論中國股權眾籌行業的發展現狀及監管對策

吳宜函

(萊蕪第一中學,山東 萊蕪 271100)

論中國股權眾籌行業的發展現狀及監管對策

吳宜函

(萊蕪第一中學,山東 萊蕪 271100)

近年來,股權眾籌行業在我國迅速發展,已成為互聯網金融的重要組成部分和創新創業的高效融資渠道。文章在對“股權眾籌”的定義、主要模式及發展現狀進行簡要分析的基礎上,聚焦于該行業存在的問題及現行監管政策,并結合國外的監管經驗,為我國對股權眾籌行業的監管提出了三條建議,即：適度放寬政策限制；實行有區別的適當性監管；完善“領投—跟投”制度。

股權眾籌；互聯網金融；天使投資；金融監管

1 “股權眾籌”的定義及主要模式

顧名思義,眾籌(Crowdfunding)指為達到某種目的,通過互聯網向數量不等的人進行籌款的活動。而股權眾籌則是以股權融資為目的,通過網絡平臺向潛在的投資者宣傳、推薦某一企業或項目并進行股權認購的互聯網金融活動。

目前,股權眾籌主要一些創業企業或創業項目提供融資服務,其中既有咖啡館、書店等規模較小的個體工商戶,也有規模較大的高新技術企業。股權眾籌主要由專業的股權眾籌平臺運營。這些平臺在融資人(即項目經營者)和投資者之間“牽線搭橋”,一方面負責審核融資人提供的信息、考察項目的盈利前景與風險狀況；另一方面負責向潛在投資者介紹項目情況,并向有意參與該項目的投資者提供一系列服務(包括法律文件撰寫、工商手續辦理等),最終完成股權融資。而平臺則在項目獲得的融資中抽取一定比例作為服務費(目前一般為3%～5%),以實現盈利。

由此可見,股權眾籌在一定程度上類似于天使投資,其實質是通過投資早期創業項目獲得潛在高額回報——這也就決定了股權眾籌區別于其他互聯網金融形式的顯著特點,即風險高、周期長。由于天使投資具有很強的專業性,因此一些股權眾籌平臺發明了“領投—跟投”模式,即由有經驗、有實力的天使投資人親身考察項目并率先投資,再通過網絡平臺征集一般投資者進行“跟投”。由于這一模式能夠較好地維護投資者利益,一些資深天使投資人對項目的背書也容易吸引普通投資者跟進,目前“領投—跟投”模式已成為國內股權眾籌的主流形式。

2 股權眾籌行業發展現狀與問題

股權眾籌主要為創業企業或創業項目提供融資服務,因此對于解決創業項目融資難問題具有積極意義。在“大眾創業,萬眾創新”的政策背景下,大批創業項目不斷涌現,為股權眾籌行業的發展造就了肥沃的土壤。據統計,2015年全年中國股權眾籌行業融資規模達61.15億元*數據來源：《2015中國股權眾籌行業發展報告》,上海交通大學互聯網金融研究所、京北智庫。,而2014年全年這一數字僅為10.31億元。*數據來源：《2015年中國眾籌市場發展報告》,清科研究中心。截至2015年年底,國內股權眾籌平臺已達159家(其中正常運營的為141家)。*數據來源：同①。目前,國內股權眾籌行業已初步形成了以京東東家、人人投、眾投邦、36氪、天使匯等平臺為第一梯隊的競爭格局,逐步告別“野蠻生長”、走向規范和有序。

但也應看到,在融資規模高速擴張、行業巨頭風生水起的同時,股權眾籌行業也面臨一些亟待解決的問題。筆者認為,目前股權眾籌行業主要面臨三大問題,即政策風險、道德風險和投資成功率。所謂“政策風險”,指的是監管政策在普遍模糊或缺位的大背景下,大量眾籌平臺游走于法律法規邊緣、面臨很大的政策不確定性。所謂的“道德風險”,是由于投資者與融資人、投資者與平臺、跟投人與領投人之間存在嚴重的信息不對稱,導致融資人、眾籌平臺或領投人具有侵害廣大中小投資者利益的傾向。而投資成功率的問題則較為復雜——一方面,股權眾籌一般投資于創業項目,本身就具有極大的風險(據統計,即使是專業投資機構進行的天使投資,成功率也僅為10%左右)；另一方面,即使創業項目取得成功,由于缺乏靈活高效的退出機制(如企業上市),投資者也很難將持有的股權變現從而實現盈利。因此,目前國內的股權眾籌項目還鮮有為投資者帶來收益的案例。

