證券分析師預測偏差與審計質量

（北京交通大學經濟管理學院，北京100044）

證券分析師行業作為一個新興行業，為投資者進行股票投資提供了更多的信息。投資者進行證券投資，財務報告是一個重要的信息來源，但是財務信息具有滯后性，且投資者選擇投資對象時，更多時候是考慮投資對象未來的績效。如果證券分析師能夠比較準確地預測公司未來的盈余情況，那么他將引導市場的資源配置。但是目前證券分析師預測往往存在正向偏差或者負向偏差。證券分析師盈余預測到底有沒有信息含量及影響證券分析師盈余預測準確性等相關問題成為學者關注的對象。

前人研究表明，證券分析師盈余預測具有信息含量，當公司出現“盈余意外”時會引起證券市場股票價格波動，所以在某些情況下管理者的決策會受制于證券分析師預測。為了降低“盈余意外”對公司股票價格波動的影響，高管會努力采取一些措施減少“盈余意外”的出現，包括對財務報表進行粉飾。注冊會計師審計如果能夠獨立有效地對財務報告進行審計，會提高信息的真實性，若審計質量比較差則可以為高管操縱盈余提供空間。當高管操縱盈余的動機比較高時，高管可能更傾向于通過購買審計意見降低審計質量，也即證券分析師預測偏差會影響審計質量。

另一方面，作為證券分析師預測的信息來源之一——財務報告的質量會對證券分析師預測的偏差產生影響。高質量的財務報告信息可以通過準確反映公司的財務狀況和經營成果以提升證券分析師預測的準確度。注冊會計師審計通過對被審計單位實施審計發現問題，并將問題與管理層進行溝通，提請管理層對相關的會計處理進行調整，這使得財務報告信息更能真實反映企業當前的財務經營狀況；另一方面，當管理層不按照注冊會計師建議進行調整，并且有問題金額超過重要性水平時，注冊會計師會出具非標審計意見，提高證券分析師在運用財務報告信息進行預測時的警惕性，這兩方面都有助于證券分析師提高預測的準確性。

目前關于證券分析師預測偏差與審計質量之間關系的研究尚缺，本文通過實證檢驗的方法探討兩者之間的關系，為這方面的研究增添參考文獻。

1 文獻回顧

關于證券分析師預測的文獻主要有兩類：第一類是研究影響證券分析師預測偏差因素的文獻；第二類是研究證券分析師預測經濟后果的文獻。

預測偏差是盈余預測值與實際值在統計上的顯著差異。影響證券分析師預測的因素主要包括證券分析師本身因素和預測對象的因素。就證券分析師本身而言，證券分析師的專業性、收集信息能力、獨立性等都會影響預測的偏差。根據證券分析師服務對象來看，證券分析師可以分為買方證券分析師、賣方證券分析師和獨立證券分析師。這三類證券分析師的收入來源不同，因此他們的獨立性不同。賣方證券分析師主要就職于券商投行，券商機構慣用證券分析師所跟蹤公司股票交易量作為證券分析師績效考核標準，[1]因此這類證券分析師更容易面對利益沖突，從而降低他們為投資者提供獨立的、無偏差意見的能力；買方證券分析師主要為基金經理工作，買方證券分析師成敗的關鍵在于他們的分析是否準確，因此買方證券分析師的利益通?？梢院推涔椭鞅３忠恢?；獨立證券分析師主要服務對象是有獨立法人資格的研究機構和單位，他們的主要收入來源是賣出的研究報告，他們有強烈的保持客觀研究的動機。[2]

證券分析師預測依據的是信息，因此信息的量和質直接影響證券分析師預測的準確性。如李丹和賈寧以2003—2007年中國證券分析師的預測數據為研究對象，發現應計項目盈余管理程度越小，證券分析師預測越準確，證券分析師預測的分歧越小。[3]傅景華以IPO公司為研究對象，發現在定向增發完成后第一年，證券分析師預測的樂觀程度受到增發當年盈余管理水平的顯著影響。[4]王玉濤和王彥超研究了業績預告披露的形式、精度等特征對證券分析師跟蹤數量、預測誤差和預測分歧度的影響，結果表明上市公司業績預告的形式和質量顯著影響了證券分析師的預測行為。[5]馬晨等發現財務重述會減少證券分析師跟進，增加證券分析師預測誤差，重述調減以前年度損益的程度越大，證券分析師預測的分歧和誤差就越大。[6]由此可見，證券分析師預測對象的相關信息質量和數量會影響證券分析師預測的準確性。

