經(jīng)濟利潤與公司市場價值
——基于我國電子行業(yè)上市公司的經(jīng)驗證據(jù)

周卉

經(jīng)濟利潤與公司市場價值
——基于我國電子行業(yè)上市公司的經(jīng)驗證據(jù)

周卉

隨著知識經(jīng)濟時代的到來，績效評價已成為企業(yè)實現(xiàn)科學(xué)管理所必不可少的一環(huán)。與此同時，企業(yè)績效評價的客觀性和真實性也越來越受到社會各界的關(guān)注。本文以2012年至2014年A股發(fā)行的146家電子行業(yè)上市公司作為研究對象，考察了相較于傳統(tǒng)指標(biāo)，經(jīng)濟增加值對市場價值的解釋力，研究發(fā)現(xiàn)：（1）電子行業(yè)上市公司的經(jīng)濟增加值與市場價值之間存在著明顯的正相關(guān)關(guān)系，因此以經(jīng)濟增加值指標(biāo)衡量電子行業(yè)上市公司績效是可行的。（2）將經(jīng)濟增加值指標(biāo)與傳統(tǒng)財務(wù)指標(biāo)結(jié)合后，能更合理的對上市公司的財務(wù)績效進行評價。

企業(yè)績效評價 經(jīng)濟增加值 傳統(tǒng)財務(wù)指標(biāo) 市場價值 電子行業(yè)

一、引 言

自人類進行生產(chǎn)活動以來，績效評價的思想就已經(jīng)產(chǎn)生了，但僅停留在思想意識層面。工業(yè)革命爆發(fā)后，社會生產(chǎn)力得到了前所未有的解放，現(xiàn)代公司制企業(yè)建立起來，隨之應(yīng)運而生的還有企業(yè)績效評價機制。盡管各國工業(yè)化起步時間早晚不一，經(jīng)濟體制也存在著較大差異，但績效評價已成為眾多企業(yè)實現(xiàn)較為有效的內(nèi)部管理所必不可少的一環(huán)。與此同時，管理層和社會大眾也愈發(fā)關(guān)注企業(yè)績效評價是否客觀真實。

從思想萌芽到如今在企業(yè)管理中發(fā)揮越來越重要的作用，績效評價一直在實踐中不斷得到完善和發(fā)展，指標(biāo)和方法逐步多樣化，為企業(yè)提高內(nèi)部管理的有效性以及經(jīng)濟效益性提供了數(shù)字化的幫助。另一方面，根據(jù)企業(yè)績效評價的本質(zhì)概念，我們不難發(fā)現(xiàn)績效評價的準(zhǔn)確性以及其為企業(yè)內(nèi)部管理和經(jīng)濟效益提高的服務(wù)水平很大程度上取決于所依賴的評價基礎(chǔ)。會計利潤和經(jīng)濟利潤（即本文所指的經(jīng)濟增加值EVA）同樣可以作為企業(yè)績效評價基礎(chǔ)，但在現(xiàn)代企業(yè)財務(wù)戰(zhàn)略管理的核心是價值管理的前提下，經(jīng)濟利潤作為價值管理的核心分析指標(biāo)，越來越受到管理者的青睞，其在企業(yè)績效評價中也扮演著越來越重要的角色。

經(jīng)濟增加值指從稅后凈營業(yè)利潤中扣除包括股權(quán)和債務(wù)的全部投入資本成本后的所得。按照概念，不難發(fā)現(xiàn)EVA更多的考慮到了所有者資本的機會成本。因而它有一個很重要的前提：企業(yè)必須創(chuàng)造出價值。只有做到了這一點才是真的為投資者帶來了財富，也就是說經(jīng)濟增加值的核心是有成本的資本投入，只有高于資本成本（包括股權(quán)成本和債務(wù)成本）那部分的企業(yè)盈利才會被看做為股東創(chuàng)造出的價值。