3 股權眾籌行業的現行監管政策——基于中、美兩國的對比

目前,國內針對股權眾籌這一新興行業的監管還處于起步階段。2014年12月18日,中國證券業協會對外發布《私募股權眾籌融資管理辦法(試行)(征求意見稿)》(以下簡稱《管理辦法》),對股權眾籌進行了較為嚴格的規定,包括“不得公開或采用變相公開方式發行證券”“單一項目投資者不得超過200人”“不得在同一時間通過兩個或兩個以上的股權眾籌平臺就同一融資項目進行融資”等。尤其值得注意的是,該《管理辦法》還對股權眾籌的合格投資者設置了較高的門檻,對個人投資者而言,需滿足“金融資產不低于300萬元人民幣或最近三年個人年均收入不低于50萬元人民幣”才可以參與股權眾籌。需要注意的是,這一《管理辦法》尚未正式出臺,因此目前國內對股權眾籌行業的監管政策仍處于模糊狀態。

作為股權眾籌的發源地,美國對股權眾籌行業的監管同樣先行一步。2012年4月,美國出臺JumpstartOurBusinessStartupsAct(簡稱JOBS法案)。該法案不再要求非上市企業通過私募方式募集資金時不得公開宣傳,允許創業企業每年通過網絡平臺募集不超過100 萬美元的資金,還將非上市公司的股東人數上限由500人調高至2000人。對參與股權眾籌的投資者,法案規定年收入10萬美元以下的投資者最多可以投入2000美元(或其年收入的5%),而年收入10萬美元以上的投資者則可以投入其年收入的10%,但上限為10萬美元。顯然,相較于前述的《管理辦法》,JOBS法案較為寬松,也更具靈活性。

4 股權眾籌行業的監管對策

4.1 適度放寬政策限制

筆者認為,目前國內針對股權眾籌設置的諸多限制中,有一些是不必要或不現實的。如前述的《管理辦法》規定“不得公開或采用變相公開方式發行證券”,而基于網絡平臺進行的股權眾籌是否屬于“公開發行”,十分難以界定。“單一項目投資者不得超過200人”的規定則極大限制了股權眾籌的發展空間,不僅不符合該行業的現實狀況,也違背了“眾”籌的應有之義。應該注意到,以上要求實際上源于《證券法》對非公開發行證券的規定,但筆者認為,為適應現實需要、促進股權眾籌行業的健康發展,政策制定者可以效仿JOBS法案,在《證券法》的總體框架下給予股權眾籌一定程度的豁免,適度放寬上述政策限制。

4.2 實行有區別的適當性監管

所謂適當性原則,是指金融機構所提供的金融產品需與客戶的財務狀況、風險承受能力、投資經驗和認知水平相適應。根據這一原則,股權眾籌作為高風險投資應當面向財務狀況良好、風險承受能力強、投資經驗豐富且樂于承擔風險的投資者。事實上,前述《管理辦法》中針對合格投資者的嚴格規定正是基于這一原則。但也應看到,一方面，不同股權眾籌項目的風險狀況是不同的,存在許多風險水平與投資門檻較低的項目；另一方面,如果將股權眾籌的合格投資者局限于高凈值人群,將極大限制這一行業的發展,同時也剝奪了廣大普通投資者參與股權眾籌的機會。為解決這一矛盾,可以效仿JOBS法案針對合格投資者的規定,按照投資者收入的不同確定其可以參與的股權眾籌項目類別及最大投資金額,將“一刀切”政策改為靈活的、有區別的適當性監管。

4.3 完善“領投—跟投”制度

“領投—跟投”制度是國內股權眾籌行業在實踐中探索出的重要經驗,目前已得到國內股權眾籌行業(尤其是一些規模較大的平臺)的廣泛采用。筆者認為,監管機構對股權眾籌行業的監管應以這一制度為抓手,加強對領投人的監督,同時積極引導股權眾籌平臺與專業天使投資(或風險投資)機構的合作,努力提高股權眾籌項目的成功率。尤其要注意強化領投人責任,努力消除領投人與跟投人之間的信息不對稱,防范道德風險。

[1]楊東,蘇倫嘎.股權眾籌平臺的運營模式及風險防范[J].國家檢察官學院學報，2014(7):157-168.

[3]孫永祥,何夢薇,孔子君,等.我國股權眾籌發展的思考與建議——從中美比較的角度[J].浙江社會科學,2014(8):146-151.

10.13939/j.cnki.zgsc.2016.48.122