我國國有企業的融資結構分析研究

劉珊珊

摘 要：通過對我國國有企業的研究，發現我國國有企業的融資結構呈現資產負債率偏高、行業差別大等特點。同時，分析形成我國國有企業融資結構的原因，并從內部和外部因素兩個角度提出優化我國國有企業融資結構的對策和建議。

關鍵詞：國有企業；融資結構；分析；研究

中圖分類號：F276.1 文獻標志碼：A 文章編號：1673-291X（2016）10-0087-02

一、我國國有企業融資結構的特點

（一）我國國有企業的資產負債率偏高

本文根據2012年統計年鑒和CCER經濟金融數據庫選取有效樣本數據分析得到以下結論：第一，從行業角度來看，33%的國有企業行業的資產負債率低于50%，有7個行業的資產負債率高于60%，其中電力、熱力的生產和供應業和黑色金屬冶煉及壓延加工業的資產負債率分別為66.57%和67.5%。第二，從單個行業角度來看，在有色金屬行業中的樣本數據來看，有43%的樣本數據的資產負債率高于60%，20%的樣本數據的資產負債率高于70%，甚至有一部分樣本數據的資產負債率高達80%以上。

（二）我國國有企業的融資結構行業差別大

根據2012年統計年鑒和CCER經濟金融數據庫的行業樣本數據看到，各個行業的資產負債率有所不同。其中煙草制造行業的資產負債率最低為24.19%，黑色金屬冶煉及壓延加工行業的資產負債率最高為67.5%。

（三）合理的融資結構比例才能為企業創造最高的企業價值

本文以企業的凈資產收益率作為衡量企業價值的指標。根據CCER經濟金融數據庫的樣本數據分析得到：資產負債率在0%～60%之間，企業價值與資產負債率呈正比；資產負債率60%以上，企業價值與資產負債率呈反比；資產負債率在40%～60%之，企業價值達到最大。

二、我國國有企業融資結構特點的成因

（一）公司內部治理制度的影響

我國國有企業公司治理的突出問題體現在國有股過分集中，以及股權結構的流動性差。造成上述問題的原因，是由我國所有制基礎來決定的。因此，在大多數影響到國計民生的行業中，都有國有股份的參與，且國有股份控股或是國有股份產生重要的經濟影響。由于國有企業的經營管理者都具有一定的行政級別，以及對國有企業的監管不到位，經營管理者關注的不是國有企業的長遠發展，而是在職的業績或者在職的經濟利益，注重國有企業的短期利益，從而影響了國有企業的整體價值。

（二）職業經理人缺失

我國國有企業在不同程度上存在著職業經理人的缺失。國有企業經營管理者的人選一般都是由行政部門來決定管理者須具有一定的行政級別，這導致很難從市場上選出職業經理人，職業經理人的優勢無法得到有效發揮。由于經營管理者管理才能和管理水平的限制，致使企業的融資結構無法優化，企業價值無法達到最大化。

（三）激勵機制不夠完善

經營管理者在獲得報酬的同時，很希望能夠得到股東的肯定和信任，希望能夠與企業共同發展和成長。這種激勵的方式通常體現為股權激勵，但這種股權激勵的方式在我國的國有企業是很難實現。

（四）我國債券市場發展緩慢

債權融資既可以向債權人進行借款，也可以發行債券進行融資。債券融資形成較多的債權人會給企業的經營管理者造成往往要大于一兩家債權人產生的經營壓力，促使其努力改善經營管理，提高企業的業績，從而有能力還本付息，維持企業的良好經營形象。目前，我國債券市場尚不夠成熟和完善，阻礙了企業的債券融資發展，從而使得我國國有企業的融資結構不夠合理。

（五）我國法律制度不健全

相關結論表明，在法律制度較為完善的國家，企業的融資方式受到法律制度的制約和約束，能夠以較為優化的結構進行組合。反之，在法律制度不健全的國家，由于沒有法律制度的保護，大股東容易侵犯小股東的利益，債權融資成為一種比較保險的手段。盡管國家已經出臺了融資的相關法律文件，但不健全的法律體系是制約我國企業融資結構不合理的主要因素。