EVA績效評價體系在國外已經(jīng)有非常成熟的應(yīng)用。放眼國內(nèi)，從2010年起在央企開始全面執(zhí)行，也意味著EVA得到了中國許多企業(yè)的認可，同時越來越多的企業(yè)開始尋找在國內(nèi)宏觀環(huán)境中更加適合自身發(fā)展的基于EVA的績效評價體系。將經(jīng)濟增加值的概念用于電子行業(yè)績效評價存在以下主要優(yōu)勢：（1）最直接的與股東財富的創(chuàng)造相連接，避免次優(yōu)化；（2）將資本預(yù)算、業(yè)績評價與激勵報酬結(jié)合，是一種全面財務(wù)管理和薪金激勵體制的框架。

本文從實證的角度，通過對EVA指標(biāo)和傳統(tǒng)財務(wù)指標(biāo)在我國電子行業(yè)上市公司績效評價方面的比較，希望探求一套更加科學(xué)合理的績效評價體系。

本文的主要貢獻在于：

（1）相較于以往的研究文獻，本文對數(shù)據(jù)進行了標(biāo)準(zhǔn)化處理，消除量綱影響和變異大小因素的影響，使得結(jié)果更具可比性；

（2）近年來，電子行業(yè)發(fā)展迅速，行業(yè)競爭日趨激烈，與壟斷行業(yè)相比，行業(yè)選擇有代表性和典型性，本文的分析結(jié)果將有助于推廣到其他競爭性行業(yè)。

二、文獻回顧及研究假設(shè)

（一）文獻回顧

1、經(jīng)濟增加值與企業(yè)績效評價的理論研究

Bourne（2000）通過案例研究發(fā)現(xiàn)，績效評價指標(biāo)是隨著時間而不斷改進的，會受到現(xiàn)存的預(yù)算程序、機會、研究、設(shè)計的影響，進而轉(zhuǎn)變成適應(yīng)時代的新形式。Moujib，Josee和Bahri（2010）立足于加拿大制造業(yè)中小企業(yè)的視角，通過對公司商業(yè)活動和EVA績效衡量之間關(guān)系的分析，發(fā)現(xiàn)EVA對于這些中小企業(yè)的績效管理有效性較高。Maja（2010）通過案例研究發(fā)現(xiàn)，EVA能夠更加真實的反映出企業(yè)經(jīng)營活動的績效情況，同時也指出EVA在計算時存在許多嚴(yán)苛的條件，比如計算模型的選擇、充足的原始數(shù)據(jù)等。

2、經(jīng)濟增加值與傳統(tǒng)績效評價指標(biāo)的比較分析

O’Byrn（1996）主要采用回歸分析的手段，以經(jīng)濟增加值為自變量、市場價值為因變量，分析顯示：在對市場價值的解釋方面，經(jīng)濟增加值的表現(xiàn)要比稅后凈經(jīng)營利潤優(yōu)秀。Laura和Ana（2011）分析了EVA作為績效評價指標(biāo)的優(yōu)勢和不足，他們認為盡管存在著一些缺陷，但是EVA相較于傳統(tǒng)指標(biāo)而言更有利于績效評價以及部門溝通，對員工與管理者都有好處。郭家林（2009）和孫笠（2014）等人指出經(jīng)濟增加值指標(biāo)存在缺陷的原因，并提出改進意見。陳利（2009）從經(jīng)濟增加值的理論內(nèi)涵入手，分析了EVA業(yè)績評價的不足，并在此基礎(chǔ)上提出完善EVA績效評價體系的設(shè)想。

3、經(jīng)濟增加值在我國企業(yè)績效評價體系中應(yīng)用

郭家虎和崔文娟（2004）以釀酒行業(yè)上市公司為研究對象，研究發(fā)現(xiàn)：在對市場價值的解釋力方面，EVA的表現(xiàn)相當(dāng)出色。廖小菲和周良平（2011）在對EVA的優(yōu)缺點的分析基礎(chǔ)上，針對該指標(biāo)在我國企業(yè)的運用中的出現(xiàn)的問題，提出了一些建議。郭軍（2012）選取機械生產(chǎn)企業(yè)，采用EVA與平衡計分卡相結(jié)合的綜合評價方法進行業(yè)績評價，發(fā)現(xiàn)綜合運用這兩種方法能夠比較準(zhǔn)確的找出對企業(yè)績效水平貢獻較大的指標(biāo)并據(jù)此對企業(yè)提出相應(yīng)的改進意見。

（二）研究假設(shè)

