中小板吸金回饋賬單

上市已滿3年、有過再融資經歷的393家中小板公司再融資合計4277億元，比首發融資2138億元幾乎多一倍，相當于上市兩次中小板凈融資額最高的公司中，中環股份、蘇寧云商、中泰化學位居前三，資金使用效率很一般，部分公司將資金用來購買銀行理財產品超過3次再融資公司有25家，其中7家凈利潤下滑，中核鈦白陷入虧損泥潭，盾安環境和大東南也已經步入下降通道，需要格外警惕凈融資占市值比最大的10家公司，現在的市值很大程度上是投資人的錢堆出來的，公司本身并未創造太多價值也有公司分紅額超越融資額。最早上市的新和成，分紅額遠高于融資額。2007年上市的金風科技回饋市場高于從中索取。如果此類中小板公司比例上升，整個市場將步入良性循環《投資者報》研究員 常陽

投資者報

12歲的中小板，上市公司780家，再融資血盆大口一直張開，且每年呈現翻倍增長態勢：2013年至2015年，每年再融資額分別為473億元、1238億元、2240億元，2016年以來僅兩三個月融資額已經達到530億元，按照時間進度推算，超越2015年問題不大。

如此大的融資量是否給中小板創造了財富？《投資者報》對上市超過3年、有過再融資的中小板公司進行統計，試圖揭示：這些公司再融資后，利潤是否就此增長；投資人投入的資金，最后是否以及如何體現在公司的市值中；吸金與回饋是否匹配。

納入統計樣本的中小板公司共393家，再融資合計4277億元，比首發融資2138億元幾乎多一倍，相當于上市兩次。然而，所有這些公司分紅僅有1046億元，分紅額是首發融資和再融資額的1/6。

凈融資最大的10家公司——頻繁從市場吸金者，它們并沒有高效使用投資者的資金，獲得的資本并未全部投入到實體經濟中，部分趴在賬上購買理財產品。從公司利潤變化看，再融資并未提高公司利潤，超過3次再融資的公司共25家，其中7家占比近1/3的公司利潤呈下降態勢，資金流入到這類公司并沒有增厚利潤，這些公司是財富的侵蝕者。

這些案例說明，對于不能回饋市場，不能增厚公司價值的再融資吸金鬼，管理層應適當對其收緊再融資準繩，甚至讓其遠離市場。

凈融資額前10家中5家做銀行理財

以再融資額減掉分紅，得出再融資凈額，該數值為正，表示公司上市之后，從市場中拿走的資金超過回饋給投資人的資金。對有的公司來說，公開上市，只是開啟了從市場吸金的第一步，后面的金光大道是不斷從市場吸金，是否有實業需要，拿到資金再說，有富余，可以購買銀行理財產品。

凈融資（再融資-分紅）最大的10家公司（表1：凈融資最大10家公司），依次是中環股份（002129）、蘇寧云商（002024）、中泰化學（002092）、格林美（002340）、聯絡互動（002280）、大康牧業（002505）、愛康科技（002610）、傳化股份（002010）、榮盛發展（002146）、康得新（002450），這些公司累計再融資高達627億元，分紅卻只有68億元，分紅額占再融資額的1/9，也即，這些公司將從市場中再融資得到的資金全部還給市場，還有90%的路要走。

對比58億元的首發融資，再融資額是首發融資的10.8倍。可以這樣說，當他們首發上市時，只是剛剛走完了從市場中吸金的第一步。吸金之后，資金的使用效率并不高：這10家公司中，有5家用閑置資金購買銀行理財產品。

凈融資最大的10家公司中，最高3家是2007年上市的中環股份、2004年上市的蘇寧云商、2006年的中泰化學，這3家中，就有購買銀行理財產品的。

凈融資額最多的是2007年上市的中環股份，再融資是首發融資的15倍。此公司2007年4月首發上市，2008年5月第一次定向增發，2012年、2014年、2015年各有一次，除了第一次募集資金低于首發額，后面三次每一次都數倍于首發額，四次下來，合計募集資金87.89億元。

