市值管理的歧路與正道之爭

龔濤

摘 要 據(jù)了解在過去的一年中，在證監(jiān)會今年集中打擊的違法違規(guī)活動中，以市值管理名義內(nèi)外勾結、集中資金和信息優(yōu)勢操縱市場行為便是重點之一。假“市值管理”之名行“概念炒作”之實的行為著實不少，有的已經(jīng)觸碰了操縱市場、內(nèi)幕交易、虛假披露等“高壓線”。那什么是市值管理？上市公司的市值管理究竟真如國外的價值管理，還是只是股價操縱的美化？國外稱作價值管理，為何引入國內(nèi)后就變了味？

關鍵詞 市值管理；歧路；正道

引言：

市值管理，國內(nèi)學術界的定義是指公司建立一種長效組織機制，效力于追求公司價值做大化，為股東創(chuàng)造價值，并通過與資本市場保持準確及時的信息交互傳導，維持各關聯(lián)方之間的相對動態(tài)平衡。自“新國九條”明確鼓勵上市公司建立市值管理制度以來，市值管理很快成為資本市場熱點。在經(jīng)歷了A股跌宕起伏的過去一年，據(jù)Wind資訊統(tǒng)計，以“變動截止日期”作為統(tǒng)一口徑，1175家上市公司大小非在2015年合計減持金額高達4566億元，相比去年同期的2100億元增加了一倍多，同時創(chuàng)下A股史上的新高，本文在回顧市值管理在國內(nèi)的發(fā)展歷程的基礎上，探討市值管理對上市公司的深刻意義以及表面上已劍走偏鋒的股價管理背后深層的原因，并根據(jù)現(xiàn)實背景提出了一些建議。

一、市值管理的發(fā)展歷程

我們以新“國九條”出臺為節(jié)點，將市值管理發(fā)展劃分為三個階段，即2014年前的市值管理、2014年里的市值管理、2014年后的市值管理。2014年5月，國務院出臺《關于進一步促進資本市場健康發(fā)展的若干意見》，文中明確提出“鼓勵上市公司建立市值管理制度”，這是從頂層設計層面第一次對上市公司的市值管理進行明確。

1.2014年前的市值管理：市場自發(fā)的理論探索與工具運用

市值管理是在2005年股權分置改革的時代背景下由非官方的市場人士所提出的，經(jīng)過資本市場的實踐與理論總結，直到2014年才被正式寫入官方文件。可以說，2005-2013年是市值管理由民間倡導到市場自發(fā)探索的階段，這個階段的主要特征是市場自發(fā)進行了大量的理論探索與工具運用實踐。

2.2014年的市值管理：官方倡導并強化監(jiān)管

在監(jiān)管層的正名和倡導下，市值管理實踐迎來了爆發(fā)性增長的一年，國有控股上市公司也開始了市值管理探索。不過，在熱潮之下市場上也出現(xiàn)了濫用市值管理概念，如大宗交易與市值管理、定向增發(fā)與市值管理、并購重組與市值管理，凡短期內(nèi)能夠迅速提升股價進而提振市值的行為，都被冠上了市值管理的名義。相關監(jiān)管措施開始逐步加強，以便正本清源，促進市值管理規(guī)范發(fā)展。

3.2014年后的市值管理：規(guī)范信息披露與探索科學評價

到2015年，資本市場的市值管理實踐依然層出不窮，有關市值管理的研討交流活動也多了起來，甚至央企上市公司也開始積極關注市值管理話題了。這個局面一方面來自于2014年以來的市場行情，更確切地說是以市值管理為名的各類資本運作的活躍；另一方面更來自于新“國九條”對市值管理在國家層面的正名與倡導，以及管理層為建立市值管理指引而做出的努力。

二、市值管理利弊之爭

如果說公司的價值創(chuàng)造是發(fā)動機，那么市值管理就如同一片齒輪，鑲嵌在上市公司實體經(jīng)營與資本運營之間，帶動兩者的良性運轉(zhuǎn)。《國務院關于進一步促進資本市場健康發(fā)展的若干意見》里明確提出：鼓勵上市公司建立市值管理制度。完善上市公司股權激勵制度，允許上市公司按規(guī)定通過多種形式開展員工持股計劃。雖然中國不成熟的資本市場，扭曲了市值管理。但我們也必須認識到，市值管理對于中國目前的資本市場可以起到一定的引導作用，平滑非理性波動，穩(wěn)定市場預期，避免資本市場的大起大落。

然而，在實踐中，A股的市值管理走上邪路，市值管理成為定價管理，股價管理，交易管理等。目前國內(nèi)市值管理存在兩種主要的模式：結構化定增和并并購基金（PE+上市公司），前者更像是少數(shù)核心員工秘密進行的“員工持股計劃”，已被監(jiān)管層明確禁止。后者即PE在要求上市公司低價讓渡股權，支付咨詢費用并提供收購不確定標的的退出機制的基礎上通過并購基金為上市公司做市場管理。過去一年發(fā)生的二級市場大的并購，很多都是追求短期股價提升進而追逐市場投資熱點，收購標的與收購方主業(yè)或發(fā)展戰(zhàn)略風馬牛不相及、或者同時并購多個標的、簽署瘋狂對賭協(xié)議、通過分倉一致行動等偽創(chuàng)新來規(guī)避監(jiān)管等。這樣的市值管理模式，如果配合大小非大宗交易，更是對市場構成極大地危害。

三、總結

市值管理制度就像一把雙刃劍，需要監(jiān)管部門合理運用。用好了，可以為建立多層次的資本市場作出基礎性的貢獻，用不好則可能讓市場多走幾年彎路。用不用的好，制度的完善是關鍵，在此提出幾點意見：

1.必須明確市值管理≠股價管理

要做好市值管理，必須認識到市值管理不僅僅是股價，股價只是作為一個信號基礎，是公司是否在二級市場上實現(xiàn)自身創(chuàng)造的價值的一個信號，是“末”，而非“本”，這種信號順暢傳遞的前提是公司信息披露的有效性以及市場的有效性，切忌本末倒置，因為公司需要真正重視的東西顯然是在股價之外。

2.規(guī)范信息披露

首先要把滿足投資者需求作為信息披露的出發(fā)點和落腳點，建立發(fā)行上市、日常監(jiān)管等各個環(huán)節(jié)有機銜接的信息披露規(guī)則體系；其次在日常監(jiān)管中，要把對同業(yè)競爭、并購重組、再融資等方面的監(jiān)管要求納入信息披露監(jiān)管；根據(jù)日常監(jiān)管中發(fā)現(xiàn)的問題，完善信息披露規(guī)范制定機制。

3.探索科學有效的評價機制

目前市值管理實踐的合法合規(guī)性已經(jīng)引起監(jiān)管部門重視，并成為其在倡導市值管理過程中特別注重的一個方面。同時，我們認為市值管理發(fā)展到今天，除了合法合規(guī)性的基本要求外，還有一個重要問題也應該引起市場廣泛重視，即怎么看待和評價市值管理方法與工具運用的合理性和有效性，也就是如何評價市值管理水平。

參考文獻：

[1]李文華.《我國上市公司市值管理問題探析》，南方金融 2015

[2]蔡奕.《上市公司市值管理法律問題與監(jiān)管對策研究》，證券法苑2015