經(jīng)濟增加值是從財務(wù)層面得出的在特定期間企業(yè)所創(chuàng)造的價值，是企業(yè)內(nèi)在價值的表現(xiàn)，市場價值則是資本市場對企業(yè)創(chuàng)造或毀損的價值的反映，因此如果資本市場的股票價格合理的話，經(jīng)濟增加值和市場價值應(yīng)該是具有較高的相關(guān)性的。而且經(jīng)濟增加值考慮了資本成本，能夠在一定程度上彌補會計制度對真實業(yè)績的歪曲，因此從理論上來說經(jīng)濟增加值相比傳統(tǒng)的財務(wù)指標(biāo)能更有效的反映市場價值。因此結(jié)合我國目前的經(jīng)濟情況，提出以下兩點假設(shè)：

假設(shè)1：電子行業(yè)上市公司的經(jīng)濟增加值與市場價值存在相關(guān)性，且與傳統(tǒng)財務(wù)指標(biāo)相比，經(jīng)濟增加值對其具有更強的解釋力。

假設(shè)2：經(jīng)濟增加值與傳統(tǒng)財務(wù)指標(biāo)結(jié)合，能更合理的對電子行業(yè)上市公司的績效進行評價。

三、實證研究設(shè)計

上文主要從理論的角度闡述了EVA指標(biāo)相比較傳統(tǒng)財務(wù)指標(biāo)在企業(yè)績效評價中的先進性。下文以2012年至2014年電子行業(yè)上市公司為研究對象，采用統(tǒng)計性描述和相關(guān)性分析等分析方法，從實證的角度說明EVA指標(biāo)對電子企業(yè)績效能力的解釋力是否優(yōu)于傳統(tǒng)的財務(wù)指標(biāo)。

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本文以我國目前A股上市的電子行業(yè)的公司為對象，從中選取了438個樣本，時間跨度為2012年至2014年（樣本構(gòu)成見表1）。樣本選取過程遵循以下主要原則：

1、樣本公司必須是目前已經(jīng)上市的公司；

2、樣本公司不包括B股和H股上市公司，不包括ST公司；

3、樣本公司有關(guān)研究變量的數(shù)據(jù)在所選研究年分內(nèi)真實完整，無數(shù)據(jù)缺失。

研究中電子行業(yè)上市公司2012年至2014年的年報資料主要來自于巨潮資訊網(wǎng)（www.cninfo.com.cn），計算EVA值所需要的包括β值等樣本公司的相關(guān)數(shù)據(jù)以及樣本公司企業(yè)績效評價的傳統(tǒng)指標(biāo)數(shù)據(jù)均來自于國泰安數(shù)據(jù)庫。

002138 順絡(luò)電子 002528 英飛拓 600776東方通信002151 北斗星通 002577雷柏科技 600800天津磁卡002156通富微電 002579中京電子 600839四川長虹002161 遠望谷 002583 海能達 600888新疆眾和002179中航光電 002587奧拓電子 600980北礦磁材002180 艾派克 002600江粉磁材 600990四創(chuàng)電子002185華天科技 002618丹邦科技 601231環(huán)旭電子002188 新嘉聯(lián) 002635安潔科技 - -

（二）變量定義

研究中涉及的研究變量包括市場價值（MV）、經(jīng)濟增加值（EVA）、每股收益（EPS）、凈資產(chǎn)收益率（ROE）、總資產(chǎn)凈利率（ROA）、資本規(guī)模（lnC）和資產(chǎn)負債率（DAr）。

1、因變量

本實證研究中以市場價值（MV）作為因變量，以此作為衡量上市公司績效好壞的評價標(biāo)準(zhǔn)以及EVA指標(biāo)體系的業(yè)績評價根據(jù)。

2、自變量

研究中的自變量包括衡量業(yè)績常用的每股收益（EPS）、凈資產(chǎn)收益率（ROE）和總資產(chǎn)凈利率（ROA）等傳統(tǒng)指標(biāo)以及通過計算獲得的經(jīng)濟增加值（EVA）指標(biāo)。

3、控制變量

本文參照以前學(xué)者的研究，將資本規(guī)模（lnC）和資產(chǎn)負債率（DAr）這兩個會對企業(yè)價值產(chǎn)生影響的變量作為控制變量。上述各指標(biāo)的計算公式見表2。

