金融調控政策的區(qū)域傳導機制研究

◎ 文/郭立平

金融調控政策的區(qū)域傳導機制研究

◎ 文/郭立平

貨幣政策傳導理論簡介

目前，在關于貨幣政策傳導理論的相關文獻中，學者普遍認同貨幣和信貸兩個基本渠道。貨幣渠道包括利率渠道、匯率渠道和資產(chǎn)價格渠道。信貸渠道包括銀行渠道和資產(chǎn)負債表渠道。

1.貨幣渠道

一是利率渠道。貨幣政策傳導機制為：貨幣供應量增加，導致利率下降、投資增加，最終實現(xiàn)支出（消費、投資）和產(chǎn)出的增長。二是匯率渠道。貨幣政策傳導機制為：貨幣供應量增加，引起利率和匯率下降，最終引發(fā)凈出口和產(chǎn)出增長。三是資產(chǎn)價格渠道，從資產(chǎn)價格的財富效應和資產(chǎn)組合效應角度進行分析，貨幣政策傳導機制為：貨幣供應量增加，引發(fā)資產(chǎn)價格上漲，從而引發(fā)支出（消費、投資）和產(chǎn)出增加。

2.信貸渠道

一是銀行渠道。從銀行信貸供給角度進行分析，傳導過程可以表述為：貨幣供應量增加，銀行可供貸款量增加，引發(fā)投資和產(chǎn)出增長。二是資產(chǎn)負債表渠道。從信貸需求角度進行分析，傳導過程可以表述為：貨幣政策變化影響借款人的資產(chǎn)凈值，進而改變銀行的授信額度，影響借款人投資行為。

貨幣政策傳導理論剖析

貨幣政策傳導過程是經(jīng)濟運行中宏觀（貨幣政策）、中觀（金融結構、產(chǎn)業(yè)結構、區(qū)域差異）和微觀（企業(yè)、居民）三個層面的交互影響和反饋過程。通過分析、比較不同貨幣政策傳導模式，可以看出貨幣政策傳導理論在研究方法上有三個轉變：

1.從貨幣資源無差別向貨幣資源不可替代性轉變

在貨幣政策傳導理論的貨幣渠道分析中，無論從利率角度、匯率角度，還是從資產(chǎn)價格角度對貨幣政策傳導理論的發(fā)展，都是對貨幣進行的一般分析，其理論基礎是利率平價和以不同貨幣計價的資產(chǎn)間的相互替代性。而在貨幣政策傳導理論的信貸渠道分析中，對貨幣資源進行了差別化區(qū)分。信貸資金作為商業(yè)銀行的產(chǎn)品很難被其他資金來源所替代，無論從供給角度還是從需求角度分析，信貸資金的供給因不同區(qū)域或部門資金供給者的偏好不同而不同，信貸資金的需求因不同區(qū)域或部門資金需求者的偏好不同也呈現(xiàn)差異，具有不可替代的差異性，借款人的借貸行為和投資行為的不確定性增加，因此，并不能簡單加總得出總體行為模式。

2.從注重微觀理論基礎向注重中觀信息反饋轉變

貨幣政策傳導理論的貨幣渠道僅僅注意到貨幣總量與產(chǎn)出之間的聯(lián)系，而忽視了金融結構在貨幣政策傳導過程中的作用。事實上，在貨幣政策傳導過程中，貨幣政策效果取決于資金市場供求狀況、借貸雙方的預期和判斷等因素，宏觀政策變化對微觀經(jīng)濟行為發(fā)生影響與否的重要過程其實是在位于宏觀（貨幣政策變化）和微觀（借款人投資行為）之間的中觀層面（金融結構）發(fā)生的。這一過程是金融中介機構與借款人信息的反饋過程，具有不確定性和不可相加性。貨幣政策傳導理論的后續(xù)研究認為，經(jīng)濟主體的最優(yōu)價格決策行為對傳導途徑及機制產(chǎn)生重要影響，貨幣政策的效果取決于調整路徑。因此，貨幣政策傳導機制應該重點研究傳導路徑中的金融市場、金融機構、企業(yè)等傳導對象，研究金融市場、金融機構、企業(yè)、公眾及經(jīng)濟結構的差異對傳導來的貨幣政策信號的反映、預期和制約以及相應的調整過程的特殊性，將研究的重心放在中觀層面的信息反饋過程中。

3.從區(qū)域無差異向區(qū)域異質性轉變

國外貨幣政策傳導機制理論都是以發(fā)達經(jīng)濟體為研究背景，建立在市場機制健全、金融市場發(fā)達和信息完善等假設基礎上的。事實上，信息不對稱普遍存在，特別是在市場機制不完善、金融體系發(fā)展滯后的國家和區(qū)域，金融市場資源配置功能缺失，貨幣政策傳導機制更多依賴于制度變遷等因素。