第二類文獻是研究證券分析師預測的經濟后果。證券分析師的盈余預測對股票買賣的評級具有積極作用。Givoly和Lakonishok研究發現市場對證券分析師報告的發布具有反應，表明證券分析師報告具有信息含量。[7]由于“盈余意外”會引起證券市場股票價格的波動，所以在某些情況下管理者的決策會受制于證券分析師預測。Brown研究發現管理層有采取行動避免出現負的“盈余意外”的動機。[8]文靜的研究表明我國上市公司的確會迎合證券分析師的盈余預測，證券分析師的盈余預測誤差在0%~20%范圍內的公司、大于20%的公司以及在-20%~0%范圍內的公司都會為了迎合證券分析師的盈余預測而調增實際盈余。[9]

根據文獻綜述可知，從理論上說證券分析師預測會影響審計質量，原因在于當某些公司出現未預期盈余時，高管可能會迫于各種壓力，對公司進行盈余管理。為了盈余管理能夠成功實現，高管有動機期望低審計質量；而審計質量反過來也會影響證券分析師預測的準確性。往年的財務報告是證券分析師預測的信息來源之一，高審計質量可以提高信息的可信度，進而為證券分析師預測提供更準確的信息，提高證券分析師預測的準確性。自我國恢復審計制度以來，越來越多的學者開始關注審計質量的研究，[10]并且主要關注審計任期、事務所規模、事務所變更對審計質量的影響。目前尚無證券分析師預測和審計質量之間關系的研究。

2 研究設計

2.1 理論分析與研究假設

無論是出現正的未預期盈余還是負的未預期盈余，都會引起企業管理人員的擔憂。在信息不對稱的前提下，一方面，如果企業每股實際盈余與證券分析師預期盈余不一致，將會導致投資者懷疑企業信息披露的真實性或者擔心企業真實經營能力；另一方面，投資者的擔憂會造成股價波動，影響所有者對管理者的考評，進而影響管理者個人聲譽和薪酬，所以管理者有動機進行盈余管理使證券分析師預測與實際情況的偏差縮小。[9]管理者為了避免過大的未預期盈余，可以采用兩種方法：其一是通過發布一些信息引導證券分析師往管理層預期的盈余方向進行預測；其二是對財務報告進行盈余管理，包括真實活動盈余管理和應計項目盈余管理。由于注冊會計師審計可以有效地抑制盈余管理，提高財務報告信息的可信性，因此管理層為了迎合證券分析師的預測，更有傾向選擇低質量的注冊會計師審計。[11]據此，本文提出假設1。

假設1：證券分析師預測偏差越大，注冊會計師審計質量越低。

我國證券分析師的信息收集途徑主要包括公開披露的信息、公司調研、間接來源和非正式信息四個方面。[12]由于財務報表屬于公開信息，其獲取成本相對較低，再加上其直接反映公司經營狀況，因而成為證券分析師預測時的重要參考依據。[13]盈余信息是財務報表中最重要的一項信息，高質量的財務報告信息可以更加準確地反映公司財務狀況以及經營成果，進而增加證券分析師預測的準確度。注冊會計師審計通過對被審計單位實施審計過程，發現問題，并將問題與管理層進行溝通，提請管理層對相關的會計處理進行調整，這使得財務報告信息更能真實反映企業當前的財務經營狀況；另一方面，當管理層不按照注冊會計師的建議進行調整，并且有問題的金額超過重要性水平時，注冊會計師會出具非標審計意見，提高證券分析師在運用財務報告信息進行預測時的警惕性，這兩個方面都有助于證券分析師提高預測的準確性。據此，本文提出假設2。

假設2：注冊會計師審計質量越低，證券分析師利用當年年報預測的偏差越大。

2.2 變量設計與模型建立

預測偏差是盈余預測值與實際值在統計上的顯著差異。[14]所以本文借鑒Abarbanell的方法，使得預測偏差（Deviation）=預測截止日實際每股收益-預測的每股收益。