雖然分紅頻次還比較高，上市9年有5次分紅，但分紅額度少得可憐，有1次是每股7分錢，兩次每股3分錢，兩次每股1分錢，合計分紅0.75億元，分紅額不及再融資額的1/10。如此高額融資，實際有多少投入到實業中只有公司自己最清楚，投資人能看到的是，公司使用“閑置資金”購買理財產品合計投入5.9億元，公司公告中多數是某筆理財產品到期，再度認購新的理財產品。

蘇寧云商凈融資額排名亞軍，再融資超過首發額27倍，最近一次再融資是2012年，募集資金47億元，投向門店建設、物流中心等等。但是，作為曾經的大牛股，自2011年攀上48億元凈利潤頂峰之后，以后幾年依次是26億元、3億元、8億元、8億元，凈利潤處于下滑通道中。同中環股份類似，蘇寧也用募集資金購買理財產品。

中泰化學凈融資額排名季軍，再融資比首發額多8倍，卻是凈利潤下滑最多的公司。此公司2006年上市，在2008年、2010年兩次增發后，2013年9月完成最近一次增發，融資15.99億元，累計再融資64億元，減掉分紅，凈融資57.11億元。

然而，中泰化學2014年的凈利潤沖高到3.32億元后，2015年全年凈利潤只有0.08億元，不及2014年利潤的零頭，公司預告2016年一季度盈利2000萬至5000萬元，按照上限算，2016年全年凈利潤也難達到2014年的水平。今年3月，公司向大股東申請12億元的財務資助，顯然2013年的增發募集資金已然所剩無幾。現在，公司申請再度融資27.6億元進行資產重組。雖然這些募集資金來自于機構投資人，但這些機構投資者早晚會把至少27.6億元成本的股票賣到二級市場上，最終買單者還是二級市場投資人。

7家公司3次再融資 難擋利潤下滑

使用股權融資，哪怕是購買理財產品也能增厚凈利潤。但實際上，有著3次以上再融資的25家公司中，有7家占比接近1/3的公司凈利潤下滑（表2：多次再融資難擋凈利下滑），未能增厚利潤。

這7家分別為：中核鈦白（002145）、海特高新（002023）、盾安環境（002011）、大東南（002263）、格林美（002340）和中泰化學（002092）。中核鈦白2015年已經虧損1.31億元，陷入虧損泥潭，而盾安環境和大東南已經步入下降通道，需要格外警惕。

中核鈦白已經不是第一次虧損。2011年，公司虧損1.98億元，之后一直呈現微利狀態，2012全年凈利潤只有3000萬元，然后開始了定增自救行動，近三年連續定向增發，時間分別是2013年2月、2014年11月、2015年9月，前兩次分別募集6.3億元和4億元，募集資金用途尚是實業投資加補充流動資金。2015年這次融資7.55億元，募資用途直接變成“扣除發行費用后募集凈額用于償還銀行借款，剩余部分用于補充流動資金”。可見公司流動資金緊張在2013年就已經顯露出來，這說明公司產品銷售和原材料購買已經是入不敷出。現在看來，增發輸血的自救效果一般，2015年直接虧損1.31億元。

尚未虧損的盾安環境和大東南的業績也在下降通道中，何時步中核鈦白后塵只是時間問題。盾安環境2004年上市，2007年、2009年、2011年、2016年進行了四次定向增發，合計募資36.65億元，扣除分紅，再融資凈額30.2億元。前兩次融資，置入資產投資新項目，最近兩次都包含補充流動資金，可見公司流動資金使用已是捉襟見肘，但觀察公司凈利潤變化情況，從2012年至2015年，凈利潤分別為2.98億元、2.12億元、1.26億元、0.82億元，幾乎是節節敗退的趨勢，每年下降都在30%左右。最近一次定增在今年3月份剛剛完成，盤中不時跌破定增價格，是否參與定增是機構投資者的事，對于股票的實際價值，二級市場會根據公司情況給出合理估值，參與這樣的定增，機構投資人能否全身而退，令人擔憂。

