上市公司自愿性信息披露的國別差異

■ 錢嘉慧（對外經濟貿易大學 北京 100029）

理論基礎

委托代理理論。委托代理理論解釋了公司自愿向投資者進行信息披露的動因。現代公司中，所有權與經營權的分離導致了委托代理關系的產生。自愿性信息披露有助于加強股東對經理人的監督，保證代理契約的執行，減少雙方的代理成本。

信息不對稱理論。信息不對稱理論認為，在市場經濟活動中，各類人員對信息的了解程度是有差異的。掌握信息較為充分的一方，往往處于有利地位。通過自愿性信息披露機制，能夠在一定程度上弱化管理層的信息優勢，降低信息不對稱程度，從而減少由信息不對稱引起的道德風險問題等，從而更好的保護投資者的利益，構建和諧、公平的證券投資市場。

研究設計

（一）自愿性信息披露評價指標的建立

1.依據證監會發布的《公開發行證券的公司信息披露編報規則第26號——商業銀行信息披露特別規定》（2014）、《公開發行證券的公司信息披露內容與格式準則第2號——年度報告的內容與格式》（2012）、美國證券交易委員會（SEC）出臺的S-X條例——《財務信息披露內容與格式條例》和S-K 條例——《非財務信息披露內容與格式條例》，將上市銀行年報中強制性披露信息剔除出來，剩下就是自愿性披露信息。

2.參考前人（Botosan，1997；周峰，2010；兆文軍、李元，2012）研究中提到或建議披露的項目，構建自愿性披露信息評價體系。

3.賦值。本文假定每一個指標對于投資者而言都是同等重要的，因此并未進行加權處理，對每個指標賦予相同的分值（2分）。根據每家銀行披露的指標的分布情況，將指標分值標準分為四種情況：一是未披露：0分；二是僅定性披露：1分；三是僅定量披露：1分；四是定性、定量結合披露：2分。根據得分情況判定企業的信息披露水平。

（二）樣本收集

商業銀行作為金融媒介，其產品和資本結構不同于其他企業，它的經營特殊性和專業性，使得資金提供者很難了解銀行的資金使用情況，從而在一定程度導致商業銀行的信息不對稱問題相比其他企業更加復雜嚴重。因此，本文以2012年總資產排名前10的中美商業銀行年度報告作為研究對象。每家商業銀行的自愿性信息披露總分以及相關計算結果均以2012年年度告中的披露內容為依據，經人工計算后得出，p值通過Excel計算。年度報告資料來源于公司官網、上海證券交易所網站、深圳證券交易所網站以及美國證券交易委員會網站。

表1 中美各10家銀行自愿性信息披露總分及均值

表2 中美銀行在自愿性信息明細項目披露的均值匯總

結果分析

第一，我國商業銀行自愿性信息披露程度低于美國。由表1可以看出，我國商業銀行的自愿性信息披露總分低于美國。從均值上看，我國商業銀行的自愿性信息披露得分比美國低了近5分。因此，與美國商業銀行相比，我國商業銀行的自愿性披露程度仍較低。

第二，中美商業銀行在環境信息、戰略信息、公司治理信息、管理層分析與討論和社會責任信息上的披露不存在顯著性差異。表2展示了中美銀行自愿性信息披露水平差異的明細情況。從環境信息上看，中美在經濟環境、行業環境上的披露上幾乎不存在差異。中國商業銀行在披露市場競爭環境的得分較低，可能原因是大多中國商業銀行在國內銀行市場有一定的壟斷地位，而美國商業銀行面臨的市場競爭相對激烈，企業籌資壓力大，披露利好的市場信息有助于吸引投資者。

從戰略信息上看，中美商業銀行都會披露企業未來的總體發展戰略及市場開發計劃，兩者都強調金融創新的作用。美國企業在投融資計劃上進行了更多的披露，而中國企業，普遍不愿意披露投融資計劃。美國銀行在人才戰略和企業文化上的披露強度更大，也更加全面。

在公司治理信息以及管理層討論與分析的信息披露方面，中美銀行披露情況差異不大。中美銀行在公司治理信息上的披露幾乎不存在差異，p值高達0.5。中美銀行在財務狀況分析上都進行了較詳細的定性和定量分析。然而中國銀行在資本充足水平和不良貸款的披露程度低于美國，對于各類風險的披露程度也不及美國的銀行。

近年來，由于中國證監會和國家環保總局要求申報上市的公司必須實行環境審計，上市公司環境信息的披露呈上升趨勢。盡管中美銀行在公益事業和環境保護上的披露得分差異不大，但是在披露形式上，中國的銀行顯得較為單一。美國銀行在披露公益和環保事業時，通常會配有許多參與公益環保活動的照片及詳細說明，而中國的銀行的披露形式大多為“時間-地點-人物-事件”的文字說明。中國商業銀行因其國有屬性的特殊性，其對中小型企業的扶持和對國家建設的支持信息披露水平較高。但整體而言，中美商業銀行在“環境信息”、“戰略信息”、“公司治理信息”、“管理層分析與討論”和“社會責任信息”上的披露程度并不存在顯著性差異。