在貨幣政策傳導路徑中，宏觀政策信號在傳導到微觀經(jīng)濟主體的過程中，先要在金融機構進行“消化吸收”，然后才傳遞到微觀領域，在中觀層面形成一個反饋層，分別與微觀和宏觀進行信息反饋。這一現(xiàn)象在我國特別明顯，區(qū)域金融機構在整個金融調控政策傳導過程中具有“過濾”、“反饋”的自適應行為，成為金融調控政策區(qū)域異質性的重要成因之一。在區(qū)域層面，我國存在區(qū)域經(jīng)濟結構、發(fā)展水平、供需狀況、投資環(huán)境等差異，當宏觀貨幣政策信號傳導到區(qū)域這一中觀層面時，區(qū)域金融機構會綜合考慮國家產(chǎn)業(yè)政策、區(qū)域發(fā)展戰(zhàn)略、區(qū)域經(jīng)濟優(yōu)勢及金融機構風險管理等因素，對貨幣政策信息和金融機構逐利性在區(qū)域層面進行“再均衡”，而這種再分配又常常造成金融資源時間效率和空間效率的錯配，最終形成只顧追求時間效應而淡化或忽視空間效應的格局，形成“區(qū)域歧視”，導致出現(xiàn)區(qū)域層面信貸結構過于集中、信貸資產(chǎn)質量存在風險等問題。

基于上述分析可知，貨幣政策傳導理論的研究多建立在同質性區(qū)域假設基礎上，對區(qū)域異質性的考慮并不多。區(qū)域金融機構對貨幣政策調整信息的理解、執(zhí)行和傳導客觀形成了一個中觀層面的反饋層次。區(qū)域金融機構的信貸政策傳導既能產(chǎn)生優(yōu)勝劣汰的積極效應，但也會加劇貨幣政策傳導結構性矛盾，如弱化對弱勢產(chǎn)業(yè)、中小企業(yè)及不發(fā)達地區(qū)的支持、加劇地區(qū)發(fā)展差異等。因此，應該重視對區(qū)域金融機構資源配置能力“有扶有控”的宏觀指導，引導信貸資源合理配置，理順貨幣政策傳導機制。

金融調控政策區(qū)域傳導渠道分析

1.區(qū)域金融機構的中介傳導作用

（1）貨幣政策傳導機制可以分為金融傳導和經(jīng)濟傳導兩個階段。中央銀行是金融傳導的起點，由執(zhí)行主體中央銀行將貨幣政策意圖傳導到中介機構——金融體系；金融機構處于金融傳導和經(jīng)濟傳導的中介環(huán)節(jié)，是聯(lián)系中央銀行宏觀經(jīng)濟行為主體和企業(yè)、居民微觀經(jīng)濟行為主體的橋梁和紐帶；企業(yè)和居民是經(jīng)濟傳導的終端。

（2）傳統(tǒng)貨幣政策傳導理論是以經(jīng)濟金融結構的同質性和統(tǒng)一性為背景的。事實上，我國金融結構的區(qū)域異質性更顯示了金融機構在貨幣政策傳導機制中的重要影響和作用。目前，我國絕大多數(shù)商業(yè)銀行實行一級法人管理體制，出于加強信貸管理和防范信貸風險的考慮，絕大部分商業(yè)銀行都將信貸管理權限向上收縮，收到省級分行以上，各地市（縣）支行貸款權限有限或沒有實質性貸款權限；為集中信貸資金，商業(yè)銀行一般對其分支機構系統(tǒng)內上存資金給出的利率高于存款準備金；在逐利動機驅動下，大部分商業(yè)銀行的貸款投向集中在大城市、大企業(yè)和大項目上。在商業(yè)銀行這種存貸款管理機制下，因為我國東部等發(fā)達地區(qū)金融總部機構較多、企業(yè)規(guī)模較大、金融服務體系較為完善，信貸資金的集中和投放出現(xiàn)了向東部地區(qū)集中的趨勢。中西部和東北部等欠發(fā)達地區(qū)商業(yè)銀行在對風險和收益權衡之后，更愿意選擇較為穩(wěn)定、沒有風險、沒有信貸責任的系統(tǒng)內上存資金方式而“不愿借貸”，信貸功能日益萎縮。商業(yè)銀行為節(jié)約成本紛紛撤并中西部和東北部等欠發(fā)達地區(qū)的縣級區(qū)域的分支機構，這更加劇了欠發(fā)達地區(qū)金融機構分布不合理、金融服務組織體系不完善、金融機構金融資源配置能力的區(qū)域差異等問題。