大東南2008年上市，一直處于微利狀態，2012年虧損0.56億元，2013年、2014年、2015年凈利潤都在1000萬元附近，但也呈遞減狀態，分別為0.15億元、0.12億元、0.10億元。公司在2010年、2011年、2015年共實施了3次定向增發，合計募資24.86億元，減掉分紅，凈募資20.03億元。但是公司募集資金投資效果不及預期，2010年募資投入到“年產6萬噸新型功能性BOPET包裝薄膜建設項目、年產1.2 萬噸生態型食品用（BOPP/PP）復合膜技改項目、年產8000噸耐高溫超薄電容膜項目的累計實現收益均低于承諾效益20%以上，其中年產6萬噸新型功能性BOPET包裝薄膜建設項目、年產1.2 萬噸生態型食品用（BOPP/PP）復合膜技改項目累計虧損。”就在前期投資失敗，近期利潤下滑趨勢中，公司又在運作第四次定向增發募資20億元，建設鋰離子儲能動力電池，證監會已經受理，并有兩次行政反饋意見。此行業投資前景如何難以預料，現在同時再投資建設此類生產線的公司就有成飛集成、駱駝股份、猛獅科技、雄韜集團、中天科技等多家公司，眾多項目達產后，利潤情況是否能夠挽回公司頹勢仍未可知。

靠融資吹大市值

上市公司通過首發和再融資獲得資金后，其效果或多或少都會從市值中體現。凈融資額占市值最大的10家公司（表3：凈融資占市值最大10家公司）中，既包括前面所講凈融資額大、凈利潤下滑至虧損邊緣的中泰化學，也有融資后購買理財產品的中環股份。

機構投資者的資金退出，不管是大宗交易還是二級市場，最終買單者一定是二級市場。現在公司的市值就是二級市場給予的估值，如果融資額占市值比例較高，則公司價值多數是公司依靠外延融資獲得，而非內延自生，后勁難言樂觀。

凈融資占市值最大的前10公司，上市時間最早的是德豪潤達（002005），這是第一批上市的中小板公司，上市后，三次再融資，加上首發，減去分紅，合計凈融資47億元，公司總市值85.6億元，凈融資占到了市值55%，簡直就是投資人的資金將這家公司吹大。

同期上市8家公司，市值過兩百億者有4家，靠的是內生型發展。而分紅額超過融資的公司也有3家，德豪潤達卻成為同齡中凈融資額最大、市值偏小的公司。資金交予這樣的公司，公司管理層就沒有發揮資金的放大市值效應，是犧牲資金效率者，資源配置中，資金就該避開這樣的公司。現在，公司正在運作第四次再融資，融資額35億元。

上市最晚的愛康科技，融資卻要“不甘落后”。2011年上市，2014年完成第一次定向增發，融資9.6億元。今年3月21日，剛完成第二次融資38.3億元，現在公司市值116億元，加上IPO，市場給予的資金占到了市值的47.59%。

9家公司凈分紅50.63億元

中小板中只有9家公司分紅額超越融資，凈分紅額合計達50.63億元。這些公司除了IPO融資外，多數再融資僅有一次，也多數是2007年以前上市的公司。

從市場融資，回饋市場才是王道。凈分紅的公司中（表4：中小板僅有的凈分紅公司），第一批上市的公司就有3家，分別是中小板第一股新和成（002001）、偉星股份（002003）、華蘭生物（002007）。上市最晚的是2007年的露天煤業（002128）和金風科技（002202）。

新和成是中小板第一股，2004年5月上市，首發融資4.02億元，2010年定向增發融資11.5億元，從此之后再無融資動作。但是，公司上市12年來，分紅12次合計28億元，累計分紅額超過融資額12.47億元。按照首發融資算，新和成已經將從市場融到的資金返還7次，幾乎是“連本帶息”地回饋市場，固然首發時大股東不出錢，分紅時大股東照拿不誤，也是將首發參與者的錢全部還回。看公司股價，前復權時，股價是負值，也就意味著，上市首日買入，到現在，市價20元左右，由于分紅逐年降低成本，現在成本已經為負值，如果都是這樣的公司，中小板綜指（399101）遠不止現在的點位。

金風科技2007年12月上市，在這些公司中上市最晚，比其早上市的中小板公司有201家，按照風力發電的行業看，并不是暴利行業，上市融資3.47億元，但上市9年，分紅9次，年年是現金分紅，累計分紅37.46億元，按照大股東持股20%比例匡算，將有29.97億元、8.6倍于首募的資金流向市場，即使是加上2005年的再融資，凈分紅額也達15.99億元 。■