第三，中美商業銀行在“預測信息”上的披露程度差異。最為明顯且存在顯著性差異 中美銀行的自愿性信息披露在預測信息披露差異上體現得最為明顯，產生了顯著性差異。除了資產預測信息之外，中國上市商業銀行在其他項目的預測披露上都遠遠低于美國的銀行。工商銀行、浦發銀行、中信銀行和興業銀行披露了資產預測信息，其中工商銀行和浦發銀行明確提出了下一年度的資產預測總額，而中信銀行和興業銀行僅提及下一年度的資產增長率。對應的，美國的商業銀行在資產、不良貸款、存貸款余額、盈余和未來現金流預測上均有涉及，而尤以盈余預測最為普遍。而國內的商業銀行卻鮮有提及盈余及未來現金流預測信息。

總的來說，中國商業銀行自愿性披露水平低于美國，但中美銀行在“環境信息”、“戰略信息”、“公司治理信息”、“管理層分析與討論”和“社會責任信息”上的披露尚不存在顯著性差異。中美銀行在披露預測信息上構成了顯著性差異。在披露形式上，中國的商業銀行顯得單一，以數字和文字為主，美國的商業銀行年報包含大量圖表、照片，內容更詳實，立體感更強。

中美上市銀行自愿性信息披露水平差異的原因

經濟上，美國資本市場高度發達，資本需求的競爭異常激烈，企業的籌資壓力大，要想獲得投資者的青睞，企業會主動增加信息披露，千方百計披露積極信息以吸引投資者的關注和支持。相比之下，我國資本市場不發達，能夠進入市場籌資的公司由于受資格所限數量并不多，而投資者——居民儲蓄居高不下，從而造成資本市場資本供大于求，籌資者的籌資壓力較小，企業缺乏進行自愿性信息披露的動機。

文化上，1988年英國學者格雷教授將文化和會計因素結合起來，建立了聯系會計和文化的架構（見圖1）。位于第三象限的美國人崇尚競爭和冒險，傾向于進行更多的自愿性信息披露以爭取投資者，而第一象限的中國人崇尚穩健，信息保密性意識較強，自愿性披露水平偏低。

從法制上看，首先，美國監管機構早在2001年便對自愿性信息披露的內容進行了明確規定，隨后一直在進行補充和完善。此外，美國財務信息的免責制度也較完善。1995年，美國證券交易委員會（SEC）公布了“安全港”條款（Safe Harbor Rule），對上市公司盈利預測信息披露可能面臨的股東訴訟提供保護。“安全港”條款規定，只要財務預測是根據合理基礎及誠信原則編制的，即使披露的信息與后來發生的實際不符，也不會被視為虛假和誤導。相比之下，我國還沒有自愿披露的相關規定和法規，只是在證監會頒發的《公開發行股票公司信息披露的內容與格式準則》1-6號的有關條款中注明“可以”或“不限于此”，雖然給自愿性信息披露留有余地，但是并沒有對自愿性信息披露的內容、形式和手段等方面進行明確規定，不利于引導上市公司的自愿性信息披露行為。而且，中國也沒有類似的“安全港”條例，這使得有些企業因擔心信息披露不準確而導致訴訟風險，從而降低了企業進行自愿性披露的動機。

完善中國上市公司自愿性信息披露的建議

改善自愿性信息披露的環境，鼓勵企業進行自愿性信息披露。一方面，在適度監管和審批的基礎上，不斷推動證券市場的完善，鼓勵有潛力的中小企業上市。企業可以憑借自身能力競爭資金資源。而信息披露作為企業展現能力的一部分，投資者可以根據企業提供的額外的圖文并茂的信息，在更加全面的了解企業之后，做出更理智的投資決策，最終促進資本市場資金的合理流動。另一方面，我國證券市場監管部門應加強對自愿性信息披露的政策、法律法規的引導，鼓勵企業進行自愿性信息披露，包括出臺更加細化的自愿性披露內容引導以及相對應的免責措施等。

圖1 格雷的會計披露文化的國家差異坐標圖

完善企業內部的監督體系，加強信息透明度，防止少部分內部人利用信息優勢謀取私利的行為。這要求完善企業的獨立董事制度。我國的獨立董事尚不夠“獨立”。獨立董事的聘請及薪酬支付實際上制約了獨立董事的獨立性。為了加強獨立性，證監會可以成立一個全國范圍內的獨立董事委員會，將有擔任獨立董事資格和意愿的人整合在冊，然后由證監會向上市公司指派獨立董事，薪酬通過證監會向獨立董事發放，從而確保獨立董事最大程度地保持獨立性，更好地發揮監督制衡的作用。

要培養有效的自愿性披露信息需求者，加強對投資者的專業素質教育，引導投資者進行投資而非投機。然而，以上任何一項措施都不是一蹴而就的。證券市場的完善本身就是一個長遠的過程，中國應根據其特殊的國情，循序漸進，一步一步發展與完善。

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