（3）金融機構在貨幣政策傳導過程中起著承上啟下的重要作用。金融機構金融資源配置能力的區(qū)域差異很容易在貨幣政策傳導過程中形成貨幣政策信號傳導失真、短路以及金融資源錯配情況。金融機構作為中介主體，具有很強的學習能力，會主動評價貨幣政策宣示的信號與自身所處環(huán)境、社會效益與自身效益、長期與短期、風險與收益等關系，在驅利動機指導下，金融機構會作出對自身最為有利的決策。金融資源區(qū)域分布不均衡構成金融機構行為的初始條件，同時金融機構的逐利行為又會加劇金融資源區(qū)域分布不均衡的狀態(tài)。因此，“銀行信貸資金配給的區(qū)域性特征”是金融調控政策區(qū)域異質性的結構性影響因素。

2.區(qū)域金融機構的反饋作用

貨幣政策傳導機制是一個信息傳送、反饋的過程，信息傳送表現(xiàn)為宏觀貨幣政策信息經(jīng)由金融機構向微觀經(jīng)濟主體傳達。在這一過程中，金融機構的作用不僅體現(xiàn)在保證宏觀貨幣政策信息能夠有效傳送到微觀經(jīng)濟主體，更重要的是金融中介機構通過分別與宏觀政策執(zhí)行主體與微觀經(jīng)濟行為主體建立信息反饋機制，促進微觀經(jīng)濟行為信息包括自身反應向宏觀政策層面形成有效反饋。金融中介機構分別與宏觀調控政策決策部門、微觀主體建立信息傳遞和反饋機制，通過與宏觀金融調控政策決策主體的信息反饋決定自身行為，影響宏觀決策行為；通過與微觀行為主體的信息反饋決定自身行為，影響微觀經(jīng)濟主體行為，并將微觀經(jīng)濟主體行為反饋到宏觀經(jīng)濟層面影響宏觀決策行為。

3.金融調控政策的區(qū)域傳導反饋機制

構建金融調控政策區(qū)域實現(xiàn)機制必須重視反饋機制，重視金融中介機構在貨幣政策傳導途徑中的信息傳達、反饋作用，重視金融中介機構和微觀經(jīng)濟主體、宏觀貨幣政策執(zhí)行主體之間的信息傳達、反饋作用，重視宏觀、中觀和微觀經(jīng)濟主體之間的交互影響、信息反饋作用。因此，區(qū)域金融調控政策研究工具體系構建的基本思路有兩個層次：一是構筑區(qū)域性政策“傳導單元”，暢通政策傳導機制的信息傳送能力，這一層級的基本工作是建立健全區(qū)域金融機構，完善金融服務體系；二是構筑區(qū)域性政策“反饋單元”，增強政策傳導機制的信息反饋能力，這一層級的基本工作是加強對區(qū)域金融機構的政策引導，增強貨幣政策傳導途徑上相關主體的交互影響力，提高政策區(qū)域靈活性和有效性。

區(qū)域金融調控政策的實施建議

1.協(xié)調化

區(qū)域金融機構在貨幣政策傳導渠道中為介于宏觀和微觀之間的中觀層面，是政策信息、金融資源和技術等要素流動的重要通道區(qū)，可以方便快捷地獲得、承接、中轉經(jīng)濟要素信息“流”，發(fā)揮控制、調節(jié)、中轉等作用。因此，區(qū)域金融調控政策要發(fā)揮控制、調節(jié)、中轉作用，貫通、疏導貨幣政策傳導渠道，這一作用發(fā)揮的關鍵又在于中觀層面的主動聯(lián)結、協(xié)調上下兩個層面的作用。

2.差別化

區(qū)域經(jīng)濟差異的多樣性和異質性包括空間差異、個體差異和資源差異，它們構成區(qū)域金融調控政策研究的初始條件，區(qū)域金融調控政策研究視角也從完善市場的同質經(jīng)濟轉向關注經(jīng)濟異質性，從代表性經(jīng)濟主體的心理預期轉向關注個體異質性，從資源同質性轉向資源異質性。因此，基于區(qū)域異質性進行金融調控方式及調控重心的差別化，是金融宏觀調控的重要方向和思路。

3.制度化

區(qū)域金融調控政策是要發(fā)揮區(qū)域金融機構的區(qū)域性信息優(yōu)勢和資源配置效率，積極溝通宏觀和微觀兩個層面，疏通政策傳導渠道。這一過程中，區(qū)域性金融機構能否參與并且獲得信貸等金融資源的配置權利是關鍵因素。一般來講，在信貸等金融資源分配格局既定情況下，一種新的金融安排要改變金融資源配置格局，使得銀行機構能在信貸等金融資源市場上具有競爭力和影響力，就需要一些特殊的制度性安排，從外生擠進內生并逐漸融為內生性發(fā)展條件和因素。

（作者單位：中國人民銀行太原中心支行）

■ 編輯：田佳奇