會計師事務所的審計質量由于無法直接觀測，只能用恰當的替代變量來間接考察。許多文獻常用是否出具非標準審計意見作為審計質量的替代變量，本文不適合選用這種方法，因為審計師出具非標準審計意見無法說明其審計服務一定是低質量的。還有文獻從審計客戶角度考察審計師的工作效果，以經審計的客戶財務報表相關數據的質量作為審計質量的替代變量，最常用的變量是盈余管理水平的抑制程度，盈余管理空間越低，說明審計發揮了良好的抑制作用，審計質量越高。還有文獻用審計費用作為審計質量的衡量指標。在控制被審計單位的規模、審計風險等因素后，如果審計費用偏高，則有購買審計意見的傾向。當預測偏差比較大時，高管有動機通過購買審計意見，降低審計質量。本文在檢驗假設1時，使用審計費用的對數（lnFee）作為審計質量的衡量；在研究假設2時，使用可操控性應計利潤（DAC）作為審計質量的衡量，并選用修正的瓊斯模型來估計可操控性應計利潤。

其中，TACj，t=（△CAj，t- △Cashj，t）-（△CLj，t-△STDj，t）-Depj，t，表示在第 t年企業 j的總應計利潤；△CAj，t表示在第t年企業j的流動資產的增加額；△CLj，t表示在第t年企業j的流動負債的增加額；△Cashj，t表示在第t年企業j的現金及現金等價物增加額；△STDj，t表示在第t年企業j將于一年內到期的長期負債增加額；Depj，t表示在第t年企業j的折舊和攤銷成本；Aj，t-1表示在第t-1年末企業j的總資產；△REVj，t表示在第t年企業j的主營業務收入增加額；△ARj，t表示在第t年企業j的應收賬款增加額；PPEj，t表示在第t年企業j的固定資產。

影響審計費用的基本變量：

（1）審計規模（AuditSize）。一般而言，客戶的規模越大，相應的業務量就越大，建立的內部控制系統也更加復雜，注冊會計師進行內部控制測試和實質性測試所花費的時間和精力就會比較多，相應地，收取的審計費用也就越高。以往的研究采用上市公司總資產的對數形式來衡量審計規模，本文以被審計單位總資產的對數衡量上市公司規模。

（2）審計風險（Risk）。本文采用資產負債率作為審計風險的衡量。

（3）會計師事務所的規模（Big4）。已有的研究表明，大會計師事務所有動力提供高質量的審計服務。[15]因此，通常認為大會計師事務所能夠提供高質量的審計服務，因而具有良好的聲譽。本文采用是否為四大來區分是否為大會計師事務所。

（4）年度（Year）。為了控制年度差異的影響，本文加入了Year啞變量，當樣本是2011年時，取值為0，2012年時取值為1。

影響證券分析師預測偏差的基本變量：

（1）證券分析師能力（Rank）。證券分析師的專業能力會影響其預測的偏差，而獲得最佳證券分析師稱號的一般是比較公認的專業能力較好的證券分析師，因此本文以CSMAR數據庫里證券分析師排名為證券分析師專業能力的衡量，CSMAR對365個證券分析師進行了排名，共5個等級。根據CSMAR 的排名，將 Rank 賦值為 1、2、3、4、5，其余證券分析師預測數據時，Rank賦值為6。

（2）預測期長度（Time）。預測期長度越長，期間出現不確定性更大，所以要控制預測期的長度。當證券分析師對某只股票的預測發布日期為2014-03-21，預測截止日期為2013-12-31，則預測期長度為9。

本文還加入了一般控制變量，即公司規模（Size）和資產負債率（Lev）。

根據上面定義的變量，本文建立了以下兩個模型來驗證假設。

模型（4）是用來驗證假設1。預測偏差分為正向偏差和負向偏差，本文將樣本分為正向偏差組和負向偏差組，然后分別進行回歸，分析預測偏差對審計質量的影響。當正向偏差組預測偏差的系數顯著為正、負向偏差組的預測偏差的系數顯著為負時，說明偏差程度越大，審計費用越高。在控制其他因素的影響下，有購買審計意見的傾向，假設1得證。否則，假設1不能得證。

模型（5）是用來驗證假設2。DAC有正向和負向，絕對值越大，說明審計質量越差。本文將樣本組分為正向盈余管理組和負向盈余管理組，然后分別進行回歸，看審計質量對預測偏差的影響。

