化進程放緩，空間減小。

日本：廣場協議后，日元大幅升值，出口急劇下滑，在1986年經濟陷入衰退，物價陷入通縮。

（3）房價地價區域分化明顯

（4）貨幣超發

中國：M2與名義GDP增速的裂口不斷擴大，居民杠桿明顯上升，先后推升股市、房市泡沫和滯脹預期。2015年，中國名義GDP增速6.4%，比2014年下滑1.7個百分點，但M2增速不降反升，從2014年的12.2%上升至2015年的13.3%。M2與名義GDP增速的裂口擴大至6.9%，遠高于2001年以來2.8%的平均值。

日本：為緩解經濟下滑和通貨緊縮壓力，日本央行大幅降低利率，貨幣供應量顯著擴張。再貼現率從1984 年的5%下調到1987年的2.5%。拆放利率從1984年的9.06%下調到3.39%。1986-1990年間，日本國內貨幣供應量顯著擴張，M2增速從1985年初的7.9%上升到1987年末的12.4%。

（5）政策刺激

中國：我國的每一項重要政策后一線城市房價都出現了拐點性變化?！?121”降息后，止跌回升，“330新政”后，加速上漲但隨后回落，“930新政”后再次加速上漲。2016年2月2日首付比例下調和2月19日契稅和營業稅調整后，房價在春節后跳漲。

(1)投影方式不同。UTM投影采用等角橫軸割圓柱投影，高斯投影為等角橫軸切圓柱投影。UTM投影的橢圓柱割地球于南緯80°和北緯84°的兩條等高圈，高斯投影的橢圓柱與地球的中央子午線相切。

日本：1986年-1991年的日本房價大漲和貨幣政策密切相關，隨后1991年日本央行加息又刺破了泡沫，顯示日本房價對貨幣政策敏感度提高。

（6）購房人群

20-50歲購房人群開始快速下降。美國、日本、中國等普查數據表明，20-50歲是住宅消費主力人群和購房適齡人群，日本20-50歲購房人群1991年前后迎來大拐點，而中國在目前也迎來大拐點。

2.差異性

（1）貨幣政策。中國：我國當前實行穩健的貨幣政策；日本：日本當時實行寬松的貨幣政策。

（2）貨幣匯率。中國：人民幣當前匯率雖有小幅上漲，但基本穩定；日本；日元匯率當時大幅上漲。

（3）金融監管政策的實施與監管體系

中國：我國當前的金融監管體系雖然還很不健全，監管實施力度略差，但近幾年我國正在針對當前出現的金融問題不斷完善自身的監管體系，實施力度與實施效果也在不斷提高。

（4）房地產相關監管政策

中國：中央政治局會議和中央經濟工作會議在分析研究2016年經濟工作時，其中一項任務是要房地產去庫存。習總書記在中央財經領導小組第十一次會議上強調要化解房地產庫存，促進房地產業持續發展。李克強總理也表示“以往我們長期依賴的房地產，去庫存問題也沒有解決?！卑ü膭钷r民進城買房給予更靈活的落戶指標都表現出明確的政策信號。

日本：日本政府當時并沒有對不斷膨脹的房產泡沫及時進行緊縮管理。

（5）民眾房產消費觀念

中國：我國大部分民眾具有“居有定所”的房產觀念，認為無房難以立家。

日本：日本當時的房產投資投機觀念嚴重。

（6）城市建設與城鎮化進程

中國：當前中國城鎮化率為56.1%，還具有很大潛力，這和1974年前后的日本類似，1990年日本城鎮化率已經高達77.4%。

日本：1970年日本城鎮化率75%，1960年日本城鎮化率達到63.3%，高于當今中國城鎮化水平。

五、日本房產泡沫崩潰帶來的啟示

1.增速換擋期。住宅投資告別高增長時代，房地產政策應適應新發展階段特征，避免寄希望于刺激重歸高增長的泡沫風險。處理好眼前的經濟繁榮與經濟的長期持續健康發展之間的關系。

2.必須建立起比較完善的住房法律體系。

3.需要實行長期穩定的住房信貸金融政策。

4.逐步建立城鄉統一的集體建設用地市場和住房發展機制。

5.政府在城市建設上應倡導實行多元化的住房供應體系，以及布局合理的城市發展模式

6.地產泡沫的產生、膨脹及破裂不單單涉及了地產這一行業，還應密切注意相關產業及股市的變動方向，及時、積極地處理出現的相關問題。

國家統計局的數據顯示，截至2015年9月末，中國房地產總庫存量已經達到6.8億平方米。其中有4.44億平方米是住宅。保守測算，2015年底庫存量可能會超過7億平方米。房地產從開發到銷售，兩頭高杠桿屬性決定了它對金融體系構成巨大潛在隱患。房地產高空置率既是資產泡沫產能過剩的標志，也是金融風險的重大隱患。消化房地產的高庫存已成決策者的心病，堅定地對房地產去庫存化，也是降低經濟金融風險的重要工作。

美國第十三任聯邦儲備委員會主席艾倫·格林斯潘認為“泡沫是不可知”，從現今的情況看，泡沫的產生雖然不可知，但我們可以通過對房產以及相關產業的數據統計分析出各個環節產生的經濟問題，緩和與解決一系列問題的過程，就是防止地產泡沫進一步膨脹的過程，這不僅需要領導層對于當前形勢的高瞻遠矚、正確判斷，也需要各個行業及各個層級的共同努力。

[1]《我國房地產價格的財富效應分析》來源：學位論文.西南財經大學.2009.湯鵬

[2]《遠離日本泡沫經濟覆轍》來源：學術期刊 .《管理與財富》.2008年2期.邱敏、曾向榮

[3]《我國房地產信貸與房地產泡沫關系研究》來源：學位論文.燕山大學.2009.李悅享

[4]《當代經濟體金融危機的研究—基于曼昆、克魯格曼的觀點》來源：學術期刊.《新財經（理論版）》.2013年5期.張忞翀、秦夏

指導教師：李一鳴

10.19312/j.cnki.61-1499/c.2016.12.028

“河北農業大學大學生創新創業訓練計劃資助項目，項目編號：201610086048”，項目研究成果所有權歸屬河北農業大學。