表2 指標(biāo)計算公式

針對樣本數(shù)據(jù)，本文將從描述性統(tǒng)計、傳統(tǒng)指標(biāo)與EVA指標(biāo)的相關(guān)性分析、傳統(tǒng)指標(biāo)和EVA指標(biāo)與市場價值的回歸分析三個方面入手，借助SPSS23.0統(tǒng)計分析軟件進行實證研究。

（三）模型構(gòu)建

基于上述假設(shè)，本文將構(gòu)建如下模型，分別用于檢驗假設(shè)1和假設(shè)2。

用于檢驗假設(shè)1，建立回歸模型（1）：

INDEXi指的是本文研究的五個自變量

用于檢驗假設(shè)2，建立回歸模型（2）：

四、實證分析過程

（一）描述性統(tǒng)計

描述性統(tǒng)計分析結(jié)果如表3所示。

表3 各項指標(biāo)描述性統(tǒng)計

根據(jù)表中數(shù)據(jù)不難發(fā)現(xiàn)，樣本公司的EVA、EPS、ROA、ROE的平均值都為正，說明電子行業(yè)的上市公司從總體上來講都是創(chuàng)造價值的。而市場價值和經(jīng)濟增加的標(biāo)準(zhǔn)差相對來說都比較大，說明市場價值和經(jīng)濟增加值的數(shù)據(jù)波動幅度都比較大。

同時結(jié)合統(tǒng)計性描述的分析結(jié)果，我們可以看出，市場價值和經(jīng)濟增加值作為絕對數(shù)，與每股收益、凈資產(chǎn)收益率和總資產(chǎn)凈利率這些相對數(shù)在量綱上和變異大小上都存在著較大的區(qū)別。因此在進行下一步分析之前，我們對數(shù)據(jù)進行了標(biāo)準(zhǔn)化處理，以消除上述原因?qū)Ψ治鼋Y(jié)果可能產(chǎn)生的影響。

（二）相關(guān)性分析

在本文中我們采用皮爾遜（Pearson）相關(guān)系數(shù)指標(biāo)進行相關(guān)分析，分析結(jié)果如表4所示。

表4 樣本公司MV與各種指標(biāo)的相關(guān)性分析表

從表中的具體數(shù)據(jù)可以看出，市場價值與經(jīng)濟增加值在0.01的水平下顯著正相關(guān)，這說明經(jīng)濟增加值與市場價值相關(guān)，對市場價值具有較強的解釋力。同時，經(jīng)濟增加值與市場價值的相關(guān)性比每股收益、凈資產(chǎn)收益率、總資產(chǎn)凈利率等傳統(tǒng)會計指標(biāo)與市場價值的相關(guān)性更大，經(jīng)濟增加值對市場價值的解釋力更強。

（三）回歸性分析

1、針對假設(shè)1的回歸分析

對模型1進行一元回歸分析得到結(jié)果如表5所示。

表5 模型1回歸分析結(jié)果

從經(jīng)濟增加值與市場價值的回歸分析結(jié)果可以發(fā)現(xiàn)，t值和F值都在1%的顯著性水平之下。這說明方程回歸系數(shù)通過了t檢驗，且回歸方程檢驗效果的表現(xiàn)指標(biāo)——F值也通過顯著性檢驗，因此該方程能較好地反映公司績效與經(jīng)濟增加值之間的關(guān)系。另外，調(diào)整后的擬合優(yōu)度為0.528，說明自變量對因變量的解釋程度達到了52%。由此，我們可以得出結(jié)論：經(jīng)濟增加值對市場價值有較強的解釋力。

反觀傳統(tǒng)財務(wù)指標(biāo)，雖然其回歸方程和回歸系數(shù)也通過了檢驗，但是每股收益、凈資產(chǎn)收益率和總資產(chǎn)凈利率的擬合優(yōu)度普遍偏低，這一結(jié)果驗證了本文的假設(shè)1。

2、針對假設(shè)2的多元回歸分析

為更好的研究經(jīng)濟增加值對市場價值的解釋情況，對含有傳統(tǒng)財務(wù)指標(biāo)的模型1分別加入經(jīng)濟增加值這一變量，進行回歸分析，得到如表6所示的結(jié)果。