2.3 樣本選取

本文選用2011和2012兩年有證券分析師跟蹤的兩市A股公司為研究對象，剔除金融類公司、ST、PT公司，剔除預測期跨年的公司。在檢驗假設2時，還剔除了證券分析師預測發布日期早于等于當年年報公布日，因為這樣的預測數據，證券分析師沒有用審計過后的年度報告，預測偏差不會受到審計質量的影響。檢驗假設1的樣本公司有1 383家，共有預測數據57 103個。檢驗假設2的樣本公司有1 360家，這1 360家公司兩年里共有44 508個證券分析師預測數據利用了當年發布的經審計的年報。變量數據均來自CSMAR數據庫。

3 回歸分析

3.1 描述性統計

表1是假設1變量的描述性統計。從表1中可以看出，首先審計費用最高為7 000萬元，最低的為10萬元，均值為2 080 406元，說明不同公司審計費用有很大的差異。Deviation的均值為-0.147 9，即實際每股收益小于預測的每股收益，說明證券分析師的預測普遍偏向樂觀。Deviation最大值為6.800 0，最小值為-6.799 0，說明證券分析師預測正偏差和負偏差的程度相當。Big4的均值為0.135 8，說明有13.58%的觀測對象是四大事務所審計的。

表1 假設1描述性統計

圖1 Deviation均值T檢驗

表2是假設2相關變量的描述性統計。首先，全樣本變量描述性統計中可以看出，Deviation的平均值為-0.123 8，即大部分公司的證券分析師預測的基本每股收益大于實際的基本每股收益，證券分析師預測普遍比較樂觀。DAC的均值為0.710 9，說明大部分公司進行向上盈余管理。Lev的平均值為0.4399，說明樣本公司的平均資產負債率為43.99%。再分組看向上盈余管理組和向下盈余管理組各變量均值的差異。首先，Deviation的均值在兩組中有顯著的差異，向下盈余管理組的證券分析師偏差的均值為-0.164 1，向上盈余管理組的證券分析師偏差的均值為-0.117 8，即向上盈余管理組證券分析師樂觀程度低于向下盈余管理組證券分析師的樂觀程度，并且在1%的水平上顯著（見圖1兩組Deviation均值T檢驗）。所以初步判斷不同方向的盈余管理對證券分析師預測偏差程度的影響有所差異。此外，向下盈余管理組的資產負債率的均值稍微高于向上盈余管理組，其余變量的均值在兩組觀測值中沒有太大的差異。

表2 假設2描述性統計

3.2 假設檢驗結果

表3是假設1變量間的方差膨脹因子的檢驗結果。如果方差膨脹因子大于5，說明變量之間存在多重共線性，會影響假設檢驗的有效性。從表1中可以看出，假設1所選變量的方差膨脹因子最大值為2.19，平均值為1.39，均小于5，說明變量之間不存在多重共線性，可以進行回歸檢驗。

表3 假設1變量間方差膨脹因子

為了減少模型中遺漏變量引起的偏差，本文在模型回歸過程中考慮了固定效應和時間效應。為了檢驗不同方向的偏差對審計質量影響的差異，本文根據Deviation將樣本分為兩組。

表4是Deviation大于0的時候，Deviation對審計質量影響的回歸結果。首先，方程的調整R方達到0.979 7，說明方程的擬合度非常高，F值278.24，說明方程顯著，所以回歸的結果比較可信。再看相關變量的回歸系數及顯著性：Deviation的系數顯著為正，說明當公司實際的基本每股收益大于證券分析師預測的每股收益的程度越大，公司管理層越有動機通過盈余管理降低公司的盈余，從而更有通過買通審計師獲得低審計質量的傾向；AuditSize的系數顯著為正，說明公司的規模越大，審計費用越高；Risk的系數顯著為正，說明公司的資產負債率越高，審計費用越高。資產負債率是公司償債能力的綜合指標，當資產負債率過高時，審計風險較高，審計師通過提高審計的定價來規避相關風險；Big4的系數顯著為正，這表明四大會計師事務所收取的審計費用比一般事務所的審計費用高，與前人的研究一致；Year的系數顯著為正，說明時間因素是審計費用的重要影響因素。