三、政策建議

國有企業的融資結構受到企業財務目標、行業差異等因素的影響而出現所有差異。本文將從內部因素和外部因素兩個角度來提出優化國有企業融資結構的相關建議和對策。

（一）內部因素方面的政策建議

1.建立合理的股權結構。合理的股權結構是融資結構優化的重要組成部分。歷史原因，導致目前部分國有股份持股比例集中，從而導致我國國有企業的融資結構不夠合理。具體可以通過以下幾個方面措施：（1）深化國企改革，逐步改變國有股比例過分集中的不利局面。（2）建立多元化的投資主體。具體可以增發新股、股票期權、兼并及收購等方式來實現投資主體的多元化。

2.完善董事會、監事會制度。完善董事會制度可以有效地促使公司的經營權和所有權相分離，并且通過監事會能夠對經營者和股東的行為實行有效監督。從優化融資結構的角度來看，董事會在項目實施前，對項目的可行性和收益性進行可靠評估之后，才準許管理層實施債權融資。對監事會來說，為了保證其監督職能的有效發揮，必須改變監事人員的選聘制度，逐步實現監事來源的平民化。

3.建立有效的激勵機制。激勵就是把管理層的報酬和績效結合在一起，使管理層自覺地努力提高企業的業績。實施激勵措施可以使得管理層的經營決策更能符合企業融資結構優化的目標，實現管理層和股東的共同利益，同時也能夠對管理層的經營行為產生一定的制約作用。具體激勵的措施主要有績效股和股票期權。

（二）外部因素方面的政策建議

1.取消國有企業高管行政任命體制，完善職業經理人市場。計劃經濟的遺留問題，我國國有企業的管理層實行任命制。國有企業管理層的行政任命體制具有一定的局限性：第一，國有企業的高管為了滿足自己政績的需要，并不能完全把企業的利益放在第一位；第二，國有企業的職位晉升受到政府而不是市場的影響，導致國有企業缺乏活力，很難實現人力、物力、財力等各項資源的優化配置。職業經理人是完全獨立于董事會和監事會以及政府，具有較高的管理水平，能夠應對在經營過程中的問題，實現能夠滿足股東利益需要的經營業績。由于職業經理人受到市場因素的影響，職業經理人必須努力提高企業的經營業績，優化企業的融資結構，滿足企業相關利益者的利益。因此，要想改變我國融資結構不夠合理的局面，必須取消國企高管的行政任命體制，公開選拔優秀的職業經理人來管理企業。

2.增強資本市場的有效性，大力發展債券市場。資本市場已為我國經濟的發展注入了強大動力，但資本市場的透明度不夠、相關機制不夠健全等問題越來越突出。因此，增強資本市場的有效性和透明度，完善資本市場的相關機制和法律法規，以此來建立更加規范資本市場秩序，穩定投資者的信心。債券融資與其他的融資方式相比，其對高層管理者的約束力更強，企業必須在優化的融資結構下，增強企業的盈利能力，進而實現還本付息的經營目標。但由于我國債券市場起步較晚，債券融資很難發揮其優化融資結構的功能。因此，大力發展債券市場，有助于增加我國國有企業的融資渠道，有助于我國國有企業融資結構的優化，有助于提升我國國有企業的整體效益。

3.健全相關法律法規，保護相關利益者的合法利益。我國資本市場的發展都離不開相關法律法規的支持。盡管國家相關部門已經出臺了相關的法律文件，但我國國有企業的特殊性，無法滿足我國國有企業在優化融資結構，實現企業利潤最大化提供法律保障。因此，我國必須加強資本市場規范的立法力度和執法力度，重建資本市場的新秩序，做到切實維護投資者等相關利益者的合法利益。

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[責任編輯 陳麗敏]