表6 加入EVA變量后市場價值與傳統(tǒng)指標(biāo)回歸分析結(jié)果

對比增加前后調(diào)整后的R2的變化，可以看出增加了經(jīng)濟增加值這一變量后，對于傳統(tǒng)指標(biāo)而言，擬合優(yōu)度均較原來有所提高，且都在經(jīng)濟增加值對市場價值的擬合優(yōu)度（0.536）以上，因此經(jīng)濟增加值的加入更有利于對市場價值進行解釋，而且經(jīng)濟增加值在結(jié)合傳統(tǒng)指標(biāo)后，對市場價值的解釋力也有所提高。

在此基礎(chǔ)上，為了更好的對市場價值進行解釋，構(gòu)建了模型2，根據(jù)模型2進行多元回歸分析得到的回歸分析結(jié)果如表7所示。

表7 模型2回歸分析結(jié)果

該多元線性回歸模型的調(diào)整后R2為0.593，擬合優(yōu)度較高，同時F在1%的水平下線諸，說明該方程通過t檢驗。另外，對比表4中的擬合優(yōu)度（原本最高是0.528），模型2的擬合優(yōu)度更高，表明將解釋變量對被解釋變量MV的解釋程度提高到了60%。因此驗證了本文的假設(shè)2，經(jīng)濟增加值指標(biāo)與傳統(tǒng)指標(biāo)結(jié)合使用，使它們各取所長，彌補各自的不足。

五、結(jié)論及建議

從本文的分析過程中我們發(fā)現(xiàn)，當(dāng)回歸方程中新增經(jīng)濟增加值這一變量后，原來的傳統(tǒng)指標(biāo)自變量對市場價值變動的解釋力普遍存在較大幅度的提高，說明在評價企業(yè)的績效水平時，相較于傳統(tǒng)指標(biāo)，經(jīng)濟增加值指標(biāo)在一定程度上包含了傳統(tǒng)指標(biāo)所欠缺的部分因素。所以經(jīng)濟增加值指標(biāo)能更好地對上市公司的績效進行評價。

同時我們也關(guān)注到盡管經(jīng)濟增加值有著較強的解釋力，但仍不能完全地替代傳統(tǒng)指標(biāo)對市場價值進行解釋，傳統(tǒng)指標(biāo)在績效評價中仍具有存在價值，傳統(tǒng)指標(biāo)包含著一些經(jīng)濟增加值不能提供的信息。因此，在對上市公司績效評價時，引入經(jīng)濟增加值這一指標(biāo)的同時一定要注意不能僅依賴于這一指標(biāo)，而應(yīng)該將經(jīng)濟增加值指標(biāo)與傳統(tǒng)指標(biāo)結(jié)合起來，從而彌補各自的不足。另外在運用財務(wù)指標(biāo)的同時，應(yīng)輔之以必要的非財務(wù)指標(biāo)，這樣才能從多層次、多角度全面的對目標(biāo)企業(yè)進行科學(xué)合理的績效評價。

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Economic Profit and Corporate Market Value—Empirical Evidence Based on China's Listed Companies in Electronics Industry

ZHOU Hui
Nanjing Auditing University,Nanjing 211815

With the era of knowledge economy,performance evaluation has become an indispensable method to make the corporation's internal management more efficient.At the same time,the community is increasingly concerned about the objectivity and truth of the performance evaluation.This paper selects 146 companies on the A shares in the electronic industry from 2012 to 2014 as research subjects,examines the explanatory power of Economic Value Added (EVA)to market value,compared to the traditional indicators.The study found that (1)There is a clear positive correlation between EVA and the market value of listed companies in the electronic industry.Therefore it is feasible to use EVA to measure the performance of companies in the electronic industry. (2)After integrating the EVA index with the traditional financial index,the financial performance of listed companies can be evaluated more reasonably.

Performance Evaluation,Economic Value Added,Traditional Financial Index,Market Value,Electronic Industry

F270

A

周卉，女，江蘇南通人，南京審計大學(xué)研究生，研究方向：政府審計；江蘇南京，211815