表4 當Deviation大于0時回歸結果

表5是當Deviation小于0時的回歸結果。從表5中可以看出，調整R方的F值仍然很高，說明建立的模型比較科學。Deviation的系數顯著為負，即公司實際每股收益低于證券分析師預測的每股收益的程度越大，審計費用越高。其余變量的檢驗結果與前面一致。

綜上兩個回歸結果表明，假設1得證，即證券分析師的預測無論是大于還是小于實際，都會影響審計費用，并且偏差程度越大，審計費用越高，越有買通審計師的傾向。

表6是假設2變量間方差膨脹因子的情況。從表6中可以看出，變量的方差膨脹因子最大為1.56，平均值為1.21，均小于2，說明變量之間不存在多重共線性關系。

表5 當Deviation小于0時回歸結果

表6 假設2變量間方差膨脹因子

表7是當DAC大于0時回歸結果。DAC越大，即向上盈余管理程度越高，審計質量越差。DAC的系數為0.145 5，并且在1%的水平上顯著，這表明審計質量越差，當年利用年報進行的證券分析師預測的正向偏差越大；Size的系數顯著為負，說明公司規模越大，正向預測偏差越小，可能是因為公司規模較大，穩定性較高，證券分析師預測更加準確；Lev的系數顯著為正，說明資產負債率越高，加大證券分析師預測的正向偏差，可能是因為資產負債率較高的公司，存在不確定性的因素比較多，降低了證券分析師預測的準確性；Time的系數顯著為正，表明預測時間越短，預測偏差越小。

表7 當DAC大于等于0時回歸結果

表8 當DAC小于0時回歸結果

表8是當DAC小于0時的回歸結果。DAC越小，說明向下盈余管理的程度越高，審計質量越差。DAC的系數顯著為正，說明當向下盈余管理程度越大，證券分析師預測的負向偏差越大。其余變量的檢驗結果與前面的一致。

綜上兩個回歸結果表明，假設2得證，即審計質量越差，證券分析師預測偏差越大。并且向上盈余管理程度加重證券分析師預測的正向偏差，即實際大于預測，說明證券分析師預測過于悲觀，這可能是因為證券分析師識別出了公司進行的向上盈余管理，知道公司接下來的盈余會受到向上盈余管理的負面影響，因此對公司的盈余作出了過度的悲觀預測；向下盈余管理程度加重證券分析師預測的負向偏差，即實際小于預測，證券分析師預測過于樂觀，這可能是因為證券分析師識別出了公司進行的向下盈余管理，知道公司接下來的盈余會受到向下盈余管理的正面影響，因此對公司的盈余作出了過度的樂觀預測。

4 研究結論

本文以2011—2012年中國所有A股（不包括金融類公司）為研究對象，使用面板數據，探討了證券分析師預測偏差與審計質量之間的關系。本文主要得出了以下兩個結論：

（1）證券分析師預測影響審計質量。本文根據證券分析師預測偏差將樣本分為正預測偏差組（實際每股收益大于預測每股收益，證券分析師預測悲觀）和負預測偏差組（實際每股收益小于預測每股收益，分析師預測樂觀），分別進行回歸分析。研究結果表明，證券分析師的預測無論是大于還是小于實際，都會影響審計費用，并且偏差程度越大，審計費用越高，越有買通審計師的傾向。

（2）審計質量影響證券分析師預測的偏差。財務報告是證券分析師預測所用的信息之一。本文用盈余管理作為審計質量的衡量，并且根據盈余管理程度將樣本分為正向盈余管理組和負向盈余管理組，分別進行回歸分析。研究結果表明，雖然審計質量越差造成證券分析師預測偏差越大，但是正向盈余管理和負向盈余管理對證券分析師預測偏差的影響有所差異。具體表現為向上盈余管理程度加大證券分析師預測的正向偏差，即實際大于預測，證券分析師預測過于悲觀，這可能是因為證券分析師識別出了公司進行向上盈余管理，知道公司接下來的盈余會受到向上盈余管理的負面影響，因此對公司的盈余作出了過度的悲觀預測；向下盈余管理程度加大證券分析師預測的負向偏差，即實際小于預測，證券分析師預測過于樂觀，這可能是因為證券分析師識別出了公司進行向下盈余管理，知道公司接下來的盈余會受到向下盈余管理的正面影響，因此對公司的盈余做出了過度的樂觀預測。

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