1997年亞洲金融危機對中國當下形勢的三點啟示

2016年剛開始，香港金融市場便遭受了大規模的沖擊。港幣兌美元匯率一度跌至7.8295，創8年來新低。與此同時，香港股市恒生指數也于1月20日跌穿19000整數關口，創下42個月新低。更令人不安的是，曾在1997年亞洲金融危機中翻云覆雨的投資大鱷索羅斯近日直言不諱：全球面臨通縮壓力，中國經濟硬著陸，做空了亞洲貨幣和美股。考慮到當前危機與1997年亞洲金融風暴越發相似，大有“山雨欲來風滿樓”之勢。

為防止危機進一步惡化，及時總結當時各國應對金融危機的經驗與教訓，十分必要。我認為，為防止亞洲金融危機重演，中國的作用至關重要，亞洲金融危機的以下三點啟示可以供參考：

一，貨幣一次性大幅貶值往往是危機的開端

亞洲金融危機中，泰國一次性貶值的教訓提示我們，認為一次性貶值策略可以解決問題太具有理想化色彩。在實踐中，匯率波動往往會放大，預期非但不會因為一次性貶值而消退，反而使再一次貶值的預期更加強烈。一次性貶值很難達到所謂的理想中的合理水平，反而助長貶值大幅超出預期，造成難以挽回的后果。

當下，有建議人民幣可以嘗試一次性貶值15%或更多，以打消貶值預期。但與泰國當時貶值的邏輯相似，一旦中國貶值15%，貶值預期必將放大，廣大投資者會猜測下一次貶值是什么時候。而且，中國并非小國開放模型，一旦中國貶值15%，其他新興市場國家一定會跟著相繼貶值，20%甚至更多，就像去年811匯改時一樣，這將使中國陷入更加被動的局面。跟著貶？顯然，人民幣貶值預期將更大。不跟著貶？則第一次貶值的效果適得其反。

此外，突然大幅貶值對出口商和美元債務企業和金融機構打擊很大。所以，一次性大幅貶值非但不能解決當前的困境，還可能觸發金融危機，實不可取。

二，增強資本流動可以，但重回資本管制需謹慎

面對1997年的亞洲金融危機，與其他國家實施的所謂IMF型策略不同，馬來西亞拒絕求助于IMF，轉而實行資本管制，以期扭轉迅速衰退的國內經濟，震驚了當時的國際市場。馬來西亞之所以做此選擇，主要原因是認為接受IMF救助的條件過于苛刻，如必須貶值本國貨幣，調高利率，緊縮信貸，加稅以及向外國投資者無限制開放等，國內政策受制于人。與此同時，同期接受救助的國家表現并未得到好轉，如印尼、泰國每況愈下，也堅定了馬來西亞拒絕援助的決心。

啟動資本管制雖然簡單，短期內效果立竿見影，但根據馬來西亞的教訓，采取資本管制仍然是迫不得已之舉，并非應對良方，使用之時還需慎之又慎。雖然其短期影響或許偏正面，但隱性負面影響卻是極為深遠的，不僅容易打擊投資者信心，更容易產生政策反復，改革半途而廢的擔憂，長期還會引發資本外流與人民幣國際化進程的倒退，得不償失。因此，建議一方面繼續放開資本流入的管制，暫停進一步鼓勵資本流出的措施，特別是嚴堵資本外流的非法和灰色渠道，如地下錢莊等，另一方面通過反洗錢和宏觀審慎工具，如采取托賓稅的方式，降低資金外流的壓力，穩定市場預期。

三，政府干預市場需要對癥下藥

為防止亞洲金融危機重演，從各國應對危機的經驗和教訓來看，此時中國切勿采取一次性大幅貶值與資本管制的方式應對危機。相反，保持定力，穩定預期，加大與市場溝通仍然是防范金融危機的良方。由于去年12月初中國央行便提出人民幣匯率更加注重參考一攬子貨幣并給出權重，在筆者看來，此時明確新的貨幣政策錨，即人民幣CFETS指數意義非凡，不僅能夠增強人民幣獨立性，亦能降低美元大漲、大跌對匯率穩定的影響，推動市場化改革與防范金融風險，一石三鳥。而為了增強新匯率錨的威信，穩定市場預期，建議短期內維持對人民幣新指數穩定在100左右作為過渡，以穩定預期，同時盡快推出供給側結構性改革和穩增長措施，確保經濟不硬著陸。